主要观点：
　　事件：公司发布2026年一季度报告
　　公司发布2026年一季报，第一季度实现营业收入45.26亿元，同比增长137.19%；归母净利润2.77亿元，同比增长150.25%；扣非净利润2.14亿元，同比增长221.45%。三元材料、磷酸铁锂、钴酸锂三大产品业务发展势头强劲，整体盈利水平稳中向上。
　　铁锂业务爆发增长，第二曲线成型
　　公司磷酸铁锂业务凭借高能效、抗过充性能及极简制造工艺优势，迅速成长为细分赛道领先企业。三代半产品稳定量产，四代半压实密度达2.68g/cm，五代超高压实产品突破2.75g/cm，月出货量近万吨。深度绑定中创新航、赣锋锂电、瑞浦兰钧、PowerCo等国内外头部客户，盈利持续向好，成功打造业绩第二增长曲线。攀枝花首期12万吨已投产，云南昆明首期15万吨项目筹备中，产能扩张有序推进。
　　固态材料率先突破，技术壁垒深厚
　　公司在固态电池材料领域布局前瞻，率先推出氯碘复合固态电解质，兼具高离子电导率与良好界面浸润性，显著降低界面压力，已在头部客户进入批量验证。硫化物电解质及配套硫化锂产品均有布局，开发出特有制备工艺并完善专利体系。
　　客户结构优质稳定，全球化布局提速
　　公司锂电正极产品大规模供应中日韩及欧美锂电巨头，国际客户占比行业领先。与LGES、SKon签订长期供货协议，配套大众、宝马等高端车企；国内批量导入比亚迪、亿纬锂能等主流厂商。钠电材料覆盖聚阴离子和层状氧化物路线，已批量应用于储能、启停等项目。芬兰基地一期6万吨高镍项目预计2026年下半年投产，将深度融入欧洲产业链，全球市占率提升路径清晰。
　　投资建议：
　　公司技术研发领先，固态进展顺利。我们预计公司26/27/28年归母净利润至8.56/11.99/15.90亿元，对应P/E为40x/28x/21x，维持“买入”评级。
　　风险提示：
　　新能源车需求不及预期；下游市场增速不及预期；原材料价格大幅上涨；行业竞争加剧；客户拓展不及预期等。

　　事件：2026年4月25日，公司发布2026年一季报。2026Q1公司实现营业收入45.26亿元，同比增长137.19%；归母净利润2.77亿元，同比增长150.25%；扣非归母净利润2.14亿元，同比增长221.45%。
　　多举措打造磷酸铁锂竞争优势。公司响应下游需求积极布局磷酸铁锂材料，三代及四代高压实产品出货量大幅提升、盈利向好，五代超高压实产品验证进展顺利并完成头部客户导入。公司深度绑定中创新航、赣锋锂电、瑞浦兰钧、PowerCo等国内外电池客户，磷酸铁锂材料销量实现快速增长，月出货量近万吨，实现盈利持续向好，成功打造了公司业绩第二增长曲线。此外，公司拟以自有或自筹资金14,500万元购买友山科技持有的友天科技51%股权和其持有的聚能新材49%股权。在完成该交易后，公司与云天化共同投资建设15万吨/年磷酸铁锂生产线项目、20万吨/年高性能磷酸铁电池新材料前驱体项目及配套中水环保项目和配套管道输送项目。本项目建成后有利于为公司高端产品研发及产业化提供资源支撑，为公司拓展动力及储能领域高端客户、抢占市场份额提供坚实的产能保障。
　　三元正极材料经营态势向好。2025年，公司中镍高电压、高镍、超高镍多元材料出货量同比大幅提升，多款产品成为行业标杆持续大批量供应全球一线品牌动力电池，配套进入大众、现代、戴姆勒、宝马等国际高端新能源车型。公司正在加快推进芬兰基地一期项目年产6万吨高镍多元材料产能建设，项目已于2025H1正式开工建设，预计2026H2部分产线建成投产，该项目将满足欧洲大客户本土化供应及产能配套需求。
　　固态电池产业化进展顺利。公司在全固态电池用多系列固态电解质和超高镍多元材料、超高容量富锂锰基材料方面深度布局。公司全固态电池用超高镍多元材料和超高容量富锂锰基材料已实现20吨级以上批量供货，固液电池专用中镍、高镍、镍锰酸锂等正极材料累计实现千吨级出货，相关产品导入多家头部固态电池客户，成功批量应用在高端电动汽车、具身智能及无人机、eVTOL等低空飞行器市场。
　　投资建议：我们预计公司2026-2028年营收分别为129.47、161.98、200.28亿元，对应增速分别为24.8%、25.1%、23.6%；归母净利润分别为9.62、13.36、17.74亿元，对应增速分别为52.2%、38.8%、32.9%，以4月29日收盘价为基准，对应2026-2028年PE为37X、26X、20X，公司是三元正极头部企业，横向拓展其他品类打造多元化竞争优势，维持“推荐”评级。
