公司公布2026年一季度业绩，1Q26公司实现营收155.61亿元，同比-18.26%，归母净利润22.91亿元，同比-40.12%，扣非净利润20.32亿元，同比-44.72%，归母净利润低于我们此前预测23%，主要系公司项目交付节奏扰动，以及汇兑损益和研发费用有所提升。公司1Q26储能毛利率已经呈现修复状态，我们看好未来随海外市场订单交付和AIDC配储需求上升，叠加公司AIDC电源产品布局，有望打开成长空间。我们给予公司2026EPE23.5x，目标价184.9元/股，维持“买入”评级。
　　毛利率环比改善，项目交付节奏和汇兑因素导致利润同比承压
　　公司1Q26实现毛利率33.26%，环比+10.31pct，主要系公司产品结构优化，国内逆变器和储能系统出货占比下滑，同时低毛利新能源电站开发业务规模收缩。公司1Q26销售/管理/研发费率分别为6.33%/2.31%/6.26%，同比+1.29/0.56/2.06pct；其中销售和管理费用绝对规模同比持平，费率上行主要系1Q26营收下降，研发费用率提升系公司储能研发投入增加。1Q26公司归母净利润实现22.91亿，相比1Q25的38.26亿下滑约15亿元，根据公司业绩会，下滑主要系1Q25中东储能大单高基数（影响净利约10亿）、美元欧元贬值带来汇兑损失（约4亿）、以及研发费用有所提升（约1亿）。
　　光伏逆变器略有下滑，储能出货高景气延续
　　1.光伏逆变器：根据公司业绩会，1Q26公司逆变器收入实现约50亿，同比-15%，主要系25年美国关税政策波动导致部分客户签单观望，叠加国内光伏需求在“531”政策调整后有所下滑，导致1Q26交付和确收阶段性受到影响。1Q26逆变器毛利率约40%，同比+2-3pct，主要系国内户用等低毛利项目占比下降。
　　2.储能：根据公司业绩会，1Q26公司储能收入实现约87亿，同比有所下滑，主要系1Q25中东7.8GWh大项目集中确收高基数，若剔除1Q25中东一次性项目影响（约40亿元收入贡献），1Q26储能业务同比增长近60%。从发货端看，1Q26公司储能发货11.4GWh，与1Q25基本持平。1Q26储能毛利率由4Q25的24%环比回升至30%，主要系国内项目占比下降、欧洲确收增加，产品结构向高毛利区域倾斜。公司维持全年60GWh储能出货指引，区域结构上预计欧洲占比提升、中东占比下降，美欧市场规模整体保持稳定。
　　数据中心配储+AIDC电源布局有望打开成长空间
　　根据公司业绩会，目前公司已陆续拜访多家AIDC配储客户，数据中心微电网场景已在美国实现订单落地。公司2026年目标拓展三大储能应用场景，包括工商业源网荷储一体化、AIDC算力负荷配储和矿山微电网。AIDC电源方面，预计SST2026年底完成测试验证，2027年实现批量化。公司产品布局进一步从800V延伸至二次/三次电源体系，持续打开增量成长空间。
　　盈利预测与估值
　　我们下调2026/27/28年归母净利润预测至163/203/232亿元（前值：172/209/237亿元，下修5%/3%/2%），主要系下修公司光伏逆变器出货并上修费率，对应2026-28年EPS为7.87/9.78/11.18元。可比公司2026E平均PE24.78x，考虑公司1Q26毛利率已有所修复，但下游成本传导仍具有不确定性，按95%估值折价，给予公司2026EPE23.5x（前值：23.7x），目标价184.9元/股（前值：196.2元/股），维持“买入”评级。
　　风险提示：储能需求不及预期、政策不确定性、上游原材料成本上涨。

　　投资要点
　　事件：公司26年Q1实现营收156亿元，同比-18.3%，归母净利润22.9亿元，同比-40.1%，主要系汇兑损失影响约4亿元+25年同期中东7.8gwh储能大项目交付（利润约10亿元）拉高盈利基数。
　　国内抢装+关税影响Q1逆变器发货同比略有下滑、盈利环比改善：26Q1实现营收约50亿元，发货31GW，同降约10%，主要系25年同期国内光伏抢装+美国关税影响发货及确收节奏，毛利率约40%，同增2-3pct，环增约10pct，主要系低毛利国内户用项目占比有所减少。我们预计全年出货略有下滑，同时随海外占比提升，毛利率预计略有提升，利润有望保持稳定水平。
　　25年高基数下Q1储能出货同比略降、盈利结构性改善、26年持续高增：26Q1实现营收87亿元，同比下滑10-15%，实现发货11.4gwh，同比略有下滑，主要系25Q1中东储能大项目交付拉高基数。毛利率约30%，同降约10pct，主要系欧洲拉美等储能价格同比有所下滑，环增约5-6pct，主要系26Q1国内占比下滑，高毛利欧洲占比有所提升。全年保持60gwh+出货预期，其中欧洲占比有望提升。同时公司仍需时间逐步传导原材料的成本上涨，短期毛利率略有承压，后续有望有所改善。
