事件
　　亚普股份发布2025年年报，2025年公司实现营收91.33亿元，同比+13.09%，归母净利润5.28亿元，同比+5.62%，扣非归母净利润5.21亿元，同比+2.47%。25Q4单季度实现营收25.17亿元，同比+4.77%，环比+10.83%，归母净利润1.11亿元，同比-12.01%，环比-14.62%，扣非归母净利润1.09亿元，同比-20.75%，环比-14.17%。
　　点评
　　一、全球化战略进入收获期，海外销售高增推动营收规模再上台阶。
　　公司25年营收91.33亿元，同比+13.09%。汽车油箱依旧是公司核心主营业务，实现营收84.12亿元，同比+11.88%，占总营收比重约92%。25年实现全球油箱销量1079.54万只，同比+11.16%，平均单价779元/只，同比+0.65%。公司油箱出货量位居国内市场第一、全球市场第三。
　　分区域看，25年全年国内/海外营收分别为52.02/36.06亿元，同比分别+5.28%/+27.96%，海外年度销售额及占比（40%）均创历史新高，增速显著高于国内，成为公司业务扩张的主要增长引擎。报告期内海外子公司效能全面提升，印度、捷克、墨西哥、乌兹别克斯坦等生产基地供货量均实现两位数增长，公司紧跟比亚迪、奇瑞等中国OEM出海步伐，完成对东南亚、北非（摩洛哥）、欧洲等新兴市场的深度调研与规划布局，为未来产能协同奠定基础。亚普股份是国内少有的具备全球多区域产能布局的汽车零部件公司之一，随着公司加快拓展国际客户，海外业务营收及利润贡献有望持续提升。
　　二、毛利率、净利率小幅承压，费用端有所优化。
　　2025年毛利率为15.10%，同比-0.23pct，净利率为6.45%，同比-0.24pct。25Q4单季度毛利率14.63%，同比-0.41pct，净利率5.44%，同比-0.38pct。分析2025年毛利率下滑主要受乘用车市场降价压力影响，主营油箱业务毛利率13.94%，同比-0.30pct。25年期间费用率为7.22%，同比-0.23pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.65%/3.43%/3.70%/-0.55%，同比分别+0.12pct/持平/-0.22pct/-0.12pct，销售费用增加主要系职工薪酬、包装费等同比增加所致。
　　三、并表赢双科技，多元产品布局夯实公司盈利增长基础。
　　2025年中，公司完成对旋转变压器核心国产替代供应商赢双科技约54.5%的控股收购并实现财务并表。报告期内，赢双科技持续推进旋转变压器及电涡流传感器的升级与产业化，并开展关节电机研发，部分产品已完成客户端测试。据公司年报，2025H2赢双科技实现营收2.36亿元，净利润0.51亿元，净利润率21.58%，盈利能力显著高于汽车零部件行业平均水平，未来有望成为公司优化盈利结构、抬升整体净利润率的重要变量。
　　投资策略
　　公司2026年增长主要受益于海外油箱业务的持续放量，以及赢双科技作为新增长极开始显著贡献利润。预计2026-2028年营收为95.92/106.04/119.49亿元，归母净利润为5.77/6.48/7.54亿元，EPS为1.13/1.28/1.48元/股，对应PE为16.8/14.9/12.8倍。维持“买入”评级。
　　风险提示：
　　原材料价格上涨；原油价格上涨压制燃油、混动汽车销量；行业竞争格局恶化；国际贸易摩擦加剧。

　　燃油系统全球龙头产商，新能源转型正当时