　　风险提示：原材料价格波动及下游需求不及预期风险，新技术产业化进展不及预期风险等。

　　投资要点
　　业绩超市场预期。公司26Q1营收45.3亿元，同环比+137.2％/+52.1％，归母净利2.8亿元，同环比+150.3%/+113.7％，扣非净利2.1亿元，同环比+221.4%/+89％，毛利率15.5%，同环比+4.5/+2.9pct，公司非经主要系政府补贴集中确认，此外公司Q1确认0.7亿+汇兑损失，若加回，业绩超市场预期。
　　三元：Q1出货同环比增长、单位盈利改善显著。出货端，我们预计26Q1三元正极材料出货2万吨，同环比翻倍，受益于抢出口+大客户放量，我们预计公司Q2出货环比持平微增，全年出货我们预计8万吨，同增60%。盈利端，我们测算26Q1单吨净利0.9万元/吨，主要由于国际客户占比我们预计提升至58%，随着26年LGES放量，国际客户占比保持增长态势，我们预计盈利水平可维持0.9-1万元/吨。
　　铁锂：铁锂出货高增、单位盈利进一步提升。出货端，我们预计26Q1铁锂正极出货2.6万吨，同增30%，环降10%，公司现有12万吨自有产能+5万吨代工厂产能，叠加攀枝花12万吨产能爬坡，我们预计26年铁锂出货15-18万吨，同比翻倍。盈利端，铁锂单吨净利稳步增长，Q1受益于库存收益及涨价，单吨净利我们预计0.3-0.4万元/吨，环比改善明显，全年铁锂单吨净利有望维持0.15-0.2万元/吨。
　　钴酸锂：受益于钴涨价，贡献稳定利润。出货端，我们预计26Q1钴酸锂出货0.08万吨，环比略降，26年目标出货0.5万吨+，同比进一步增长；盈利端，公司钴酸锂受益于钴涨价，单吨稳定1万+，我们预计26年可维持。
　　全固态电池专用正极材料率先出货、固态电解质进展领先。公司固态锂电材料持续放量，固态电解质方面，公司全方位布局硫化物、卤化物、氧化物等材料体系，成功开发出高离子电导率、具有良好界面浸润性的氯碘复合固态电解质等新型固态电解质产品，保持高离子电导率的同时显著降低界面压力，并具备规模化供应能力，产品已在头部客户进入批量验证。
　　资本开支大幅提升、存货较年初略增长。公司26Q1期间费用3.9亿元，同环比+184.7%/+58.6%，费用率8.7%，同环比+1.5/+0.4pct；26Q1经营性现金流1.8亿元，同环比-49.9%/-56.9%；26Q1资本开支8亿元，同环比+652.4%/-2.2%；26Q1末存货37亿元，较年初增长27.2%。
　　盈利预测与投资评级：由于公司业绩超市场预期，三元、铁锂出货及盈利增长，叠加固态锂电材料持续放量，我们预计26-28年归母净利11.3/14.5/17.5亿元（原预期10.5/13.6/16.2亿元），同比+79%/+27%/+21%，对应PE为29x/23x/19x，维持“买入”评级。
　　风险提示：产能释放不及预期，需求不及预期。

　　事件：26Q1公司实现营收45.26亿元，同/环比137%/52.1%；归母净利2.77亿元，同/环比150.3%/113.1%；扣非净利2.14亿元，同/环比221.5%/64.6%；毛利率15.46%，同/环比4.53/2.85pcts；净利率6.63%，同/环比0.32/1.76pcts。业绩符合预期。
　　三元边际向好，铁锂盈利显著改善。受抢出口效应影响，行业26Q1三元材料出货22万吨，同比30%，扣除春节影响淡季不淡；我们预计公司三元材料出货量超2万吨，同比近翻倍增长领先行业，海外拉动效应显著，盈利优势显现。铁锂方面我们预计26Q1出货2.6万吨左右，同比8%，加工费涨价带动整体毛利率大幅提升。我们认为三元基本筑底，海外电动化势头加速或使26年向上可期；随攀枝花、云南及海外产能建设推进，铁锂规模化效应持续提升盈利；涨价背景下公司26年收入规模有望大幅提升。
　　汇兑损失提高费用率。受汇率上升影响公司汇兑损失增加，26Q1财务费用率同/环比2.3/1.2pcts；同步降费使期间费用率同比1.45pcts。扣除少数股东损益2千多万后归母净利增速仍高于营收，净利率同比小幅提升。
