公司25年收入/归母净利/扣非归母净利64.83/9.62/8.42亿元（yoy+6.2%/+289.6%/+280.5%），符合业绩预告预期。公司1Q26收入/归母净利/扣非归母净利16.72/2.47/2.41亿元（yoy-3.7%/-34.8%/-28.5%），主因公司为迎接器械及药品相关产品集采，主动控制发货及渠道库存，叠加公司可转债于1Q26到期赎回，其中超出面值和最后一期票面利息的溢价部分计入本期支出；若剔除此一次性影响，则1Q26扣非归母净利yoy-3.7%。考虑公司三大核心主业竞争力过硬，创新药及皮肤科等新兴业务有序推进，看好公司26年稳健发展。维持“买入”。
　　1Q26外因影响下毛利率同比略降，积极强化研发投入强度
　　公司1Q26毛利率为62.0%（yoy-2.0pct），主因相关产品集采等政策影响。公司1Q26销售/管理/研发费用率分别为14.7%/7.7%/14.4%，分别yoy-2.4/-0.3/+2.7pct，公司持续强化新品研发投入力度，在持续做深做广产品布局的同时，进一步筑高整体竞争力壁垒。
　　多元化布局获益初显，创新药及皮肤科业务已成为公司新增长极
　　1）器械：25年/1Q26收入32.54/8.44亿元（yoy-2.2%/-6.7%），其中结构性心脏病业务在多款新品放量下引领板块增长，25年/1Q26收入yoy+12.4%/+4.0%；看好板块收入26年重回稳健增长。2）药品：25年/1Q26收入21.65/5.67亿元（yoy+23.2%/-4.6%），公司积极推进创新药业务发展并于25年通过BD首次实现制剂（创新药）收入2.27亿元，看好板块26年在基础药品业务积极改善、创新药业务持续突破背景下实现向好发展。3）医疗服务及健康管理：25年/1Q26收入10.63/2.61亿元（yoy+4.4%/+9.8%），其中皮肤科产品分别贡献收入1.15/0.37亿元，已成为板块增长重要新动能；看好板块26年伴随皮肤科新品上市及放量实现较快发展。
　　创新药及消费医疗新品研发有序推进
　　1）创新药：截至年报披露日，公司控股子公司民为生物自研的MWX203注射液已完成血脂异常适应症临床I期，MWN105注射液、MWN109注射液、MWN109口服片均已进入肥胖适应症临床II期，MWX401注射液已收到NMPA的IND批件并开展临床I期；其中，MWN109注射液、MWN109口服片相关数据表现均优于目前在研和已上市同类药物的已公布同期数据；公司预计MWN109注射剂/MWN109口服片分别于4Q26/1Q27进入国内III期临床。2）消费医疗：继多款皮肤科产品25年内获批后，公司预计其注射用透明质酸钠复合溶液（含PDRN）、含聚左旋乳酸的交联透明质酸钠凝胶、射频治疗仪预计将于26年获批上市且注射用重组A型肉毒毒素将于2H26进入III期临床，看好公司皮肤科产品矩阵持续拓展并贡献业绩增量。
　　盈利预测与估值
　　考虑器械及药品相关集采对于公司收入增速的影响，我们预计26-28年归母净利为11.70/13.38/14.69亿元（相比26/27年前值调整-12%/-18%）。公司业务布局丰富且国内外销售渠道覆盖较为完善，给予26年36xPE估值（可比公司Wind一致预期均值32x），对应目标价22.84元（前值22.63元，对应25年40xPEvs可比公司均值37xPE）。
　　风险提示：产品销售不达预期，研发进度低于预期，产品招标降价。

　　创新业务板块产品获批及对外合作持续推进落地，神经调控+创新药+医美打造新增长极。近期，公司创新业务板块的主要变化有：1）神经调控：可充电植入式脑深部神经刺激器系统产品获NMPA批准；2）创新药：将MWN105注射液有偿许可给丹麦Sidera，获得首笔投资款及近期里程碑款合计3500万美元，后续根据临床开发和商业化销售金额，丹麦Sidera将向民为生物支付累计不超过10.1亿美元的里程碑款；3）医美：童颜针及透明质酸钠溶液相继获批，与美团达成战略合作，产品+渠道齐发力。
