航天电器发布年报，2025年实现营收58.20亿元（yoy+15.82%），归母净利1.83亿元（yoy-47.32%），扣非净利1.47亿元（yoy-52.73%）。其中Q4实现营收14.71亿元（yoy+42.78%，qoq+4.02%），归母净利3680.30万元（yoy+156.89%，qoq-37.99%）。25年归母净利润低于我们此前预期的4.6亿元，主要原因为公司部分产品有所降价，同时贵金属原材料上涨导致成本增加。目前公司在AI服务器、商业航天等新兴领域发展向好，持续拓宽业绩增长点，我们看好公司后续发展，维持“买入”评级。
　　降价和成本上涨显著影响毛利率水平
　　25年公司订货水平创历史新高，其中连接器业务实现收入39.84亿元，yoy+17.59%，毛利率为29.07%，yoy-9.61pct；电机与控制组件业务实现收入13.58亿元，yoy+21.65%，毛利率为30.67%，yoy-4.94pct；继电器业务实现收入2.40亿元，yoy-3.27%，毛利率为44.88%，yoy-2.23pct；光通信器件实现收入1.32亿元，yoy-8.97%，毛利率为25.81%，yoy+1.20pct。公司综合毛利率为30.60%，yoy-7.74pct。毛利率下滑主要因部分产品降价，同时贵金属材料价格上涨导致制造成本增加。
　　费用率有所下降，存货增长明显
　　25年公司期间费用率为25.44%，yoy-3.71pct。资产减值损失金额为0.89亿元，yoy+189%。资产负债表方面，截至25年末，公司应收账款和票据金额为51.14亿元，yoy+4.60%；存货规模为24.91亿元，yoy+34.59%，存货中发出商品金额约为9.65亿元，占存货比重为38.73%，较24年末提升14.93pct，说明25年公司有部分产品未能在年内确认收入，这部分发出商品或于2026年确认收入，为公司26年业绩提供一定支撑。
　　聚焦战略性新兴产业，有效拓宽业绩增长点
　　2025年公司扎实推进创新驱动战略、“442”市场开发策略、“2+N”（大互连、大电机+专精特新）产业战略，瞄准国家战略性新兴产业，加大新域新质装备、AI算力与信创、海洋装备、商业航天、通用飞行器等领域的布局与拓展，加速构建战新产业生态，客户结构不断优化，产品配套层级从元器件向系统组件提升，订货、营业收入实现持续快速增长。公司在多个新兴产业上的布局将有效拓宽业绩增长点，为公司持续发展奠定良好基础。
　　盈利预测与估值
　　我们下调公司26-28年归母净利润为5.39/7.72/9.40亿元（较前值分别调整-26.99%/-21.62%，三年复合增速为72.60%），对应EPS为1.18/1.70/2.06元。下调主要是考虑到公司部分产品有所降价，同时下游客户采购节奏有所变化。可比公司26年Wind一致预期PE均值为59倍，考虑到公司互连产品在AI服务器和商业航天领域具备较强竞争力，并取得了较好进展，给予公司26年65倍PE估值，上调目标价为76.7元（前值56.7元，对应35倍26年PE）。
　　风险提示：订单不及预期风险，产品价格下降风险。

　　昇腾服务器放量驱动算力基础设施建设，机柜互联需求大幅提升
　　AI算力需求正从“训练主导”转向“推理主导”。AIAgent的Token消耗量最高可达普通聊天交互的近万倍。根据OpenRouter平台数据显示，OpenClaw的Token消耗量从2026年2月3日的806亿，在一个月内飙升至3580亿，增长了约3.4倍。进入AIAgent时代，我们对于Token的消耗量将呈指数级增长。
　　面对算力需求的爆发式增长，由于海外芯片的供应存在不确定性，国产算力产业链正迎来前所未有的机遇。国产AI芯片厂商的单卡性能正在加速追赶，通过超节点的结构创新来与国际厂商竞争。
　　华为昇腾作为国产AI算力的扛旗者，正处于从可用到好用、从生态构建到商业放量的关键转折点。2025年9月，华为全联接大会上轮值董事长徐直军重磅发布了昇腾AI芯片未来三年的技术演进路线图，明确以“几乎一年一代、算力翻倍”的节奏演进。其中，2026年被定义为昇腾950系列的放量元年，昇腾950PR和昇腾950DT有望于2026年进入快速放量阶段。同时，Atlas950SuperPoD预计2026年Q4上市，支持8192张昇腾卡，FP8算力达8EFLOPS，全光互联带宽16.3PB/s，可支撑千亿参数大模型的实时训练。
