Yunnan Aluminium has posted 2025 revenue of RMB60.04bn(+10.27%YoY),an attributable net profit of RMB6.06bn(+37.24%YoY),and arecurring net profit of RMB6.00bn(+40.91%YoY),broadly in line with our prior expectations.For 4Q25,revenue reached RMB15.97bn(+4.63%YoY,+6.52%QoQ)with the attributable net profit at RMB1.66bn(+179.94%YoY,+1.60%QoQ).Given the company’s primary focus on the electrolytic aluminum segment,coupled with domestic capacity ceilings and tight overseas supply,we expect aluminum prices to remain elevated in 2026.Maintain BUY,as we expect the company to benefit from potential profit expansion in the electrolytic aluminum sector.
4Q25 GPM at 20.65%,asset impairment weighed on earnings
According to the annual report,in 2025,the company produced/sold 3,225.9/3,234.4k tonnes of aluminum(104.67/105.01%of its annual targets).By end-2025,its production capacity was 1.40mtpa of alumina,3.08mtpa of green aluminum,1.61mtpa of aluminum alloy and processed products,and 820ktpa of carbon products,with full-year capacity utilization at high levels.For 2025,the gross margin was 16.79%(+3.56pp YoY),with those for electrolytic aluminum/aluminum processing segments at 18.16/15.24%.The margin expansion primarily reflected increased aluminum prices and cost control.For 4Q25,the gross margin was 20.65%,up by 2.7pp YoY.The operating expense ratio fell by 0.26pp YoY to 1.65%.The company recorded an asset impairment of RMB340mn in 4Q25,which dragged its quarterly earnings.
Earnings forecasts and valuation
Given sustained high aluminum prices,we raise our 2026/2027/2028 attributable net profit forecasts to RMB13.85/15.69/15.96bn(+60.13%/+57.96%vs our prior estimates for 2026/2027,for athree-year CAGR of 38.15%),with EPS of RMB3.99/4.53/4.60.The company’s peers trade at an average 2026E forward PE of 12.2x on iFind consensus.Given heightened sensitivity to aluminum price volatility amid current geopolitical and macro uncertainties,we apply aconservative 10.0x 2026E PE(vs the previous 10.1x),deriving our target price of RMB39.90(prior:RMB25.15).Maintain BUY.

　　投资要点
　　事件：公司披露2025年年报，业绩同比增长。2025年公司实现营收600.43亿元，同比+10.27%；归母净利润60.55亿元，同比+37.24%；公司2025年Q4实现营收159.71亿元，同比+4.63%，归母净利润16.57亿元，同比+179.94%，环比+1.60%。