　　神经调控：底层技术领先且政策支持，DBS已获批有望贡献新业绩增量。
　　神经调控业务板块不受集采影响且技术壁垒高，可为下游重大临床疾病如帕金森病、癫痫、慢性疼痛等提供创新辅助治疗方案，国家也出台多项政策为脑机接口收费落地扫除障碍。公司自主研发的可充电植入式脑深部神经刺激器系统产品于近期获批，2026年有望贡献收入。此外，其它在研新品如植入式迷走神经刺激器（VNS）、植入式脊髓神经刺激器（SCS）、植入式骶神经刺激器（SNM）预计将分别于2026Q4、2027Q2、2027Q2获批。
　　创新药：聚焦心血管+内分泌+代谢等慢病领域，技术平台领先。公司控股的民为生物拥有GPCR激动剂筛选平台、超长效分子开发平台，专注于双靶或多靶的SiRNA类药物。目前民为生物各项研发进展顺利，MWN109注射液国内II期临床已完成入组，计划26Q2-Q3进入III期临床，澳洲I期临床已完成；口服MWN109片剂国内计划春节前完成Ⅱ期临床入组，澳洲Ⅰ期临床在进行中。
　　医美：产品矩阵与渠道拓展齐发力，处于快速放量期。1）产品矩阵储备丰富：已获批产品“童童颜针（聚酸酸部部充充剂）、注射透透明质酸钠溶液及注射透交联透明质酸钠凝胶快速上量，还有两款在研重磅产品PDRN童三文鱼针（注射透透明质酸钠复合溶液）和热玛吉（设备/耗材）准备上市，其中热玛吉已提交注册正在生产准备中，PDRN临床前动物实验已完成，数据正在汇总准备提交，预计2026Q1可以获证。2）KA直销+公立医院直销+线上平台销售+经销商代理多渠道发力，加速产品在终端客户的覆盖率。
　　盈利预测与投资建议：我们认为政策影响已逐步出清，新业务如医美处于快速放量期，创新业务是公司未来增长极。预计2025-2027年公司营收分别为66.35、74.52、84.78亿元，分别同比增长8.7%、12.3%、13.8%；归母净利润分别为11.15、13.94、16.82亿元，分别同比增长351.5%、25.0%、20.6%；对应PE分别为26X、21X、17X，维持童买入（评级。
　　风险提示：集采风险；新产品销售推广不及预期风险；市场竞争加剧风险。

　　业绩稳定，经营边际向好。公司25年前三季度实现收入49.4亿元（同比+3.2%），归母净利润9.8亿元（同比+22.4%）。单季来看，25Q3收入15.7亿元（环比-3.9%），归母净利润2.9亿元（环比-6.8%），业绩基本稳定。由于过往收购影响利润，经营性净现金流更能反应实际经营情况，25年前三季度为10.1亿元（同比+139.5%），Q3为3.8亿元（环比+73.1%），公司经营有望继续改善。
　　政策影响消化，传统业务触底。从25Q3收入按业务拆分看，心血管植介入收入5.5亿元，环比-10.5%，主要系公司主动进行渠道库存管理，以应对和准备冠脉植介入和封堵器等部分产品集采，长期来看公司作为头部企业将从集采中获益；制剂收入3.9亿元，环比-16.6%；外科麻醉和体外诊断收入分别为1.0亿元、0.6亿元，环比增速分别为-5.7%、-13.7%，环比降幅继续收窄。随着政策影响消化、新品获批和格局稳定，体外诊断业务基本见底，外科麻醉业务有望恢复增长。
　　童颜针首秀亮眼，医美新曲线放量在即。公司25Q3童颜针和美光针首次实现收入0.86亿元，按渠道拆分看，大部分收入来自经销商渠道，目前已覆盖1500-2000家中小型医美机构；20%收入来自KA直销渠道，目前已覆盖260家大型品牌连锁医美机构，有望加速上量。此外，PDRN“三文鱼针”有望于26Q1获证，热玛吉已提交注册，正在生产准备中。我们认为，随着童颜针销售下沉、渠道扩张（与美团合作）、两大重磅新品获批，医美新曲线有望于26年迎来全面放量。
