公司公布2025全年业绩，2025公司实现营收892亿元，同比+14.6%，归母净利润135亿元，同比+22%，扣非净利润128亿元，同比+20%。公司4Q25营收228亿，环比基本持平，归母净利15.8亿，环比-62%。公司全年归母净利润低于此前wind一致预期7%，利润下滑主要系储能上游原材料价格上涨导致毛利率下滑，公司4Q25整体毛利率23%，环比-13pct，其中我们估算储能业务毛利率24-25%，环比下滑约15pct。此外，2025年公司各项费率有所上升，2025年公司销售/管理/研发费率5.4%/1.9%/4.7%，同比+0.6/0.4/0.6pct。我们认为伴随上游原材料价格逐步向下游传导，公司储能毛利率有望修复，此外全球传统能源价格上涨背景下，新能源+储能有望加速平价，需求仍有进一步提升空间。给予公司2026EPE23.7x，目标价196.2元/股，维持“买入”评级。
　　储能+出海作为二次增长曲线，上游涨价有望逐步向下传导
　　根据公司年报，2025年公司光伏逆变器业务营收311亿元，同比+7%；出货量143GW，同比基本持平，逆变器业务毛利率34.7%，同比+4pct。储能业务实现营收373亿，同比+49%；出货量43GWh，同比+54%，储能业务毛利率36.5%，同比基本持平。根据公司业绩会披露，储能出货结构中海外占比80%以上（海外出货36GWhv.s.国内7GWh），2025年毛利率同比持平主要系海外高毛利出货占比提升与上游碳酸锂成本上涨的综合影响。根据公司指引，2026年公司储能出货仍有望维持40-50%同比增长（达到60GWh+），且伴随上游原材料锁价+下游客户成本传导毛利率或有望修复。
　　中东冲突长期化带动全球传统能源价格上涨，我们认为全球新能源+储能有望加速平价，尤其是东南亚、东亚日韩等缺油缺电地区或进一步加速新能源+储能部署。我们测算在本轮冲突中亚太LNG价格高点22.35美元/MMBtu，日本/韩国光储已实现对气电成本平价（详见我们于2026年3月24日发布的《中东冲突系列报告（一）：新能源平价提前，转型即安全》）。
　　公司本质是电力电子龙头，AIDC业务布局有望打开业务增长上限
　　公司主业逆变器、储能与AIDC柜内外电源底层技术同源。根据公司业绩会，目前国际头部云厂商、国内互联网厂商陆续开展SST相关产品架构定义验证，公司预计2026下半年SST产品落地，2027下半年实现规模化交付。此外，公司也表示将进一步推进800VHVDC相关研发，在未来或实现AIDC电源+AIDC储能的协同解决方案。公司持续深耕研发，2025年研发费用41.8亿元，同比+10亿元，截至2025年底公司研发人员占比超过40%。此外，公司2025年给予员工近10亿元激励基金计划，进一步完善人才激励机制。
　　盈利预测与估值
　　我们下修2026-27年归母净利润至172/210亿元（前值：192/224亿元，主要系下调储能业务毛利率并上调费率），并新增2028年归母净利润预测至237亿元，同比+28%/22%/13%，对应2026-28年EPS为8.28/10.13/11.42元。可比公司2026E平均PE26.32x，考虑公司下游成本传导的不确定性，给予90%估值折价，给予公司2026EPE23.7x（前值：21.45x），目标价196.2元/股（前值198.6元/股），维持“买入”评级。
　　风险提示：储能需求不及预期、政策不确定性、上游原材料成本上涨。

　　投资要点
　　事件：公司25年营收891.8亿元，同比+14.5%，归母净利润134.6亿元，同比+22%，扣非净利润128.3亿元，同比+20%,毛利率31.8%，同比+1.9pct，归母净利率15.1%，同比+0.9pct；其中25年Q4营收227.8亿元，同环比-18.4％/-0.4％，归母净利润15.8亿元，同环比-54%/-61.9％，扣非净利润13.4亿元，同环比-59.5%/-66.3％，毛利率23%，同环比-4.5/-12.9pct，归母净利率6.9%，同环比-5.4/-11.2pct。