　　公司主营电解铝业务录得量价齐升：1）量：2025年，公司生产氧化铝130.36万吨；铝商品322.59万吨，同比增长6.47%；2）价：受益于耐用品及新能源用铝需求持续增长，2025年中国电解铝表观消费量同比增长2.64%至4630.6万吨，全年电解铝长江有色均价录得20729元/吨（yoy+4.1%）。
　　存量整合持续进行，公司电解铝权益产能进一步提升：截至2025年底，公司完成对云南冶金持有的云铝涌鑫28.7425%股权、云铝润鑫27.3137%股权的收购后，公司持有云铝涌鑫的股权比例变更为96.0766%股权、云铝润鑫的股权比例变更为97.4559%股权，进一步提升公司电解铝权益产能15万吨以上。
　　国内电解铝增长见顶，叠加中东扰动加剧停产风险，铝价面临结构性上涨机会：截至2026年2月底，我国电解铝开工产能达4432万吨，逼近4500万吨产能上线；海外方面，2026年以来，莫桑比克South32由于供电扰动实现产能关停，卡塔尔铝业与巴林铝业基于天然气供应及氧化铝原材料短期已实现部分关停，阿联酋铝业EGA的AITaweelah铝厂与巴林铝业同样遭伊朗无人机袭击面临大规模产能关停，全球电解铝供需情况于2026Q1大幅转向紧缺，我们认为铝价当下面临结构性上涨机会。
　　盈利预测与投资评级：我们继续看好公司从上游铝土矿、氧化铝、电解铝，到下游铝加工产品的绿色铝全产业链布局，基于我们对未来电解铝价格的结构性看涨，以及公司进一步提升自身原铝权益产能，我们上调公司2026-27年归母净利润为125.64/148.89亿元（前值为88.13/97.26亿元），新增2028年归母净利润为150.82亿元，对应2026-28年的PE分别为8.56/7.22/7.13倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期导致铝价下跌风险；美元持续走强风险。

　　事件:
　　3月27日，云铝股份发布2025年年度报告：2025年公司实现营业收入600.4亿元，同比+10.3%，归属于上市公司股东净利润60.5亿元，同比+37.2%，扣非后归属于上市公司股东净利润60.0亿元，同比+40.9%。
　　分季度来看，2025年第四季度，公司实现营业收入159.7亿元，环比+6.5%，同比+4.6%；归属于上市公司股东净利润16.6亿元，环比+1.7%，同比+179.9%，扣非后归属于上市公司股东净利润16.2亿元，环比-0.2%，同比+181.4%。
　　投资要点:
　　2025年业绩增长主要由于铝价持续上涨和氧化铝价格回落，以及生产稳定情况下，铝产量增加明显。另外，公司年末计提固定资产减值3.2亿元。
　　产销：铝产量提升。2025年公司实现铝商品产量322.59万吨，同比+6.5%，销量323.44万吨，同比+7.1%；氧化铝产量130.36万吨，同比-7.5%。公司2025年生产稳定，铝商品产量增加明显。
　　价格：铝价上涨，氧化铝回落。2025年，长江A00铝均价为20724元/吨，同比+4%；广西氧化铝均价为3297元/吨，同比-19.3%。2026年Q1，长江A00铝均价为20724元/吨，较2025年均价再度上涨15.9%；而广西氧化铝价格平均为2709元/吨，较2025年均价下跌17.8%。随着铝价上涨和氧化铝价格回落，公司电解铝盈利有望进一步向好。
　　其他：收购少数股东股权，增加权益产能。2025年公司收购控股子公司云铝涌鑫、云铝润鑫和云铝泓鑫少数股东股权，提升公司电解铝权益产能15万吨以上。另外，公司参股投资中铝铝箔（云南）有限公司，建设新能源高精板带箔项目。
　　分红：分红比例提升至40%。公司拟派发末期股息每股0.379元（含税），考虑2025年中期股息后，全年派发现金红利每股0.7元（含税），分红总额24.2亿元，分红比例提升至40%。按照3月31日股价计算，股息率为2.3%。
　　盈利预测与投资评级：预计公司2026-2028年营业收入分别为672/698/719亿元，归母净利润分别为112.96/129.12/141.39亿元，同比+87%/+14%+9%；EPS分别为3.26/3.72/4.08元，对应当前股价PE为9.52/8.33/7.60倍。考虑公司电解铝产能利用率保持较高水平，长期绿电铝优势突出，分红提升，维持“买入”评级。
　　风险提示：（1）铝价大幅波动风险；（2）氧化铝及电力成本大幅上涨风险；（3）产量恢复不及预期风险；（4）限产停产风险；（5）研究报告使用的数据或资料更新不及时风险。

　　事件：公司发布2025年年报。1）业绩：2025年公司实现营收600.4亿元，同比增加10.3%，归母净利60.6亿元，同比增长37.2%，扣非归母净利60.0亿元，同比增长40.9%。单季度看，25Q4营收159.7亿元，同比增加4.6%，环比增加6.5%，归母净利16.6亿元，同比增长179.9%，环比增长1.6%，扣非归母净利16.2亿元，同比增长181.5%，环比下降0.2%。Q4业绩主要受减值拖累，加回减值后，业绩符合预期；2）分红：2025年末拟每10股派发现金红利3.79元，加上中期分红，2025年现金分红合计24.2亿元，分红率39.9%，同比+7.7pct，对应3月30日收盘价的股息率为2.2%。