　　有创脑机接口研发顺利推进，神经疾病领域市场空间巨大。首先，植入式脑深部神经刺激器（DBS）预计近期获批上市；此外，控股子公司乐普医电研发的基于上矢状窦的脑电采集系统已完成动物试验验证，并于近期在宣武医院成功实施首例植入，未来将持续深化脑电采集、神经刺激和智能算法深度融合，实现实时监测、动态刺激的闭环脑机接口产品，在帕金森等神经疾病个性化治疗领域市场潜力巨大。
　　根据公司2025年三季报，我们维持2025-2027年每股收益预测为0.54/0.69/0.85元，根据可比公司维持给予25年38倍PE，对应目标价20.52元，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　研发进度和新产品商业化不及预期；集采或市场竞争加剧冲击；大额计提减值等风险。

　　事件：公司发布2025年三季度报告，2025年1~9月实现营业收入49.39亿元（3.20%），归母净利润9.82亿元（22.35%），扣非净利润9.41亿元（28.18%），经营性现金流10.13亿元（139.37%）。2025Q3实现营业收入15.69亿元（11.97%），归母净利润2.91亿元（176.18%），扣非净利润2.79亿元（220.63%）。
　　器械业务整体保持稳健，药品业务走出政策影响。2025Q3公司收入同比双位数增长，利润端在低基数及新业务的驱动下实现高速增长。分板块来看：
　　1）医疗器械：2025Q1-3实现营业收入25.72亿元，同比微增0.33%，主要受到心血管植介入集采预期下的主动渠道库存管理应对、外科麻醉业务的注册证切换以及IVD业务的战略调整影响。从单季度来看，2025Q3公司心血管植介入、外科麻醉、体外诊断业务分别实现收入17.93亿元（7.45%）、3.36亿元（-20.08%）、2.28亿元（-17.38%）。
　　2）药品：2025Q1-3实现收入15.70亿元（6.37%）。制剂25Q3单季度实现同比53.08%的高速增长，已基本走出“四同政策”影响，业务企稳回升。子公司民为生物目前各项研发进展顺利，MWN109注射液国内II期临床已完成入组1个月，预计26Q2-Q3进入III期临床，澳洲I期临床已完成，当前正在寻找BD机会；MWN109片剂、MWN105及双靶点/多靶点SiRNA类药物研发进展均稳步推进。
　　医美第二曲线逐步兑现，神经调控纳入增长逻辑。2025Q3公司医疗服务及健康管理业务实现营业收入3.21亿元（28.27%），其中童颜针和水光针首次实现收入0.86亿元，医美业务放量速度超此前市场预期。公司热玛吉产品已提交注册正在生产准备中，PDRN临床前动物实验已完成，预计26Q1获证。随着更多产品陆续获证，公司医美业务矩阵逐步丰富，有望贡献更多业绩增量，进而成为公司业绩增长的核心驱动力。此外，公司预计植入式脑深部神经刺激器（DBS）近期获批上市，有望自2026年起贡献收入；植入式心脏收缩力调节器（CCM）预计2026Q1-Q2申报。神经调控业务板块或将为公司业绩增长提供新逻辑，减少集采政策对业务的影响。
　　投资建议：公司是国内平台型心血管龙头，技术创新推动产线不断丰富，目前基本走出集采影响，战略性布局消费医疗领域有望形成新增长极。基于药品业务调整逐步到位、创新产品及消费医疗管线陆续放量提升公司整体盈利能力，同时考虑到2025Q3主要业务经营质量顺利企稳回升，以及8月以来医美产品放量超预期、在研管线推进顺利，我们调整并预测公司2025-2027年归母净利润至12.00/15.43/19.50亿元，同比增长385.80%、28.65%、26.34%，EPS分别为0.64、0.82、1.04元，当前股价对应2025-2027年PE28/22/17倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：政策变化超预期的风险、商业化效果不及预期的风险、产品研发与上市进展不及预期的风险。