　　26年底发布样机、AIDC及AI储能潜力可期：AIDC获得头部客户样机需求，计划27年实现批量生产，产品覆盖800V场景及传统场景，同时同步开发二次电源、三次电源。中期维度看公司有望成为AIDC电源领域千亿市场的核心供应商之一。此外25年AI储能需求逐步兴起，阳光同时卡位AI储能与AIDC，共同开发方案受海外大厂认可，公司逐步拿到少量订单，公司预计2030年当年新增AI储能需求可达50gwh，AI储能及AIDC增长潜力可期。
　　盈利压力下电站开发项目营收同比下滑：我们估计新能源开发26Q1营收约4-5亿元，同比大幅下滑，主要系国内盈利下行，开发项目有所减少。
　　营收下滑叠加费用增加致期间费率有所提升。公司26Q1期间费用26.46亿元，期间费率约17.01%，同环比+6.3/+4.1pct，主要系营收下滑叠加研发投入加大及财务费用受汇兑影响增长较多所致。26Q1经营性净现金流约12亿元，同比下降5.8亿元，26Q1末存货为277.6亿元，较26年初增加5亿元。26Q1末合同负债约122亿元，较年初增加15.5亿元。26Q1末预付款项约40.4亿元，较年初增加27亿元，主要系提前锁定电芯供应。
　　盈利预测与投资评级：考虑光伏逆变器及电站业务营收略有下降，我们略微下调此前盈利预测，预计公司26-28年归母净利润为140/170/221亿元（前值为150/182/228亿元），同比+4%/+21%/+30%，对应PE为19/16/12倍，由于储能行业高增，AI储能和AIDC业务贡献弹性，维持“买入”评级。
　　风险提示：储能行业竞争加剧、电芯价格波动影响盈利。

　　事件：2026年4月27日，公司发布2026年一季报。2026Q1公司实现营业收入155.61亿元，同比下降18.26%；实现归母净利润22.91亿元，同比下降40.12%；实现扣非净利润20.32亿元，同比下降44.72%。
　　毛利率环比提升，财务费用有所拖累。2026Q1公司销售毛利率为33.26%，同比下降1.87pct，环比提升10.31pct；销售净利率为14.43%，同比下降5.50pct，环比提升7.50pct。公司一季度财务费用为3.28亿元，较去年同期的-0.59亿元大幅增长。我们认为公司盈利能力环比的明显提升，或反映出收入地区结构的优化调整；财务费用的增加主要受到汇兑损失的影响。
　　预付款及合同负债增长。2026Q1公司预付款项达到40.39亿元，同比增长260.17%；合同负债为122.04亿元，同比增长8.23%。我们认为预付款项的大幅增长或反映出公司积极备货锁定原材料，夯实后续业绩释放的基础。
　　全球本土化布局持续深化。截至2025年底，公司已在海外设立超过20家分支机构，全球本地化雇佣率达到98%，海外员工人数超过2200人。公司已在海外布局了50GW光伏逆变器产能，后续计划在波兰建设20GW光伏逆变器和12.5GWh储能系统产能，有望使得公司更高效响应市场需求，并有望规避后续潜在的海外政策限制。
　　AIDC电源业务有望打造新的增长曲线。公司布局AIDC电源业务，产品线覆盖从中压电网到芯片层级的全链路电源产品。公司在SST（固态变压器）技术、全功率段的电力电子转换技术、电池管理技术等方面有较深厚的技术储备，计划优先布局一次电源，尤其侧重在高压直流架构相关的系列产品；另外公司也布局了服务器内部电源等相关产品，联合主要的互联网及数据中心客户共同推动AI数据中心的发展。
　　投资建议：我们预计公司2026-2028年营收分别为1053.24、1312.31、1559.39亿元；归母净利润分别为161.66、200.63、234.76亿元；2026-2028年EPS分别为7.80、9.68、11.32元，以4月28日收盘价为基准，对应2026-2028年PE为17X、13X、11X，公司是光储龙头企业，储能业务有望继续高增，布局AIDC电源业务打造新的增长曲线，维持“推荐”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期；海外贸易政策变化；原材料价格波动；市场竞争加剧等。

　　投资要点
　　事件：公司披露2025年业绩，2025年公司实现营业收入891.84亿元，同比增长14.55%；实现归母净利润134.61亿元，同比增长21.97%。
