火山引擎核心合作伙伴，维持“买入”评级
　　光环云数据有限公司（简称“光环云”）成立于2018年，是光环新网控股子公司，是其智能算力创新业务承载主体，专注于智算网络创新业务，光环云作为火山引擎区域核心授权合作伙伴，与火山引擎共同构建高效、协同、创新的企业服务生态，携手推动AI赋能企业加速数智化转型发展。2026年3月11日，光环云正式宣布收购Agent工程化交付团队湃阳智能，同时重磅发布双方联合打造的“Panacea智能体训推平台”。此次收购标志着公司全面加码AI智能体开发与全流程运营布局，正式推动大模型技术从实验室研发走向产业场景深处落地，开启国内企业级AI规模化落地的序章。由于公司收购中金云网及光环赞普后计提商誉减值准备，我们下调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为-7.73/3.85/4.93亿元，当前股价对应2026-2027年PE为77.0/60.3倍，对应2025-2027年EV/EBITDA分别为218.2倍、19.1倍、16.2倍，维持“买入”评级。
　　智算与工程化深度协同，破解企业级AI落地核心瓶颈
　　从行业趋势看，当前企业级AI普遍面临模型幻觉、落地成本高、部署周期长、合规难达标等核心痛点，此次公司收购湃阳智能，本质是智算新基建底层能力与AIAgent工程化交付能力的精准战略协同，双方联合推出的Panacea智能体训推平台，聚焦AI智能体全生命周期运营，搭建起适配产业落地的核心能力体系。
　　AIDC领军企业，持续推动内蒙古、天津、上海、长沙等多个项目建设交付
　　截至2025年9月，公司已投产机柜总数超7.2万个，全国规划机柜规模超23万个，随着AIGC发展带动训练及推理的算力需求逐步释放，公司有望持续受益。公司积极推进多地AIDC布局：内蒙古地区和林格尔项目已取得项目用地；积极推进呼和浩特算力项目前期筹备工作；天津宝坻三期项目正在进行土建和第二座110KV电站的建设；上海嘉定项目一期已全部售出并上架，二期项目完成全部预售并于2025年初陆续交付；杭州项目已启动110KV变电站建设工作；长沙项目积极推进土建验收和机电建设，已投放部分机柜资源。
　　风险提示：AI及云计算发展不及预期、机柜上架不及预期、行业竞争加剧。

　　事件：公司发布2025年三季度业绩报告，前三季度实现营业收入54.79亿元，同比下降5.96%；实现归母净利润1.44亿元，同比下降60.23%。2025年Q3实现营业收入17.63亿元，较上年同期下降7.63%；归母净利润0.29亿元，较上年同期下降69.43%。
　　IDC业务毛利短期承压，各大重点项目稳步推进：IDC业务方面，2025年Q3公司实现收入5.96亿元，同比增加8.74%；2025年前三季度实现收入16.67亿元，同比增加1.53%。2025年公司数据中心投产速度提速明显，截至目前新投放机柜已超过1.6万个，已投产机柜总数超过7.2万个。近年来国内IDC市场供给增加迅猛，市场竞争加剧导致租赁价格下降，公司新投放机柜数量较大带来固定成本增加，导致IDC业务毛利率降至32.12%，同比下降3.55%。公司持续在京津冀、长三角及中西部地区开展互联网数据中心业务，推进天津宝坻项目、上海嘉定二期项目、长沙一期项目、杭州项目的建设工作。按照单机柜4.4KW统计，公司在全国范围内规划机柜规模已超过23万个。
　　构建亚马逊云科技全域服务体系，加速AI高效开发：公司运营的亚马逊云科技（北京）区域推出基于AmazonGraviton4处理器的AmazonEC2C8g、M8g和R8g实例，并于9月在其AI平台AmazonBedrock正式上线两款国产AI模型，分别是阿里巴巴的Qwen3和深度求索的DeepSeek-V3.1，旨在服务全球开发者与企业，支持中国客户的“出海”战略。2025年7月，公司携手子公司光环云数据与格灵深瞳信息技术股份有限公司在北京签署战略合作协议，打造多模态大模型应用所需的算力基础设施及运营体系，推动人工智能技术与金融、教育、安防、应急、低空等垂直行业的深度融合，加速行业级人工智能应用的规模化落地与商业化拓展，打造“AI行业智算云”服务闭环。
