斯达半导发布2025年报和2026年一季报，2025年实现营收40.12亿元（yoy+18.34%），归母净利4.05亿元（yoy-20.18%），低于我们此前预期的5.2亿元，主要系Q4以来新能源行业去库存、新项目降价和公司固定资产折旧所致。4Q25/1Q26公司实现营收10.23/8.64亿元（yoy+4.8/-6.00%），实现毛利率20.76/21.08%（yoy-10.45/-9.30pct），受上述因素影响，最终实现归母净利润0.23/0.27亿元（yoy-72.27/-74.32%）。公司目前自有产能逐步爬坡，充分打造“Fablite”战略，有望在行业下行阵痛后随着MCU、IPM、MOS、GAN/SIC等多品类导入与现有IGBT半导体业务深度协同融合，重回快速增长。目标价至115.68元，维持“买入”评级。

25年&1Q26：新能源去库存、固定资产折旧导致收入和盈利承压
分业务领域来看：2025年工业/新能源/家电领域收入增速同比-6.38/+27.05/+56.03%，占比分别为25.7/63.6/6.7%。（1）新能源汽车行业保持韧性，收入增长22.14%，公司6英寸SiC MOSFET产线快速爬坡并不断导入客户主驱控制系统；（2）受到储能强劲需求以及1H25光伏抢装拉动，新能源发电收入同比增长55.68%。2025年公司IGBT模块业务实现营收33.53亿元（yoy+7.69%），占总收入比同比下降8.26pct至83.57%，反应出SiC、IPM等多品类在快速上量。公司2025固定资产折旧/研发费用同比增长107/35.94%至4.34/4.82亿元，目前处于转型阵痛期。1Q26公司实现营收8.64亿元（yoy-6.0%），实现毛利率21.08%（yoy-9.30pct），主要系折旧进一步提升，且行业上游成本上涨但下游部分新项目降价导致。

2026：新品进入导入期，海外新能源周期有望驱动供需拐点提前
1）新产品：公司6英寸SiC MOSFET产线快速爬坡，GaN HEMT模块获得主驱电控平台定点。面向车载主电机控制器开发的PCB嵌入式功率模块、应用于主电机控制器的主频320MHz车规级MCU产品有望于2026年底小批量交付。目前面向AI服务器开发100V/650V GaN HEMT、25V-150V低压MOS、DrMOS等多种芯片，2）出海：公司车规级IGBT模块持续向欧洲一线品牌Tier1大批量交付，通过国内外Tier1配套海外多个国家和地区的OEM厂商；新一代构网型大型储能PCS的IGBT模块在全球储能头部企业测试。目前行业扩产意愿较弱，竞争格局逐步集中化，未来有望受益海外新能源渗透率提升推动周期回暖。

盈利预测与估值
考虑到目前国内新能源行业终端去库存节奏不确定性，我们下调公司26-27年收入并新增28预期至47.3/58.9/70.0亿元，（较26/27年前值52.3/64.0亿元下降9.5/7.9%）；同时考虑到公司处于向“Fablite”短期阵痛期以及终端价格压力，我们下调26/27并新增28年毛利率至23.9/24.7/25.5%，最终我们下调公司26-27年归母净利润并新增28年预期至3.7/5.7/7.8亿元（较26/27年前值7.0/9.1亿元下调47/38%）。考虑到公司向半IDM模式转型完毕，重资产投入属性下，我们采用PB估值法，针对26年30.52元BPS，给予3.8x 2026E PB（较wind一致预期可比公司平均的3.2x溢价20%），主要系看好公司Fablite模式下更好的盈利和更全的产品品类布局，目标价至115.68元（前值119.26元，基于26年41.0XPE），维持“买入”评级。

风险提示：行业竞争加剧，产品价格下行风险，新技术及产品研发不达预期。