　　25Q4毛利率承压，全年计提存货跌价增加。公司2025年实现营收891.84亿元，同比+14.55%，实现归母净利润134.61亿元，同比+21.97%，毛利率31.83%，同比+1.89pct；其中2025Q4实现营收227.82亿元，同比-18.37%，实现归母净利润15.80亿元，同比-54.02％，毛利率22.95%，同比-4.53pct，净利率6.93%，同比-5.75pct，毛利率承压主因1）低毛利的新能源投资开发业务集中在Q4交付；2）高毛利储能业务在Q3集中确收叠加Q4原材料成本涨价带动储能毛利率下滑。此外，公司2025年资产减值损失13.8亿，同比增加6亿，其中新能源增加4亿多；光储业务由于行业竞争导致价格承压、产品迭代等因素，公司基于谨慎性原则计提存货跌价增加近2亿。
　　逆变器+储能业务稳定增长，海外收入增速较高。2025年公司逆变器实现收入266亿元，同比+4%，毛利率约37%，主要受益于新品推出以及海外收入占比提高，25年全年逆变器发货143GW，略有下降，主因国内家庭光伏市场萎缩，公司策略性放弃负毛利项目；2025年公司储能实现收入372亿元，同比+49%，毛利率约36.5%，主要受益于全球市场需求强劲，公司品牌效应提高盈利能力，25年全年储能发货43GWh，同比+54%，主因公司国内储能项目毛利率偏低，国内发货有所下滑，公司海外储能发货同比+90%。
　　持续加强研发创新，储能+AIDC未来可期。2025年公司研发费用41.75亿元，同比+31.97%。公司注重新品研发，重磅发布两款逆变器新品：全球首款功率达到400kW+的组串式逆变器SG465HX和全球首款分体式模块化逆变器1+X2.0；储能产品侧发布PowerTitan3.0AC智储平台，首创“电池-变流器-场站”三级协同架构，并发布《干细胞构网技术2.0白皮书》。AIDC方面，公司持续加强SST研发投入，目前已经与部分国际头部云服务厂家及国内头部互联网企业开展技术交流，未来可期。
　　投资建议：公司是全球光储行业龙头厂商，我们预计公司2026-2028年营收分别为1072.99、1268.24、1484.47亿元，归母净利润分别为169.25、208.23、245.33亿元，EPS分别为8.16、10.04、11.83元，对应2026-2028年PE为15X、12X、10X。
　　风险提示：储能需求不及预期，市场竞争加剧等。

Sungrow Power has announced its full-year 2025 results,reporting revenue of RMB89.2bn(+14.6%YoY),an attributable NP of RMB13.5bn(+22%YoY),and arecurring NP of RMB12.8bn(+20%YoY).For 4Q25,revenue was RMB22.8bn,flat QoQ,while the attributable NP declined to RMB1.58bn(-62%QoQ).The full-year attributable NP was 7%below the Wind consensus,with the profit decline mainly attributable to GPM contraction in energy storage owing to rising upstream raw-material costs.The company's overall GPM in 4Q25 was 23%,down by 13pp QoQ,with our estimated energy storage GPM at 24-25%,down by~15pp QoQ.Additionally,operating expense ratios rose in 2025,with the sales/administrative/R&D expense ratios at 5.4/1.9/4.7%,up by 0.6/0.4/0.6pp YoY.We expect the energy storage GPM to recover as upstream cost pressures gradually pass through,while global energy price increases may accelerate new energy+storage parity,further boosting demand potential.We value the stock at 23.7x 2026E PE for our target price of RMB196.20.Maintain BUY.
