Air China has reported its 2025 results,with A-share revenue of RMB171,485mn(+2.9%YoY)and an attributable net loss of RMB1,770mn(loss widened by 646%YoY).In 4Q25,revenue was RMB41,658mn(+8.1%YoY),and the attributable net loss was RMB3,640mn(loss widened by 128%YoY).The annual results were in line with the company’s preliminary guidance for an attributable net loss of RMB1,300-1,900mn.The YoY loss widening in 4Q25 was mainly owing to faster ex-fuel cost growth and areversal of deferred tax assets,which increased income tax expenses by RMB1,395mn YoY.Due to the Middle East conflict,airline fuel costs have risen sharply,and the effectiveness of cost pass-through needs to be monitored,as airline profitability may face substantial pressure,in our view.However,sector valuations and investor interest have already declined notably.In the medium to long term,we expect supply growth to remain subdued,and international route competitiveness should improve.Once oil prices stabilize,industry conditions may still recover from the bottom,on our estimates.Maintain BUY.
4Q25 yield rebounded;international route PLF improvement notable
In 4Q25,Air China maintained stable capacity expansion during the off-peak season,with ASK up by 4.4%YoY,while the passenger load factor(PLF)accelerated,rising by 3.9pp YoY to 83.6%.The capacity allocation mix was more balanced vs previous periods,with domestic/international ASK up by 3.7/6.5%YoY.The international PLF saw anotable improvement,increasing by 5.7pp YoY to 80.2%.In terms of yield performance,benefiting from arecovery in industry demand and‘anti-involution’measures in 4Q25,we estimate that the yield per RPK increased by c.0.2%YoY.Under A-share GAAP,Air China reported 4Q25 revenue of RMB41,658mn(+8.1%YoY).
Earnings forecasts and valuation
