Jinggong Steel Building reported 2025 revenue of RMB20,838mn(+12.69%YoY),attributable NP of RMB605mn(+18.23%YoY),and recurring NP of RMB420mn(-5.06%YoY),with attributable NP missing our forecast of RMB649mn mainly due to steeper-than-we-expected GPM contraction amid intensifying domestic competition.In 4Q25,revenue was RMB6,281mn(-2.56%YoY,+35.17%QoQ)and attributable NP was RMB15.24mn(-57.88%YoY,-93.65%QoQ).We see the company's overseas market expansion starting in 2024 effectively offset domestic demand pressure,with new orders in 1Q26 maintaining 7.5%YoY growth.The company's Shareholder Return Plan projects average attributable NP at RMB680mn in 2025-2027.It commits to annual dividend payouts of at least 70%of attributable NP or RMB400mn(whichever is higher),signaling confidence in its growth prospects.Based on the closing price of RMB3.88 on 17 April,we estimate 2026-2027 dividend yields at no lower than 5.18%.Maintain BUY.
Overseas biz.saw leapfrog growth;domestic biz.dented GPM
By segment,the company's steel structure/integration and EPC businesses generated revenue of RMB19,100/1,400mn(+17.2/-24.0%YoY)in 2025,with GPMs of 10.1/11.7%(-1.79/-1.18pp YoY).By region,domestic/overseas revenue was RMB16,600/4,200mn(+4.5/+63.4%YoY),with GPMs of 9.52/15.92%(-2.95/+2.07pp YoY).The intensifying competition in the domestic market,which accounted for ahigher proportion,led to asignificant GPM decline,dragging down the company's overall GPM by 1.85pp YoY to 10.81%in 2025.
Earnings forecasts and valuation
Considering the pressure on domestic gross margin,we lower our forecast for the company's comprehensive gross margin and adjust its 2026-2028 attributable NP to RMB702/802/877mn(revised by-8.01/-8.67%vs previous forecasts).The peers'average 2026E PE is 16x on Wind consensus.Given the company's strong overseas performance,continuous operational quality improvement,and attractive dividend yield,we value the stock at 17x 2026E PE and raise our target price to RMB6.00(previous:RMB5.75,based on 15x 2026E PE vs peers'average of 14x),mainly due to higher peer valuations.Maintain BUY.