　　燃油系统全球第三，向新能源赛道积极转型。亚普股份成立于1988年，是一家专注于汽车储能系统产品和热管理系统产品的全球化供应商。汽车油箱是重要的安全件，亚普是我国成立最早的汽车塑料油箱生产企业，生产了我国第一只汽车塑料油箱，现为我国塑料油箱龙头企业，长期保持国内第一、全球第三的行业地位。公司已在全球4大洲11个国家建立了27生产基地和7个工程技术中心。公司主要客户包括大众、奥迪、通用、斯泰兰蒂斯、福特、奔驰、日产、丰田、奇瑞、长安、上汽等60多家客户品牌。2024年，公司油箱收入为75.2亿元，占比为93.1%。同时，公司正在加快混合动力高压燃油系统、电池包壳体和燃料电池储氢系统的推广应用，推进热管理系统产品研发。
　　（1）混合动力高压燃油系统：公司的混动汽车高压燃油系统在插电式（含增程式）混合动力车上已得到商业化推广和应用。2024年公司获得的混动燃油系统订单已明显超过传统燃油系统订单，创历史新高。
　　（2）汽车热管理系统：主要包括汽车热管理系统和储能热管理系统。公司积极与多家主流汽车厂商展开深度交流，集成模块及关键零部件项目定点实现从1到N的突破。通过热管理核心零部件的自主研发，公司建立了结构、硬件、软件的设计能力以及实验和生产制造能力。同时，公司前瞻性布局新冷媒系统的研究，进行系统和核心零部件研发。
　　（3）电池包壳体：公司产品包括复合材料动力电池包上盖、电池包底护板及多材料融合电池包下托盘产品，具有轻质高强的优势，可有效提升电池能量密度，有利于提高电动车续航里程。公司已获得若干电池包上盖新项目定点，部分已批量供货。此外，公司电池包底护板产品研发进展顺利，已完成产品试制和验证工作；多材料融合下托盘研发项目有序开展，正在与行业内专业机构及主流客户紧密对接中。
　　（4）燃料电池储氢系统：公司聚焦大容积IV型储氢瓶、细长IV型储氢瓶的研发与试制工作，全面掌握了吹塑、注塑焊接多种气瓶内胆成型工艺，产品性能达到行业先进水平。在储氢系统阀门的研发方面，公司自主研发的35MPa和70MPa瓶口阀、减压阀、加氢口等产品已完成认证，部分产品小批量推向市场，其中70MPa的瓶口阀是国内首个按新国标进行认证的产品，解决了“卡脖子”技术难题。
　　燃油系统压舱石地位不改，业绩保持稳健
　　目前我国燃油系统市场较为成熟，混动汽车蓬勃发展，汽车出海趋势明显，所以公司业绩主要受两方面推动：
　　一是混动汽车销量逐步上升，且其燃油系统单价较高。2025年，插电式混合动力车（PHEV）销量为369.7万辆，同比增长8.8%；增程式电动车（EREV）销量为123.5万辆，同比增长6.0%。混动车型燃油的存储、供给和蒸汽管理相比传统燃油车更为复杂。插混车型和增程车型要求燃油箱承受高压，燃油箱产品需要提高刚度并具备燃油蒸汽控制功能，因此结构、工艺等都更加复杂，单件价值也高于传统燃油系统。
　　二是我国汽车出海高增长，为公司燃油系统业务带来了结构性的增长机会。2025年乘用车出口573.9万辆，同比增长19.7%，燃油车是出口主力军。同时，公司海外市场特别是北美市场的燃油系统业务市场份额持续稳步增长。
　　公司整体业绩保持稳定水平。2021-2024年公司营收为80.6/84.4/85.8/80.8亿元，同比-9.1%/+4.8%/1.7%/-5.9%，2024年营收有所小幅下滑主要系销售产品结构的变化所致；毛利率分别为15.4%/15.6%/15.6%/15.3%，同比-0.2/+0.2/-0.01/-0.3pct，总体保持平稳；费用率方面，公司2021-2024年期间费用率分别为8.3%/7.6%/7.8%/7.4%，同比-0.4/-0.7/+0.2/-0.4pct，费用管控得当；归母净利润为5.0/5.0/4.7/5.0亿元，同比-1.5%/+0.5%/-7.0%/+7.3%，业绩保持稳健。
　　海外营收增速显著，全球布局持续深化
