投资要点
　　事件：6月10日，公司于横琴国际影视城介绍了短剧业务的最新进展，公司与横琴引导基金对原华发横琴金融产业服务基地开展整体室内外升级改造，打造近百个精品影视拍摄实景，建成专业化微短剧基地。作为国内首家聚焦微短剧出海的影视基地，横琴国际影视城通过“基地+资源”运营模式，深度融合琴澳外景资源，为国内外剧组提供从拍摄到全球发行的一站式服务。
　　看好公司短剧业务潜力。依托公司自有拍摄基地，FlareFlow显著缩短了精品剧情短剧的制作周期。这种“硬件赋能”模式在有效压缩制作成本的同时，通过加速内容调整频率，明显提升了内容合格率与爆款产出概率，为平台全品类内容的全球化扩张奠定了坚实的工业化基础。
　　AI剧业务从技术验证迈向规模化生产，成为新增长极。截至2025年末公司漫剧类产品产量达数百部，累计播放量数十亿次，2026Q1产量同比增长超300%，月产量环比仍将进一步提升；AI仿真人剧方面，公司已构建从"IP精选"到"AI标准化生产"的完整闭环，在视觉精度与角色一致性上实现技术突破，目前已收获大量下游订单实现规模化落地；2026Q1公司Token消耗量周均调用规模环比增速超20%，精品AI剧年化产能已突破千部，AI剧业务正成为驱动公司高质量增长的全新引擎。
　　收入结构持续优化，季度盈利质量有所改善。2025年，公司短剧及IP衍生品业务实现收入8.96亿元，同比大幅增长125.02%，占总收入比重由2024年的34.35%提升至54.09%，已成为公司第一大收入来源；2025年销售费用9.53亿元，同比大幅增长105.02%，主要系FlareFlow等海外短剧业务推广买量投入大幅增加所致，是亏损扩大的主因；年度研发费用0.72亿元，同比增长16.38%，管理费用1.04亿元，同比小幅下降2.30%，体现费用管控成效。分季度数据看，2025Q4亏损环比已显著收窄，2026Q1亏损进一步收窄至-0.46亿元，经营性现金流转正。
　　盈利预测与投资评级：考虑到短期费用以及业务中长期成长需要的持续投入，我们调整公司2026/2027年EPS至0.06/0.37元（此前预期为0.11/0.77元），新增2028年EPS预期为0.54元，当前股价对应2026/2027/2028年PE分别为396/59/41倍。依然看好公司作为全球短剧龙头企业的业务潜力及AI+短剧的行业机会，同时期待Reelshort的业务进展，维持公司“买入”评级。
　　风险提示：海外短剧竞争加剧、流量价格上涨、汇率波动风险。

　　投资要点:
　　2025年短剧及IP收入高速增长，网文主业营运效率有所提高
　　2025年公司实现营业总收入16.57亿元（yoy+42.92%），其中网络文学及相关业务实现收入6.73亿元（yoy-1.83%），毛利率为30.17%（yoy+5.72pct），主要系公司多元IP开发策略实现价值最大化及飞轮效应，并借助AI大幅提升整体营运效率与变现速度；短剧及IP衍生品业务实现收入8.96亿元（yoy+125.02%），毛利率为38.41%（yoy-8.95%），毛利率下降主要系海外短剧业务及AI相关业务大规模战略投入。2025年公司销售费用为9.53亿元（yoy+105.02%），销售费用率为57.51%（yoy+17.43pct），我们判断可能系FlareFlow等海外平台的推广费增加。
　　2026Q1出海短剧业务提质增效，亏损明显缩窄，现金流转好
　　2026Q1公司实现营业总收入3.1亿元（yoy+33.12%），主要系海外业务收入增长，毛利率为46.95%（yoy+17.14pct），归母净亏损为4583万元（亏损同比缩窄），经营性现金流量净额为5463万元（同比转正），主要系海外业务收入增加，经营质效显著提升。
　　FlareFlow用户规模快速扩张，驱动出海收入占比提升至40%以上