Risks:significant steel price hikes;weakening downstream business climate;payment collections falling short of our expectations.

　　精工钢构发布年报，2025年实现营收208.38亿元（yoy+12.69%），归母净利6.05亿元（yoy+18.23%），扣非净利4.20亿元（yoy-5.06%），归母净利低于我们的预期（6.49亿），主要由于国内市场竞争加剧毛利率下滑超预期所致。其中25Q4实现营收62.81亿元（yoy-2.56%，qoq+35.17%），归母净利1524.26万元（yoy-57.88%，qoq-93.65%）。我们认为公司24年以来海外市场拓展卓有成效，有效弥补国内需求压力，26Q1新签订单继续保持同比7.5%的增长。公司在《2025-2027》年股东回报计划中预测未来三年归母净利润平均可达6.8亿元，承诺年分红不低于归母净利润的70%或金额不低于4亿元的孰高值，彰显对未来发展信心，根据4月17日收盘价3.88元，我们预计26-27年股息率不低于5.18%，维持“买入”评级。
　　海外业务跨越式增长，国内业务拖累综合毛利率
　　分行业看，25年公司钢结构/集成及EPC分别实现收入191/14亿元，同比+17.2%/-24.0%，毛利率分别为10.1%/11.7%，同比-1.79/-1.18pct。分地区看，国内、外分别实现收入166/42亿元，同比+4.5%/+63.4%，毛利率分别为9.52%/15.92%，同比-2.95/+2.07pct，占比较高的国内市场竞争加剧，毛利率下滑较多导致公司25年综合毛利率同比-1.85pct至10.81%。
　　期间费用率控制良好，现金流持续改善
　　公司25年期间费用率7.47%，同比-0.47pct，其中销售/管理/研发/财务费用率为0.98%/2.65%/3.44%/0.40%，同比-0.02/-0.16/-0.25/-0.04pct。25年归母净利率2.90%，同比+0.14pct，其中25Q4为0.24%，同比-0.32pct。25年末公司有息负债率/资产负债率13.8%/66.6%，同比-0.69/+1.69pct，加大收款力度，应收账款账龄结构持续优化，两年以上账龄占比下降0.05pct，现金流连续改善，25年经营净现金流净额为7.89亿元，同比多流入0.18亿元，收/付现比92.9%/85.4%，同比-0.04/-3.49pct。
　　25年新签同比+10.5%，26Q1新签同比+7.5%
　　25年公司新签订单242.7亿元，同比+10.5%，其中国内新签170.7亿元，同比-10.0%，工业建筑/公共建筑/EPC及装配式/工业连锁及战略加盟/BPIV新签93.2/31.4/28.0/12.8/3.5亿元，同比+7%/-26%/-42%/+52%/+61%。国际业务开拓成效显著，新签订单72亿元，同比+140.1%，占比提升16pct至29.7%。26Q1单季新签订单66.0亿元，同比+7.5%，分地区看，国内/国际分别新签46.6/19.4亿元，同比+12.3%/-2.5%，国际业务短期主要受单一大项目高基数影响有所波动，25Q1菲律宾项目的供货合同达7.46亿元。
　　盈利预测与估值
　　考虑到国内市场毛利率承压，我们下调公司未来综合毛利率，调整公司26-28年归母净利润至7.02/8.02/8.77亿元（较前值分别调整-8.01%/-8.67%/-）。可比公司26年Wind一致预期PE均值为16倍，考虑到公司海外经营表现出色，同时经营质量持续优化，分红股息率具备吸引力，给予公司26年17倍PE，上调目标价至6.00元（前值5.75元，对应26年15xPE，可比均值14x），主因可比公司估值提升，维持“买入”评级。
　　风险提示：钢材价格大幅上涨，下游行业景气度不及预期，回款不及预期。

　　经营业绩增势良好，盈利质量提升显著
　　公司发布2025年报，各项经营指标表现良好。全年新签合同总额为242.7亿元，同比+10.5%；钢结构销量达172.6万吨，同比+27.6%；实现营业收入208.38亿元，同比+12.69%；归母净利润为6.05亿元，同比+18.23%；经营性净现金流为7.89亿元，同比+2.35%。整体来看，公司营收与净利润均实现双位数增长，现金流保持健康。
　　制胜国际，海外业务成为第一增长极
　　2025年，公司海外业务实现跨越式增长。新签订单金额达72.0亿元，同比+140.1%，占新签合同总额的比重同比+16pct；同时，国外业务营收达40.50亿元，同比+57.34%。从订单结构看，海外业务亦呈现多元化发展态势。公共建筑类订单为45.6亿元，同比+302.5%，项目遍布中东、东南亚及北非等地，代表性项目包括沙特阿美体育场、卢旺达机场等。工业建筑类订单为26.4亿元，同比+41.5%，主要服务于中国制造业企业的出海，典型案例有三花智控泰国基地及天能集团越南电池项目等。同时，由于海外订单普遍具有更高的毛利率和更优的付款条件，其占比的提升对公司营收规模的扩张和整体利润率的改善均起到了关键的推动作用。