　　业务拆分：①25年光伏逆变器营收311.4亿元，同比+6.9%，毛利率34.7%，同比+3.8pct；出货143GW，同比略有下滑，25H1/2毛利率分别为35.7%/33.6%，基本保持平稳。②25年储能系统营收372.9亿元，同比+49.4%，毛利率36.5%，同比-0.2pct；25年出货43GWh同比+54%，Q4毛利率环比下降较多，主要系Q3确收较多高毛利储能项目致基数较高、Q4签单价格下降/汇率/碳酸锂涨价/关税等影响逐步体现。我们预计26年公司出货60GWh+增长50%+，欧洲/亚太增速达80~90%。碳酸锂涨价引起电芯价格上涨，公司亦积极向下顺价，同时选用大电芯实现降本，压力逐步释放。③25年新能源投资开发营收165.6亿元，同比-21.2%，毛利率14.5%，同比-4.9pct；25H1/2毛利率分别为18.1%/10.8%，下半年投资开发毛利率有所下降。
　　费用率保持平稳，谨慎原则计提较多资产减值损失：公司25年期间费用107.6亿元，同比+27.9%，费用率12.1%，同比+1.3pct，其中Q4期间费用29.4亿元，同环比+37.7%/+0.4%，费用率12.9%，同环比+5.2/+0.1pct；25年经营性净现金流169.2亿元，同比+40.2%，其中Q4经营性现金流70亿元，同环比-37.8%/+326%；25年资本开支29.9亿元，同比+7.2%，其中Q4资本开支9.3亿元，同环比+23.9%/+53.6%；25年末存货272.6亿元，较年初-6.1%。此外，25年公司计提资产减值损失13.8亿（同比+6亿），主要系越南电站及长期未开工电站减值、存货跌价准备，计提信用减值损失8亿（同比-2亿），主要系应收款减值。
　　发布员工持股计划、提振员工积极性：公司发布员工持股计划草案，募集资金规模不超过10亿元（25年报表已计提激励基金），存续期60个月。
　　盈利预测与投资评级：考虑公司25Q4毛利率承压，我们下调26~27年盈利预测，预计26~27年归母净利润分别为150/182亿元（前值172/193亿元），新增28年盈利预测，预计28年归母净利润228亿元，26~28年归母净利润同比+11.5%/+20.9%/+25.5%，对应PE为20.8/17.2/13.7x，考虑全球储能出货继续高增，AI储能及AIDC产品具备长期潜力，维持“买入”评级。
　　风险提示：竞争加剧，政策不及预期。

　　事件：2026年3月31日，公司发布2025年年报。2025年公司实现营业收入891.84亿元，同比+14.55%；实现归母净利润134.61亿元，同比+21.97%；实现扣非净利润128.29亿元，同比+19.98%。2025Q4公司实现营业收入227.82亿元，同比-18.37%，环比-0.38%；实现归母净利润15.8亿元，同比-54.02%，环比-61.90%；实现扣非净利润13.43亿元，同比-59.45%，环比-66.34%。
　　光伏逆变器业务稳定发展。2025年公司光伏逆变器发货量为143GW，同比下降2.72%，其中国内发货57GW，同比下降19%，主要因为国内家庭光伏市场萎缩，公司策略性放弃负毛利项目，海外发货86GW，同比提升12%；实现收入311.36亿元，同比提升6.90%；毛利率为34.66%，同比提升3.76pct，主要得益于新品推出、海外收入占比提高以及公司在全球领先的市场地位、优秀的品牌溢价能力。
　　储能系统业务延续高增。2025年公司储能系统发货量为43GWh，同比提升53.57%，其中国内发货7GWh，同比下降22%，主要因为国内储能毛利率较低，公司主动调整经营策略，海外发货36GWh，同比提升89%；实现收入372.87亿元，同比提升49.39%；毛利率为36.49%，同比下降0.20pct，盈利能力基本保持稳定，主要得益于全球市场需求强劲以及公司深耕储能市场形成的良好口碑和品牌形象。2026年，公司预期全球储能市场有较高增速，公司储能目标出货超60GWh，同比超40%。
