事件：
　　公司26Q1实现营收8.26亿元，同比+0.55%；实现归母净利润1.08亿元，同比-7.08%；扣非归母净利润0.95亿元，同比+2.15%。若剔除一季度税收政策影响，同口径下，扣非归母净利润同比增幅超30%，主业保持高增速。
　　1、传统业务-奠定基石：市场份额持续提升，禽用业务基本盘稳固。
　　26Q1，尽管面临生物制品增值税税率上调的影响，公司整体业务仍实现可观收入增长，核心动保产品市场份额持续提升，禽用业务基本盘稳固。国际化业务表现亮眼，一季度同比增速超20%，已覆盖东南亚、南美、俄语区及部分“一带一路”国家，拥有超50个注册产品。今年将继续推进线上平台建设和海外注册，拓展市场覆盖。针对税率上调，公司已实施三项系统性对冲策略：一是优化产品结构，聚焦高毛利、高附加值产品；二是深化精细化管理，通过工艺优化、供应链协同及费用管控降本增效；三是加强进项税抵扣管理，并稳步优化产品定价与商务条款。内外共同发力，夯实公司基本盘。
　　2、宠物业务-打开空间：产品+供应链+渠道三位一体，高增、高壁垒。
　　宠物板块（药苗+供应链）26Q1同比收入增幅超20%，成为驱动业绩的重要引擎，主要依托中瑞供应链业务快速拓展，叠加自有猫三联、驱虫药及猫干扰素等核心产品销售带动。
　　①瑞普-宠物动保供应商：基于完善的产品矩阵（覆盖驱虫、疫苗、耳道药等19项宠物新兽药注册证书），我们预计今年公司宠物药苗收入有望实现快速增长。同时，研发创新持续发力，在研产品包括猫四联mRNA疫苗、犬四联疫苗、猫传腹疫苗、各类内科药等高技术壁垒产品，有望带动宠物板块收入持续增长。
　　②中瑞-宠物医疗供应链：作为公司宠物板块核心战略平台，2026年将全面整合研发、生产与渠道资源，从传统贸易商转型为宠物诊疗终端综合服务商，以“优选战略伙伴、拓展总代品牌、强化自主产品”为抓手，推动瑞普自主研发产品占比提升至两位数，并通过AI与大数据赋能提升医院端粘性。
　　③瑞派-宠物医院：若瑞派成功上市，我们认为有望通过瑞派宠物医院的门店扩张，带动瑞普的宠物药苗产品实现快速增长。我们认为在宠物产业链“向内生长”的大时代，空间仅次于食品的医疗赛道，协同作用带来的瑞普宠物药苗的成长可期。
　　3、微生物蛋白-增长新曲线：菌丝蛋白有望提供第二增长曲线。
　　对我国而言，微生物菌丝蛋白的普及有助于缓解粮食安全与健康需求，具有战略意义。公司已启动万吨级产业化项目，预计于今年第四季度试车。菌丝蛋白从实验室走向万吨级产线，标志着公司开启第二增长曲线。该项目核心产品聚焦高附加值应用场景，切入类肉制品、蛋白饮料、高蛋白健康零食等高增长市场。同时，菌丝蛋白业务能够与公司已开展合作的肉食品制造一条龙企业形成协同效应，通过提供创新蛋白产品进一步深化客户合作，在巩固主业的基础上开拓更广阔的发展空间。
　　4、投资建议
　　作为宠物医疗国产龙头，公司凭借独特的三位一体打法，构筑了高竞争壁垒，且所处赛道增长态势良好。我们看好其持续的成长性。另外，菌丝蛋白的投产和动保产品的出海，都为公司提供更广阔的利润增长来源。我们预计公司26/27/28年利润分别为5、6.5、7.5亿元，对应现市值仅16.6倍、12.9倍、11.1倍PE，结合其传统动保的行业地位及宠物动保赛道的高成长性，公司未来成长空间广阔，维持“买入”评级。
　　风险提示：疫苗批签发进度不及预期、市场竞争加剧、动物疫病风险、股价波动风险等

　　事项：
　　公司发布2025年报和2026年一季报：
　　2025年营收33.98亿元，同比+10.70%，归母净利4.01亿元，同比+33.18%，扣非后归母净利3.05亿元，同比+8.52%。
　　2026Q1营收8.26亿元，同比+0.55%，归母净利1.08亿，同比-7.08%，扣非后归母净利9547万元，同比+2.15%。
　　评论：