　　新质生产力赋能工业建筑业务增长，新兴业务多点突破
　　当前，中国制造业正处于转型升级与新质生产力加速涌现的关键时期，企业对高标准新建厂房的需求持续旺盛。因此，公司抓住新质生产力赛道实现工业建筑收入的快速增长，2025年，公司工业建筑订单超100亿元，工业建筑业务营收143.43亿元，同比+27.32%。2025年，公司新兴业务多点突破，新兴业务新签合同额达44.3亿元，增幅明显。其中，工业连锁及战略加盟业务新签订单12.8亿元，同比+51.7%；BIPV业务新签订单3.5亿元，同比+60.8%，双双实现高速增长。EPC及装配式建筑业务亦有发展，借势“好房子”等政策红利，公司EPC及装配式业务提速，新签EPC订单28亿元。
　　海外拓展与工业建筑成长逻辑较强，维持“买入”评级
　　尽管公司2025年收入端保持较快增长，且海外业务、工业建筑及新兴业务拓展趋势良好，但订单转化及收入确认节奏低于此前预期，尤其公共建筑业务虽新签订单规模较大，当期收入表现仍偏弱。与此同时，利润端Q4表现较差，2025Q4公司归母净利润为0.15亿元，虽仍保持盈利，但扣非归母净利润转负至-0.73亿元。因此，我们调整公司2026-2028年归母净利润为6.54亿/7.60亿/8.51亿（前值2026-2027年为7.29亿/8.30亿）。但是，从中长期看，公司成长主线依然清晰：一方面，海外业务订单高增且结构持续优化；另一方面，在新质生产力加速发展的背景下，公司具备释放工业建筑业务升级及新兴业务拓展的潜力，维持“买入”评级。
　　风险提示：海外拓展不及预期；基建景气度不及预期；原材料成本大幅波动；订单结转速度放缓。

　　营收增长稳健，年度分红4.4亿元对应股息率达5.7%。公司2025年实现营收208亿元，同增13%，海外与工业建筑业务扩张驱动收入稳步增长；扣非后归母净利润4.2亿元，同降5%，下降主因境内业务毛利率下降较多；归母净利润6.05亿元，同增18%，增速较快主因2025年非经同比增多（主要为交易性金融资产增值、部分减值转回、政府补助增多）。公司2025年报整体符合预期。分季度看，公司Q1-Q4分别实现营收48.2/50.9/46.5/62.8亿元，同比+41%/+20%/+6%/-3%，Q4在上年同期高基数下增速有所回落；分别实现归母净利润1.2/2.3/2.4/0.2亿元，同比+27%/+28%/+19%/-58%，Q4毛利率同比下降略大，费用率亦同比有所上升。分业务看，工业建筑/公共建筑/EPC/专利授权分别实现营收143/48/14/0.28亿元，同比+27%/-5%/-25%/+12%，工业建筑业务快速开拓，2025年公司业务向工业建筑继续倾斜，工业建筑订单突破100亿元，该类项目周期短、现金流健康、资产回报率高，且老客户信任度高、粘性强，有望驱动公司长期稳健增长。2025年公司新签订单243亿元，同增11%，年末在手订单249亿元，订单充裕，今年营收有望继续保持稳健增长。公司拟年度分红4.4亿元，占归母净利润72%，最新市值对应股息率达5.7%。
　　毛利率下降、费用率下降，现金流持续优化。公司2025年毛利率10.8%，同比-1.9pct，主因境内竞争加剧致毛利率有所下降，境内/境外毛利率分别为9.5%/13.5%，同比-3.0/-0.3pct；Q4毛利率9.2%，同比-2.7pct。2025年期间费用率7.47%，同比-0.47pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.02/-0.16/-0.25/-0.04pct，各项费用率均有所下降，一方面因公司持续推进精细化管理，降本增效成果显现；另一方面因收入持续扩张，规模效益显现。2025年资产（含信用）减值0.86亿元，同比少1.8亿元。2025年归母净利率2.90%，同比+0.14pct。2025年经营性现金流净流入7.9亿元，净流入幅度同比扩大0.2亿元，收现比/付现比分别为93%/85%，同比持平/-3pct，近年来公司专项清欠行动持续取得积极进展，现金流持续好转、应收账款账龄结构持续优化。2025公司货币现金+交易性金融资产高达67.9亿元，是最新（2026/4/17）市值的88%，账上资金充裕，报表质量优异。
　　出海持续顺利，海外业务已成第一增长极。2025年公司海外新签订单72亿元，同比大增140%，占比提升至29.7%（上年为13.7%）；海外收入40.5亿元，同比大增57%，占比提升至19.4%（上年为13.9%）。公司依托国内承建数百项重、大、难、新地标所积累的优异品牌与技术优势，海外竞争实力突出。目前公司海外业务网络已辐射至东南亚、中东、非洲等全球六大区域，覆盖50多个国家和地区，单一市场周期性波动风险低。同时公司已组建精通国际标准的专业团队，已获得美标、欧标、日标、俄标等权威认证，并建立全流程属地化风险防控机制，后续公司海外业务有望持续快速开拓。