　　公司1-3Q25实现收入/归母净利/扣非归母净利49.39/9.82/9.41亿元（yoy+3.2%/+22.4%/+28.2%），其中3Q25实现收入/归母净利/扣非归母净利15.69/2.91/2.79亿元（yoy+12.0%/+176.2%/+220.6%），心血管植介入、制剂、消费医疗等关键业务积极向好背景下，公司业绩边际明显提速。考虑公司器械、药品、医疗服务及健康管理三大主业布局深厚，叠加医美等消费医疗产品日渐起势，看好公司中长期增长动能持续释放。维持“买入”。
　　毛利率稳中有升，现金流显著改善
　　公司1-3Q25毛利率为64.2%（yoy+1.4pct），我们推测主因产品收入结构优化。公司1-3Q25销售/管理/研发费用率分别为16.6%/9.6%/12.0%，分别yoy-3.7/-0.4/+0.4pct，公司在积极提升销售推广效率的同时持续强化研发投入力度，进一步筑高整体竞争力水平。公司1-3Q25经营性活动现金流量净额10.13亿元（yoy+139.4%），现金流水平明显改善。
　　三大业务持续向好，医美新品积极贡献业绩增量
　　1）器械：1-3Q25收入25.72亿元（yoy+0.3%），其中心血管植介入业务收入yoy+7.5%，公司结构性心脏病新品积极助力板块整体收入增长；看好板块25年收入稳健增长。2）药品：1-3Q25收入15.70亿元（yoy+6.4%），其中制剂业务收入yoy+14.3%；看好板块全年延续向好发展势头。3）医疗服务及健康管理：1-3Q25收入7.96亿元（yoy+6.8%），其中童颜针与水光针新品于3Q25首次实现收入8614万元，看好公司医美产品后续凭借成熟销售渠道持续放量。
　　强化创新药及消费医疗业务布局，积极打造业绩新看点
　　公司持续布局新兴业务领域，包括：1）创新药：截至3Q25，公司控股子公司民为生物自研的GLP-1/GIP/GCG受体三重激动剂MWN109和GLP-1/GIP/FGF21受体三重激动剂MWN105均已进入肥胖适应症临床二期并完成首例受试者给药，公司GLP-1新药研发稳步推进。2）消费医疗：继公司童颜针和水光针分别于6M25和7M25国内获批后，公司注射用重组A型肉毒毒素已于8M25获得NMPA药物临床试验批准，公司医美产品矩阵有望持续拓展；与此同时，公司于9M25与美团签署战略合作协议，对方将充分利用其线上、线下资源优势，深度助力公司医美产品的全链条营销；我们看好消费医疗业务积极成为公司业绩增长新曲线。
　　盈利预测与估值
　　我们维持盈利预测，预计25-27年归母净利为10.64/13.34/16.25亿元。公司业务布局持续拓展且国内外商业化能力不断提升，给予公司25年40xPE（可比公司Wind一致预期均值37x），维持目标价22.63元不变。
　　风险提示：产品销售不达预期，研发进度低于预期，产品招标降价。

　　业绩简评
　　2026年4月22日公司披露2025年年报及2026年一季报，公司2025年实现营收64.83亿元（同比+6.22%），归母净利润9.62亿元（同比+289.57%），经营性净现金流2.75亿元（同比+146.08%）；26Q1实现营收16.72亿元（同比-3.7%），归母净利润2.47亿元（同比-34.8%），主要因赎回可转债导致的财务费用大幅增加。公司转型战略成效初显，医美业务和创新药BD成为增长核心引擎。
　　经营分析