We cut our 2026/2027 attributable NP forecasts to RMB-2,626/+5,558mn(previous:RMB8,725/11,393mn)and project the 2028 attributable NP at RMB9,515mn,with the downward revisions mainly reflecting higher fuel costs.We estimate the 2026 BVPS at RMB2.40 and maintain our target multiples of 3.3/2.4x 2026E PB for the A-/H-shares(above their historical average PBs of 2.8/1.8x during the 2010-2011 recovery post-financial crisis,reflecting potential medium-to long-term profitability improvements).Our revised target prices are RMB8.00/HKD6.40(previous:RMB11.40/HKD9.20).Maintain BUY on both.

　　中国国航发布2025年全年业绩：总收入1715亿元，同比+2.9%，归母净利-17.7亿元（2024年-2.4亿元），扣非归母净利-24.8亿元（2024年-25.4亿元）。25Q4归母净利-36.4亿元，同环比亏损扩大，收入端持续验证行业供需改善，亏损主要来自于成本增加和一次性费用计提。
　　25Q4公司整体运力同比+4.3%，国内航线延续以价换量、国际航线量价齐升。
　　25Q4国内航线运力同比+3.7%，客座率85.7%，同比+3.4pcts，单公里票价同比-4.2%，座公里收益同比持平；国际航线运力同比+6.3%，客座率81.0%，同比+6.5pcts，单公里票价同比+2.6%，座公里收益同比+13%。25Q4全航线客座率整体提升明显，验证行业供需紧张逻辑，我们认为公司国内航线票价同比下降可能与公司收益管理策略调整有关，在短期量价之间偏向提升客座率；国际航线则受益于入境游需求增长和外航退出市场，量价齐升，我们预计2026年仍将延续量价改善趋势。
　　25Q4公司亏损同环比扩大，主因是单位成本上涨和一次性费用计提。我们测算25Q4公司单位燃油成本同比持平，尽管布油价格回落但航油价格同比持平，单位燃油以外成本同比+6.9%，导致公司毛利率同比下滑1.1pct至-0.8%。25Q4公司计提两项一次性费用，其中所得税费用19亿元，是递延所得税资产转回导致的，此外公司计提资产减值5亿元，主要是2023年收购山航商誉，由于山航股份持续亏损，公司预计未来5年现金流不足以支撑商誉账面价值因此计提减值损失，此外公司计入3.5亿元营业外收入，可能来自波音公司延迟交付赔款。
　　2025年报公司更新机队规划，2026-2028年净增加20、49、59架飞机，同比+2.1%、+5.0%、+5.7%。2025年报公司规划飞机净增数和2025年中报相比，上调引进和退出飞机数量，引进减退出后2026-2027年飞机净增数小幅下调（2026年25架、2027年51架）。我们认为公司更新机队规划，显示中期行业供给增速中枢下移，与需求增速更加匹配，而两到三年维度受制于供应链问题，我们认为实际供给增速可能仍低于指引，继续扩大供需缺口。
　　投资建议：看好2026年从客座率提升到量价齐升，关注4月提价“压力测试”。
　　2026年行业供需缺口或继续扩大，国际航线需求更加刚性已率先涨价，我们认为国内线将从以价换量步入量价齐升，提价弹性逐渐体现。考虑到2026年油价上升和提价传导，调整归母净利润至14.2亿元、71.4亿元、107.9亿元，对应经调整EPS为0.08元、0.41元、0.62元，最新收盘价对应PE84x、17x、11x。维持“推荐”评级。4月航油价格大幅上涨，行业迎来提价“压力测试”，建议关注提价需求反馈及油价波动拐点和中枢水平。
　　风险提示：地缘冲突升级、油价大幅上涨、汇率大幅波动、飞机大面积停飞。