　　畜禽传统主业韧性十足，宠物、国际化业务高增。从收入结构来看，2025年禽用生物制品收入11.84亿，同比+10.05%，基本盘表现稳健托底，畜用生物制品收入2.57亿，同比+22.19%，制剂和原料药略微承压小幅下滑，收入10.07亿，同比-1.31%，宠物业务表现亮眼，显著跑赢公司大盘，其中宠物疫苗和药品收入7641万，同比+35.33%，宠物供应链收入7.82亿，同比+23.42%，另外疫控服务（兽医社会化服务）收入6999万，同比+56.12%。另外，从销售模式来看，国际业务收入达到1.27亿，同比+32.99%，出海业务取得良好成绩。26年1季度，在养殖端承压情况下，公司收入仍然取得正增，核心动保产品市场份额持续提升，禽用业务基本盘稳固，而宠物板块与国际化业务继续延续良好态势，分别实现超过20%的营收增速。从毛利率端来看，2025年毛利率41.28%，同比基本持平，判断一方面受到相对低毛利的宠物供应链收入占比提升影响，另一方面化药制剂与原料药业务毛利率同比-2.72pct，拖累整体表现，禽用生物制品稳中有增，同比+0.97pct。净利方面，今年1月1日起生物制品不再纳入简易征税范围，统一按13%税率计征增值税，对26Q1利润产生一定影响，若剔除该政策调整因素，可比口径下26Q1扣非后归母净利同比增速超30%，体现出非常强劲的经营韧性。
　　强宠物、拓生物制造，未来增量弹性可期。宠物业务方面，公司持续推进宠物板块战略升级，产品端不断创新，业务涵盖驱虫、疫苗、耳道药、麻醉等全品类产品矩阵，渠道端围绕“三瑞齐发”构建全链路生态，中瑞供应链已覆盖全国1.4万家以上医疗终端，并与超过300家宠物动保品牌建立合作关系，通过收购斑马电商开拓线上平台，线上线下一体化运营发力，持续提升市占率与品牌影响力，筑牢公司核心第二增长曲线。生物制造业务方面，积极布局未来前沿赛道，公司投资6.8亿元建设年产6万吨菌丝蛋白产业化基地，目前中试阶段已完成，工艺路线稳定，已具备产业化基础，且成功获批新食品原料证书，项目未来投产后有望打开新的增长空间。公司“宠物+生物制造”双赛道协同发力，加速向生物科技平台企业转型，长期潜力可期。
　　投资建议：周期底部主业筑基，发力新赛道锚定未来，维持强推评级。综合考虑行业景气度变化、新业务释放节奏，调整公司26-27年归母净利至4.21亿、5.83亿（前值5.97亿、6.66亿），并引入28年盈利预测7.45亿，对应EPS分别为0.91元、1.25元、1.60元，考虑公司主业经营稳定性与创新业务高增长潜力（生物制造业务预计27年投产），参考公司历史估值，给予27年20倍PE，调整目标价至25元（前值22.6元），维持“强推”评级。
　　风险提示：
　　养殖景气度不及预期、产品推广不及预期、新业务拓展不及预期等。

Ringpu Bio-Technology(Ringpu)has reported 2025 revenue of RMB3,398mn(+10.70%YoY),an attributable net profit of RMB401mn(+33.18%YoY),and arecurring net profit of RMB305mn(+8.52%YoY).For 4Q25,revenue was RMB854mn(+3.12%YoY,+2.08%QoQ)and the attributable net profit was RMB38.21mn(-26.46%YoY,-63.88%QoQ).The company’s overall operations remained robust in 2025,with revenue and recurring attributable net profit maintaining sound growth.We attribute the 4Q25 profit declines to API price drops and tepid demand for hog healthcare products.We remain bullish on the company’s microbial protein project and pet healthcare segment outlooks,which could provide new momentum for high-quality development.Maintain BUY.