　　2025年公司境外收入为6.79亿元（yoy+123.94%），收入占比为40.98%（yoy+14.83pct），毛利率为16.14%（yoy-41.62pct），主要系业务渠道等成本增加影响。（1）FlareFlow：2025年营业收入为3.52亿元，净亏损为4.73亿元。FlareFlow自2025年4月推出以来，累计注册用户超过3,300万，平台供给短剧超过5,200部，其中自制剧超过700部，占比约13%，并依托自研的全栈创作引擎FlareFlashAI，完成创意到交付全链路，实现优质内容曝光效率提升65%，用户日观看时长平均增长150%。（2）ReelShort：2025年CMS实现营业收入57.21亿元（yoy+97%），保持高速增长。2026Q1公司实现投资收益2051万元（同比由负转正），我们判断可能系CMS等海外参股公司实现盈利。
　　AI漫剧爆款规模化落地，AI仿真人剧等创新业态打开变现空间
　　（1）AI漫剧：产能加速，爆款频出。2025年公司使用AI赋能的漫剧产量超过250部，累计播放量达数十亿次，2026Q1公司AI漫剧产量同比增长300%+，精品AI剧的年化产能超过1000部，且产能仍在加速增长中。男频如《仙尊归来：只手镇人间》、女频如《乙游系统觉醒，我在星际撩疯了》等爆款规模化落地，带动AI漫剧业务创收显著，推出9个月创收达数千万元。
　　（2）AI仿真人剧：订单充足，出海快速推进。2026年都市、悬疑、科幻等题材的数十部AI仿真人剧正在制作中，且已收获大量下游订单。同时，公司计划推进AI仿真人剧出海，拓展海外AI短剧蓝海市场。
　　（3）AIAgent：深度赋能创作全链路。公司于2026年1月上线“次元神笔”，依托Seedance2.0等深度赋能AI漫剧、AI仿真人剧全链路生产管线，其赋能下3D动漫制作效率提升超100%，后续有望助力AI漫剧产能加速增长。
　　（4）AI互动影游：创新IP变现方式。公司积极探索AI+IP多元变现，授权旗下IP《我的26岁女房客》改编为AVG游戏《我的26岁女房客：在云端》，并于2025年10月登陆腾讯视频与Steam平台，实现IP影响力多维拓展。公司未来将继续推进全链路AI渗透与创新，布局AI小说、AI视频剧、AIAgent等多种业态。
　　盈利预测和投资评级：我们看好公司数字版权主业稳健，出海短剧平台用户规模、付费流水高速增长打开成长空间，预计2026-2028年公司营业收入22.51/29.67/34.73亿元，归母净利润-0.06/0.27/0.72亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济、海外扩张不及预期、行业竞争加剧、全球流量获取成本波动、应收坏账、核心人才流失、估值中枢下移、投资标的经营、汇率波动、舆情等风险。

　　围绕数字内容的IP积累与变现：多年积累形成充足内容池和运营经验，2025年公司短剧及IP衍生品业务收入占比超过50%。公司发展26年，穿越“网文-短剧”时代，目前业务主要围绕数字内容展开，包括网络文学和短剧、IP衍生等业务，前者为公司的内容积累来源，并为后者提供IP供应，后者则通过短剧等形式进行IP变现，截至2026年2月，平台有注册作者400万人，560万件数字内容资源，海外短剧平台FlareFlow注册用户超过3300万。公司也在申请港股上市进程中，港股递交上市一方面可以帮助公司扩充资金，另一方面也可帮助公司增加海外知名度，更好拓展海外业务。
　　短剧业务市场空间广阔，公司IP全球变现，核心产品FlareFlow上线后增长势头迅猛。国内短剧市场在2024年前率先起步，2020年到2024年复合年增长率达163.5%，海外地区起步相对晚于国内，截至2024年海外短剧市场规模约140亿元，但预计有更高增速，预计2029年将增长至1208亿元人民币，复合年增长率53.9%。FlareFlow是公司旗舰短剧平台，截至2026年2月已汇集约5200部短剧剧集，包含中文在线制作的700多部，以及向第三方制作方取得授权的超过4400部。按照海外短剧平台产品推出后首七个月期间表现来看，FlareFlow平均月活跃用户排名第2，累计收入排名第3，呈现出高速增长态势。