　　积极培育创新业务，打造发展新引擎。2025年公司新型业务新签订单44亿元，其中工业连锁及战略加盟业务新签订单12.8亿元（+51.7%），BIPV业务新签订单3.5亿元（+60.8%）。在合营连锁模式下，公司将品牌、技术与当地伙伴的资源禀赋相结合，在偏远市场快速拓展工业建筑业务，2025年成功打入新疆市场，业务版图已覆盖华南、华北、西北等多个区域。BIPV业务依托丰富的工业建筑屋面资源持续打造绿色增长极，2025年承接了敏实汽车、保碧新能源科技等标杆项目。
　　投资建议：我们预测公司2026-2028年归母净利润分别为7.5/9.2/11.3亿元，同增24%/23%/22%，当前股价对应PE分别为10/8/7倍；若公司保持70%分红率，则当前市值对应股息率分别为6.8%/8.4%/10.2%，高股息具备显著投资吸引力，维持“买入”评级。
　　风险提示：国内外需求下滑风险，竞争加剧风险，海外经营风险，减值计提风险等。

　　订单实现高增长，重视公司高股息属性
　　25年公司新签合同698项，累计合同金额242.7亿元，同比增长10.5%。25Q4公司新签合同165项，累计合同金额63.0亿元，同比增长30.8%。公司此前发布三年（2025-2027年）股东回报规划，承诺2025-2027年度每一年度以现金方式分配的利润不低于当年度归属于上市公司股东净利润的70%，或分红金额不低于4亿元（含税）的孰高值，我们预计公司25-27年归母净利润为6.3、7.3、8.3亿，对应PE为13、11、10倍，按照70%预测对应26年股息率为5.68%，高股息属性凸显，维持“买入”评级。
　　海外业务发展迅速，新业务转型效果显著
　　25年公司紧紧抓住海外市场发展机遇，海外业务新签订单72亿元，同比增长140.1%，其中海外公共建筑全年同比增长302.5%。25年第四季度海外业务新签订单22亿元，同比增长568.4%。
　　25年国内业务的下滑10%，主要受国内公共建筑与EPC业务下滑所致，近年来由于在传统基建领域政府投资放缓，公司在国内公共建筑和EPC业务市场正尝试逐步减少投标政府投资类项目（如体育场馆、机场枢纽类项目），转向民营企业投资的重钢类项目和“好房子”类项目，在业务转型的过程中该类业务承接有所波动。
　　此外，公司工业连锁及战略加盟业务与BIPV业务继续保持高速增长，2025年全年实现新签订单分别为12.8亿元、3.5亿元，同比分别增长51.7%、60.8%，其中BIPV业务第四季度同比增长117.2%。
　　25年公司钢结构销量172.6万吨，同比增长27.6%，其中25Q4钢结构销量54.7万吨，同比增长14.6%，钢结构产量保持较快增长。
　　风险提示：基建景气度不及预期；订单结转速度放缓；回款风险；分红不及预期等。

　　投资要点：
　　精工钢构发布2025年报：公司2025年实现营业总收入208.38亿元，同比上升12.69%。实现归母净利润6.05亿元，同比上升18.23%。实现扣非后归母净利润4.20亿元，同比减少5.06%。其中，Q4实现营业收入62.81亿元，同比减少2.56%；实现归母净利润0.15亿元，同比减少57.88%。
　　钢结构主业稳健增长，海外业务大幅增长。2025年，钢结构业务、集成及EPC业务、其他业务收入分别为191.11/14.22/1.48亿元，同比分别变动+17.17%/-24.01%/+17.66%。2025年国内/国外分别实现营收166.32/40.50亿元，同比分别变动-10.05%/+57.34%。以沙特、东南亚、北非等区域为代表的海外业务顺利推进，海外收入占比进一步提升。受国内建筑行业景气度低迷影响，国内主业收入阶段性承压。2025Q4归母净利润同比减少57.88%，主要是减值计提增加以及毛利率下滑所致。
　　毛利率短期承压，盈利能力预期筑底回升。公司2025年实现综合毛利率10.81%，同比下降1.85pct，实现净利率2.93%，同比上升0.08pct。分季度来看，Q1、Q2、Q3、Q4毛利率分别为9.16%/11.95%/13.48%/9.17%，同比分别变动-2.21pct/-2.09pct/+0.06pct/-2.75pct。分业务看，钢结构业务、集成及EPC、其他业务毛利率分别为10.12%/11.66%/20.29%，同比分别下降1.79pct/1.18pct/4.13pct，毛利率下降主要受钢结构主业成本端上升及部分项目盈利水平回落影响。公司加快新兴业务与海外布局，有望带动整体盈利能力筑底回升。
　　2025年经营性现金流稳健，分红率提升至72.37%。2025年经营现金流净流入7.89亿元，同比多流入0.18亿元，分季度来看，Q1、Q2、Q3、Q4经营性现金流净额分别为3.66/0.57/3.37/0.29亿元，同比分别变动+0.97/+1.05/+3.31/-5.14亿元。公司拟以2026年3月31日总股本199013万股为基数向全体股东每10股派发2025全年现金红利2.2元（含税），同比增加1.4元，分红总额达到4.38亿元，分红比例72.37%，同比增加41.25pct。