　　公司公布2025年报业绩：收入1714.85亿元，同比+2.9%；归母净亏损17.70亿元，亏损同比扩大646%。其中第四季度收入416.58亿元，同比+8.1%；归母净亏损36.40亿元，亏损同比扩大128%。年报业绩符合公司预告的归母净亏损13-19亿元。4Q25公司亏损同比扩大，主因扣油成本增长较快，以及转回递延所得税资产，使所得税同增13.95亿。当前由于中东局势，航司燃油成本上涨明显，需关注航司成本传导效果，航司盈利或受较大拖累。不过板块估值和关注度已明显回落，中长期供给增速或将保持低位，且国际线竞争力有望提升。等待油价趋稳，行业景气仍有望底部向上，维持“买入”。
　　4Q收益水平有所回暖，国际线客座率改善突出
　　4Q25淡季公司运力平稳增投，ASK同增4.4%，同时客座率加速提升，同增3.9pct至83.6%。其中运力投放结构相对之前更为均衡，国内/国际ASK分别同增3.7%/6.5%，客座率国际线改善突出，同增5.7pct至80.2%。收益水平方面，受益于4Q行业需求有所回暖及反内卷，我们测算单位客公里收益同增约0.2%。A股口径4Q25营收为416.58亿，同增8.1%。
　　扣油单位成本承压，转回递延所得税资产拖累盈利
　　公司4Q25营业成本419.91亿，同增9.2%，单位ASK成本同增4.6%，其中航空煤油出厂价均价小幅同增1%，人工/维修等扣油成本项或有一定压力。成本增速快于营收，毛利承压，转负至-3.33亿，同比下降4.39亿。同时4Q25由于转回递延所得税资产，所得税录得19.30亿，同增13.95亿。最终4Q25归母净亏损同比扩大20.41亿至36.40亿。
　　等待油价企稳，中长期行业供给增速有望持续较低
　　不考虑递延所得税转回，2025年公司税前亏损15.97亿，同比小幅缩窄0.5%，4Q25行业景气开始改善，1-2月公司经营数据继续表现良好，ASK同增6.1%，客座率同增3.6pct至84.1%。不过近期中东局势动荡，3月截至26日新加坡航空煤油价格环比2月提升111%，4月我国航煤出厂价或显著提升，对公司盈利产生较大冲击，关注公司燃油成本增量向旅客的传导幅度。往后展望，等待油价趋稳，中长期行业供给增速或将保持低位。公司拥有优质航线，26夏秋航季我们测算公司在首都机场市场份额达到66%，中东动荡或驱动公司基地枢纽建设，提升国际航线竞争力。
　　盈利预测与估值
　　我们下调公司26-27年归母净利润至-26.26/55.58亿元（前值87.25/113.93亿元），并预计28年归母净利润为95.15亿元，下调主要考虑燃油成本上升。同时我们预计26年BPS为2.40元，给予26EPBA/H股3.3/2.4x不变（08年金融危机后2010-2011年复苏时期PB均值A/H股2.8x/1.8x，考虑中长期盈利能力指标有望取得突破给予溢价），目标价A股人民币8.00元/H股6.40港币（前值人民币11.40元/H股9.20港币），维持“买入”。
　　风险提示：需求不及预期，行业机队引进超预期，维修等成本增长超预期，国泰航空投资收益大幅下降，油汇风险，定增摊薄风险，安全事故。

　　公司公告2025年运营数据，ASK/RPK分别同比增长3.2%/5.9%，全年客座率创历史新高，达到81.9%，同增2.0pct。往后展望，短期关注26年春运数据表现，我们看好行业景气改善，并且在反内卷的推动下，收益水平有望提升，将推动公司盈利释放；同时油价下跌和人民币兑美元升值有望增厚公司利润。公司作为载旗航司，航线质量优质，25/26冬春航季主基地首都机场市占率超过60%，有望充分受益于行业供需改善；另外国泰航空景气仍处高点，有望持续贡献投资收益。我们上调公司25-27年归母净利润至8.47/87.25/113.93亿元，A/H股目标价11.40元/9.20港币，维持“买入”。
　　25年国际航线是主要投放方向，国内线客座率创历史新高
　　25年公司整体运力增长较为稳健，积极开拓国际市场。分航线来看，国内航线运力投放较为谨慎，ASK同增0.1%，客座率83.7%，同增2.2pct，创全年历史新高；新增运力主要投放于国际航线，ASK同增12.0%，客座率78.2%，同增1.9pct。运力引进方面，公司全年引进/退出45/10架，基本完成24年年报披露引进47架的计划，净引进35架，机队规模同增3.8%。
　　26年行业有望供需好转，带动收益水平提升