　　高速背板连接器是板卡间通信的关键桥梁。随着超节点规模扩大、互联速率向112G甚至更高演进，高速连接器的单价和用量均有望提升。2025年12月，公司公告拟通过控股子公司苏州华旃航天电器有限公司实施高速模组产品生产能力建设项目。
　　华为超节点全面液冷化，国产供应链迎新机遇
　　随着AI大模型参数量从千亿向万亿级跨越，超节点技术正成为AI算力领域的新焦点。除了机柜内和机柜间的高速互联之外，超节点需要通过高效液冷散热来助力机柜算力的有效释放。华为液冷方案以“冷板式为主、浸没式为辅”，聚焦昇腾、鲲鹏系列服务器，核心供应商均为国产厂商。以昇腾384超节点为例，昇腾384超节点采用冷板式液冷+微结构导热的散热方案，通过精密工艺提升热传导效率。同时，在MWC26巴塞罗那期间举办的产品与解决方案发布会上，华为推出全新的Atlas950SuperPoD也全面采用全液冷架构设计，不提供风冷版本选配，出厂即为液冷机柜。液冷成为AI服务器机柜的必选项。2025年12月，公司公告拟通过控股子公司苏州华旃航天电器有限公司实施液冷模组产品生产能力建设项目。
　　商业航天迈入景气元年，航天连接器需求提升
　　2026年有望成为全球商业航天规模化发展的景气元年。根据国际电信联盟（ITU）申报数据，全球低轨卫星规划总量已突破10万颗。SpaceX星链截至2025年底在轨卫星数超9300颗，2025年全年执行165次猎鹰9号火箭发射任务，新增3000多颗卫星。进入2026年，SpaceX也将加快星链卫星部署，美国联邦通信委员会已批准SpaceX新增部署7500颗第二代星链卫星的申请，SpaceX全球在轨卫星总数将达到1.5万颗。同时，国网星座与千帆星座规划均达万颗级别，2025年中国航天发射次数达92次创历史新高，预计2026-2027年将实现从百颗级向千颗级的发射跃升。
　　连接器作为电气系统的“血管与神经”，正从定制化部件向规模化刚需耗材跃迁。航天连接器的技术壁垒极高，需要具备耐极端温差、强辐射、高冲击等特性，价值量占火箭成本2-3%，有望受益于星座组网爆发的趋势。
　　航空航天+AI算力+液冷三驾马车并驱，构建大互连产业生态
　　公司主营业务为高端连接器与互连一体化产品、微特电机与控制组件、继电器、光电器件等产品的研制和销售，广泛应用于航天、航空、通信等领域。目前，公司已先后承担并圆满完成载人航天、探月、北斗、火星探测器等国家重大工程和重大专项配套任务。
　　近年来，公司深入推进创新驱动战略，集中资源加快布局拓展新域新质装备、商业航天、超算、数据中心、集成电路、海洋工程等战新产业和未来产业，抢占市场份额，重点培育新赛道。
　　此外，公司通过控股子公司苏州华旃航天电器有限公司切入液冷模组市场。苏州华旃拟投资5725万元建设高速模组及液冷互连产品生产能力建设项目，旨在落实“大互连”战略，提升在AI超算与信创领域的产能与竞争力。
　　我们看好公司业务深度受益于下游AI算力、航空航天以及液冷的景气周期。
　　盈利预测
　　预测公司2025-2027年收入分别为58.81、72.81、86.16亿元，EPS分别为0.77、1.10、2.15元，当前股价对应PE分别为82.6、57.8、29.5倍，我们看好公司业务深度受益于下游AI算力、航空航天以及液冷的景气周期，给予“买入”投资评级。
　　风险提示
　　国产AI服务器出货不及预期；公司高速连接器导入下游大客户进度不及预期；航空航天规模化进展不及预期。

　　事件：公司发布2025年三季报。2025年前三季度实现营收43.49亿元（+8.87%）；实现归母净利润1.46亿元（-62.77%）。单Q3实现营收14.14亿元，同比增长31.73%，归母净利润0.59亿元，同比增长122.54%，环比增长47.88%。
　　防务需求回暖+民品快速增长，单Q3营收同比增长32%，随着Q4防务确收好转营收有望继续同环比明显增长。Q1以来防务景气回升，年初至今公司军民品订单实现明显增长。由于下游客户验收时间延长导致确收延迟，导致公司前三季度收入不及订单增速。我们预计Q4行业收入确认有望出现实质性好转，营收和业绩有望回升。
　　多重因素导致公司业绩和毛利率承压，公司加强提质增效，单Q3业绩和盈利能力有所回升。今年以来，受高毛利军品占比降低、金等原材料价格上涨、部分产品降价、计提资产减值准备及折旧增加等多因素影响，公司业绩和盈利能力均较去年同期下滑明显。Q3单季度军品确收好转不及预期，导致公司毛利率仍较去年同期下滑。但是公司今年以来持续降本增效，期间费用率波动向下，前三季度期间费用率为22.58%，同比下降4.97pct，同时单三季度期间费用率较Q2下降，带动公司单三季度业绩实现同环比增长。