　　投资建议：我们预测公司2025-2027年将实现归母净利润分别为3.08/3.81/4.67亿元，同比增速-19.3%/23.6%/22.6%，对应PE分别为78.00/63.08/51.47倍，公司IDC业务稳步拓展，叠加AI推动云计算业务发展，中长期业绩有望边际改善，维持“推荐”评级。

　　公司IDC机柜超7.2万个，或持续受益于AIGC浪潮，维持“买入”评级
　　公司发布2025年第三季度报，2025前三季度，公司实现营收54.79亿元，同比减少5.96%，主要是部分地区IDC市场竞争加剧导致租赁价格下降，以及部分客户上架策略调整，叠加公有云相关资产到期处置，云计算业务收益减少所致，实现归母净利润1.44亿元，实现扣非归母净利润1.40亿元。2025Q3，公司实现营收17.63亿元，实现归母净利润0.29亿元，实现扣非归母净利润0.28亿元。截至2025Q3，已投产机柜总数超7.2万个，全国规划机柜规模超23万个，随着AIGC发展带动训练及推理的算力需求逐步释放，公司有望持续受益，考虑到算力卡短期供给受限，我们下调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为2.02/4.43/5.61亿元（3.29/4.46/5.65亿元），当前股价对应PE为117.8/53.8/42.5倍，对应EV/EBITDA分别为20.5倍、14.8倍、12.8倍，维持“买入”评级。
　　机柜规模持续增长，云计算业务持续优化客户结构
　　分业务来看，2025Q3，公司IDC业务实现营收5.96亿元，同比增长8.74%，主要是公司IDC投产速度加快，2025年新投产机柜数达超1.6万个，业务毛利率达32.12%，主要是受部分客户上架周期及经营策略改变影响；公司云计算业务实现营收11.49亿元，同比减少13.44%，主要是公司持续优化客户结构，业务毛利率达7.30%，主要是公有云经营资产到期，Q3云计算收益减少0.30亿元。
　　加速节点布局，持续推动内蒙古、天津、上海、长沙等项目建设交付
　　截至2025年9月，积极推进多地IDC项目建设，内蒙古地区和林格尔项目已取得项目用地；积极推进呼和浩特算力项目前期筹备工作；天津宝坻三期项目正在进行土建和第二座110KV电站的建设；上海嘉定项目一期已全部售出并上架，二期项目完成全部预售并于2025年初陆续交付；杭州项目已启动110KV变电站建设工作；长沙项目积极推进土建验收和机电建设，已投放部分机柜资源。
　　风险提示：AI及云计算发展不及预期、机柜上架不及预期、行业竞争加剧等

　　三季度业绩仍在下滑
　　公司发布2025年三季报，前三季度实现营业收入54.79亿元，同比减少6%，归母净利润1.44亿元，同比减少60%。3Q单季实现营业收入17.63亿元，同比减少8%、环比减少6%，归母净利润2858万元，同比减少69%、环比减少38%。业绩下滑的原因是IDC毛利率下降，以及购买的公有云服务相关的特定经营性资产到期处置。
　　IDC收入增速抬头
　　2025年前三季度IDC业务收入16.67亿元，同比增长1.53%，第三季度IDC收入5.96亿元，同比增长8.74%，近年来国内IDC市场供给增加迅猛，短期内部分地区面临供需失衡的状况，市场竞争加剧导致租赁价格下降。25年公司数据中心投产速度提速明显，截至目前新投放机柜已超过1.6万个，已投产机柜总数超过7.2万个，新投放机柜数量较大，转固带来的固定成本增加明显。同时随着运营规模持续扩大，数据中心建设前期费用、固定成本、运营成本等持续增加。另外受客户上架周期影响，以及部分客户因经营策略调整出现退租等情况，导致IDC业务毛利率降至32.12%，较上年同期下降3.55%。
　　云计算业务受到特定经营性质资产到期处置影响