　　医美业务快速放量，打造自主定价新增长极。2025年公司三款医美产品获批上市，报告期内，皮肤科业务实现营业收入1.15亿元。其中童颜针上市以来已覆盖大多数大型品牌连锁医美机构，并与美团达成战略合作，渠道拓展顺利。当前在研管线储备丰富，产品矩阵持续完善，热玛吉已提交注册申报，注射用透明质酸钠复合溶液（PDRN）预计将于2026年获批上市。注射用重组A型肉毒毒素已完成II期临床，预计下半年启动III期临床，有望进一步丰富产品组合，打造公司自主定价的新增长极。
　　创新药研发提速，BD突破打开国际化空间。报告期内，公司创新药实现首次对外授权，将自主研发的MWN105注射液在大中华区外的权益有偿许可给丹麦Sidera公司，并已收到首笔3000万美元的投资款，确认为制剂收入2.27亿元。三靶点GLP-1类药物MWN109在减重领域持续突破，其注射液剂、口服片剂试验数据优于同类在研和已上市药物的同期数据。小核酸技术平台布局多款心血管疾病药物，其中MWX203II期临床正开展，MWX401已进入I期临床。
　　基础业务稳健运行，创新器械梯队成型。报告期内，医疗器械板块收入32.54亿元，同比微降2.18%。其中，冠脉植介入业务收入16.44亿元（同比+1.39%），结构性心脏病业务收入5.28亿元（同比+12.41%），在集采背景下展现出较强韧性。神经调控与脑机接口取得关键突破，报告期内公司获得植入式脑深部神经刺激器系统（DBS）注册证，并已完成首两例上市后临床植入，神经调控业务进入市场化阶段。同时，介入型多通道脑机接口产品已进入人体ITT临床研究阶段，抢占器械创新高地。
　　盈利预测、估值与评级
　　公司战略转型成效显著，医美、创新药等非集采业务已成为增长新引擎。基础业务在集采常态化背景下保持稳健，为创新转型提供坚实支撑。预计2026-2028年公司归母净利润分别为10.79/12.54/14.75亿元，同比+12.13%/+16.22%/+17.66%，对应PE为28/24/21倍，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　创新业务推广不达预期；行业竞争加剧；集采政策超预期风险。。
　　

　　投资逻辑
　　降维布局医美赛道，构建新增长极。公司作为心血管器械龙头，凭借严肃医疗1背景优势切入医美市场，产品布局覆盖童颜针、水光针、PDRN及热玛吉，短期快速增厚利润。渠道端复用冠脉支架“农村包围城市”策略，快速渗透中小机构，目前大型连锁医美机构覆盖率已超80%，后续将进一步下沉至二三线城市。
　　童颜针使用心脏支架同源材料，通过低价策略快速打开市场。110mg规格定价与新氧奇迹童颜3.0持平，上市后销售迅速起量，8月初发货至10月底含税收入已达1亿元，公司认为未来有望进入行业品牌前三。
　　PDRN（三文鱼针）预计最早于2026年第一季度在国内获批上市，有望成为国产PDRN注射首证。产品将切入当前国内PDRN“有需求、有原料产能、但无合规注射产品”的蓝海市场。
　　传统业务企稳，创新药械形成接力。25H1医疗器械板块收入占比52.7%，药品占比33.2%。医疗器械板块中结构性心脏病业务成为核心增长动力，25H1收入+32.06%，神经调控等新领域管线布局完善；药品板块在仿制药集采后，通过结构优化与零售转型，毛利率回升至62.75%。公司持续向创新药械转型，控股子公司民为生物专注GLP-1多靶点药物研发，为长期增长奠定基础。
　　盈利预测、估值和评级
　　公司传统业务趋稳，医美、神经调控、创新药构筑新增长极。我们预测2025/2026/2027年公司实现营业收入64.57亿/77.92亿/92.43亿元，同比+5.79%/+20.68%/+18.62%，归母净利润10.48亿/12.85亿/15.31亿元，同比+324.34%/+22.64%/+19.13%，对应EPS为0.57元/0.70元/0.83元。基于公司在心血管器械领域的龙头地位，短期医美板块开拓新增长曲线、快速增厚利润，药品业务从仿制药向创新药具备长期增长空间，给予公司2026年30倍估值，对应目标价21元，首次覆盖给予“增持”评级。