　　我们看好26年行业景气提升，带动航司释放盈利弹性。26年由于机队引进或将保持低速，且利用率提升空间已有限，供给增速将进一步下降；在银发经济、家庭出游、出入境旅游等因素刺激下，因私出游有望支撑需求端增长，推动供需改善。另外25年行业价格竞争较为激烈，最终使得行业及公司客座率达到较高水平，客公里收益处于历史底部。我们认为供需改善有望传导至票价，带动收益水平回暖。
　　反内卷有望深入，公司将充分受益于票价提升
　　政策层面，行业反内卷或将进一步深入。1月6日召开的民航局工作会议中，提到要严控低效航线运力供给，研究制定旅客运输成本调查办法，我们认为有望对票价回暖形成支撑，提高航司盈利兑现度；叠加油价和人民币兑美元汇率利好，航司盈利将进入释放周期。中国国航作为载旗航司，航线质量优质，主基地首都机场25/26冬春航季航班量口径市场份额达66%，收益管理策略较为均衡，有望充分受益于行业供需改善和票价提升；另外国泰航空景气仍处高点，国航持股比例维持29.98%，持续贡献投资收益。
　　盈利预测与估值
　　我们上调公司25-27年归母净利润（73%/38%/30%）至8.47/87.25/113.93亿元，对应EPS为0.05/0.55/0.72元，主因行业供需好转以及反内卷政策，上调26-27年单位客公里收益0.6%/1.6%；客座率表现较好，上调25-27年0.6pct；下调26-27年布伦特油价假设至62/64美元/桶；调高25-26年人民币兑美元升值幅度至2.3%/3.1%。同时我们预计26年BPS为3.45元，给予26EPBA/H股3.3/2.4x（08年金融危机后2010-2011年复苏时期PB均值A/H股2.8x/1.8x，考虑盈利能力指标有望取得突破并进一步提高，给予溢价并提高倍数，前值3.2/2.2x），目标价A股人民币11.40元/H股9.20港币（对应26EPE23x/17x；前值10.45元/7.90港币），维持“买入”。
　　风险提示：需求恢复不及预期，机队引进超预期，维修等成本增长超预期，国泰航空投资收益大幅下降，油汇风险，定增摊薄风险，安全事故。

　　归母净利润高增长
　　2025年前三季度，中国国航营业收入1298.26亿元，同比增长1.31%；毛利润91.70亿元，同比增长9.12%；毛利率7.06%，同比提高0.51pct；利润总额13.55亿元，同比增长25.60%；归母净利润18.70亿元，同比增长37.31%；扣非归母净利润16.44亿元，同比增长279.95%。业绩高增长，主因扩大免签带来的国际客运业务高增长。2025H1，国际客运的营业收入占比24%，同比提高3pct，国际客运收入同比大幅增长16%。
　　国际航线量价
　　有望提升2025年1-9月，中国国航国际航线ASK同比增长14.0%、客运量同比增长15.3%、RPK同比增长14.9%、客座率同比提升0.6pct；同期，免签入境外国人数同比增长52%。10月，三大航占上市航司国际航线RPK比例83%、国际航线的RPK占比均位居上市航司前列，更加受益于国际客运客运量高增长。中国国航2025-27年宽体飞机数量预计同比增速-4%、2%、7%，如果国际航线需求增速超过宽体客机数量增速，而飞机利用率、客座率上升空间有限，那么国际航线票价有望提升、营业收入有望高增长。
　　国内航线收入有望增长
　　2025年10月，上市航司ASK同比增长6.4%，国际航班ASK同比增长14.3%、RPK同比增长20.1%，国内航班ASK同比增长3.6%、RPK同比增长5.7%。上市航司运力增速与国内航班需求增速相近，而国际航班需求高增长，吸收较多新增运力，使得国内航班供需改善。中国国航内地航线2025H1客公里收益同比下降6.23%，未来受益于供需改善，客座率有望上升、票价有望上涨，叠加国际航线量价有望提升，增速中枢有望上行。
　　下调盈利预测，维持评级
　　因航空需求复苏不及预期，下调2025-26年归母净利润至20、60亿元（原预测103、128亿元），引入2027年预测归母净利润94亿元，对应PE分别为76、25、16倍。考虑到国际航线需求有望高增长，带动盈利快速增长，维持“买入”评级。
　　风险提示：全球经济增速下行，燃油价格大幅上涨，入境游增长不及预期，人民币继续贬值，国际运营风险，安全运营风险

　　事件：25年公司实现营收1714.8亿元，同比增长2.87%，实现归母净利润-17.70亿元，较24年同期的-2.37亿元亏损扩大，主要系四季度转回部分递延所得税资产，导致所得税费用大幅提升。