Likely to pass upstream price hikes to downstream links
According to the company’s annual report,its PV inverter business recorded revenue of RMB31.1bn in 2025(+7%YoY),with shipments of 143GW(flat YoY)and aGPM of 34.7%(+4pp YoY).The energy-storage business achieved revenue of RMB37.3bn(+49%YoY),with shipments of 43GWh(+54%YoY)and aGPM of 36.5%(flat YoY).As disclosed during the earnings call,overseas shipments accounted for over 80%of total energy-storage shipments in 2025(36GWh overseas vs.7GWh domestic),with the flat YoY GPM reflecting acombination of higher overseas high-GPM shipments and rising upstream lithium carbonate costs.Based on the company’s guidance,energy-storage shipments in 2026 could maintain 40-50%YoY growth(reaching 60GWh+),and the GPM may recover as upstream raw-material costs stabilize and downstream customers pass through cost increases.
The prolonged Middle East conflict has driven up global traditional energy prices,and we think that this could accelerate new energy+storage parity globally,particularly in oil-and electricity-scarce regions such as Southeast Asia and East Asia(Japan/South Korea).Our calculations show that Asia-Pacific LNG prices peaked at USD22.35/MMBtu during this conflict,with Japan/South Korea solar+storage already achieving cost parity with gas-fired power(see our report in Chinese on Middle East Conflict Series#1:New Energy Parity Arrives Early,Transition Equals Security,published on 24 March 2026).
Earnings forecasts and valuation
We lower our 2026/2027 attributable NP forecasts to RMB17.2/21.0bn(previous:RMB19.2/22.4bn,mainly owing to lower energy-storage GPM assumptions and higher expense-ratio estimates),and introduce our new 2028 attributable NP forecast at RMB23.7bn,with YoY growth of 28/22/13%for 2026/2027/2028,and EPS of RMB8.28/10.13/11.42.Comparable companies trade at an average 2026E PE of 26.32x on Wind consensus.Considering uncertainties in downstream cost pass-through,we apply a10%valuation discount and assign the company a2026E PE of 23.7x(previous:21.45x),deriving our target price of RMB196.20(previous:RMB198.6).Maintain BUY.
Risks:energy-storage demand falling short of our expectations;political uncertainties;upstream raw material price hikes.

