事件概述：公司发布2023年三季报：2023Q1-Q3，公司实现营收11.94亿元，同比-10.73%，归母净利2.83亿元，同比+86.01%，扣非归母净利2.49亿元，同比+96.34%。2023Q3，公司实现营收4.88亿元，同比+18.43%，归母净利1.12亿元，同比+143878.41%，扣非净利1.02亿元，同比扭亏为盈。
2023Q1-Q3公司毛利率33.84%，同比+0.68pct，净利率25.42%，同比+11.53pct，其中Q3毛利率27.89%，同比+3.03pct、环比-4.27pct。
　　点评：加码研发投入，现金流大幅改善公司前三季度的期间费用率为18.82%，同比+2.73pct，主要增长来自于系公司专项科研课题增加带来的研发费用增加，前三季度公司的销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为1.55%、7.57%、7.90%、1.81%，分别同比-0.17pct、+0.69pct、+3.00pct、-0.79pct。2023年前三季度公司的研发投入为0.94亿元，同比+44.04%。
　　23Q1-Q3公司经营性现金流净额为14.40亿元，同比+1052%，收现比和净现比较去年同期均实现大幅所提升（23Q1-Q3收现比/净现比分别为1.21、5.09）。截至23Q3末，公司的应收票据及应收账款合计25.92亿元，同比-12.06%。前三季度公司的信用减值损失项实现增值1.52亿元（22年同期为减值617.37万元元），主要系前期PPP项目进入付费期，应收账款回款大幅增加，冲销应收款项的信用减值损失所致。
　　核心看点：生态修复加码，经营质量显著改善，内蒙化债打响第一枪生态修复业务：构建由种子产品、数字产品、草坪产品、植物营养产品、园林固废产品组成的产品矩阵，提供生态管理数据化解决方案，累计修复大规模草原/荒漠生态恢复退化草原面积1000万亩。
　　草种业务：1）优质种源保障：公司先后建成多个植物种质资源库，收存植物种质资源2200种、6万份，标本15万份；2）新品种育成推广：公司获6项国家植物新品种权，草种业专利数量全球第六；3）实用草产品生产：公司在全国布局采种田、繁种基地25万亩，研发生产用于各场景的草产品。
　　林业碳汇：国家林业和草原局在2023年初提出对“关于探索开展草原碳汇交易的提案”，公司在草原碳汇领域具备先发优势和区位优势，有望成为又一增长极。
　　地方化债：内蒙打响第一枪，利好TOG业务模式（尤其是民企），看好公司往期地方政府类应收账款有望加快收回。
　　盈利预测与投资建议：我们看好公司“生态修复+种业”两大业务的成长性，同时地方化债的持续推进有望提升公司经营质量，预计2023-2025年公司归母净利润分别为4.17、5.46和6.58亿元，同比增速分别为125.4%、30.9%、20.7%，对应10月30日收盘价PE分别为16、12和10倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。
　　风险提示：地方财政压力带来的应收风险、项目施工进度未达预期的风险、区外盈利能力不及预期的风险。

　　事件：公司发布2023年三季度报告，23Q1至Q3，实现营收11.94亿元，同比降10.73%，归母净利润2.83亿元，同比增86.01%；单Q3实现营收4.88亿元，归母净利润1.12亿元，同比增143878.41%。
　　1、2023年前三季度资产负债结构持续改善，同时受益于化债政策推进
　　公司自2018年以来及时调整发展战略导向，努力消化前期大规模施工产生的经营性负债，同时公司前期建设的PPP项目现已基本全部进入付费期。资产负债率已从2018年的71.23%降至23Q3的60.96%。自22Q4至今，公司经营活动现金流入已连续四个季度向好，2023年来业绩逐步改善。公司23Q1-Q3经营活动现金流入大幅增长，财务费用降低。此外，7月24日中央政治局会议提出“制定实施一揽子化债方案”；9月27日，内蒙古拟发行663.2亿元特殊再融资债券，用于偿还政府负有偿还责任的拖欠企业账款，公司随着地方化债政策的推进、落地和实施，也将充分受益于化债的行业利好政策。
　　2、生态修复行业迎来重要发展机遇，资债结构好转为公司打下增长基础