　　Q4大幅亏损主要系递延所得税资产转回导致所得税费用大幅提升：公司Q4归母净利润-36.4亿，较24年同期的-16.0亿相比，亏损明显扩大，拖累了全年业绩，主要系Q4公司所得税费用19.30亿元，较去年同期的5.35亿元大幅提升。所得税费用提升主要系公司严格执行企业会计准则，对递延所得税资产账面价值进行复核，相应转回了部分递延所得税资产。若仅考虑营业利润（不考虑营业外收支和所得税），则25Q4的营业利润为-32.7亿元，较24Q4的-42.6亿元相比亏损略有收窄。
　　25年客座率同比提升约2pct，燃油成本同比下降抵消大部分客公里收益降幅：25年公司实现客运收入1548.56亿元，同比增加30.67亿元，其中因运力投入上升而增加收入49.18亿元，因客座率上升而增加收入39.78亿元，因收益水平下降而减少收入58.29亿元。
　　公司客座率由79.85%提升至81.88%，同比提升约2pct。公司客公里收入由0.5338元降至0.5144元，下降0.0194元/客公里。与客公里收益下降对应的是，25年油价同比下降导致公司单位ASK燃油成本也相应下降，由24年的0.151元降至0.136元，同比下降0.0147元/客公里，抵消了大部分客公里收益的降幅。整体来看，公司全年营业利润从24年的-34.3亿元减亏至-20.5亿元，经营层面有一定好转，亏损扩大主要还是税费的影响。
　　26年计划净增低于25年，供给端预计维持低增长：25年公司共引进飞机45架，退出飞机11架，净增34架，公司机队规模由930架提升至964架，25年净增架次占比约3.7%。公司26年计划引进飞机40架，退出20架，净增仅20架，相比25年，公司26年飞机引进更加谨慎，预计供给端继续维持低增长。
　　油价上涨对公司及行业形成短期冲击，但股价或已反映悲观预期：受中东局势动荡影响，航空煤油价格自2月底开始大幅攀升，新加坡航空煤油价格2月下旬稳定在90美元/桶左右，而近一个月时间里已经快速升至近200美元/桶，且价格还在大幅波动。受此影响，航司燃油成本近期不可避免的出现大幅度攀升，短期对航司业绩产生冲击。中长期看，中东乱局会持续多久存在很大不确定性，但对公司来说，近一个月来股价已经大幅回调，甚至接近疫情时期的低点，我们认为股价层面对悲观预期已经反映的较为充分。
　　盈利预测与投资建议：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为-10.5，24.0和44.5亿元，对应EPS分别为-0.06、0.14和0.26元。我们认为市场目前对航空业的悲观预期较为充分，建议静待油价企稳。我们维持公司“推荐”评级。
　　风险提示：民航政策变化；反内卷力度不及预期；油价汇率大幅波动等

　　公司公布2025年报：
　　1、财务数据：
　　1）2025：营收1714.8亿，同比+2.9%；归母净利-17.7亿，24年为-2.4亿；扣非-24.8亿，24年-25.4亿；营业利润-20.5亿，同比减亏13.8亿。25年全年汇兑收益3.3亿。
　　2）2025Q4：营收416.6亿，同比+8.1%；归母净利-36.4亿，24Q4为-16.0亿；扣非-41.3亿，24Q4为-29.7亿。营业利润-32.7亿，同比减亏9.9亿。Q4测算汇兑收益0.8亿。3）其他收益：2025全年实现其他收益45.2亿元，同比+5.2%；Q4实现其他收益10.0亿元，同比-0.9%。4）2025年所得税费用19.3亿，受递延所得税相关影响，同比增加11亿。
　　2、经营数据：
　　1）2025：ASK同比+3.2%，RPK同比+5.9%，客座率81.9%，同比+2.0pct。
　　2）2025Q4：ASK同比+4.4%，RPK同比+9.6%，客座率83.6%，同比+3.9pct。
　　3、收益水平：
　　1）2025：测算客公里客运收益0.514元，同比-3.6%；座公里收益0.421元，同比-1.2%。
　　2）2025Q4：测算客公里客运收益0.482元，同比-0.4%；座公里收益0.403元，同比+4.5%。