　　2025年全年：公司2025年实现营业收入892亿元，同比+15%，归母净利润135亿元，同比+22%，扣非归母净利润128亿元，同比+20%。其中：1）逆变器等电力电子设备：实现收入311亿元，同比+7%，毛利率35%，同比+4pct；实现发货143GW略有下滑，主要由于国内光伏装机增速较低，海外同比增长12%略高于市场增速。2）储能业务：实现收入373亿元，同比+49%，毛利率36%，同比略降；整体发货43GWh，其中国内发货7GWh，海外发货36GWh，国内出货下降主要因储能项目利润水平较低公司在经营策略上做了主动放弃。2025年公司成立持股计划激励基金约10亿元，计提资产减值14亿元。
　　2026Q1：公司2026Q1实现营业收入156亿元，同比-18%，主要因531以来新能源项目开发速度放缓，同时去年同期沙特大项目确收40亿导致基数较高，叠加25H1美国签单节奏滞后导致发货递延；归母净利润23亿元，同比-40%，扣非归母净利润20亿元，同比-45%，主要因去年同期沙特大项目贡献10亿利润导致基数较高，同时美元、欧元持续贬值带来4亿汇兑损失。具体来看：1）逆变器等电力电子设备：实现收入50亿元，同比-15%，毛利率40%左右，同比+3pct，主要因公司主动收缩低毛利率户用业务。2）储能业务：实现收入87亿元，同比增速放缓，主要因去年同期中东7.8GWh大项目贡献40亿收入导致基数较高，毛利率同比下降，主要因部分区域价格相比去年同期有所下降及海外占比下降。
　　AIDC业务发力在即，公司新业务布局持续深化。公司AIDC电源目前正处于关键研发阶段，已获得头部客户送样需求，预计2026年底推出第一代样品，2027年实现批量生产；产品覆盖800V场景及传统场景，同时同步开发二、三次电源。AIDC储能方面公司预计2027年将有订单落地。同时公司已于今年成立微电网专门部门，重点攻破工商储源网荷储项目、AIDC算力负荷平滑和减少电网冲击以及矿山微电网三个场景。
　　投资建议：我们预计公司2026-2028年分别实现营业收入935/1101/1280亿元，实现归母净利润144/179/205亿元。考虑到海外储能需求旺盛，AIDC等新业务布局放量在即，维持推荐评级。
　　风险提示：下游需求不及预期，新技术进展不及预期，海外贸易环境变化等。

　　事项：
　　公司发布2026年一季报。2026年第一季度，公司实现营业收入155.61亿元，同比减少18.26%；实现归母净利润22.91亿元，同比减少40.12%。
　　平安观点：
　　前期高基数+大项目确收节奏等因素影响下，一季度业绩同比下降。2026年第一季度，公司实现营业收入155.61亿元，同比减少18.26%。国内分布式业务方面，2025年531新政以来，新能源家庭光伏业务减少，新项目开发速度放缓，而2025年一季度是新政前的抢装，因此收入同比下降；海外业务方面，2025年Q1沙特大项目确认收入40亿左右，同期大型项目的确收导致基数较大，若剔除7.8GWh大项目的影响，公司储能业务收入同比增速约60%。此外，由于2025年上半年美国关税政策不明朗，行业签单处于观望中，签单节奏相对滞后，该时段签单的减少在2026年一季度业绩中反映，收入同比有所下降。第一季度，公司实现归母净利润22.91亿元，同比减少约15亿，主要是2025年同期沙特大项目贡献利润约10亿元，以及欧元、美元贬值导致汇兑损失同比增加约4亿元。展望后续全球储能市场需求，公司认为中小型项目需求受碳酸锂价格的影响相对较小，价格可以敏捷传导，但特大型项目可能受到影响。公司认为，未来三年全球储能装机增速仍有望实现30%-50%之间的水平。
