公司公布2025年报业绩：收入53.9亿元，同比+10.8%；归母净利润-2.4亿元，同比由盈转亏；其中第四季度收入16.7亿元，同/环比+28.1%/+8.6%；归母净利润-3.1亿元，同比由盈转亏。公司年报业绩低于我们预期的2.13亿元，主要系公司收缩陆风装备业务，计提资产减值损失3.2亿元。我们看好国内外海上风电高景气，或驱动管桩订单放量，公司积极推进海工装备产能建设，有望持续实现订单落地，维持“买入”评级。
　　海工：产能建设稳步推进，未来订单放量可期
　　2025年公司海工装备收入13.7亿元，同比+220.1%，毛利率7.9%，同比+4.8pct，主要系出货放量实现单位成本摊薄，当年实现销售12.6万吨，同比+103%。公司海工装备产能建设稳步推进，射阳、通州湾、惠来、陆丰基地已投产，阳江、射阳二期、德国基地预计26-27年陆续投产，为后续公司订单获取奠定坚实基础。全球海风景气向上，国内规划“十五五”海风累计并网装机规模达100GW以上，对应“十五五”年均装机10.6GW；海外地缘冲突驱动欧洲、东亚等区域加速海风开发，根据GWEC与WindEurope预测，我们预计2030年新增装机12GW，对应2025-30年CAGR为25%。我们看好公司凭借前瞻产能布局持续实现订单落地，支撑业绩持续向上。
　　发电：电站规模提升，贡献稳定业绩
　　2025年公司发电板块收入13.2亿元，同比+3.5%，毛利率62.9%，同比+0.4pct，盈利能力保持高位。截至25年末，公司自持电站1.8GW，较上年同期增加200MW。公司持续扩大自持电站规模，已开工项目500MW，预计26年中陆续并网。公司长期目标计划持有3-5GW风电站，或持续贡献稳定收益。
　　陆风：主动实施战略收缩，运营效率有望提升
　　2025年公司陆上装备收入24.5亿元，同比-15.7%，毛利率1.6%，同比-4.8pct，主要系产能利用率较低导致单位成本增加。公司主动实施陆上装备板块产能收缩与结构调整，聚焦优势区域，有望实现运营效率稳步提升，支撑该业务毛利率与经营性现金流逐步改善。
　　盈利预测与估值
　　我们维持公司26年归母净利7.84亿元预测，在全球海风景气向上的背景下，公司有望持续实现订单开拓与业绩释放，我们上调27年归母净利27.03%至11.40亿元，并预计28年归母净利为17.82亿元，对应EPS为0.44、0.63、0.99元。考虑到公司产能或在27年加速释放，我们基于公司27年业绩进行估值，参考可比公司27年Wind一致预期PE均值为20.56x，我们给予公司27年20.56xPE，对应目标价为12.95元（前值8.83元，对应26年20.06倍PE，主要系可比公司估值提升）。
　　风险提示：行业竞争加剧，产品交付进度不及预期，欧洲市场拓展不及预期。

　　事件：2026年3月30日，公司发布2025年年报，25年公司实现营业收入53.88亿元，同比增长10.85%；实现归母净利润为-2.36亿元、扣非归母净利润-2.54亿元，同比均由盈转亏。
　　单季度来看，25Q4公司营收为16.65亿元，同比增长28.09%；归母净利润和扣非归母净利润分别为-3.05亿元和-3.12亿元，同比亏损扩大。
　　盈利水平方面，25年公司毛利率、净利率分别为18.94%、-2.45%，同比分别下降0.59pcts、6.64pcts；销售期间费用率为15.10%，同比提升0.18pcts。25Q4公司毛利率为18.63%，实现同环比双增；净利率为-16.55%，环比由盈转亏。
　　分业务板块：1）海工装备：25年实现营业收入13.74亿元，同比增长220.10%，销量12.59万吨，同比增长102.99%，毛利率7.87%、同比增长4.79pcts，整体规模和盈利水平显著提升。2）风电陆上装备：25年实现营业收入24.54亿元，同比下降15.68%，毛利率1.61%，同比下降4.82pcts，销量1434套，同比下降0.28%，收入和交付量同比下降主要原因在于公司主动收缩装备制造业务规模，聚焦优质订单。3）发电：25年实现营业收入13.17亿元，同比增长3.52%，毛利率62.87%，同比提升0.40pcts。
　　实现新旧动能转换、迈向高质量发展：报告期内公司在海工装备事业部构建国内海上风电装备业务、海外海上风电装备业务、油气船舶业务三大业务发展中心；阳江基地陆域生产车间、海域码头加速建设，粤西区域海上风电装备制造能力已初步形成，将于2026年上半年投产，德国基地多个核心生产装备已生产就绪，待进厂安装。零碳实业板块持续发力，成为集团稳定现金流与长期价值的核心支撑，截至2025年底公司并网项目规模达1.8GW，另有830MW项目已获核准，其中500MW已开工建设。陆上风能装备已整合为东北、华北、华中三大区域基地，以市场为导向淘汰落后产能。