　　风险提示
　　可转债到期风险；获证进度不达预期风险；医用高值耗材、药品带量采购风险；存货偏高风险；资产减值风险；行业竞争加剧风险。

　　事件：乐普医疗发布2025年三季报。2025年前三季度，公司实现营业收入49.39亿元，同比增长3.20%；实现归母净利润9.82亿元，同比增长22.35%；实现扣非归母净利润9.41亿元，同比增长28.18%；实现经营现金流净额10.13亿元，同比增长139.37%。
　　公司主业逐步企稳。2025年前三季度营收拆分：医疗器械收入25.72亿元，同比增长0.33%，其中心血管植介入业务收入17.93亿元，同比增长7.45%，外科麻醉收入3.36亿元，同比下降20.08%，体外诊断收入2.28亿元，同比下降17.38%；药品收入15.70亿元，同比增长6.37%，其中原料药收入2.08亿元，同比下降26.89%，制剂收入13.62亿元，同比增长14.32%；医疗服务及健康管理收入7.96亿元，同比增长6.79%，其中合肥心血管医院收入1.26亿元，同比增长5.16%，乐普云智科技收入4.20亿元，同比增长7.27%。2025年Q3单季度，公司实现营业收入15.69亿元，同比增长11.97%，其中：心血管植介入业务收入5.55亿元，同比增长7.18%；外科麻醉收入9,511.05万元，同比下降37.38%；体外诊断收入6,469.71万元，同比下降17.45%；制剂销售稳步回升，实现收入3.87亿元，同比增长53.08%；医疗服务及健康管理收入3.21亿元，同比增长28.27%，其中童颜针与水光针首次实现收入8,613.67万元。公司2025年Q3单季度实现归母净利润2.91亿元，同比增长176.18%；实现扣非归母净利润2.79亿元，同比增长220.63%。
　　公司新业务多点开花。在创新医疗器械领域，2025年11月4日，公司公告，公司控股子公司乐普医电自主研发的可充电植入式脑深部神经刺激器系统获得NMPA注册批准，该产品的成功获批上市是公司在神经调控领域的重要成果，为帕金森病患者提供了新的治疗产品，有助于提升公司在医疗器械领域的综合竞争力。在创新药领域，2025年10月31日，公司公告，公司控股子公司民为生物，将具有自主知识产权的MWN105注射液（GLP-1/GIP/FGF21Fc融合蛋白）于大中华区以外的全球范围内开发和商业化的独家权利，授权给丹麦Sidera。本次交易的财务条款包括：（1）首笔投资款及近期里程碑款合计3,500万美元；（2）民为生物将获得丹麦Sidera公司9.99%的股权；（3）根据临床开发和商业化销售金额，丹麦Sidera将向民为生物支付累计不超过10.1亿美元的里程碑款；（4）民为生物有权按照实际年净销售额，向丹麦Sidera收取相应的分梯度的销售提成。本次交易有助于推动公司GLP-1多靶点药物的全球布局，通过BD合作拓展海外市场，公司将为全球患者提供新的治疗选择，同时进一步提升公司的品牌影响力和国际竞争力。在消费医疗领域，公司持续推进眼科、皮肤科的产品研发工作。公司自主研发的聚乳酸面部填充剂（PLLA，“童颜针”）、注射用透明质酸钠溶液（水光针）、注射用交联透明质酸钠凝胶相继获得NMPA的注册批准，目前已进入积极商业化推广阶段。此外，公司在研的注射用透明质酸钠复合溶液（PDRN，“三文鱼针”），PDRN临床前动物实验已完成，即将提交数据，热玛吉设备与耗材已经提交注册，注射用重组A型肉毒毒素获得药物临床试验批准。随着消费医疗领域重磅产品的陆续获批上市，公司的营收与盈利能力有望进一步增强。