Livestock&poultry product segments:revenue grew steadily
For 2025,total revenue was RMB3,398mn(+10.7%YoY).1)Biologics revenue was RMB1,475mn(+11.4%YoY),with its proportion rising to 43.4%.Poultry biologics revenue was RMB1,184mn(+10.1%YoY).This segment maintained an industry-leading market share of c17.9%,supported by high-quality products and deep customer services.2)Formulations&APIs generated revenue of cRMB1,050mn(+1.0%YoY,maintaining steady growth).3)The pet healthcare segment’s revenue was RMB858mn(+24.4%YoY).Breaking it down,supply chain revenue was RMB782mn(+23.4%YoY)and pet vaccines&drugs revenue was RMB76.41mn(+35.3%YoY).4)The international business segment’s revenue was RMB127mn(+33.0%YoY,the highest growth rate among the company’s segments).
Biological products recorded an improved GPM
The GPM for biological products rose by 0.94pp YoY to 63.7%.Biological products are important revenue and profit sources for Ringpu,and the increasing scale and sales proportion of high-margin products improved the company’s overall profitability.The GPM for formulations&APIs decreased by 1.34pp YoY to 35.3%,mainly as competition intensified and prices of core raw materials such as florfenicol were higher than we expected.The pet healthcare supply chain segment possibly faced price declines as Ringpu aimed to quickly capture market share in the short term,with its GPM edging down by 0.08pp YoY to 14.9%.For 2025,the sales/administrative/R&D/financial expense ratios changed by+0.12/-0.13/+1.03/+0.15pp YoY to 14.8/6.0/7.5/1.0%.The company continued to increase its R&D investments,with its 2025 R&D expenses reaching RMB253mn(+28.7%YoY).
Earnings forecasts and valuation
As losses among downstream breeders weighed on Ringpu’s 2026/2027 livestock and poultry product revenue,we lower our 2026/2027 revenue expectations and accordingly cut our attributable net profit forecasts by 24.1/13.8%to RMB469/613mn,with EPS of RMB1.01/1.32.We introduce our 2028 profit forecast of RMB785mn.Considering the microbial protein project is progressing as scheduled,set to contribute new growth momentum,along with robust main business operations,we value the stock at 23x 2026E PE,above its peers’average of 18x on Wind consensus.Our target price is RMB23.23(previous:RMB30.59,corresponding to 23x 2026E PE).
Risks:intensified competition in the animal healthcare industry;large-scale livestock disease outbreaks;slower progress in pet healthcare development than we expect.