　　海外优势逐步体现，新材料业务可期。25年公司与LG、SK签署超20万吨三元材料战略供货协议，产品进入大众、现代、宝马等海外高端供应链；芬兰一期6万吨高端高镍三元产能26H2投产，订单覆盖率高。铁锂通过一烧工艺降本，四代出货稳步提升，五代完成头部客户导入工作。公司全面发力新材料业务：钠电层氧、聚阴离子路线成熟，下游反馈领先静待放量；固态高镍三元材料、氧化物&硫化物&复合固态电解质进度领先，部分有望实现百吨级出货。
　　投资建议：我们预计公司2026/2027/2028年营收211亿元/312亿元/388亿元，归母净利10.5亿元/13.9亿元/16.7亿元，EPS为1.92元/2.55元/3.08元，对应PE为31倍/24倍/20倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：行业需求不及预期的风险；全球贸易政策持续恶化的风险等。

　　事件：公司发布2025年年度报告。2025年公司实现营收103.74亿元，同比+36.63%；归母净利润6.32亿元，同比+34.02%；归母扣非净利润5.00亿元，同比+83.48%。分季度看，25Q4公司实现营收29.75亿元，同环比+43.87%/+0.28%，实现归母净利润1.30亿元，同环比+1616.06%/-32.41%，实现扣非归母净利润1.13亿元，同比扭亏为盈，环比-16.70%，25Q4公司销售毛利率12.61%，同环比+2.25/+0.56pcts，销售净利率4.63%，同环比+2.93/-2.14pcts。
　　三大材料支撑公司业绩增长。25年公司锂电材料业务实现营收102.04亿元，同比+37.12%，产品销量14.89万吨，同比+47.87%。三元正极方面，公司高镍、超高镍、中镍高电压多元材料出货量稳步提升，产品进入行业一线动力电池供应链当中，不断巩固市场龙头地位；铁锂方面，攀枝花基地首期项目年产12万吨磷酸（锰）铁锂材料主体产线已建成投产，未来公司铁锂业务有望快速增长；钴酸锂方面，公司高倍率、高电压产品销量同比实现大幅增长，高容量高电压钴酸锂产品在数码类高端产品和头部锂电厂商实现批量供货。
　　前瞻性布局固态电池材料。公司全固态用高镍多原材料可满足超过400Wh/kg电池能量密度需求，全固态用超高容量富锂锰基材料可满足500Wh/kg电池需求。固态电解质方面，公司全方位布局硫化物、卤化物、氧化物等材料体系，成功开发出高离子电导率、具有良好界面浸润性的氯碘复合固态电解质等新型固态电解质产品，保持高离子电导率的同时显著降低界面压力，并具备规模化供应能力，产品已在头部客户进入批量验证。
　　投资建议：我们预计公司26-28年分别实现归母净利润11.05/14.28/17.81亿元，同比+74.7%/+29.2%/+24.8%，对应EPS为2.03/2.62/3.27元，维持公司“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格波动；行业竞争加剧；下游需求不及预期。

　　公司发布一季报，26Q1收入45.26亿元，同/环比+137.2%/+52.1%，26Q1归母净利润2.77亿元，同/环比+150.3%/+113.7%，扣非2.14亿元，同/环比+221.4%/+89.0%，归母净利同比高增主要系三元材料抢出口+铁锂产能快速释放。公司未来海外三元订单有望持续攀升，铁锂有望逐步增厚盈利，固态电池材料等多种新技术进展积极，我们维持“增持”评级。
　　26Q1三元抢出口刺激需求，铁锂盈利能力提升显著
　　我们推测公司Q1三元出货量约2万吨，单吨净利超0.9万元，出货量与单吨净利均环比提升，主要系4月1日起三元材料出口退税退坡导致Q1抢出口+海外占比提升；铁锂出货2.6万吨，单吨净利约4000元，盈利能力环比显著提升，主要系加工费提涨及碳酸锂涨价贡献库存收益，钴酸锂贡献利润约0.3亿。26Q1毛利率/净利率达15.46%/6.63%，环比+2.85/+2.00pct，期间费用率达8.70%，环比+0.35pct，其中销售/管理/研发/财务分别+0.24/-2.03/+0.98/+1.17pct，费用管控整体稳定。
　　三元正极：技术优势领先，积极布局出海
