事件:
　　2026年10月27日，公司公告2026年三季报：2026Q3营收31.58亿元（YOY+1.87%），归母净利润1155万元（YOY-95.42%），扣非归母净利润234万元（YOY-98.71%）。
　　投资要点：
　　利润端同比承压、环比改善。
　　2026Q3营收31.58亿元（YOY+1.87%），归母净利润1155万元（YOY-95.42%），扣非归母净利润234万元（YOY-98.71%），利润端承压主要系：①部分渠道端合作模式调整及重点影视剧排播节奏影响使会员收入同比下降，但内容成本相对刚性；②投资标的的公允价值变动损失1.26亿元。2026Q3毛利率22.26%，同比/环比-5.33/+5.45pct，环比改善。2026Q3销售/管理/研发费用率分别为16.64%/3.21%/2.24%，同比-1.10/-0.13/+0.13pct，费用管控良好；2026Q3财务费用2461万元（上年同期为-500万元）。
　　《后西游记》商业化得到验证，AI内容矩阵搭建完善。
　　AI长剧《后西游记》花果山篇、战天宫篇陆续上线，节目热度口碑双双走高，全网传播总量超过40亿次，全网热搜上榜超300次，且落地丁桂儿脐贴等中插广告，拿到修正药业独家冠名，逐步验证商业化能力。公司推出了“灵创剧场”，将AIGC从“单点试水”推向“厂牌化”矩阵式供给，已上线《台湾岛纪》《永恒：辛追的一生》等AI剧，首部AI仿真人剧《了不起啊朋友》正式上线，5位原生AI艺人官宣出道，AI院线电影公司已完成内部立项。储备AI内容20部+，包括《风起玲珑骨》《成风》等精品女频中长剧、《搜神》《八仙都市生存指南》等经典IP独家焕新、《阿衰》等少儿动画。
　　综艺基本盘稳固，关注后续剧综释放对会员端的修复。
　　（1）综艺：2026Q3全网综艺有效播放霸屏榜中，公司共有5部作品上榜。2026Q3播出《披荆斩棘2026》《我家那闺女2026》《花儿与少年2026》《舞蹈新风暴》等综艺，2026年10月播出《后会友期》，首播市占率34.9%，刷新芒果TV2026年新综纪录。储备有《声鸣远扬2026》《声生不息·宝岛季2》等综N代及《我的中男时代》《人生大小事》等14档创新节目。
　　（2）剧集：2026Q3播出《野狗骨头》《御廷谣》等剧集，2026年10月播出《玉簟秋》为今年首部独播S+剧集，储备有《美顺与长生》《何不同舟渡》《人间有味》《欢聚》等剧集预计会陆续释放。会员收入短期承压，随着储备大片的陆续释放，叠加AI长剧的持续扩容，长期看有望拉动会员收入修复。
　　盈利预测与投资评级：公司短期在经营层面存在一定压力，互联网视频行业大盘表现相对疲软，我们调整公司业绩，预计2026-2028年营业收入135.45/143.36/151.32亿元，归母净利润为2.54/8.74/12.84亿元，对应2027-2028年PE为48/32X。公司综艺护城河稳定，叠加AI内容的降本和商业化逐步推进，长期看好会员和广告业务的持续修复能力，维持“买入”评级。
　　风险提示：内容表现不达预期、新业务布局影响、版权价格提升、新技术布局不达预期、政策变动、人才流失等风险。

　　事件：芒果超媒发布2026年三季报，前三季度营收同比增长，归母净利润同比承压，Q3毛利率环比有所改善。据2026年10月28日公司公告，2026年前三季度，公司实现营收93.51亿元，同比增长3.18%；归母净利润2.13亿元，同比下降79.01%；扣非归母净利润1.83亿元，同比下降76.82%。26Q3单季度实现营收31.58亿元，同比增长1.87%；毛利率较Q2环比提升5.45pct，归母净利润1155.19万元，同比下降95.42%；扣非归母净利润234.33万元，同比下降98.71%。公司公告指出，前三季度利润下滑主要由于：一是部分渠道端合作模式调整及重点影视剧排播节奏影响会员收入，而内容成本保持刚性；二是投资项目公允价值下降，产生公允价值变动损失1.26亿元；三是销售费用、研发费用的变动。
　　头部综艺持续迭代，创新节目与储备剧集丰富内容供给。综艺方面，公司持续迭代《歌手》《乘风》《披荆斩棘》《声生不息》《大侦探》等综N代，在延续成熟IP的同时，同步布局《我们来了》《后会友期》《好好生活》等创新节目，形成头部IP迭代与新节目开发并行的内容布局。剧集方面，公司储备近百部作品，重点项目包括《美顺与长生》《何不同舟渡》《人间有味》《玉簟秋》《欢聚》等，涵盖多元题材，构成平台后续内容供给的重要储备。展望四季度，《后会友期》于10月上线开播，《声生不息·天涯共此时》启动录制，创新节目与系列音综接续推进；剧集《玉簟秋》开播后达到云合S+评级，储备项目的排播进展是内容端重要看点。
　　AIGC应用加速落地，AI长剧商业化与“灵创剧场”布局第二内容供给曲线。公司设立AIGC创新内容中心和AI产业化中心，依托芒果大模型、芒果灵创AIGC内容生产平台，推进人工智能在内容策划、创制、生产全链路的应用。《后西游记》作为国内首部登陆卫视黄金档的AI长剧，已跑通商业化链路。在此基础上，芒果TV推出精品AIGC内容厂牌“灵创剧场”，聚焦精品女频中长剧、国风经典IP焕新、少儿动画三大赛道，未来公司有望进一步深化AIGC与创作融合。
　　投资建议：公司业绩经历调整期，后续内容供给丰富，AIGC商业模式初步跑通。预计公司2026-2028年营收138.51/148.53/157.90亿元，归母净利润3.58/9.75/12.36亿元，根据2026年10月30日收盘价对应PE估值分别为117x/43x/34x，维持“推荐”评级。
　　风险提示：重点内容播出效果不及预期；会员及广告业务修复不及预期；投资项目公允价值波动及资产减值风险。