　　投资建议：考虑到2025年公司完成陆上装备业务的收缩整合，进一步将发展重心转向海上风电和海洋工程装备制造，产品结构和规模效应改善有望释放收入和利润弹性，我们预计公司2026-2028年实现营收82.1/97.7/119.0亿元，归母净利润分别为6.2/10.5/15.3亿元，EPS分别为0.34、0.58、0.85元，现价对应PE为32/19/13X，维持“推荐”评级。
　　风险提示：产能建设不及预期，行业需求不及预期等。

　　投资要点
　　全球风塔龙头加速海工布局，行业装机影响历史营收及盈利：公司成立于2005年，主营陆上风塔+海上桩基/导管架，凭借近二十年积累，建立了全球化的产能布局和顶级客户资源。受益于海上风电行业高景气度，业绩实现快速增长，2019-2021年实现营收60.58/81.00/81.72亿元，同比+58%/+34%/+1%；实现归母净利润7.47/10.50/13.10亿元，同比+59%/+41%/+25%，2022~2023年，受标志性项目解决进展不顺利的影响，我国海风装机表现不佳，营业收入下滑至67~77亿元，盈利下滑明显。2024年，受公司控制陆风规模、叠加海风项目开工滞缓影响，业绩出现显著回调，实现营收48.60亿元，同比-37%；实现归母净利润2.04亿元，同比-74%。
　　Q3营收同环比增长，毛利率承压：公司25年Q1-3营收37.2亿元，同比+4.6%，归母净利润0.7亿元，同比-76.1%，扣非净利润0.6亿元，同比-80.4%，毛利率19.1%，同比-6.2pct，归母净利率1.9%，同比-6.3pct；其中25年Q3营收15.3亿元，同环比+17.8％/+21.4％，归母净利润0.2亿元，同环比-79%/-12.6％，扣非净利润0.1亿元，同环比-90%/-71.1％，毛利率16.5%，同环比-6.3/-2.4pct，归母净利率1%，同环比-4.8/-0.4pct。
　　25年风电装机景气度共振之下，单吨净利具备向上弹性：塔筒管桩企业盈利能力的主要影响因素为加工费、产能利用率、运费及原材料波动，1）加工费：23年下半年起由于需求增速不及预期，加工费有所松动；2）24年上半年开工率不足，固定资产投入较大情况下，折旧摊销增厚，单吨净利转负。我们判断，伴随“十五五”陆海风装机景气度共振，塔筒/管桩企业有望迎来单吨净利的向上弹性，实现量利双升。
　　费用率同比优化，资本开支大幅增长：公司25年Q1-3期间费用5.4亿元，同比-3.5%，费用率14.4%，同比-1.2pct，其中Q3期间费用1.8亿元，同环比-7.9%/+4.7%，费用率11.7%，同环比-3.3/-1.9pct；25年Q1-3经营性净现金流2.9亿元，同-54%，其中Q3经营性现金流0.8亿元，同环比-29.3%/-44%；25年Q1-3资本开支18亿元，同比+176%，其中Q3资本开支6.7亿元，同环比+247.8%/-2.9%；25年Q3末存货25.4亿元，较年初-1.5%。
　　拟定增募资不超19.5亿元，深化“海工+运输”全球布局：公司于12月12日发布定增预案，拟募资不超过19.5亿元，重点加码通州湾、射阳、阳江三大海工基地及特种运输船队建设。此举旨在加速“陆转海”战略转型，补齐深远海运输短板，构建“制造+运输”全流程交付壁垒。
　　盈利预测与投资评级：考虑公司海风项目交付节奏偏慢，我们下调25~27年盈利预测，预计25~27年归母净利润为1.8/7.6/9.8亿元（前值为7.1/10.1/12.7亿元），同比-14.2%/+331.8%/+29.0%，对应PE为70.2/16.3/12.6x，考虑公司在国内海风行业的龙头地位，历史上因项目延期导致公司业绩难以释放，我们预计26年项目开工后将进入业绩拐点，维持“买入”评级。
　　风险提示：竞争加剧、行业政策变动风险、行业装机不及预期。

　　公司公布三季度业绩：9M25收入37.2亿元，同比+4.6%，归母净利0.7亿元，同比-76.1%；其中3Q25收入15.3亿元，同/环比+17.8%/+21.4%，归母净利0.2亿元，同/环比-79.0%/-12.6%。三季度归母净利下滑，主要原因包括：1）应收账款期限延长导致当期信用减值金额较高；2）来风量较少导致电站运营板块承压；3）24年底引入战略投资人导致确认少数股东损益。公司持续收缩陆风装备业务，推进海工装备战略转型，有望充分受益于国内海风高景气，维持“买入”评级。