　　亚普是国内最早开展海外布局汽零公司之一，已建立起完善海外产能体系。2005年公司将燃油系统技术转让到海外，2008年在印度建立了第一个海外生产基地，公司是国内最早“走出去”的汽车零部件企业之一。目前，公司已在全球4大洲11个国家建立了27生产基地和7个工程技术中心。公司海外子公司生产运营绩效稳步提升。亚普印度、亚普捷克、亚普墨西哥、亚普乌兹别克斯坦等海外子公司年度供货同比呈现两位数增长。通过产品输出、技术输出、海外建厂和国际并购的方式，公司目前已拥有9个境外生产基地，分别位于印度、俄罗斯、捷克、乌兹别克斯坦、美国、墨西哥、巴西。
　　海外市场空间依旧广阔，国外营收占比显著提升。2021-2025H1亚普股份海外营收占比分别为35.0%/37.6%/39.1%/37.5%/42.6%，2025H1海外营收占比显著上升。当前，公司海外公司经营稳步发展，主要有几个方面原因：一是公司海外工厂通过智能化升级改造，提升了生产效率，降低了人工成本；二是强化了总部对海外子公司的管理提升，提高了海外工厂的生产和运营管理效率；三是海外汽车市场相较国内市场纯电动汽车市场占比较低，燃油汽车及混动汽车仍占据市场绝对主流，燃油系统业务在未来海外增长空间较大。
　　收购全球旋变龙头赢双科技，开拓航天与机器人赛道
　　赢双科技是旋转变压器全球领先企业，技术功底深厚。2025年亚普股份5.78亿元价格收购赢双科技54.50%股份。赢双科技是一家专业研发和生产旋转变压器及特种电机产品的高新技术企业。旋转变压器是一种实现位置、速度传感功能的微特电机，是实现高性能电动化的关键核心部件之一。根据QYR调研显示，2024年全球旋转变压器市场规模大约为6.35亿美元，预计2031年将达到16.93亿美元，2025-2031CAGR为15.3%。旋转变压器过去主要用于航空航天、卫星、军工装备等领域，该些领域具有极高的准入门槛和技术门槛，主要由中国电子科技集团、日本多摩川精机、美国霍尼韦尔等国内军工研究单位或海外巨头所垄断。赢双的产品在新能源车、轨道交通和工业伺服、航空领域均处于领先地位。
　　新能源车：赢双是国内少数能够大规模供应高精度、高可靠性、高一致性的车规级旋转变压器的核心企业，是比亚迪的第一大旋变供应商。2022年，赢双在国内新能源汽车市场市占率已超50%，营收3.1亿元，占比89.2%。
　　轨道交通：已进入中国中车、安徽明腾供应体系，2022年营收250.9万元，占比0.7%。
　　工业伺服：客户包括汇川技术、宁波海天，2022年营收3395万元，占比9.7%。
　　航空领域：客户包括航空工业及航天科工等行业龙头企业，2022年营收137万元，占比0.4%。
　　此外，赢双旋变产品海外客户包括科尔摩根、SpacemagnetsEurope、Heidrive等全球知名电机厂商。同时，基于在特种电机的深厚技术积累，赢双开发人形机器人无框力矩电机产品，并参加杭州人形机器人展。
　　盈利预测
　　预测公司2025-2027年收入分别为90.7/100.0/108.2亿元，归母净利润分别为5.8/6.5/7.2亿元，全球油箱龙头企业，业绩有望持续稳步增长，同时积极开展投资并购，布局航空航天和机器人等新兴赛道，给予“买入”投资评级。
　　风险提示
　　原材料价格上涨风险，整合低于预期风险、下游需求不及预期，地缘政治风险，项目进度低于预期风险。

　　事件
　　亚普股份发布2025年三季报，公司前三季度实现营业收入66.16亿元，同比+16.62%。实现归母净利润4.17亿元，同比+11.58%，实现扣非归母净利润4.12亿元，同比+11.08%。
　　点评
　　一、25Q3单季度毛利率同环比提升。