　　公司中镍高电压、高镍、超高镍多元材料技术优势领先，多款产品成为行业标杆持续大批量供应全球一线品牌动力电池，配套进入大众、现代、戴姆勒、宝马等国际高端新能源车型，技术优势和市场地位进一步加强。公司与LGES、SKon等国际客户签订的长期供货协议订单陆续释放，国际客户销量有望继续提升。此外，公司正在加快推进芬兰基地一期项目年产6万吨高镍多元材料产能建设，公司预计26年下半年部分产线建成投产，持续加强公司的国际业务优势。
　　磷酸铁锂：抓住机遇快速增长，高压实技术持续推进
　　公司抓住磷酸铁锂需求快速增长机遇，深度绑定中创新航、赣锋锂电、瑞浦兰钧、PowerCo等国内外电池客户，出货量有望快速增长。公司持续加快高压实产品开发，压实密度2.58g/cm3的三代半产品已稳定量产供货，压实密度2.68g/cm3的四代半产品出货量不断提升，第五代超高压实密度磷酸铁锂已完成头部客户导入。公司快速成长为磷酸铁锂材料细分赛道的领先企业，我们看好公司铁锂业务持续贡献业绩增量。
　　卡位固态电池等新技术，技术驱动未来增长
　　公司加速推进新技术材料的研发及产业化：1）截至26年4月，公司全固态电池用超高镍多元材料和超高容量富锂锰基材料实现20吨级以上批量供货；2）固液电池专用中镍、高镍、镍锰酸锂等正极材料累计实现千吨级出货；3）钠电正极材料方面，层状氧化物类材料出货量持续提升，已批量应用于下游客户圆柱启停、方形储能、小动力等项目，聚阴离子类材料凭借优异性能在储能领域多家客户进行试产。
　　维持“增持”评级
　　考虑到三元材料出口退税的价格传导顺利，我们上修三元材料价格及毛利率假设，考虑到铁锂加工费提涨及碳酸锂库存收益贡献，我们上修铁锂价格及毛利率假设，预计26-28年归母净利12.26/14.54/16.83亿元（前值9.90/12.45/15.22亿元，上修24%/17%/11%），参考可比公司26年Wind一致预期下平均PE35倍（前值29倍），给予公司26年目标PE35倍（前值30倍），对应目标价78.75元（前值54.60元），维持“增持”评级。
　　风险提示：新能源车销量不及预期；客户开拓不及预期；行业竞争加剧。

　　深耕锂电正极材料多年，已成为全球领先的正极材料平台型公司
　　公司是矿冶科技集团控股公司，长期深耕锂电正极材料领域，经过多年研发技术积累和产业化拓展，目前已经成为全球领先的锂离子电池正极材料平台型企业。公司成立之初凭借钴酸锂产品成功切入全球锂电供应链，建立海外客户基础，随后前瞻性布局三元材料，逐步建立高镍三元材料产业化优势，充分受益全球动力电池的爆发增长。近年来公司加快磷酸铁锂产能布局，投资建设攀枝花基地与昆明基地，将有望持续受益于全球储能行业的高速增长。目前已成为产品线覆盖钴酸锂、三元材料、磷酸铁锂、固态电池材料的锂电正极材料优质平台型公司。
　　全球动力电池行业持续增长，海外布局增强公司盈利能力
　　受到相关政策退坡、高基数等因素影响，近期国内新能源汽车增速中枢虽然有所下移，但单车带电量增长明显，同时新能源重卡、专用车等商用车电动化率的持续提高，支撑国内动力电池需求保持稳定增长。海外方面，新能源汽车渗透率提升仍有很大空间，叠加具有较强产品竞争力的国产新能源汽车出海，以及地缘冲突带来的能源价格上涨因素，海外新能源汽车市场有望保持快速增长。公司长期践行全球化战略，海外客户优势明显，降低了单一国家地区市场带来的风险，也提升了公司的盈利水平，公司将持续受益于全球动力电池行业增长。
　　全球储能行业蓬勃发展，磷酸铁锂业务放量带动公司业绩增长
　　近年来，全球能源结构加速向清洁能源转型，风光发电的随机性、间歇性和不可预测性给电力系统带来了新的挑战，从而刺激全球储能装机持续增长。目前储能行业需求呈现全球需求共振的态势，国内容量电价等支持政策逐步落地，大储项目盈利性提升明显，带动大储装机爆发增长。欧洲户储逐渐摆脱库存周期的不利影响，多国政府为应对电网冲击，积极鼓励大储项目装机。美国储能装机虽受政策影响较大，但AI算力投资激增带来的配储需求持续释放，成为储能行业增长的新动力。公司2022年开始布局磷酸铁锂业务，经过多年发展，已建成攀枝花基地，产能持续释放，加上昆明基地的投资建设，未来几年公司磷酸铁锂材料出货量有望快速增长，充分受益储能行业景气上行。
　　持续加码固态锂电池材料布局，新兴领域需求激活公司业务新增长点