　　产出能力持续提升+下游客户验收周期延长，公司存货继续扩大，Q4确收有望加速。2025Q3末存货余额为24.77亿元，较年初增长33.84%，较24Q3同比增长37.86%。主要是订单需求饱满，公司Q3产出能力提升，下游客户验收周期延长，导致存货今年以来持续扩大。防务市场通常以销定产，存货扩大，预示未来营收有望回升。
　　军品景气度回升+新兴市场取得重要突破，看好公司中长期发展。军品：公司作为军品连接器龙头，下游覆盖广，在航天和导弹领域市占率高，充分受益于航天景气反转和装备信息化建设。民品：集中资源加快布局商业航天、超算、数据中心、集成电路、海洋工程等战新产业和未来产业，抢占市场份额，重点培育新赛道，打造产业竞争新优势。今年上半年多项“卡脖子”关键技术取得突破，战新产业订货同比增长超30%，重大产业化项目订货实现较快增长，助力公司加快产业转型升级。
　　根据25年三季报下调营收，调整25、26、27年EPS为0.71、1.35、1.79元（前值为0.99、1.77、2.20元），参考可比公司26年39倍PE，给予目标价52.65元，维持买入评级。
　　风险提示：军品订单和收入确认不及预期；产品价格下降幅度超预期等。

　　事件：公司发布2025年三季报，前三季度实现营收43.49亿元，同比增长8.87%；归母净利润1.46亿元，同比下降64.53%。
　　Q3经营质量改善明显：部分产品价格下降、客户产品验收周期延长导致公司防务产业收入确认低于预期目标，公司2025年前三季度实现营收43.49亿元（YoY8.9%），归母净利润1.46亿元（YoY-64.5%）。增收不增利，系毛利率承压和计提资产减值准备等因素共同影响。2025Q3公司营收14.14亿元（YoY31.7%，QoQ-3.7%），归母净利0.59亿（YoY122.5%，QoQ47.9%），经营质量改善明显。
　　毛利率下行。前三季度公司毛利率31.1%，同比降低13.3pct，主要原因：1）主要产品原材料贵金属等供货价格持续上涨；2）部分产品价格下降以及产品结构变化，使相关产品料工费占营业收入比重同比增长。
　　费用控制卓有成效。前三季度期间费用率22.6%，同比下降4.7pct，费用控制效果明显。其中销售费用率2.1%（YoY-0.8pct），管理费用率9.4%（YoY-2.1pct），研发费用率11.0%（YoY-2.0pct）；另外财务费用率0.1%，同比增长0.3pct，主要系子公司利息费用增加所致。
　　应收项合理增长，现金流承压。公司应收票据以及账款合计56.3亿元，较年初增加15.2%，主要系：1）公司营收增长，但受部分客户项目周期及资金拨付等因素影响，货款回笼略低于预期目标。与之相应的，公司经营性现金流净额为-8.0亿元，同比净流出扩大。2）公司货款回笼主要集中于Q4，应收项年中合理增长，符合公司历年货款回收规律。
　　订单较快增长，存货充足：公司积极实施新质新域装备、AI超算、信创产业、商业航天、低空经济、人工智能等战略新兴产业布局和市场拓展，新领域、新市场占有率稳步上升，产品订单同比实现较快增长。为及时交付，公司适度增加物料储备，对应存货24.8亿元，较年初增长33.8%。
　　民品布局战略性新兴产业，产业结构持续优化：公司积极布局新质新域装备、AI超算、信创产业、商业航天、低空经济、人工智能等战略性新兴产业，加快打造新质生产力。2024立项40个重大产业化项目，成功孵化高速互连、无线传输、陶瓷互连等新产业，新质新域及战略新兴产业占公司营收比例超30%，公司产业结构持续优化。2025年公司拟开发的重点新产品包括水下和商业航天用连接器、固体点火模块产品等，有望进一步拓展深海装备、航空航天等战略新域市场，为产业升级再突破注入新动能。
　　投资建议：公司防务领域需求端旺盛，新兴产业动能持续释放。在盈利能力承压背景下，我们预计公司2025-2027年净利润分别为2.24/2.97/3.90亿元，EPS分别为0.49/0.65/0.86元，当前股价对应PE分别为91/69/52倍。维持“推荐”评级。
　　风险提示：下游行业需求波动的风险；客户延迟验收的风险；市场竞争和军品审价导致毛利率下降的风险。