　　2025年前三季度云计算收入37.19亿元，同比减少9.83%，云计算业务毛利率为7.30%，较上年同期下降1.46%。三季度单季云计算收入11.49亿元，同比减少13.44%。主要是因客户业务调整以及公司主动优化客户结构等因素，此外因公司2017年12月购买的公有云服务相关的特定经营性资产到期处置，三季度云计算收益减少2951万元，25年1-9月累计影响云计算收益减少9581万元，预计该项处置将使公司2025年度云计算收益减少约1亿元。
　　盈利预测与投资建议
　　由于公司前三季度业绩持续下滑，我们略调整预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.00亿元、4.28亿元、5.62亿元（原预测2025-2027年分别为3.67亿元、4.57亿元、5.51亿元）。基于公司IDC业务机架逐步达产，上架率有望逐步提高，同时AI算力需求正从训练逐步转向推理，公司拥有核心区域资源、未来有望受益，维持“增持”评级。
　　风险提示：产业政策趋严可能带来的运营风险；行业竞争加剧导致的风险；运营成本增加带来的风险；算力租赁可能带来的经营风险。

　　事件：公司发布2025年三季度报告。2025年前三季度，公司实现营业收入54.79亿元，同比减少5.96%；利润总额达2.34亿元，同比减少45.53%；实现归母净利润1.44亿元，同比减少60.23%；实现扣非归母净利润1.40亿元，同比减少58.60%。2025Q3公司实现营业收入17.63亿元，同比减少7.63%；实现归母净利润0.29亿元，扣非归母净利润为0.28亿元。
　　营收短期承压，不影响长期向好趋势。公司2025年前三季度实现营收54.79亿元，同比下降5.96%。营收下降主要由于如下三方面原因：IDC业务同比仅增1.53%，系部分地区IDC市场竞争加剧使得租赁价格下跌、部分客户上架周期及策略调整所导致的供需错配；云计算业务收入下滑，是因为公司主动优化低效客户造成该业务短期营收波动；非经常性收益大幅减少，其原因为上年同期确认控股子公司光环赞普的业绩补偿收益使得基数较高，而本年无此一次性利好、投资收益因股票出售亏损同比下滑1131.59%，造成较大金额资金损失。随着公司IDC产品市占率上升，客户上架周期回正及经营策略趋于稳定，IDC稳定现金流支撑公司营收，叠加公司云计算业务客户结构优化，预计公司未来营收规模稳步回升，长期向好趋势不变。
　　IDC业务稳健增长，云计算业务客户不断优化。分业务看，公司IDC业务第三季度实现收入5.96亿元，同比增长8.74%；1-9月累计收入16.67亿元，同比增长1.53%，主要受益于公司IDC投产速度加快，全国机柜规模持续扩张：2025年新投产机柜超1.6万个，截至三季度末投产机柜超7.2万个，规划总规模突破23万个。2025Q3公司IDC业务毛利率短期承压，同比下降3.55个百分点至32.12%，系新投产1.6万个机柜导致固定成本增加，叠加市场竞争加剧致租赁价格下降。云计算业务第三季度收入11.49亿元，同比下降13.44%；1-9月累计收入37.19亿元，同比下降9.83%。云计算资产到期处置一次性损失约9581万元及公司主动优化客户结构致使营收下降。Q3公司云计算业务毛利率7.30%，同比下降1.46个百分点，系资产处置和客户结构调整影响。随着公司客户结构优化结束，预计该项业务营收、毛利率将双双上行。
　　项目建设交付节点加速，积极推进技术发展。公司在京津冀、长三角及中西部持续推进数据中心建设，天津宝坻项目一期及部分二期已交付，三期工程正进行土建及电站施工。公司位于上海自贸区临港新片区的大型数据中心项目获得国家绿色数据中心认证。同时，公司与中国移动签署战略合作协议，共同推进5G+边缘计算在工业互联网场景的落地应用。子公司无双科技获得北京市专精特新“小巨人”企业资质，其自主研发的AI运维系统已成功应用于多个国家级算力枢纽节点，三季度获百度AI创意大赛三项奖项。
　　盈利预测与投资建议。预计2025-2027年EPS分别为0.19元、0.22元、0.26元，对应动态PE分别为71倍、62倍、50倍。公司25年规划目标积极，改革动作持续落地，看好未来加速成长，首次覆盖给予“持有”评级。
　　风险提示：项目验收、交付不及预期的风险；业务毛利修复不及预期的风险；价格竞争的风险；行业发展不及预期的风险等。