　　半固态电池已进入量产加速期，动力与储能应用持续落地。近年以来，多款搭载半固态电池的新能源车发布，国内采用半固态电池的储能项目落地逐渐增多。国内电池厂商已实现GWh级半固态电池出货，未来半固态电池成本将逐渐向液态电池水平靠近，将推动半固态/固态电池的普及速度。此外，以机器人、无人机、商业航天为代表的新兴行业有望成为固态电池的重要应用场景。经过多年积累，公司目前在固态电池材料方面的先发优势明显，构建了正极材电解质材料的系统化产品布局，拓宽固态材料护城河，未来将有望成为公司业绩新的增长点。
　　盈利预测、估值与评级
　　公司是全球优质锂电正极材料平台型公司，受益全球锂电行业持续景气。我们预计公司2026至2028年分别实现营业收入165.1亿元、198.2亿元、261.3亿元，同比增速分别约为59.2%、20.0%、31.8%，分别实现归母净利润9.7亿元、13.4亿元、16.4亿元，同比增速分别约为52.7%、38.9%、21.9%，对应目前市值PE分别为33X、24X、20X，首次覆盖给予“推荐”评级。
　　风险提示：（1）全球锂电池行业增长不及预期，公司下游的锂电池行业，主要受新能源汽车、储能、电子行业影响，若下游行业需求增长不及预期，将影响公司业绩；（2）技术迭代风险：锂电行业技术迭代较快，材料体系存在不同竞争路线，若行业主流技术路线出现迭代，将对现有产品构成较大风险；（3）政策风险：各国新能源、储能政策将显著影响当地新能源汽车、储能行业增长；（4）竞争加剧致产品价格超预期下跌的风险；（5）原材料价格波动超预期：产品直接材料占比较大，原材料价格波动将对产品毛利率产生影响；（6）全球贸易争端的风险；（7）汇率波动风险：公司海外收入占比较高，汇率的大幅波动将对公司报表端业绩产生影响。

　　公司发布2025年年报，全年实现盈利6.32亿元，同比增长34.02%。公司锂电材料销量实现同比大幅增长，新型电池材料有望放量。维持增持评级。
　　支撑评级的要点
　　2025年盈利同比增长34.02%：公司发布2025年年报，全年实现营收103.74亿元，同比增长36.63%，实现盈利6.32亿元，同比增长34.02%，扣非归母净利润5.00亿元，同比增长83.48%。其中，2025Q4实现盈利1.30亿元，同比增长1616.05%，环比下降32.41%，扣非归母净利润1.13亿元，同比增长331.40%，环比下降16.70%。
　　锂电材料销量大幅提升，磷酸铁锂盈利增长显著：受益于新能源汽车及储能市场需求的持续拉动，公司锂电材料销量保持较快增长。2025年，公司实现锂电材料营收102.04亿元，同比增长37.12%，实现销量14.89万吨，同比增长47.87%。分材料种类来看，多元材料实现营收62.12亿元，同比增长20.66%，毛利率14.12%，同比下降2.04个百分点；钴酸锂实现营收10.44亿元，同比增长121.35%，毛利率20.19%，同比提升10.41个百分点；磷酸（锰）铁锂、钠电材料实现营收28.38亿元，同比增长61.77%，毛利率6.08%，同比提升5.56个百分点。
　　新型正极材料竞争力加强，固态电解质批量验证：公司围绕锂电池正极材料逐步形成完整的产品布局。磷酸铁锂五代超高压实产品验证进展顺利并完成头部客户导入，高镍和超高镍多元材料已成功导入全球高端电池厂商供应链并持续稳定放量。固态电解质方面，公司已具备规模化供应能力，产品已在头部客户进入批量验证。
　　估值
　　结合公司年报业绩与新型材料布局情况，我们将公司2026-2028年预测每股收益调整至1.91/2.39/2.87元（原预测2026-2028年摊薄每股收益为1.77/2.21/-元），对应市盈率29.8/23.9/19.9倍；维持增持评级。
　　评级面临的主要风险
　　产业链需求不达预期；原材料价格出现不利波动；新能源汽车产业政策不达预期；新能源汽车产品力不达预期