　　新能源投资开发业务受行业政策影响下滑。2025年新能源投资开发业务实现收入165.59亿元，同比下降21.16%；毛利率为14.50%，同比下降4.90pct。受新能源市场化交易政策影响，行业进入调整周期，公司家庭光伏业务收入同比下降30%，利润由盈转亏。
　　布局AIDC电源业务打造新的增长曲线。公司布局AIDC电源业务，提供固态变压器SST及电源解决方案。公司AIDC事业部会在中压直连技术、高密度模块化电源技术、直流配电技术等方面进行重点研发投入和产品规划。目前公司已经与部分国际头部云服务厂家及国内头部互联网企业在开展产品架构的定义，目标是在2026年有产品落地和小规模交付，2027年开始批量交付。
　　投资建议：我们预计公司2026-2028年营收分别为1053.24、1312.31、1559.39亿元；归母净利润分别为161.66、200.55、234.68亿元；2026-2028年EPS分别为7.80、9.67、11.32元，以4月1日收盘价为基准，对应2026-2028年PE为17X、14X、12X，公司是光储龙头企业，储能业务有望继续高增，布局AIDC电源业务打造新的增长曲线，维持“推荐”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期，市场竞争加剧等。

　　事件：公司发布2025年年报。2025年公司实现营收891.84亿元，同比+14.55%，实现归母净利134.61亿元，同比+21.97%。其中25Q4实现营收227.82亿元，同比-18.37%，环比-0.38%，实现归母净利15.80亿元，同比-54.02%，环比-61.90%。
　　短期业绩承压，25Q4盈利能力有所下滑。由于Q3高毛利英国项目确认收入较多导致基数高，同时上半年碳酸锂价格涨幅传导不及时，叠加国内和美洲收入占比提升，年底集中结算售后成本、渠道返利及坏账计提，25Q4储能业务对整体盈利有一定影响，其中Q4储能业务毛利率24%左右，环比下降17pct。但2025年公司综合毛利率约31.83%，同比-1.89pct。
　　逆变器产品全球布局广泛，新品性能强劲。2025年公司加码布局欧洲、美洲、亚太、中东非、中国市场，已在海外建设了超20家分支机构，全球520家服务网点，产品远销全球100多个国家和地区，全球竞争力及影响力持续提升，2025年光伏逆变器全球发货量143GW。2025年公司发布全球首款功率达到400kW+的组串式逆变器SG465HX和全球首款分体式模块化逆变器1+X2.0，打造5A融合系统解决方案。
　　PowerTitan3.0储能新品亮相。2025年公司最新发布了全球最大容量
　　PowerTitan3.0交流智储平台，采用600Ah+叠片电芯、碳化硅PCS，搭载PowerBidder电力交易辅助决策软件、PowerDoctor电站智能运维平台，延续AC存储架构优势，plus版能量密度超500kWh/㎡。2025年公司储能系统全球发货43GWh。
　　投资建议：考虑到原材料储能电芯价格有所上扬，但远期公司AIDC新产品及配储业务持续拓展，调整公司盈利预测，预计26E-28E年归母净利润分别为162.96/210.52/248.26亿元，YoY+21.1%/+29.2%/+17.9%，对应EPS为7.86/10.15/11.97元。维持“买入”评级。
　　风险提示：光伏行业景气度不及预期，原材料价格波动，市场竞争加剧。

　　四季度业绩短期承压