　　海外业务快速发展，公司业绩有望企稳回升。作为国内钢结构行业的领军企业，精工钢构项目储备充足，2025年全年新签合同总额达242.7亿元，同比增长10.5%。在“一带一路”倡议深入推进及国内制造业出海浪潮下，海外业务正成为公司第一增长引擎。2025年公司海外新签订单金额达72.0亿元，同比大幅增长140.1%，占新签合同总额比重由13.7%跃升至29.7%。其中，公共建筑类订单45.6亿元，同比上涨302.5%，成功承接沙特阿美体育场、菲律宾IconicTower超高层地标等国际重大项目。
　　盈利预测：我们预计公司2026-2028年的归母净利润分别为7.02亿元/8.05亿元/8.85亿元，同比分别增长16.1%/14.6%/10.0%，EPS分别为0.35元/0.40元/0.44元，4月23日收盘价对应PE分别为11.2倍/9.8倍/8.9倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：原材料价格波动风险、利率与汇率风险、海外经营风险等

　　钢结构工程龙头，谱写出海新篇章。公司成立于1999年，公司业务主要为钢结构工程和以钢结构为主体的完整建筑产品，公司的建筑产品体系可以分为公建、工业和居住三大产品类别，拥有钢结构制造企业特级资质、建筑工程施工总承包特级资质。公司营业收入稳健增长，由2018年的86.3亿元增长至2024年的184.9亿元，年化复合增长率为13.54%。2025年上半年收入、归母净利润同比增速分别为29.5%、28.1%，增长势头强劲。公司加速海外业务布局，积极推进海外本土化运营，在肯尼亚、越南、柬埔寨、泰国等国家以及中国香港地区设立子公司，构建全球化业务网络。
　　海外品牌力日益增强，海外布局进入兑现期。自2008年成立国际业务部以来，精工钢构组建了一支熟悉国外标准规范的国际化团队、构建了国际化的产品质量和海外认证体系、树立了国际化的品牌形象，“精工国际”品牌在国际市场获得广泛认可，品牌效应逐渐显现。订单来看，公司2024年海外新签订单30.0亿元，同比增长202.9%，2025Q1-3海外新签订单50.0亿元，在2024年高基数基础上，同比高增87.3%。从收入来看，2024年国内、国外收入分别为159.18亿元、25.74亿元，同比分别增长4.57%、100.58%，2025H1国内、国外收入分别为83.54亿元、15.57亿元，同比分别增长25.70%、54.39%。考虑公司海外订单持续高增长，订单逐步向收入端转化，公司海外收入高增长具有较高确定性。可比公司来看，精工钢构、杭萧钢构、富煌钢构、东南网架2024年海外收入分别为25.74亿元、5.39亿元、0.72亿元、0.23亿元，精工钢构海外收入金额远超其他钢结构公司，公司海外竞争优势明显。
　　钢结构政策持续加码，国内渗透率提升、国外出海加快。政策方面，2021年，钢结构协会发布了《钢结构行业“十四五”规划及2035年远景目标》，到2025年底，全国钢结构用量占全国粗钢产量比例15%以上，到2035年，占粗钢产量25%以上。2024年，全国钢结构用钢量占全国粗钢产量比例为10.84%，距离目标仍有较大提升空间。出海方面，2022-2024年，我国钢结构模块建筑单元出口金额增长迅猛，由2022年的1.38亿美元增加至3.20亿美元。行业竞争格局，国内钢结构行业竞争激烈，行业集中度较为分散，钢结构行业前五家上市公司产量占钢结构行业总产量比例，从2020年的5.77%缓慢提升至2024年的8.21%，考虑未来钢结构行业渗透率提升，同时客户将更加注重品牌效应以及钢结构工程综合服务能力，预期头部企业优势将更加明显。
　　连锁加盟业务发展迅速，未来值得期待。公司在坚持自营自建模式的同时，积极通过工业连锁和战略加盟模式，将自身品牌技术优势与当地合作伙伴资源优势相结合，有效推动工业建筑业务和装配式技术的市场拓展和区域渗透。截至2025年上半年末，公司已在全国范围内布局8家合营企业，覆盖重庆、福建、海南、河南等多个区域市场，并进一步加强对重点区域的下沉管理。2025年上半年，公司新兴业务新签合同额24.0亿元，其中工业连锁及战略加盟业务表现亮眼，共签约9.2亿元，同比增长161.5%，已超过2024年全年连锁加盟业务总订单量（8.5亿元）。
　　股东回报规划，分红率不低于70%，有望提升公司估值中枢。公司发布股东回报规划，2025-2027年度，每一年度以现金方式分配的利润不低于当年度归属于上市公司股东净利润的70%，或分红金额不低于4亿元（含税）的孰高值。2024年公司分红率仅为31.12%，此次大幅提高分红率，预计公司投资性价比进一步显现，估值中枢有望提升。
　　盈利预测与估值：预计公司2025-2027年的归母净利润分别为6.15亿元/6.91亿元/7.86亿元，EPS分别为0.31元/0.35元/0.40元，10月31日收盘价对应PE分别为13.8倍/12.3倍/10.8倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济波动风险、行业竞争加剧风险、海外拓展不及预期风险、现金流恶化及坏账风险