　　减值：2025年公司计提资产减值准备3.2亿元，基本发生在Q4，主要对本部以及所属4家企业因技改造成的停用和拆除的部分固定资产进行减值。
　　量价齐升，电解铝盈利增强。1）量：公司电解铝产能308万吨，氧化铝产能140万吨。2025年公司氧化铝产量130.4万吨，同比-7.5%，我们预计主要由于氧化铝价格低迷未实现满产，2025年公司铝商品产量322.6万吨，同比增加6.5%；2）价：2025年铝价20721元/吨，同比+4.0%，其中25Q4铝价21534元/吨，环比+4.0%。2025年山东氧化铝价格3178元/吨，同比-21.0%，其中25Q4氧化铝价格2761元/吨，环比-11.4%；3）利：2025年公司毛利率16.8%，净利率12.2%，其中电解铝毛利率18.2%，同比+4.9pct，铝加工毛利率15.2%，同比+1.8pct。单季度看，25Q4公司毛利率20.7%，环比+2.7pct，我们预计主要由于铝价上涨，净利率13.3%，环比-0.4pct。
　　核心看点：1）资产负债表优化，权益产能增加提升业绩弹性。随着盈利改善以及资本扩张结束，公司资产质量优化明显，2021年公司计提减值充分，2022-2025年减值整体下降，2025年公司收购子公司股权，增加电解铝权益产能15万吨以上，业绩弹性进一步提升。2）双碳“目标下，绿色铝价值凸显。欧洲确立征收进口商品碳关税，国内“双碳“背景下，电解铝行业纳入碳交易势在必行，公司2025使用清洁能源占比超85%，绿色铝价值前景广阔。3）分红逐步提升。2025年公司进行中期和年度分红，分红率提升7.7pct，随着铝价中枢上移，有望带动业绩快速增长，公司资本开支较少，分红有望稳步提升，红利属性凸显。
　　投资建议：铝行业紧平衡格局持续，铝价中枢上移，公司电解铝权益产能大，业绩弹性高，绿色铝未来价值潜力大，我们预计公司2026-2028年将实现归母净利131.0亿元、132.0亿元和144.4亿元，对应现价的PE分别为8、8和8倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：电解铝需求不及预期，云南电费超预期上涨，电解铝行业纳入碳交易进展不及预期。

　　事件：公司公告2025年年报，实现营收600.43亿元，同比增长10.27%；归母净利润60.55亿元，同比增长37.24%；扣非后归母净利润增长40.91%。
　　业绩有增长更有质量，分红比例逐年提升重视股东回报。1）根据公司年报内容，2025年实现营收600.43亿元，同比增长10.27%；归母净利润60.55亿元，同比增长37.24%；扣非后归母净利润为60.00亿元，同比增长40.91%。盈利能力方面，2025年公司毛利率为16.79%，同比提升3.56个百分点；净利率为12.24%，同比提升2.88个百分点；ROE（平均）为20.06%，同比提升3.74个百分点。报表质量方面，2025年经营性净现金流为84.32亿元，同比增长21.37%；资产负债率为19.84%，同比下降3.44%。总体来看，公司2025年业绩符合预期，属于既有增长、更有质量。
　　2）股东回报方面，公司年报现金分红为13.14亿元，2025年累计现金分红为24.24亿元，分红比例为40.04%；2021-2025年，公司分红比例分别为11.76%、12.15%、20.16%、32.23%、40.04%，逐年提升、重视股东回报。
　　3）产销量和分业务来看：2025年公司铝商品生产量为322.59万吨，同比增长6.47%；销售量为323.44万吨，同比增长7.06%；电解铝业务实现收入341.05亿元，同比增长10.11%；毛利率为18.16%，同比提升4.92个百分点；铝加工产品业务实现收入252.23亿元，同比增长10.42%；毛利率为15.24%，同比提升1.82个百分点。其他业务实现收入7.15亿元，同比增长12.92%；毛利率为5.91%，同比下降0.13个百分点。
　　4）展望：公司将构建“电解铝核心主业引领、铝土矿和铝合金重点产业支撑、氧化铝和炭素配套产业保障、固废资源综合利用循环产业赋能”的全产业链发展格局，打造世界级“绿色铝一流企业标杆”，2026年生产目标为氧化铝产量约130万吨，铝商品产量约319万吨，炭素制品产量约75万吨。
　　盈利预测：考虑到公司业绩符合预期，我们调整2026-2028年公司EPS分别为2.75、3.07、3.42元，PE分别为10、9、8倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：下游需求和在建项目不达预期、原材料扰动、竞争格局恶化等。

　　事件：
　　3月28日，公司发布2025年报：2025年，公司实现营业收入600.43亿元，同比增长10.27%，实现归母净利润60.55亿元，同比增长37.24%。
　　观点：