　　“技术+市场”双重利好，AI漫剧可进一步激活公司IP库、打开市场空间。一方面，2026年初以来，AI视频生成技术进步，制作效率与质量均显著提升，更加适合商业化生产，另一方面AI漫剧市场流量自2025年末开始迎来强劲增长，国内AI漫剧的在播剧集数量、用户观看量、以及市场规模的在经历快速攀升，2025年漫剧市场开始规模化，2026年市场规模有望超过243亿元。公司积极投入AI漫剧内容生产和工具开发，2025年AI漫剧作品全网累计播放量已突破60亿次，核心产品登上头部平台榜单前三；公司还推出全栈AI内容创作解决方案“次元神笔”，该产品实现了全链路自动化生产、IP资源加持、与“逍遥”的AI能力协同、全球分发生态等，帮助用户构建从制作到发行的全球生态，“次元神笔”接入HappyHorse、Seedance2.0等在内的多款行业领先AI模型，构建起覆盖文字、图像、视频等多维度的丰富创作工具箱，以满足创作者在不同场景下的多样化创作需求。
　　投资建议：我们看好公司围绕IP和AI的业务布局，特别是国内外短剧、漫剧、以及AI工具在快速发展过程中，公司有望实现亮眼增长，预计公司2026-2028年营收22.76/28.84/35.96亿元，归母净利润为0.46/1.70/2.77亿元，对应2026年5月14日收盘价PS分别为8.9x/7.0x/5.6x，首次覆盖，给予“推荐”评级。
　　风险提示：政策监管风险；AI技术更迭和落地不及预期；市场竞争加剧风险。

　　我们认为公司当前的核心看点仍在于短剧出海平台FlareFlow放量与AI剧业务规模化落地的双重验证。2025年年报的大额亏损主要为公司对新业务的前期投入，26Q1亏损收窄，投入预计逐步进入兑现阶段。
　　26Q1收入增长与减亏并行，盈利能力改善。2025年实现营业收入16.57亿元，同比增长42.92%，归母净利润亏损6.71亿元，较上年亏损进一步扩大，主要系公司持续加大海外短剧及AI相关业务投入所致。26Q1实现营业收入3.10亿元，同比增长33.12%，归母净亏损4583万元，减亏同比减少，经营活动现金流净额由上年同期净流出转为净流入5463万元。我们认为，公司已开始体现出收入扩张、亏损收窄与现金回流同步改善的特征，阶段性验证了前期投入的有效性。
　　FlareFlow仍是公司最重要成长主线，平台化与工业化能力有望持续强化出海竞争力。截至2025年末，FlareFlow已覆盖全球200多个国家和地区、支持14种以上语种、累计用户超过3300万，平台汇集超5200部短剧，其中自制剧逾700部；其海外社媒矩阵累计拥有超过2200万活跃粉丝。2026Q1，公司继续推动内容形态拓展，FlareFlow联手新加坡RefineryMedia打造竖屏真人秀《SupermodelMe》，并依托自有拍摄基地与工业化制作体系持续缩短从拍摄到上线周期。我们认为，短剧出海竞争已从单点爆款竞争逐步过渡到“内容供给效率+本地化发行+投放优化”的系统能力竞争，FlareFlow的平台规模、内容储备和工业化基建，具备优势。
　　海量IP储备与AI工具链协同，构成生态闭环。截至2025年末，公司数字内容库累计超过560万种，注册作家逾400万名，构成了内容产业链上游较为稀缺的IP资产池。同时，公司已形成“逍遥AI”“次元神笔”“FlareFlash”等工具与平台协同，推动从网文、短剧到AI漫剧、AI仿真人剧的多模态开发。我们认为，公司既拥有内容源头，又在持续搭建AI生产和全球分发能力，后续若能持续提升“IP复用效率×内容工业化效率×海外变现能力”，成长逻辑仍有进一步展开空间。
　　盈利预测：我们预测2026-2028年公司收入19.02/22.57/36.05亿元，归母净利润为0.35/1.38/2.79亿元。
　　风险提示：海外短剧投放成本上行、用户获取效率不及预期，AI剧商业化落地节奏不及预期，公司整体盈利修复仍需时间。

　　事件回顾
　　2026年4月23日，公司发布2025年年报及2026年一季报，2025年，公司实现营业收入16.57亿元，同比增长42.92%；归母净利润-6.71亿元，亏损同比扩大176.24%。2026Q1，公司实现营业收入3.10亿元，同比增长33.12%；归母净利润-0.46亿元，同比减亏47.88%。
　　事件点评