　　4、成本费用：1）2025营业成本1626.5亿，同比+2.8%。期内国内油价综采成本同比-9.4%，航油成本500亿，同比-6.8%。扣油成本1126亿，同比+7.8%。座公里成本0.44元，同比-0.4%；座公里扣油成本0.31元，同比+4.4%。2）2025Q4营业成本419.9亿，同比+9.2%。期内国内油价综采成本同比1.4%，测算航油成本124亿，同比+3.3%。扣油成本296亿，同比+11.9%。座公里成本0.46元，同比+4.6%；座公里扣油成本0.32元，同比+7.2%。3）2025三费合计（扣汇）为179.6亿，同比-2.6%，扣汇三费率10.5%；2025Q4三费合计（扣汇）为46.8亿，同比-5.4%，扣汇三费率11.2%（注：不含研发费用）。
　　5、机队引进：26-28年预计净增飞机分别为20架、49架、59架，对应增速分别为2.1%、5.0%和5.7%。
　　投资建议：1）考虑近期油价水平，我们调整26-27年实现归母净利为22、87亿（原预测为60.8、90.2亿），新增28年盈利预测为138亿，对应26-28年EPS分别为0.13、0.50、0.79元，PE为54、14、9倍。2）目标价：短期受油价上涨影响，中长期维度中，供给端硬核制约，高客座率有望推动价格弹性持续释放。我们维持以单机市值维度给国航定价，参照2011-2025年单机市值均值，按照26年末预计机队规模，给予中国国航目标市值1801亿人民币，对应预期目标价10.32元，目标空间51%，若考虑200亿定增，预期目标空间29%。继续强调“推荐”评级。
　　风险提示：经济大幅下滑、油价大幅上涨、汇率大幅贬值。

　　事件：2026年3月26日，中国国航发布2025年年度报告，2025年公司实现营业收入1715亿元，同比+3%；实现归母净利润-17.7亿元，同比增亏15亿元，业绩符合预期；其中Q4公司营业收入为417亿元，同比+8%；归母净利润-36.4亿元，同比增亏20亿元。
　　国际运力增速快，收益降幅环比缩窄。2025年公司加快提升主业经营质效，积极增投运力，年末机队数量达964架，同比+3.7%，同期公司ASK同比+3.2%，其中国内线ASK同比+0.1%，国际线ASK同比+12%（恢复至2019年95%，合并山航口径），地区线ASK同比-1.6%（恢复至2019年89%），国际线ASK占比从1月的29%增至12月的31%。受益于供需优化，2025年公司整体客座率为82%，同比+2%。收益方面，2025年公司加强量价把控稳定收益品质，客公里收益同比-3.6%，主要系国内线-4.9%，但降幅较25H1（-6.2%）缩窄，因客座率提升2025年公司座公里收益同比仅-1.2%。
　　油价下降成本改善，投资收益同比大增。2025年公司座公里营业成本为0.44元，同比下降0.4%，其中单位航油成本同比-10%，主要系同期国内航油出厂价同比-10%至5654元/吨，克服单位非油成本的上升压力。2025年人民币兑美元升值4.4%，公司录得汇兑收益3.3亿元（上年同期为损失7.6亿元），财务费用率同比下降1.2pct至2.8%。2025年公司投资收益为35亿元，同比增长20%，主要系参股公司国泰航空盈利大增贡献30亿元投资收益。公司利润总额为-16亿元，同比小幅改善，但因所得税费用大增10.8亿元导致全年增亏，增量基本来自递延所得税费用的增加，原因为公司严格执行企业会计准则，于资产负债表日对递延所得税资产的账面价值进行复核，相应转回部分递延所得税资产。
　　油价影响短期盈利，供给紧张逻辑持续演绎。2026年2月末以来油价大幅上涨，虽公司可通过燃油附加费等方式将成本部分传导至收入端，且中欧航线高票价也更利好公司，但若高油价持续，当期盈利或将受到明显影响。同时，我们仍需关注到，2025Q4行业供给紧张推动客座率创新高，票价企稳回升这一事实，未来行业供给仍然偏紧，空客在25年业绩会上下调A320产量目标，中国航空业面临老旧飞机退役，且2026年春节假期进一步验证航空出行需求旺盛。若油价回落至冲突发生前水平，公司盈利将显著提升。
　　投资分析意见：考虑油价影响，调整26-27年油价增速假设为+20%/-20%，调整后26-27年归母净利润为10亿元/107亿元（原70亿元/93亿元），新增28年归母净利润预测144亿元。中国国航是国内唯一载旗航，航线时刻等资源禀赋具备优势，短期盈利能力受油价上升、利用率不足等影响，但行业供需向好趋势不改，建议关注底部机会，维持“增持”评级。