　　瑞普生物发布年报，2025年实现营收33.98亿元（yoy+10.70%），归母净利4.01亿元（yoy+33.18%），扣非净利3.05亿元（yoy+8.52%）。其中Q4实现营收8.54亿元（yoy+3.12%，qoq+2.08%），归母净利3820.64万元（yoy-26.46%，qoq-63.88%）。公司2025年整体经营稳健，营收及扣非归母净利润保持平稳增长，其中Q4盈利下跌或系原料药价格下跌、猪用动保业务需求承压等影响。我们继续看好公司未来微生物蛋白项目及宠物板块发展前景，有望为公司高质量发展提供新动能，维持“买入”评级。
　　畜禽板块营收稳定增长，宠物板块同比高增
　　2025年公司合计实现营收33.98亿元，同比增长10.7%，其中分产品来看：1）生物制品板块实现营收14.75亿元，yoy+11.4%，占比提升至43.4%；其中禽用生物制品营收11.84亿元，yoy+10.1%，该业务凭借优质产品和深度客户服务，市占率约为17.9%，处于行业领先地位。2）制剂及原料药板块实现营收约10.5亿元，保持稳健增长，yoy+1.0%；3）宠物板块实现营收8.58亿元，同比增长24.4%，其中实现供应链收入7.82亿元，同比增长23.4%，宠物药苗实现收入7,641万元，同比大幅增长35.3%，4）国际业务板块实现营收1.27亿元，yoy+33.0%，增速领先。
　　生物制品毛利率优化，原料药利润率略有承压
　　盈利方面，公司生物制品业务毛利率同比提升0.94pct至63.7%，盈利能力稳步提高，生物制品是公司收入和利润的重要来源，高毛利产品规模与销售占比持续提升，增强了公司整体盈利水平。此外，公司药物制剂及原料药受行业竞争加剧，氟苯尼考等核心原料价格未达预期影响，毛利率同比下降1.34pct至35.3%，宠物供应链业务因短期快速抢占市场影响，价格或有下行，毛利率同比小幅下降0.08pct至14.9%。费用方面，公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.12/-0.13/+1.03/+0.15pct至14.8%/6.0%/7.5%/1.0%。公司持续加大研发投入，2025年研发费用高达2.53亿元，同比增长28.7%。
　　战略布局合成生物产业，三瑞齐发构建宠物生态
　　公司投资6.79亿元在天津临港建设年产6万吨级别菌丝蛋白产业化基地，报告期内，骨化二醇项目实现百公斤级稳定量产，并完成全链条优化；菌丝蛋白项目完成中试验证，更成功获批新食品原料证书。公司预计项目全面投产后可贡献年营业收入约13亿元。此外，公司围绕“三瑞齐发”构建宠物产业生态圈。公司累计获19项宠物新兽药证书，覆盖驱虫、疫苗等多领域；自有供应链出货量同比增超40%，中瑞供应链已覆盖全国24个省级行政区超1.4万家医疗终端，与联邦动保、毛孩子动保等国内外超300家宠物动保品牌合作，从代理商向“品牌运营商与解决方案提供商”迈进。通过并购斑马电商开拓专属线上平台，实现线上线下一体化运营。平台月销售额超千万元。
　　盈利预测与估值
　　考虑到下游养殖业务亏损影响公司2026-2027年畜禽业务表现，我们下调公司26-27年营收预期进而下修归母净利润预期至4.69/6.13亿元（较前值分别下调24.1%/13.8%），对应EPS为1.01/1.32元，并新增2028年盈利预测7.85亿元。考虑到公司微生物蛋白项目如期推进，有望贡献新增长动能，且主业经营稳健，参考可比公司2026年18xpe，给予公司23xpe，对应目标价为23.23元（前值30.59元，对应23倍26年PE）。
　　风险提示：动保行业市场竞争加剧，突发大规模畜禽疫病，宠物医疗布局进度不及预期等。

　　事件:
　　2026年3月31日，瑞普生物发布2025年年报：2025年公司实现营业收入33.98亿元，同比+10.70%，归母净利润4.01亿元，同比+33.18%，扣非归母净利润3.05亿元，同比+8.52%。公司拟向全体股东每10股派发现金股利4元（含税）。