　　主营产品量价齐升叠加结构优化，业绩高增。2025年公司资源获取取得突破，电解产线稳产满产，铝商品产量达322.59万吨（+6.47%），销量323.44万吨（+7.06%），同时全球铝行业量稳价升、结构优化，公司营业收入录得600.43亿元，同比增长10.27%。全球铝行业绿色转型加快背景下，公司2025年清洁能源用电比例约87.5%，生产的绿色铝碳排放仅为煤电铝的20%左右，能源成本与碳约束下的竞争优势凸显，综合毛利率显著提升至16.79%（同比增加3.56个百分点），其中有色金属冶炼行业毛利率高达18.16%，归属于上市公司股东的净利润达60.55亿元，大幅增长37.24%。量价齐升与结构优化支撑下，公司现金流表现同样稳健，经营活动产生的现金流量净额为84.32亿元，同比增长21.37%，盈利质量高。
　　权益产能持续提升，绿色溢价逐步显现。公司于2025年底完成对控股子公司云铝涌鑫、云铝润鑫及云铝泓鑫少数股东股权的收购，直接增加权益产能15万吨以上，进一步强化了核心资产盈利能力。通过参股投资中铝铝箔（云南）公司，加速布局新能源高精板带箔项目，旨在提升产品合金化率并绑定新能源汽车、光伏及高科技电子等高成长赛道，提升合金化率。此外，在碳市场扩容及欧盟CBAM（碳边境调节机制）背景下，公司的绿色溢价能力与市场准入优势有望得到系统性重估。依托云南绿色水电资源禀赋与中铝集团的平台协同效应，在电解铝行业逐步步入供给紧平衡与低碳转型窗口期背景下，公司综合优势有望逐渐显现，并兑现为长期盈利。
　　盈利预测及投资评级：铝行业结构不断优化，供给端紧平衡格局提供支撑，需求端新增长极不断出现，铝价有望维持上涨。公司权益产能不断提升，绿电优势与集团协同效应下，盈利能力有望不断提升。我们预计公司2026-2028年分别实现归母净利润80.46/88.05/96.4亿元，对应PE分别为13.6/12.4/11.3倍。首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：地缘冲突升级；原材料价格大幅度波动；项目改造升级存在不确定性；宏观经济恢复不及预期；数据引用风险。

　　事件：公司发布2025年三季报，业绩符合预期。1）业绩情况：公司2025前三季度实现营业收入440.7亿元，同比+12.5%，归母净利润44.0亿元，同比+15.1%；对应2025Q3实现营业收入149.9亿元，环比+2.2%，同比+3.1%，归母净利润16.3亿元，环比-9.1%，同比+25.3%。2）业绩增长原因：报告期内铝价同环比上涨，成本同比下降，据上海有色网数据，2025Q3电解铝市场均价为20711元/吨，环比+2.5%，同比+5.9%，电解铝行业平均成本为16584元/吨，同比-6.6%。我们认为归母净利润环比下降可能系公司氧化铝及阳极炭素板块全资子公司盈利下降，而公司电解铝板块少数股东权益产能占比17.8%，板块间利润分配差异导致少数股东损益环比+1.6亿元。
　　现金流稳定增长，分红比例提升后高股息可期。截至2025年9月30日，公司经营性净现金流为69.8亿元，同比+25.2%；货币资金为106.8亿元、交易性金融资产为30.1亿元，在手现金及等价物储备充足。据公司公告，2025年拟实施中期分红，每10股派发现金红利3.20元（含税），分红金额约为11.09亿元，分红比例（占2025年上半年归母净利润比例）为40.10%，相较2024年提升7.87pct。
　　杨柳井铝土矿西区开采方案通过，资源拓展有序推进。公司已成功竞拍昭通太阳坝铝土矿普查探矿权，并积极推进文山、鹤庆等探矿权探转采，以及自有探矿权勘察和空白区找矿工作。云南省自然资源厅2025年10月28日公告，文山铝业杨柳井铝土矿西区开采方案评审已通过，探转采有序推进，该矿区拟建设产能60万吨/年，矿山规划设计服务年限7.4年（不含基建期）。
　　参股云南铝箔约16.70%股权，绿色铝一体化产业链不断强化。公司2025年10月28日公告，以货币资金出资人民币5亿元参股云南铝箔，获得约16.70%股权。云南铝箔是以铝板带箔为主业的铝加工企业，云南铝箔本部与公司本部在同一工业园区内，生产所需的主要原料铝资源均向公司购买，是公司铝产业链重要的下游企业。目前，云南铝箔在昆明市呈贡区建设年产17.5万吨的新能源高精板带箔项目，将进一步提升公司铝水就地转化，契合国家及云南省铝产业上下游协同发展的政策导向。
　　维持“增持”评级。考虑公司氧化铝自给率相对较低，25年氧化铝价格快速回落，公司成本改善明显，远期随着碳税加码、电解铝纳入碳交易市场，公司绿色铝长期价值将逐步显现，国内电解铝产能逼近天花板，供需新格局下铝价预期上行。考虑到25年氧化铝价格大幅回落，公司全资氧化铝子公司盈利下降，而电解铝板块少数股东收益提升，板块间利润分配或导致归母净利润较原预期存在差异，因此我们下调25年盈利预测，维持26/27年盈利预测基本不变，预计25/26/27年归母净利润为63.4/77.5/85.3亿元（原预测为66.8/77.5/85.3亿元），对应PE为13/11/10，维持“增持”评级。
　　风险提示：电解铝下游需求不及预期；原材料成本大幅波动；海外电解铝投产超预期