　　风险提示：需求增长不及预期、油汇大幅波动、航空安全事故风险。

　　公司公布2025年业绩预告：
　　2025年预计实现归母净利-13至-19亿，2024年为-2.37亿；扣非归母净利-19至-27亿，2024年为-25.40亿。
　　2025Q4归母净利为-31.70至-37.70亿，2024Q4为-15.99亿；2025Q4扣非归母净利为-35.44至-43.44亿，2024Q4为-29.72亿。
　　公司归母净利润口径亏损，系公司于资产负债表日对递延所得税资产的账面价值进行复核，相应转回部分递延所得税资产。参考中国东航预告，东航利润总额实现盈利，但因递延所得税资产转回，增加所得税费用，归母净利润口径同为负，但经营口径大幅改善。
　　经营端持续改善：全年ASK同比增长3.2%，其中国内、国际分别增长0.1%、12.0%；RPK同比增长5.9%，国内、国际分别为2.8%、14.8%。客座率达81.9%，同比提升2.0pct；国内、国际分别为83.7%、78.2%，同比提升2.2pct、1.9pct。
　　春运临近，旺季可期。根据FlightAI数据统计，农历口径，截至腊月十一，民航国内7日市场平均全票价为768元，同比+5.4%，国内7日平均裸票价为698元，同比+5.7%；跨境7日平均全票价为1298元，同比-9.9%。
　　我们继续看好航空板块机会。1）供给“硬核”约束：预计我国飞机引进或呈现中期低增速。2）需求：航空或为内需方向优选领域。a）航空业需求结构性转好：25年9月后旅客出差出行意愿指数重回扩张区间。b）跨境需求强于国内，拉动周转。3）高客座率下的高价格弹性或一触即发。行业客座率已攀升至历史高位，25年Q4票价整体同比转正或为26年行情的预演。
　　投资建议：1）参考业绩预告及递延所得税资产转回事项，我们调整25-27年实现归母净利为-16.2、60.8、90.2亿（原预测为盈利8.6、69.3、100.5亿），对应26-27年EPS分别为0.35、0.52元，PE24、16倍。2）目标价：我们以单机市值维度给国航定价，参照上一次盈利跃升周期的2015年为参照，按照26年末预计机队，给予中国国航目标市值2315亿人民币，对应预期目标空间60%，若考虑200亿定增，预期目标空间40%，对应目标价11.7元；我们参考国航历史高水平以及东航折价趋势，假设当国航H/A收敛至80%，对应港股目标市值为1852亿人民币，对应2075亿港币，对应当前空间70%，考虑200亿定增后，预计空间44%，对应目标价10.0港元。我们强调中国国航A/H“推荐”评级。
　　风险提示：经济大幅下滑、油价大幅上涨、汇率大幅贬值。

　　摘要内容
　　事件：中国国航发布2025年业绩预亏公告：预计2025年度归属于上市公司股东的净亏损约为人民币13亿元到人民币19亿元。
　　预计25Q4亏损在31.7-37.7亿元之间。2025年Q1-Q3中国国航累计实现归母净利润18.70亿元，结合预亏公告2025全年归母净利润在-19至-13亿之间，由此可以推算公司25Q4亏损在31.7-37.7亿元之间。
　　25Q4较24年同期亏损幅度扩大。根据公告2024年Q4中国国航归母净利润为-16.00亿元，由此可说明25年Q4公司归母净利润亏损幅度扩大，原因是公司对递延所得税资产的账面价值进行复核，相应转回部分递延所得税资产。
　　2025年经营数据呈现稳步提升态势。2025年，中国国航实现可利用座公里（ASK）、收入客公里（RPK）分别同比+3.24%、+5.85%，客座率81.9%，同比+2.63%。
　　25Q4ASK和RPK保持稳健，客座率略有增长。2025Q4，中国国航实现可利用座公里（ASK）、收入客公里（RPK）分别同比+4.39%、+9.56%，客座率83.62%，同比+4.95%。
　　看好中国民航的长期需求以及公司优质航线布局，维持“增持”评级。我们预计公司2025-2027年每股收益分别为-0.09/0.30/0.57元，对应PE分别为-95.9、27.3和14.5倍。我们看好中国民航的长期需求及公司优质航线布局，维持“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济波动风险，航油价格向上波动风险、汇率变动风险。