　　投资要点:
　　生物制品业务和宠物业务保持增长。2025年生物制品业务营业收入14.75亿元，同比+11.40%，毛利率同比增加0.94个百分点。其中禽用生物制品营业收入11.84亿元，同比+10.05%。畜用生物制品业务营业收入2.57亿元，同比+22.19%。宠物疫苗和药品业务营业收入0.76亿元，同比+35.33%。宠物供应链业务营业收入7.82亿元，同比+23.42%。制剂及原料药业务营业收入10.07亿元，同比-1.31%。
　　宠物业务产品矩阵不断丰富，终端覆盖率持续提升。公司宠物药品覆盖驱虫、疫苗、耳道药、麻醉镇痛、抗生素、抗病毒、消毒、内科药及保健品等多个领域。去年米尔贝肟吡喹酮片（猫用）新产品成功上市，原料获美国FDA及欧盟GMP认证。公司自主研发的新药喵干素-重组猫干扰素ω（冻干型）取得新兽药证书。依托中瑞供应链，产品终端覆盖率持续提升。2025年自有产品供应链出货量同比增长超40%，中瑞供应链业务已覆盖全国24个省级行政区14,000+医疗终端，与国内外超300家宠物动保品牌建立合作关系，从代理商向“品牌运营商与解决方案提供商”迈进。通过并购斑马电商开拓专属线上平台，成功实现线上线下一体化运营，市场覆盖率和品牌影响力持续提升。
　　生物制造业务蓄势待发。公司投资6.79亿元在天津临港经济区建设年产6万吨级菌丝蛋白产业化基地，标志着公司持续拓展并落地第二增长曲线取得重要突破。2025年骨化二醇项目实现百公斤级稳定量产，并完成全链条工艺的颠覆性优化；菌丝蛋白项目完成中试验证，更成功获批新食品原料证书。
　　盈利预测和投资评级考虑到公司主业持续增长，我们调整公司2026-2028年营业收入至38.35、43.45、47.65亿元，同比+12.85%、+13.30%、+9.66%。归母净利润4.61、5.57、6.31亿元，同比+15.12%、+20.81%、+13.35%。对应当前股价PE分别为18.0x、14.9x、13.2x。基于公司积极拓展新业务，维持“买入”评级。
　　风险提示畜禽价格大幅下降风险、重大动物疫病风险、新业务推进不及预期、行业竞争加剧、新产品研发及上市不及预期等。

　　事件：
　　4月27日，瑞普生物发布2026年一季报，公司一季度营业收入为8.26亿元，同比增长0.55%；归母净利润为1.08亿元，同比下降7.08%；扣非归母净利润为9546.82万元，同比增长2.15%。
　　宠物及海外布局渐佳，26Q1扣非利润增长：
　　受生物制品增值税税率由简易征收3%调整为一般计税13%的政策性影响，公司26Q1营业收入和净利润承压，若剔除增值税税率变动影响，扣非归母净利润同比增幅超30%。公司26Q1核心动保产品市场份额持续提升，禽用业务基本盘稳固，宠物板块与国际化业务分别实现超过20%的营收增长，成为驱动业绩的重要引擎。
　　依托中瑞供应链渠道拓展，宠物业务将加速增长：
　　宠物板块26Q1收入增速超20%，主要依托中瑞供应链业务快速拓展，叠加自有猫三联、驱虫药及猫干扰素等核心产品销售带动；中瑞供应链网络已覆盖全国超1.4万家宠物医疗终端，同时自主产品快速放量，2026年中瑞供应链将持续深化渠道整合，通过并购与运营优化提升市场覆盖能力，“渠道+产品”双轮驱动下宠物业务将成为第二增长点。
　　国际市场持续拓展，禽用疫苗增长可期：
　　国际化业务以禽用疫苗为主力，已覆盖东南亚、南美、俄语区及部分“一带一路”国家，注册产品超50个，26Q1同比增速亦超20%（禽用疫苗2025年营收同比+10.05%）。禽用疫苗凭借优质产品和深度客户服务，市场占有率约为17.94%，处于行业领先地位。2026年公司将继续推进线上平台建设与海外注册工作，预计将为生物制品尤其禽用疫苗提供更多增量。
　　新品储备充足，夯实长期增长：