　　盈利预测与评级：公司是心血管疾病领域全生命周期的整体解决方案提供商，主业涵盖医疗器械、药品、医疗服务及健康管理，公司坚持“创新、消费、国际化”的中长期战略，多轮驱动以实现业务长期稳健发展。当前，药械集采、药品价格治理等影响正在逐步出清，而公司在创新医疗器械、创新药与消费医疗等领域所构建的创新矩阵，已陆续进入兑现期，为公司的长期稳健发展提供新动能。我们预计，2025-2027年，公司归母净利润分别为10.87亿元、13.17亿元、15.95亿元，对应11月7日收盘价，PE分别为28.4、23.4、19.3倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：行业政策变动超预期，产品放量不及预期风险，行业竞争加剧风险，研发进展低于预期风险，商誉等减值风险等。

　　事件：
　　公司发布2025年三季报，25Q1-3实现营业收入49.39亿元（YoY+3.2%），归母净利润9.82亿元（YoY+22.35%），扣非净利润9.41亿元（YoY+28.18%）；25Q3实现营业收入15.69亿元（YoY+11.97%），归母净利润2.91亿元（YoY+176.18%），扣非净利润2.79亿元（YoY+220.63%）。
　　点评：
　　1.公司核心业务整体稳健，盈利水平稳步提升，现金流显著改善。25Q1-3，公司医疗器械板块营收25.7亿元（+0.33%），其中心血管植介入17.9亿元（+7.45%），保持稳健增长，外科麻醉和体外诊断业务受集采、竞争加剧等影响持续承压；药品板块营收15.7亿元（+6.37%），其中制剂业务渠道库存清理到位、逐步回升，实现营收13.6亿元（+14.32%）；医疗服务及健康管理业务营收7.96亿元（+6.79%），其中童颜针、水光针首次实现营收0.86亿元，驱动该板块Q3实现近30%增长。随着公司产品结构的稳步优化，毛利率回升至64.21%（+1.41pct），费用端推进提质增效，驱动净利率提升至20.17%（+3.8pct）。现金流方面，公司前三季度累计实现10.1亿元（+139%），随着Q4经营的稳步推进，全年有望达到14-15亿元。
　　2.医美新增长曲线加速爬坡，创新药、神经调控板块加速推进，看好创新+医美为公司持续贡献业绩增长点。1）医美板块，童颜针自8月初发货以来实现超预期放量、含税收入1亿元左右，与生物可吸收支架同源材料赋予其优异的临床表现，目前已覆盖80%以上的大型品牌连锁医美机构及其他中小型医美机构，总计1500-2000家，9月中下旬和美团签署合作，有望在Q4进一步放量；此外水光针也已经开始铺货，热玛吉已提交注册、开始生产准备，PDRN（三文鱼针）有望26Q1左右获批。2）创新药板块，各管线有序推进，其中MWN109的注射液国内Ⅱ期已完成入组、澳洲Ⅰ期临床已完成，口服剂国内Ⅰ期临床已接近完成、澳洲Ⅰ期持续推进，并开始积极寻找BD合作；MWN105正着手开展MASH和超重/肥胖的Ⅱ期临床；此外还在布局双靶或多靶的SiRNA类药物的临床前研发。3）神经调控/脑机接口板块，植入式脑深部神经刺激器（DBS）预计近期获批上市，明年有望开始贡献收入，植入式心脏收缩力调节器（CCM）将在明年上半年申报。
　　盈利预测：我们预计公司2025-2027年营收分别为66.18、73.63、83.47亿元，同比增速分别为8.44%、11.26%、13.35%，归母净利润分别为11.20、12.93、15.46亿元，同比增速分别为353.48%、15.43%、19.63%，对应当前股价PE分别为29、25、21倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：集采降价风险，研发上市进度不及预期，产品销量不及预期，行业政策变化，市场拓展不及预期等。