　　阳光电源发布2025年年报，全年营业收入891.84亿元，同比增长14.55%；归母净利润134.61亿元，同比增长21.97%；扣除激励基金影响后的归属于上市公司股东的净利润143亿元，同比增长29.8%；公司全年经营活动现金流净额169.18亿元，同比增长40.18%，经营质量持续改善。公司第四季度营业收入227.82亿元，同比下降18.37%；四季度受低毛利新能源开发项目集中交付、碳酸锂涨价传导滞后、区域结构变化等因素影响，公司毛利率环比下滑；归母净利润15.80亿元，同比下降54.02%。考虑公司2025年四季度业绩承压，我们下调2026-2027年盈利预测，并新增2028年盈利预测，预测公司2026-2028年归母净利润为154.73/193.47/230.84亿元（原2026-2027年为200.75/222.46亿元），EPS为7.46/9.33/11.13元，对应当前股价PE为18.0/14.4/12.1倍，维持“买入”评级。
　　储能系统业务保持高增
　　储能系统业务方面，2025年实现营收372.87亿元，同比增长49.36%；毛利率36.49%，整体保持稳定；全年出货43GWh，同比增长54%，其中国内发货7GWh，因国内市场毛利偏低公司主动收缩；海外发货36GWh，同比增长90%，成为核心增长引擎；2026年全球储能市场预计保持30-50%高增速，公司储能出货有望超60GWh以上。光伏逆变器业务方面，2025年实现营收311.36亿元，同比增长6.90%；毛利率约34.66%，同比+3.76pct；全年出货143GW，同比略有下降。新能源投资开发业务2025年实现营收165.59亿元，同比下降21.16%，毛利率14.50%，同比-4.90pct，整体维持微利。
　　AIDC业务值得期待
　　公司在2025年开始布局AIDC电源业务，重点开发固态变压器SST及电源解决方案。当前已与国际头部云服务商、国内头部互联网企业开展产品架构的定义，目标在2026年实现产品落地与小批量交付，2027年进入批量供货阶段。公司依托电力电子技术积累、800V平台优势及全球化客户资源，在AIDC高速增长赛道具备较强的技术与客户转化潜力，预计2026年下半年逐步释放成果。
　　风险提示：储能系统产品毛利率下滑超预期；海外贸易政策变动影响公司出货。

　　事项：
　　公司发布2025年报。2025年，公司实现营业收入891.84亿元，同比增长14.55%；实现归母净利润134.61亿元，同比增长21.97%；经营活动产生的现金流量净额169.18亿元，同比增长40.18%。
　　平安观点：
　　全年营收和盈利增长强劲，海外储能业务占比提升。2025年，公司实现营收891.84亿元，同比增长14.55%。公司销售毛利率31.83%，较上年同期增长1.89pct。储能方面，2025年公司储能系统板块实现收入372.87亿元，同比增长49.39%，板块毛利率36.49%，同比减少0.2pct。公司储能业务结构有所调整，海外占比提升。2025年公司储能系统全球发货43GWh，其中海外发货36GWh，同比增加90%；国内发货7GWh，同比有所减少。光伏逆变器方面，2025年公司光伏逆变器板块实现收入311.36亿元，同比增长6.90%；板块毛利率34.66%，同比增加3.76pct，主要得益于新品推出、海外收入占比提高，以及公司品牌优势的综合体现。2025年，公司逆变器发货143GW，同比略有下降，主要系主动放弃国内家庭光伏市场负毛利项目；海外发货同比增长12%，略高于市场增速。
　　重视股东回报，提供丰厚分红。在股东回报方面，公司加大分红频次和力度，2025年内首次实施半年度分红，通过现金分红为股东带来回报。2025年，公司利润分配预案为：向全体股东每10股派发现金6.90元（含税），总计派发现金14.16亿元（含税）。加上半年度分红，2025年公司拟合计派发现金33.67元，占公司2025年合并报表归属于上市公司股东的净利润的25%。截至报告期末，公司通过深圳证券交易所交易系统以集中竞价交易方式累计回购股份约526万股，支付的资金总额约为人民币3亿元。