　　一季度毛利率环比回升，后续盈利能力有望保持韧性。第一季度，公司毛利率为33.3%，同比下降1.8个百分点，主要由于储能产品价格同比下降。环比来看，公司2026Q1毛利率较2025Q4回升10.3个百分点，主因新能源投资开发收入占比降低、欧洲及澳洲储能收入增加带动储能业务毛利率改善，同时公司通过质量成本管理降低了售后成本。分产品来看，公司逆变器毛利率长期稳定在35%左右，季度波动主要受区域收入结构影响。储能毛利率呈稳中有降趋势，一方面由于市场从欧美澳向中东、东欧、亚太等新兴市场扩展，结构性拉低毛利率；另一方面，上游碳酸锂涨价对毛利率也有一定影响。公司将通过规模效应、产品创新、服务与品牌优势减缓下降速度，并保持相较于同行的毛利率溢价。面对原材料涨价，公司坚持履约以维护客户关系与市场信誉，后续订单将逐步实现成本传导。
　　AIDC稳扎稳打，有望提供新增长点。公司表示，AIDC电源目前处于关键的研发阶段。公司认为AIDC电源产品需求端无虞，关注产品的可靠性和性价比，并能够适应各种客户场景快速交付，力求推出一炮打响的产品。公司计划在年底前推出第一代产品，2027年批量生产；同时，公司也在紧密开发二次电源和三次电源。随着碳化硅器件国产成熟度不断提升，器件成本下降较快，为AIDC电源的成本下降和可靠性提升带来较大的保障。公司认为AIDC与储能存在协同机会，特别是美国市场，电力短缺，催生了AIDC配储需求，公司认为2027年订单有望落实，后续AIDC全场景的多电源+光储协同应用空间有望打开。公司已成立微电网专门部门，瞄准工商业源网荷储项目、AIDC算力负荷平滑和减少电网冲击、矿山微电网三大场景，利用微电网技术提供相应的解决方案。
　　投资建议：全球储能市场保持高成长性，公司盈利韧性优良。公司储能系统和光伏逆变器业务全球领先，品牌竞争力强，盈利能力优良。考虑到光伏逆变器需求端有所承压，以及碳酸锂价格对储能毛利率的影响，我们下调公司2026/2027/2028年归母净利润预测至146.95/173.71/210.84亿元（前值为171.48/206.92/250.66亿元），对应4月28日收盘价PE分别为18.3/15.5/12.8倍。我们认为，全球储能市场保持高成长性，公司盈利能力和品牌力出色，AIDC电源和配储有望形成新的增长点，未来盈利韧性优良，维持“推荐”评级。
　　风险提示：（1）储能市场需求增长不及预期的风险。中国、美国、欧洲是全球大储主要市场。如果并网排队和产业链限制等因素导致装机不及预期，或补贴政策发生变化，可能导致储能市场增长不及预期，影响公司储能系统相关业绩。（2）海外贸易政策相关风险。海外市场对我国新能源相关贸易政策存在不确定性，可能影响部分区域市场需求，进而影响全球光储市场总需求和竞争格局。（3）全球市场竞争加剧的风险。若后续光伏逆变器、储能赛道市场竞争加剧，出现价格战等情形，公司市场开拓和盈利等可能受到一定影响。

　　事件：公司发布2025年年报，2025年全年实现营业总收入891.8亿元，同比+14.5%，实现归母净利润134.61亿元，同比+22%，实现扣非归母净利润128.29亿元，同比+20%。其中，2025年Q4单季度实现营业总收入227.8亿元，实现归母净利润15.8亿元，实现扣非归母净利润13.43亿元。
　　2025Q4公司毛利率环比承压明显，未来随着原材料涨价压力逐步向下传导，毛利率有望修复。2025Q4公司综合毛利率为22.95%，环比下降12.92pct，主要原因系：（1）毛利率偏低的新能源投资开发业务于Q4集中交付，收入占比有所提升；（2）储能业务受Q3高基数影响，叠加Q4碳酸锂涨价使得存量项目顺价存在时滞，同时低毛利的国内和南美市场占比提升，毛利率环比显著下滑。预计2026年随着新增项目价格传导逐渐顺畅，公司储能业务毛利率有望修复。
　　公司光储业务坚定推行高毛利市场聚焦战略，2026年储能业务有望维持高增长态势。2025年公司光伏逆变器出货量达143GW，海外出货同比增速小幅领先行业水平，国内出货同比下滑，主要因公司策略性放弃负毛利项目，主动优化国内业务结构。储能板块全年整体发货43GWh，其中海外发货36GWh，同比增长90%，增速显著跑赢海外储能市场；国内市场受制于盈利水平，公司主动收缩布局，发货量7GWh同比有所下滑。2026年全球储能市场预计增速处于30%-50%区间，公司锚定60+GWh出货目标，依托技术创新降本增效，凭借优质产品竞争力，持续保障海外高毛利市场的盈利水平。