　　25Q3实现营收22.71亿元，同比+24.70%,环比-4.18%。综合毛利率为15.87%,同比+1.47pct，环比+1.46pct，我们认为主要系高价值量及高毛利率的混动燃油系统营收占比提升所致。费用率方面，Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为0.66%/3.72%/3.74%/0.35%，同比分别-0.14pct/-0.32pct/+0.46pct/-0.03pct，报告期内公司研发强度有所提升。Q3归母净利润为1.30亿元，同比+11.04%，对应净利润率为6.47%，同比-0.43pct，环比-0.62pct。
　　二、混动汽车需求旺盛+全球化完善布局，主营业务竞争力增强。
　　国内业务方面，据上险量，25年前三季度国内插电式混动（含增程式）汽车终端销量为322.80万辆，同比增长9.25%，渗透率19.32%，同比提升0.63pct。混合动力（含增程式）汽车搭载的高压燃油系统ASP及盈利能力高于传统常压燃油系统，公司上半年新获高压燃油系统订单共计二十多个，预计项目生命周期内新增约900万只销量，可有效对冲纯燃油车销量下滑对公司国内业务带来的不利影响。
　　国际化方面，公司是国内最早“走出去”的汽车零部件公司之一，在海外印度、巴西、美国、捷克、乌兹别克斯坦等海外主要汽车消费市场及有显著增长潜力的地区具备完善的属地化生产布局，且公司海外产能仍有继续拓展空间。
　　受益于国内传统主机厂+新能源、新势力车企的多元化客户结构及海外业务的稳步推进，公司市占率进一步提升，稳居全球燃油系统第三大供应商地位。
　　三、前瞻布局旋变业务，储备核心技术。
　　报告期内，公司已完成对赢双科技54.50%股份的收购及公司层面并表。赢双科技是新能源汽车电驱系统核心零部件--旋转变压器的生产、研发龙头企业，曾成功打破国外垄断，实现国产替代。旋变的应用场景还包括工业机器人，航空航天等其他工业领域。未来公司有望与赢双科技形成优势互补协同效应，强化在汽车零部件及其他前沿领域的核心竞争力和市场地位。
　　投资策略：
　　预计2025-2027年营收为89.25/98.90/109.02亿元，归母净利润为5.57/6.21/7.12亿元，当前股价对应PE为21.8/19.5/17.1倍。维持“买入”评级。
　　风险提示：
　　国际贸易摩擦加剧；乘用车销量不及预期；市场竞争加剧导致毛利率下降；新业务拓展不及预期等。

　　事件描述
　　公司发布2025年三季报。2025年前三季度公司实现营收约66.16亿元，同比约+16.62%；归母净利润约4.17亿元，同比约+11.58%。其中25Q3，公司实现营收约22.71亿元，同比约+24.70%，环比约-4.19%；归母净利润约1.30亿元，同比约+11.04%，环比约-17.68%。
　　核心观点
　　公司业绩稳健增长
　　公司25Q3实现营收约22.71亿元，同比约+24.70%。据公司公告，混动车型的崛起、自主品牌销量占比提升以及我国汽车出海的产业化发展为公司燃油系统业务带来结构性增长机会。公司北美市场的燃油系统业务市场份额持续稳步增长。
　　25Q3公司毛利率同环比提升
　　25Q3公司毛利率约15.87%，同比约+1.47pct，环比约+1.46pct；净利率约6.47%，同比约-0.43pct，环比约-0.62pct。25Q3期间费用率合计约7.75%，同比-0.10pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率同比分别约-0.16pct/-0.36pct/+0.45pct/-0.02pct。
　　新产品及新市场开拓成效显著