Easpring Material Technology(Easpring)has reported 2025 revenue of RMB10.37bn(+36.6%YoY),an attributable NP of RMB632mn(+34.0%YoY),and arecurring NP of RMB500mn(+83.5%YoY).The attributable NP was in line with its previous guidance of RMB600-650mn but below our estimate of RMB894mn,mainly due to slower shipments to key overseas customers in 4Q25.We think that overseas ternary orders should continue rising,while LFP should contribute to profitability going forward.New technologies such as solid-state battery materials are progressing well.Maintain OVERWEIGHT.
4Q25 capacity utilization rate uptick drove up NPM
Easpring reported 4Q25 revenue of RMB2.98bn(+43.9%YoY/+0.3%QoQ),an attributable NP of RMB130mn(+1,616.1%YoY/-32.4%QoQ),and arecurring NP of RMB113mn(+331.4%YoY/-16.7%QoQ).The QoQ decline in attributable NP was mainly due to slower shipments to key customers.We estimate ternary shipments of 15kt in 4Q25 with anet profit per tonne close to RMB7k/t,and expect both volume and profitability to improve QoQ in 1Q26 as exports accelerate.LFP shipments were 25kt with anet profit per tonne of about RMB800/t,and we expect profitability to rise further as new LFP production lines ramp up.
Ternary:shipment guidance sustaining high growth
According to its earnings call,Easpring’s ternary cathode shipments exceeded 55kt in 2025(+40%YoY),with overseas business accounting for 58%of the total.The company guides for 40-50%shipment growth in 2026 as domestic and overseas businesses expand,with the overseas proportion likely in our view to rise further.The ternary cathode business maintains its leading position in high-nickel and ultra-high-nickel products,with ultra-high-nickel 9-series multi-element materials adopted by top cylindrical battery producers such as EVE Energy.The company expects phase-I of the Finland project(60ktpa)to be partially completed and operational in 2H26,which we think could help the company better serve overseas markets.