　　公司依托电力电子领域深厚技术积淀，前瞻性布局AIDC电源业务，构筑长期成长新曲线。公司AIDC事业部聚焦中压直连、高密度模块化电源、直流配电等核心技术，开展重点研发投入与产品规划，产品将全面覆盖AIDC全应用场景。目前公司已与国际头部云服务厂商、国内头部互联网企业开展产品架构联合定义，2026年计划完成产品落地与小批量交付，2027年实现规模化批量交付。AIDC赛道未来空间广阔，依托技术协同优势，公司AIDC业务成长潜力充足。
　　投资建议：阳光电源在巩固光储龙头地位的同时，积极将技术优势外溢至AIDC电源业务，新赛道布局有望打开公司长期成长新空间。我们预计公司2026-2028年归母净利润为161.87亿元/187.69亿元/210.43亿元，对应2026年4月7日收盘价PE分别为15.7倍/13.5倍/12.0倍，维持公司“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济波动；行业政策变化；下游需求不及预期；原材料价格波动；海外贸易政策变动。

　　事件：2026年3月31日，公司发布2025年年报，报告期内公司实现营收891.84亿元，同比+14.55%，实现归母净利润134.61亿元，同比+21.97%，扣除激励基金影响后的归母净利润为143亿元，同比+29.8%；对应Q4单季度营收227.82亿元，同比-18.4%，归母净利润15.8亿元，同比-54%，单季度毛利率/净利率22.95%/6.93%，环比下降12.9/11.1个pct。
　　核心储能成长加速，多重因素扰动收官表现：公司储能系统2025年出货43GWh，其中海外市场出货36GWh、国内市场出货7GWh，板块整体贡献营收372.87亿元，同比+49%，业务毛利率36.5%，同比小幅下滑；对应25Q4储能系统出货14GWh（海外12+国内2），单季度储能毛利率24.1%，环比下滑17个pct，盈利能力大幅波动主要受年末碳酸锂价格上行、海外高毛利项目提前确收、国内及美洲市场占比提升、返利结算与计提等因素影响。公司坚持做优质客户与项目，以创造价值为主导，26年目标出货60GWh，预计海外储能整体情况有望维持平稳。
　　户用光伏收缩冲击逆变器与电站开发业务：2025年公司逆变器出货143GW，同比下滑2.72%，海外/国内出货同比+12%/-18.6%，板块贡献营收311.36亿元，同比+6.9%，毛利率34.66%，同比提升3.76个pct，新产品与海外市场占比提升改善盈利能力；新能源开发业务全年收入165.6亿元，同比-21.16%，板块毛利率14.5%，同比下滑4.9个pct，主要受制于家庭光伏相关收入下降30%，对应毛利率降至个位数。
　　AIDC业务加速布局：公司在中压直连、高密度模块化电源、直流配电等技术重点投入，行业发展快、客户接受度高，催生户外电源、预制舱、户内机架式电源和板载电源等不同方面的需求，公司未来产品会覆盖到AIDC的各种场景，目前已经与部分国际头部云服务厂家及国内头部互联网企业在开展一些产品架构的定义，目标今年有产品落地并小规模交付，明年批量开拓市场。
　　投资要点。预计公司2026-2028年实现营收分别为1010.24亿元、1112.32亿元和1233.23亿元，实现归母净利润分别为149.55亿元、170.11亿元和190.66亿元，同比增长11.1%、13.7%、12.1%，对应EPS分别为7.21、8.2、9.2元，当前股价对应的PE倍数分别为17.1X、15X、13.4X，公司储能领先地位稳固，发力AIDC开拓新篇章，维持“增持”评级。