　　储能保持增长信心，AIDC有望提供新增长点。储能板块，公司预计2026年全球市场增速在30-50%，公司以全球市场增速的上沿为目标，力图发货量超过60GWh，同比增速近50%。AIDC板块，公司AIDC事业部聚焦中压直连、高密度模块化电源、直流配电等核心技术方向，持续投入研发并进行产品规划。公司重视行业快速发展趋势，产品规划力图覆盖多元化场景需求。在客户拓展方面，公司已与部分国际头部云服务商及国内领先互联网企业就产品架构定义展开合作，2026年内有望实现产品落地与小规模交付，并于2027年启动批量供货。公司在电力电子领域已有深厚的技术积累，积极发力800V技术。公司对固态变压器（SST）的研发、产品化及客户服务充满信心，投入力度较大，有望于2026年下半年取得阶段性成果。
　　投资建议：全球储能市场保持高成长性，公司盈利韧性优良。公司储能系统和光伏逆变器业务全球领先，品牌竞争力强，盈利能力优良。考虑到公司战略收缩部分毛利率较低的光储业务，以及原材料价格因素导致部分储能项目落地延迟，我们下调公司2026/2027年归母净利润预测至171.48/206.92亿元（前值为198.47/229.44亿元），新增2028年归母净利润预测250.66亿元，对应4月1日收盘价PE分别为16.3/13.5/11.1倍。我们认为，全球储能市场保持高成长性，公司盈利能力和品牌力出色，AIDC电源和配储有望形成新的增长点，未来盈利韧性优良，维持“推荐”评级。
　　风险提示：（1）储能市场需求增长不及预期的风险。中国、美国、欧洲是全球大储主要市场。如果并网排队和产业链限制等因素导致装机不及预期，或补贴政策发生变化，可能导致储能市场增长不及预期，影响公司储能系统相关业绩。（2）海外贸易政策相关风险。海外市场对我国新能源相关贸易政策存在不确定性，可能影响部分区域市场需求，进而影响全球光储市场总需求和竞争格局。（3）全球市场竞争加剧的风险。若后续光伏逆变器、储能赛道市场竞争加剧，出现价格战等情形，公司市场开拓和盈利等可能受到一定影响。

　　事件：10月29日，公司发布2025年三季报，2025年前三季度公司实现营业收入664.02亿元，同比增加32.95%；实现归母净利润118.81亿元，同比增长56.34%；对应25Q3实现营业收入228.69亿元，同比/环比+20.83%/-6.65%，实现归母净利润41.47亿元，同比/环比+57.04%/+6.1%，Q3单季度毛利率/净利率35.87%/18.03%，环比增长2.12/1.55个pct，业绩持续超预期。
　　逆变器表现稳健，海外市场带动毛利修复。得益于公司在全球的领先地位、优秀的品牌溢价能力、质量稳定可靠的产品与售后服务，前三季度公司光伏逆变器业务持续保持增长，收入同比增长约6%，板块毛利率相比去年同期继续回升，主要系海外渠道状态逐步恢复健康、各国市场需求活力涌现，公司逆变器海外发货占比回升至60%，预计本季度逆变器毛利率仍在维持在30-35%的水平区间，测算单瓦盈利约为0.02-0.025元，成为公司稳定的业绩基石。
　　拉货抢装动作活跃，支撑储能盈利稳定。2025年前三季度公司储能发货同比增长约70%，预计实现收入约288亿元，同比增长超100%，测算Q3单季度储能出货约为9-10GWh，对应出货均价、产品毛利率环比Q2在高位维持稳定，主要系海外高盈利市场受政策摇摆、装机周期等因素影响，客户要货诉求强烈，公司储能海外市场发货占比提升至83%，支撑板块盈利能力向好，测算Q3储能单位盈利仍在0.25元/Wh以上，对于完成全年40-50GWh发货目标的信心持续强化。
　　AIDC持续布局，积累深厚、有的放矢。结合当前Ai数据中心电源的发展趋势，得益于原先逆变器与储能的产业积累，公司在高压、固态变压器、电源架构等方面已有技术积累，目前优先突破一次电源，争取2026年实现产品的落地和小规模交付，并与国际头部云厂商、国内头部的互联网企业开展合作，有望成为公司新的增长曲线、打开成长天花板。
　　投资建议：考虑到海外高盈利市场的需求旺盛，上调公司盈利预测，预计公司2025-2027年实现营收分别为947.91亿元、1139.39亿元和1315.99亿元，实现归母净利润分别为146.9亿元、172.48亿元和187.28亿元，同比增长33.1%、17.4%、8.6%，对应EPS分别为7.09、8.32、9.03元，当前股价对应的PE倍数分别为28.3X、24.1X、22.2X，维持“增持”评级。