　　据公司公告，新产品：在纯电领域，公司开发的轻量化动力电池包壳体产品获市场认可，部分项目已进入量产阶段；燃料电池储氢系统不断投放市场；公司积极拓展热管理系统产品市场，获得若干新项目定点，集成模块及关键零部件项目定点实现从1到N的突破，某项目产品搭载全自动产线顺利投产。新市场：据公司2025年2月公告，公司旗下全资子公司亚普USA收到某北美主机厂的高压燃油箱系统定点通知书，该项目生命周期销售额预计约31亿元。
　　投资建议
　　我们预计公司2025~2027年营收分别约为89.39亿元、97.06亿元、105.43亿元，同比约+10.7%、+8.6%和+8.6%；归母净利润分别约为5.90亿元、6.54亿元和7.27亿元，同比约+18.0%、+10.8%和+11.2%。公司油箱业务稳健增长，产品获外资优质客户定点，公司积极布局轻量化动力电池包壳体、燃料电池储氢系统、热管理系统等新领域，有望驱动公司业绩增长。截至2025年11月3日，股价对应2025~2027年PE分别约为21.43倍、19.35倍、17.41倍。维持“买入”评级。
　　风险提示
　　行业景气度下行风险、汽车消费需求转型及新能源汽车发展对公司传统业务带来挑战的风险、运营风险、毛利率下降风险。

　　核心观点：
　　1、亚普股份：塑料油箱龙头，国内第一、全球第三。1）油箱业务增长空间一：PHEV车型带动油箱单车价值提升。随排放法规加严，油箱产品单价大幅提升。2024年，公司累计获得81个新项目定点，其中高压燃油系统项目41个。2）油箱业务增长空间二：全球布局产能，出海高速增长。公司推动国内产能向新兴市场转移，并在美国、巴西、捷克等地加码自动化生产线，提升产能利用率与交付能力，推动海外业绩持续放量。3）2025年，公司收购赢双科技54%股权。
　　2、赢双机器人潜力业务之一，旋转变压器在汽车及机器人当中应用前景巨大。赢双科技是一家专业从事旋转变压器产品研发、生产和销售的国家级专精特新小巨人企业和高新技术企业，是我国最早专业从事旋转变压器研发和生产的民营企业之一。2023年，赢双科技自主研发机器人关节电机。根据测算预计2030年，车用旋变市场空间超30亿元。
　　3、赢双机器人潜力业务之二，有潜力拓展至电感式编码器市场。无论直线关节或者旋转关节，特斯拉机器人的电机转子端都采用了电感式角度编码器，电感编码器与旋变技术同源。单个人形机器人需使用约54个编码器，单机价值超7500元。根据测算预计2035年人形机器人的销量有望达200万台，对应编码器的市场空间约150亿元。
　　4、赢双机器人潜力业务之三，无框力矩电机市场空间分析。在制造工艺和技术路径上，无框力矩电机与线绕式旋转变压器高度同源。人形机器人Optimus采用14个直线执行器及14个旋转执行器，对应合计需要28个无框力矩电机，总计成本约28000元。国内无框力矩电机市场80%集中于机器人，根据测算预计2035年人形机器人部分的市场空间为560亿元。
　　投资建议：公司是塑料油箱龙头，国内第一、全球第三；收购赢双科技拓展布局机器人核心赛道、打开成长新空间。基于赢双科技在旋转变压器的技术积累，未来公司将继续深耕电感式编码器、无框力矩电机等重要市场，成长空间巨大。预计2025-2027年营收为87.31、97.04、105.57亿元，归母净利润为5.50、6.28、7.02亿元，EPS为1.08、1.24、1.38元；2026年2月25日收盘价为24.65元，对应PE为22.78、19.94、17.85倍.首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧超预期，技术进展不及预期，新产品销量不及预期等。