　　公司所处的生态治理行业近年来正面临重要发展机遇：1）我国对生态环境治理工作高度重视，一系列政策法规于近年出台；2）国内方面，持续推进“三北”工程等国家生态建设领域重大项目，其中，内蒙古作为全国治理荒漠化的主战场、防御沙尘暴的主防线，三大标志性战役的主战场有“两个半”在内蒙古。截至10月12日数据，内蒙古各盟市均成立了推进“三北”等重点生态工程建设领导小组，在全区各地吹响“三北”工程攻坚战和三大标志性战役“冲锋号”，掀起荒漠化治理“大会战”；3）国际方面，加强生态治理的国际合作，推动跨境全域治理。例如，我国和蒙古国正在积极推动蒙古国“种植十亿棵树”计划，为帮助境外沙尘源地的植被恢复，减轻沙尘暴的危害。10月9日，蒙古国人民党中央省委员会副书记一行29人赴公司参观考察。我们认为，公司作为我国内蒙古和西北地区唯一的生态修复类上市公司，或有望率先分享行业红利。
　　公司正在从一个单一依靠PPP项目及传统生态修复业务的公司，转型为多元化生态修复集团。自2018年后，公司主动控制业务规模，严格筛选优质项目。根据2023年三季报预告，公司坚持稳健运营，新项目质量显著提升，经营活动现金流入大幅增长。截至三季报，公司营业收入规模仍处调整阶段，而净利率已从2019年的0.94%升至2023年前三季度的25.42%。我们认为，公司资债结构的好转为公司未来业务增长打下了稳固的基础。
　　3、盈利预测&投资建议：我们预计2023-25年，公司实现营收29.33/38.48/49.29亿元，归母净利润4.24/5.52/6.85亿元，对应EPS0.26/0.34/0.43元/股。维持“买入”评级。风险提示：地方政府化债政策推进不及预期；现金流流动性风险；公司新签项目进度不达预期。

　　23年前三季度业绩得到改善，盈利复苏可期。23年前三季度公司实现营业收入11.9亿元，YOY-10.7%；实现归母净利润2.83亿元，YOY+86.0%；公司毛利率33.8%，同比增加0.68pct；净利率25.4%，同比增加11.5pct。公司经营性现金流逐年好转，前三季度经营性现金流14.4亿元，同比增加13.2亿元，主因公司前期建设的PPP项目已经逐步进入付费期。我们认为，“双碳”政策驱动生态修复需求提升，叠加CCER开闸可期，公司业绩持续增长可期。
　　西北生态修复龙头，布局草种碳汇业务。公司立足于内蒙古和西北地区广阔的草原资源，依托“特色种业+数字技术”，主要从事生态修复与环境治理、草种业、草原碳汇开发利用等业务，是国家西北五省区首家园林绿化一级企业。特色种业是公司生态修复的核心竞争力，二者相辅相成，形成具有竞争力的草原生态修复体系。此外，公司围绕国家“双碳”战略目标，积极开发储备西北各省及西藏的草原碳汇项目。公司正在推进国际标准《退化草原生态修复和碳汇功能评估技术导则》制定，牵头制定《草地固碳增汇减排标准体系》共15项草原碳汇标准，且与上海环交所、北京绿交所对接启动了碳管理体系建设，是国际和地区草原碳汇行业标准制定的牵头方。
　　生态修复前景广阔，研发驱动业绩增长。西北地区气候干旱，生态修复具有更高壁垒，而公司依托“特色种业+数字技术”，是内蒙古和西北地区唯一的生态修复类上市公司，我们认为公司在西北地区生态治理方面具备优势。国家战略“三北”工程的持续推进为公司带来生态修复新市场，且在“一带一路”战略指导下进行国际化生态修复布局（如蒙古国十亿棵树种树计划的启动），我们看好公司未来生态修复业务发展空间。公司种业、生态修复技术产品研发应用实力强劲，建立了国内较为完备的乡土植物种质资源库，22年实现研发支出1.97亿元，YOY+8.8%，凭借142项草种业相关专利数量，名列全球草种业主要创新主体第六名。此外，公司筹建的内蒙古草种业技术创新中心成立，有利于解决制约我国草种业发展的关键技术瓶颈，从而培育新的利润增长点。
　　CCER开闸在望，草原碳汇潜力释放。2023年5月30日，在中关村论坛林草碳汇创新国际论坛上，全国人大环资委委员、生态环境部气候司司长李高表示，目前正在抓紧启动全国统一的温室气体自愿减排交易系统各项工作，争取今年内重启CCER。草原是仅次于森林的第二大碳库，我国草原碳汇潜力巨大。公司是草原碳汇领域较早的参与者和实践者，在草原碳汇领域具有区位优势和先发优势；积极开发草原碳汇储备，在草原面积居全国第一、二的西藏与内蒙古及西北地区均有布局，且与多个地方政府签订了林业、草原碳汇开发协议，叠加种质质量高，大数据平台助力，公司核心竞争力保持领先。内蒙古草原面积约13.2亿亩，每修复一亩草地约固定0.1吨碳，我们测算自治区草原碳价值可达20亿元/年，叠加公司在西北地区及西藏有前瞻性布局，打造草原碳汇领跑企业或可期。
　　盈利预测与投资建议。我们预计公司23-25年净利润分别为4.17/5.78/7.87亿元。我们认为公司“生态修复+特色种业”业绩将稳中有进，CCER重启进程加快使公司将受益碳汇开发与交易。参考可比公司23年PE，我们给予公司2023年25倍PE，对应目标价6.5元/股，首次覆盖给予“优于大市”评级。
　　风险提示：项目回款风险，草原碳汇进度不及预期。