　　风险提示：项目进度不及预期；行业竞争加剧；下游需求不及预期；原材料价格波动风险等

　　事项：
　　公司发布2025年三季报。2025年前三季度，公司实现营收664.02亿元，同比增长32.95%；归母净利润118.81亿元，同比增长56.34%。
　　平安观点：
　　营收和盈利增长强劲，海外储能业务占比提升。2025年前三季度，公司实现营收664.02亿元，同比增长32.95%。前三季度，公司销售毛利率34.88%，较上年同期增长3.56pct。分业务板块来看，公司储能业务增长迅速，毛利率稳定；光伏逆变器营收同比略增，毛利率提升；新能源投资开发业务有所下降。储能方面，前三季度公司储能发货同比增长70%，与市场装机增速基本一致；储能发货结构显著变化，海外发货占比从去年同期的63%攀升到83%，海外占比提升，这也是储能毛利率保持稳定的主要原因。光伏逆变器方面，前三季度公司光伏逆变器收入同比增长约6%，毛利率同比有所提升，主要由于市场结构变化，国内发货占比从去年同期的48%下降到今年的40%；各细分市场毛利率保持基本稳定。新能源投资开发业务方面，前三季度板块收入113亿元，同比有所下降，主要由于136号文对家庭光伏业务产生一定影响。
　　经营现金流明显改善，回款能力优良。前三季度,公司经营活动现金流净额达99.14亿元，同比大幅增长1133.14%，反映销售回款能力强劲，经营质量持续优化。前三季度，公司销售商品、提供劳务收到的现金600.65亿元，同比增加143亿元（yoy+31%）；同时采购付款、人力成本和税费等现金支出有所增加，整体而言，经营活动现金流净额增加91亿元。公司现金流改善一方面由于海外营收占比增加，国内和海外的商业模式和交付条件有所差异，海外回款效率整体更高;另一方面，公司自身努力改善应收账款，通过加强客户信用管理、催收预警及优化合同条款，提升回款效率，应收账款周转速度加快。
　　AIDC前景广阔，公司技术积累深厚，2026年争取小规模交付。数据中心电源正在从原来UPS为主的交流供电系统，向800V直流供电系统演进。根据公司投资者关系活动记录表，公司在AIDC电源领域具有三方面技术优势：一是高压技术优势，公司逆变器、储能系统电压范围普遍在1500V，数据中心电源所需的800V是公司擅长的领域；二是固态变压器技术沉淀，公司已经在35KV固态变压器技术上预研10年左右，有深厚技术积累；三是绿电直供能力，公司可以提供绿电到高压直流到机柜到板上的整个电源架构，实现精准供电解决方案。公司表示，会努力与国际头部云厂商、国内头部的互联网企业开展合作，开展产品立项和开发，争取在2026年实现产品的落地和小规模的交付。
　　投资建议：全球大储市场高景气，公司盈利持续性优良。公司储能系统和光伏逆变器业务全球领先，市场竞争力强；公司第三季度业绩亮眼，盈利能力进一步提升，我们上调公司2025/2026/2027年归母净利润预测至158.58/198.47/229.44亿元（前值为147.96/167.44/188.74亿元），对应10月29日收盘价PE分别为25.0/20.0/17.3倍。我们认为，全球大储市场全面开花，AIDC电源和配储有望形成新的增长点，公司实力强劲，未来盈利持续性优良，维持“推荐”评级。
　　风险提示：（1）储能市场需求增长不及预期的风险。中国、美国、欧洲是全球大储主要市场。如果并网排队和产业链限制等因素导致装机不及预期，或补贴政策发生变化，可能导致储能市场增长不及预期，影响公司储能系统相关业绩。（2）海外贸易政策相关风险。海外市场对我国新能源相关贸易政策存在不确定性，可能影响部分区域市场需求，进而影响全球光储市场总需求和竞争格局。（3）全球市场竞争加剧的风险。若后续光伏逆变器、储能赛道市场竞争加剧，出现价格战等情形，公司市场开拓和盈利等可能受到一定影响。