　　生物制品：2025年公司获批全球首个食品动物用mRNA疫苗——猪流行性腹泻病毒mRNA疫苗（RPS1903）临床批件，及猫传染性腹膜炎mRNA疫苗两项临床试验批件；同时mRNA疫苗生产线通过GMP验收，成为国内首批具备动物用mRNA疫苗产业化能力的企业，预期新品上市后将助力公司持续增量。
　　合成生物：公司生物制造项目（万吨级微生物蛋白产业化示范工程项目）总投资6.79亿元，目前中试阶段已完成，工艺路线稳定，具备产业化基础；根据可行性研究报告，项目全面投产后，预计年营业收入为13亿元。
　　风险提示：行业竞争加剧导致疫苗降价风险、下游养殖行业周期性波动风险、产品审批进度不及预期风险、产品推广不及预期风险、盈利预测不及预期风险。

　　投资要点：
　　事件：3月31日，瑞普生物发布2025年年报。据Wind及公司公告，2025年公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为33.98/4.01/3.05亿元，同比+10.70%/+33.18%/+8.52%。其中，2025Q4公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为8.54/0.38/0.35亿元，同比+3.12%/-26.46%/-47.06%。公司2025年年报分红预案为：向全体股东每10股派发现金红利4元（含税），以3月31日收盘价计算的股息率为2.29%。
　　结构优化与新兴赛道突破，多引擎驱动业绩高质量增长。2025年，瑞普生物在行业竞争加剧的背景下实现逆势高质量增长，归母净利润高增长主要是产品结构优化、宠物赛道突破、国际业务拓展、运营效率提升与投资业务赋能五大核心因素驱动。据公司公告，2025年禽用生物制品/原料药及制剂/畜用生物制品/宠物供应链/宠物疫苗和药品/疫控服务/其他业务营收同比变动+10.05%/-1.31%/+22.19%/+23.42%/+35.33%/+56.12%/-22.83%。国际业务收入1.27亿元，同比增长33%，高附加值产品成为海外盈利核心增长点。据公司公告，2025年禽用生物制品/原料药及制剂/宠物供应链毛利率分别为64.14%/33.78%/14.91%，毛利率同比变动分别为+0.97pp/-2.72pp/-0.08pp。
　　公司禽用板块营收市占率稳居行业前列，且依托国内首批mRNA疫苗产业化能力，预计禽用板块中长期增长动能充足。宠物板块方面，“渠道+产品”双轮驱动宠物板块收入增长，且自有药苗业务实现高速增长。2026年，中瑞供应链将全面转型为宠物诊疗终端综合服务商，自主研发宠物药苗在中瑞产品结构中的占比有望提升。
　　菌丝蛋白项目稳步推进。公司于2025年进军合成生物领域，目前万吨级菌丝蛋白项目正稳步推进。公司计划于2026年第四季度启动试车。菌丝蛋白作为"第三种蛋白"，具备高蛋白消化率、零胆固醇、低脂肪等差异化优势，切入类肉制品、蛋白饮料等高增长市场，有望深化客户合作，在巩固主业基础上，开启公司业务新的增长极。
　　投资建议：瑞普生物作为动物保健行业的领军企业，在传统业务巩固优势的同时，前瞻性布局宠物医疗、合成生物等新兴赛道。国内宠物疫苗、驱虫药等核心品类国产替代空间广阔，凭借“渠道+产品”双轮驱动模式，公司宠物板块有望持续兑现增长预期。建议关注公司在宠物医疗与合成生物新赛道上的双重机遇。根据最新定期报告情况及我们对未来行业趋势的预测，我们预计2026/2027/2028年公司营收分别为38.03/43.95/52.45亿元，2026/2027/2028年归母净利润分别为4.65/5.38/6.54亿元，对应归母净利润增速分别为+16%/+16%/+22%，预计2026/2027/2028年EPS分别为1.0/1.16/1.41元/股。当前股价对应2026-2028年PE分别为17/15/12x，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧、新品推广不及预期、宠物医疗进展不及预期、菌丝蛋白项目进度延迟风险、原材料价格波动等。