　　海工：Q3出货高增，未来成长可期
　　3Q25公司海工板块收入6.6亿元，交付5.9万吨，实现小幅亏损，主要系应收账款期限延长导致计提信用减值损失，我们判断若不考虑信用减值损失影响，Q3公司海工单位盈利或保持较高水平。公司前瞻布局海工产能，全球在建及规划8个生产基地，所在地包括国内江苏、福建、广东、广西，以及海外德国，合计年产能达200万吨；考虑到国内外海风高景气，公司后续有望通过积极拓展市场，实现订单及出货放量。
　　电站：Q3季节性经营承压，后续加大电站持有规模
　　3Q25公司发电板块收入2.7亿元，净利润环比下滑，主要系三季度来风量较少导致发电量环比下降。在风电站开发建设方面，9月底河南濮阳200MW项目全容量并网，截至Q3末集团在运营电站约1.8GW，已开工项目500MW。公司长期目标计划持有运营3-5GW风电站，做大做优零碳业务，持续贡献稳定收益。
　　陆风：加速战略收缩，推动资产处置
　　3Q25公司陆上塔筒收入3.2亿元，叶片及模具收入2.3亿元，合计亏损0.3亿元，主要系产能利用率较低导致单位产品分摊的固定成本增加。公司加速陆上装备板块战略收缩，推动剩余产能处置与人员结构优化，力争年底完成战略转型，为后续聚焦海上风电相关业务奠定坚实基础。
　　盈利预测与估值
　　由于公司持续推动陆风战略收缩，叠加部分海风项目交付延期，我们下调25-27年陆风及海工业务营收及毛利率假定，预计25-27年公司归母净利润为2.13/7.84/8.97亿元（较前值下调71.87%/31.92%/34.1%），对应EPS0.12/0.44/0.50元。考虑到可比公司26年Wind一致预期PE均值为20.06x，我们给予公司26年20.06xPE，对应目标价为8.83元（前值7.98元，对应25年19倍PE，估值倍数调整主要系可比公司估值提升）。
　　风险提示：行业竞争加剧，产品交付进度不及预期，欧洲市场拓展不及预期。

　　事件：公司公告国内8.7亿元海工订单。2025年12月至今，公司新签订或中标海工导管架、单管桩等订单累计约8.7亿元，包括金风科技浙江温州平阳1号海上风电项目20套导管架及基础桩产品、阳江帆石二海上风电场项目6套导管架及基础桩产品、东山县海洋牧场（一期）深远海养殖项目1个半潜桁架式养殖平台、中标浙江苍南深远海风电项目1套导向架产品。
　　公司陆风历史包袱甩开，基本面有望实现困境反转。公司公告，停产六家全资子公司，包括商都叶片、乾安叶片、濮阳塔筒、菏泽塔筒、通辽塔筒及太仓塔筒。此次停产，意味着公司全部丢掉陆上业务包袱，将轻装上阵聚焦海上风电高潜力赛道、聚焦优质订单筛选。公司国内外海风齐头并进，在2026年有望迎来困境反转。
　　国内海风份额靠前，海风订单加速落地。此次公司中标8.7亿元国内海风订单，产品以导管架为主，其中阳江帆石二海上风电项目公司份额超50%，表明公司是国内导管架龙头。此前国内广东红海湾、阳江三山岛、海南等海风项目均在陆续推进中，公司作为导管架龙头，且产能深度布局南方海域，公司国内海风订单有望加速放量。
　　德国基地核心设备进场，欧洲海风加速下，公司有望落地海外订单。公司海外基地位于德国，地处北海入海口，地理位置优越，其产品可覆盖德国、丹麦、英国、荷兰、比利时等主要欧洲国家以及北非、北美等地区的海上风电场市场。2025年12月，德国海工基地迎来关键进展，其采购4台重型卷板机于意大利Davi总部圆满完成工厂验收测试（FAT）。2026年1月，公司与焊接技术企业ESAB进行签署，为德国海工基地提供全套焊接与合拢设备，用于生产海上风电超大型单桩；以上事件，标志着德国海工基地核心制造设备已准备就绪，静待落地投产。当前欧洲海风景气度向上，以英国AR7为例，英国AR7海风拍卖总规模约8.4GW，超预期（此前预期约6GW），再次验证欧洲海风景气度上行。公司在欧洲拥有德国基地，且核心设备已经进场，欧洲本土产能进展顺利，公司有望受益。
　　盈利预测：考虑到公司停产陆上风电公司，德国基地加速推进，我们预计公司2025~2027年实现归母净利润-2.0/6.2/15.1亿元，对应2026/2027年PE估值28/11.5倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：公司订单不及预期、公司业绩不及预期、欧洲海风推进不及预期。