　　网络文学及相关业务：短期增长承压，授权业务有望贡献新增量。2025年，公司网络文学及相关业务实现收入6.73亿元，同比下降1.83%。从长期看，我们认为网络文学业务仍具较好发展潜力：1）行业规模仍保持增长态势，有望为内容平台提供持续发展空间。根据弗若斯特沙利文预测，2029年全球/中国网络文学市场规模有望分别达到798/619亿元，对应2025~2029年CAGR分别为9.50%/7.53%；2）网络文学是影视、游戏、动漫等内容形态的重要IP来源，授权业务有望拓宽优质网络文学作品的变现渠道。目前公司已有多部优质IP在影视、游戏、短剧及出版等领域实现版权授权，同时持续推进海外布局，并已售出大量仙侠及古言题材作品翻译权。截至2025年底，公司数字内容库累计拥有超过560万种数字内容作品，注册作家超过400万人。未来凭借丰富的内容储备，公司有望持续释放内容资产价值，为网络文学业务贡献新增业绩。
　　短剧业务：核心平台FlareFlow持续成长，AI内容生产有望打开新成长空间。2025年，公司短剧及IP衍生品业务实现收入8.96亿元，同比增长125.02%。其中，FlareFlow作为公司核心短剧平台，全年实现收入3.52亿元，是公司短剧业务增长的重要驱动力。截至2025年底，FlareFlow累计用户已超过3,300万，汇集短剧超5,200部，用户规模及内容生态仍在持续扩张。同时，公司积极布局AI漫剧及AI仿真人剧等新业务方向，进一步拓宽短剧业务成长边界：1）AI漫剧方面，截至2025年底，公司漫剧类产品产量已达数百部，累计播放量达数十亿次；2）AI仿真人剧方面，公司已构建从“IP筛选”到“AI标准化生产”的完整制作体系，截至2025年底进入制作管线的AI仿真人剧作品已达数十部。未来随着AI技术持续成熟及内容供给不断丰富，公司有望进一步提升内容生产效率，推动短剧业务持续增长。
　　积极推进AI技术布局，业务运营能力提升有望持续提质增效。公司持续推进AI技术与业务场景深度融合，目前已构建覆盖文学创作、视频生成、内容投放等环节的智能化体系，并先后推出“逍遥AI”内容创作平台、“次元神笔”等多款AI工具，同时打造贯穿智能广告投放全流程的“逍遥AIAgent”系统。随着AI工具在内容生产及运营环节的持续渗透，公司运营效率逐步提升，盈利能力有所改善。2025/2026Q1，公司综合毛利率分别达到36.18%/46.95%，同比提升3.20/17.14pct。费用端方面，受海外业务拓展及市场推广投入增加影响，2025/2026Q1销售费用率分别同比提升17.43pct/8.90pct，对整体费用水平形成一定扰动；但同期管理费用率及研发费用率均呈下降趋势，反映出公司内部运营效率持续优化。展望后续，随着海外业务规模效应逐步显现，以及AI技术持续赋能内容生产与运营管理，公司整体费用率水平有望逐步收窄，盈利能力有望进一步改善。
　　投资建议
　　考虑到公司海外布局持续深化，我们预计公司2026~2028年营业收入为21/26/32亿元，归母净利润为0.1/0.78/1.85亿元；对应EPS为0.01/0.11/0.25元。按2026年6月5日收盘价计，对应PE分别为1730/222/94倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：
　　版权采集价格上涨风险，应收账款回收风险，盗版侵权风险，AI产品商业化不及预期的风险。

　　事件回顾
　　2026年1月13日，公司发布2025年业绩预告，预计全年归母净利润为-5.8至-7.0亿元，亏损同比增加208.51%至272.34%。
　　事件点评
　　海外业务扩张阶段性推高推广投入，对短期盈利形成压制。根据业绩预增公告测算，公司25Q4预计归母净亏损1.8~0.6亿元，亏损同比扩大57.89%~373.68%，主要系海外业务处于规模扩张的关键阶段，为保持竞争优势，公司大幅增加了推广投入，累及短期利润表现。
　　卡位出海短剧高价值环节，有利格局下看好盈利能力回升。根据短剧自习室统计，2025年海外短剧市场全年收入/下载量分别达到23.8亿美元/12.1亿次，同比分别增长263%/135%。海外短剧产业高速发展背景下，公司海外业务盈利能力有望逐步改善。收入端：平台与流量端处于短剧产业链的高价值环节，产业地位提升有望持续强化公司的议价能力。参考国内短剧产业结构，2024年媒体/承接方合计占据全产业链分成80%以上。随着中游制作环节持续扩容、内容同质化程度提升，优质流量入口的稀缺性与定价能力有望进一步增强。2025年，公司参股的海外短剧平台ReelShort及自有平台FlareFlow收入分别为5.51/0.44亿元，市场份额分别达到23.14%/1.84%，位列行业第一/第十。