Maintain OVERWEIGHT
Considering the impact of export tax rebate reductions on ternary material profitability,we lower our profitability assumptions for ternary materials in 2026–2027 and forecast attributable NP for 2026/2027 at RMB990/1,245mn(down 21/14%vs our prior estimates of RMB1,249/1,441mn),while introducing our 2028 attributable NP forecast of RMB1,522mn.Considering the company’s continued expansion of overseas ternary customers and proactive forward-looking layout in solid-state batteries,we assign a30x 2026E target PE(prior 33x),above its peers’average of 29x on Wind consensus(previous:26x).Our revised target price is RMB54.60(previous:RMB75.57).Maintain OVERWEIGHT.

　　公司发布年报，25年收入103.74亿元，同比+36.6%，归母净利6.32亿元，同比+34.0%，扣非净利5.00亿元，同比+83.5%，归母净利符合此前业绩预告的6~6.5亿，低于我们此前8.94亿的预期，主要系Q4海外大客户提货节奏放缓。公司未来海外三元订单有望持续攀升，铁锂有望逐步增厚盈利，固态电池材料等多种新技术进展积极，我们维持“增持”评级。
　　25Q4产能利用率提升带动净利率提升
　　25Q4收入29.75亿元，同/环比+43.9%/+0.3%，归母净利1.30亿元，同/环比+1616.1%/-32.4%，扣非净利1.13亿元，同/环比+331.4%/-16.7%，归母净利环比下滑主要系大客户提货节奏放缓；我们推测公司Q4三元出货量1.5万吨，单吨净利接近0.7万元，后续随着Q1抢出口，三元或实现量利环比增长；铁锂出货2.5万吨，单吨净利约800元，随着后续铁锂产线爬坡，盈利能力有望进一步上升。
　　三元正极：出货指引保持高增，高镍领域持续领跑
　　根据公司业绩会，公司25年三元正极出货超5.5万吨，同比+40%，海外业务占比达58%，公司指引随海内外业务扩张，26年出货量可保持40%-50%增长，海外占比有望进一步提升。公司三元正极业务在高镍和超高镍上持续领跑行业，超高镍9系多元材料导入亿纬锂能等头部圆柱厂商。公司芬兰一期6万吨预计于26年下半年部分建成投产，有望协助公司辐射海外市场。
　　磷酸铁锂：产能释放贡献增量，高压实技术持续推进
　　根据公司业绩会，公司25年磷酸铁锂出货超9万吨，同增超60%，公司指引26年铁锂出货量维持高增。公司持续加快高压实产品开发，压实密度2.58g/cm3的三代半产品已稳定量产供货，压实密度2.68g/cm3的四代半产品出货量不断提升，第五代超高压实密度磷酸铁锂产品验证进展顺利并完成头部客户导入。我们看好公司铁锂快速出货高增贡献业绩增量，高压实产品享受更高的产品溢价，带动公司铁锂业务盈利提升。
　　新技术布局卡位优异，高附加值产品有望陆续放量
　　公司加速推进新技术材料的研发及产业化：1）截至26年3月，公司全固态电池用超高镍多元材料和超高容量富锂锰基材料实现20吨级以上批量供货，多款固态电解质已在头部客户进入批量验证；2）固液电池专用中镍、高镍、镍锰酸锂、LFP等正极材料累计实现千吨级出货；3）富锂锰基材料目前已实现小批量出货；4）钠电正极材料方面，层状氧化物类材料出货量持续提升，已批量应用于下游客户圆柱启停、方形储能、小动力等项目，聚阴离子类材料凭借优异性能在储能领域多家客户进行试产。
　　维持“增持”评级
　　考虑到出口退税退坡影响三元材料盈利能力，我们下修26-27年三元材料盈利能力假设，预计26-27年归母净利9.90/12.45亿元（前值12.49/14.41亿元，调整-21%/-14%），新增28年归母净利预测15.22亿元。参考可比公司26年Wind一致预期下平均PE29倍（前值26倍），考虑到公司三元海外客户持续拓展，固态积极前瞻布局，我们给予公司26年目标PE30倍（前值33倍），对应目标价54.60元（前值75.57元），维持“增持”评级。
　　风险提示：新能源车销量不及预期；客户开拓不及预期；行业竞争加剧。