　　风险提示：1）储能行业需求不及预期，2）储能价格竞争恶化，3）AIDC产品推进不及预期，4）原材料价格上涨

　　事项：
　　公司发布2025年报。2025年，公司实现营业收入891.84亿元，同比增长14.55%；实现归母净利润134.61亿元，同比增长21.97%；经营活动产生的现金流量净额169.18亿元，同比增长40.18%。
　　平安观点：
　　全年营收和盈利增长强劲，海外储能业务占比提升。2025年，公司实现营收891.84亿元，同比增长14.55%。公司销售毛利率31.83%，较上年同期增长1.89pct。储能方面，2025年公司储能系统板块实现收入372.87亿元，同比增长49.39%，板块毛利率36.49%，同比减少0.2pct。公司储能业务结构有所调整，海外占比提升。2025年公司储能系统全球发货43GWh，其中海外发货36GWh，同比增加90%；国内发货7GWh，同比有所减少。光伏逆变器方面，2025年公司光伏逆变器板块实现收入311.36亿元，同比增长6.90%；板块毛利率34.66%，同比增加3.76pct，主要得益于新品推出、海外收入占比提高，以及公司品牌优势的综合体现。2025年，公司逆变器发货143GW，同比略有下降，主要系主动放弃国内家庭光伏市场负毛利项目；海外发货同比增长12%，略高于市场增速。
　　重视股东回报，提供丰厚分红。在股东回报方面，公司加大分红频次和力度，2025年内首次实施半年度分红，通过现金分红为股东带来回报。2025年，公司利润分配预案为：向全体股东每10股派发现金6.90元（含税），总计派发现金14.16亿元（含税）。加上半年度分红，2025年公司拟合计派发现金33.67元，占公司2025年合并报表归属于上市公司股东的净利润的25%。截至报告期末，公司通过深圳证券交易所交易系统以集中竞价交易方式累计回购股份约526万股，支付的资金总额约为人民币3亿元。
　　储能保持增长信心，AIDC有望提供新增长点。储能板块，公司预计2026年全球市场增速在30-50%，公司以全球市场增速的上沿为目标，力图发货量超过60GWh，同比增速近50%。AIDC板块，公司AIDC事业部聚焦中压直连、高密度模块化电源、直流配电等核心技术方向，持续投入研发并进行产品规划。公司重视行业快速发展趋势，产品规划力图覆盖多元化场景需求。在客户拓展方面，公司已与部分国际头部云服务商及国内领先互联网企业就产品架构定义展开合作，2026年内有望实现产品落地与小规模交付，并于2027年启动批量供货。公司在电力电子领域已有深厚的技术积累，积极发力800V技术。公司对固态变压器（SST）的研发、产品化及客户服务充满信心，投入力度较大，有望于2026年下半年取得阶段性成果。
　　投资建议：全球储能市场保持高成长性，公司盈利韧性优良。公司储能系统和光伏逆变器业务全球领先，品牌竞争力强，盈利能力优良。考虑到公司战略收缩部分毛利率较低的光储业务，以及原材料价格因素导致部分储能项目落地延迟，我们下调公司2026/2027年归母净利润预测至171.48/206.92亿元（前值为198.47/229.44亿元），新增2028年归母净利润预测250.66亿元，对应4月1日收盘价PE分别为16.3/13.5/11.1倍。我们认为，全球储能市场保持高成长性，公司盈利能力和品牌力出色，AIDC电源和配储有望形成新的增长点，未来盈利韧性优良，维持“推荐”评级。
　　风险提示：（1）储能市场需求增长不及预期的风险。中国、美国、欧洲是全球大储主要市场。如果并网排队和产业链限制等因素导致装机不及预期，或补贴政策发生变化，可能导致储能市场增长不及预期，影响公司储能系统相关业绩。（2）海外贸易政策相关风险。海外市场对我国新能源相关贸易政策存在不确定性，可能影响部分区域市场需求，进而影响全球光储市场总需求和竞争格局。（3）全球市场竞争加剧的风险。若后续光伏逆变器、储能赛道市场竞争加剧，出现价格战等情形，公司市场开拓和盈利等可能受到一定影响。