公司作为海外短剧领域的头部平台方，有望优先受益于平台端产业地位抬升，在收入端持续获取结构性增量。成本端：行业集中度提升有望推动推广费用率回落，公司作为龙头平台具备先行改善基础。目前海外短剧市场竞争格局仍较为分散，2025年CR10（按下载量）为64.47%，较国内成熟市场（2025年CR3月活用户超过95%）仍存在明显差距，短期内推广投入维持较高水平。展望后续，随着口碑效应显现及内容生态逐步完善，行业集中度有望向掌握流量资源的头部平台收敛，公司作为当前出海短剧龙头之一，推广投入有望率先出现边际改善，从而带动整体盈利能力回升。
　　投资建议
　　我们预计公司2025-2027年营业收入分别为14/15/16亿元，与原预测保持一致。但考虑到公司当前处于海外市场拓展关键阶段，短期仍需投入较高推广费用以获取市场份额，归母净利润由原预测0.14/1.28/3.14亿元下调为-5.8/0.21/1.06亿元；对应EPS下调为-0.79/0.03/0.15元。按2026年3月27日收盘价计，对应PE分别为-33/822/175倍，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　版权采集价格上涨风险，应收账款回收风险，盗版侵权风险，AI产品商业化不及预期的风险。

　　事件回顾
　　2025年12月16日，公司发布公告称，拟发行境外上市外资股（H股）股票并申请在香港联交所主板挂牌上市。公司将充分考虑现有股东的利益和境内外资本市场的情况，在股东会决议有效期内（即经公司股东会审议通过之日起24个月或同意延长的其他期限）选择适当的时机和发行窗口完成本次发行上市。
　　事件点评
　　业绩表现持续受益海外业务扩张，赴港融资有望进一步强化全球战略布局。2025Q3公司实现营业收入4.55亿元，同比+31.43%，增量核心主要得益于子公司海外短剧平台FlareFlow的快速放量。截至三季度末，FlareFlow累计下载量已突破1900万人次，上线作品超3000部。目前FlareFlow已与北美超10家头部制作方达成战略合作，并联合多家MCN机构及艺人经纪公司，在演员资源、用户增长与内容分发等环节形成协同。根据公司公告，本次赴港融资主要用于推进全球化战略布局。我们认为，若融资后续顺利落地，将为公司提供增量资本，进一步加大海外市场拓展力度；同时，依托港股的国际资本市场属性，上市亦有望同步提升公司在海外市场的品牌认知度与商业信用水平，从资金与市场两端共同巩固海外增长动能。
　　海外短剧仍处高速发展期，重视公司平台在产业链中的重要枢纽价值。据新华财经介绍，2025年海外短剧市场规模预计达32亿美元，同比增速200%+，行业仍处于高景气扩张阶段。平台作为连接内容供给与用户需求的关键枢纽，是产业链中最具粘性和长期价值的环节之一。截至225Q3，全球在投短剧App数量达370款（NetMarvel数据），整体格局仍较分散。长期看，伴随口碑传播和内容生态完善，行业集中度有望向掌握流量资源的头部平台收敛。公司参股的海外短剧平台ReelShort（截止25H1持股其母公司枫叶互动49.24%）是目前海外短剧平台龙头，2025年11月下载量达1740.9万（全球第二）、内购收入达3599.4万美元（全球第一）；公司自有平台FlareFlow下载量、收入亦跻身全球TOP15。公司目前版权储备丰富，兼具供给侧内容资源与需求侧用户规模优势，长期有望在海外短剧高景气阶段下进一步扩大市场份额。
　　投资建议
　　我们预计公司2025-2027年营业收入分别为14/15/16亿元，与原预测保持一致。但考虑到公司当前处于海外市场拓展关键阶段，短期仍需投入较高推广费用，归母净利润由原预测0.14/1.28/3.14亿元下调为-1.00/0.82/3.13亿元；对应EPS下调为-0.14/0.11/0.43元。按2025年12月29日收盘价计，对应PE分别为-172/210/55倍，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　版权采集价格上涨风险，应收账款回收风险，盗版侵权风险，AI产品商业化不及预期的风险。