　　投资要点
　　事件：公司发布2026年三季度业绩。2026Q3实现营业收入31.58亿元，同比+1.87%；归母净利润1155.19万元，同比-95.42%；扣非归母净利润234.33万元，同比-98.71%。2026Q3综合毛利率22.26%，同比-5.33pct、环比+5.45pct，环比有所修复，但盈利水平仍明显低于上年同期。
　　会员收入阶段性承压，成本刚性及投资公允价值变动影响利润：2026年前三季度利润下滑主要受三方面影响：1）部分渠道端合作模式调整及重点影视剧排播节奏影响会员收入，叠加内容成本刚性，对毛利率形成压力；2）投资标的公允价值变动；3）销售、研发等费用变化。单季度来看，2026Q3确认公允价值变动损失7311万元，营业利润亏损6006万元。整体来看，公司毛利率环比改善，但盈利能力仍有待修复。
　　优质内容储备持续丰富，关注重点剧综上线驱动会员及广告收入修复：公司持续巩固长视频内容竞争优势，综艺方面迭代《歌手》《乘风》《披荆斩棘》等成熟IP，并布局《我们来了》《后会友期》《好好生活》等创新节目；剧集方面储备近百部作品，涵盖《美顺与长生》《何不同舟渡》《人间有味》等多元题材。我们认为，公司在综艺IP运营、影视内容制作及平台分发方面具备积累，丰富的内容储备有望支撑后续会员拉新、付费转化及广告招商，重点建议关注核心剧综上线节奏及商业化表现。
　　AIGC内容商业化实现从0到1突破，探索第二条内容供给曲线：公司持续加大AIGC布局，设立AIGC创新内容中心和AI产业化中心，依托芒果大模型及芒果灵创AIGC内容生产平台，推动AI融入内容策划、创制及生产全流程。商业化方面，AI长剧《后西游记》已登陆卫视黄金档并跑通商业化链路，实现AI精品内容商业化的初步突破；芒果TV进一步推出AIGC内容厂牌“灵创剧场”，聚焦精品女频中长剧、国风经典IP焕新及少儿动画三大赛道。我们认为，公司具备内容IP储备、专业制作能力及多渠道分发优势，有望通过AIGC降低部分内容生产成本、提升内容供给效率，并探索增量商业化空间。
　　盈利预测与投资评级：考虑到会员收入阶段性承压、内容成本刚性及投资公允价值变动对公司盈利的影响，我们将2026-2028年归母净利润预测由14.01/14.38/15.81亿元下调至3.32/9.49/12.00亿元，对应PE为139/49/39倍。考虑公司核心内容IP及平台资源优势仍在，优质剧综储备有望带动会员及广告收入逐步修复，内容电商等多元业务持续拓展商业化空间，维持“买入”评级。
　　风险提示：影视内容上线及商业化表现不及预期风险，AI技术应用及商业化不及预期风险，市场竞争加剧风险。

　　核心观点
　　事件公司发布2026年三季年报：2026年前三季度公司实现营业收入93.51亿元，同比上升3.18%；归母净利润2.13亿元，同比下降79.01%；扣非归母净利润1.83亿元，同比下降76.82%。2026Q3单季公司实现营业收入31.58亿元，同比上升1.87%；归母净利润0.12亿元，同比下降95.42%；扣非归母净利润0.02亿元，同比下降98.71%。
　　公允价值变动拖累单季利润，毛利率环比改善：公司前三季度增收不增利，主要系内容收入确认节奏与内容成本刚性错配所致，叠加公司Q3公允价值变动确认，致使单季度利润同比下降明显。剧集《玉簟秋》与综艺《后会友期》均于10月上线，有望为公司贡献增量业绩，同时Q3毛利率环比修复5.4pct，单季毛利率达22.3%，公司利润端修复节奏已逐步开启。长期来看，公司剧集储备丰富且题材多元，平台长效内容供给，业绩长期有望企稳。
　　深度布局AIGC，打造第二内容供给曲线公司深度布局AIGC战略，持续加大资源投入，设立AIGC创新内容中心和AI产业化中心，依托芒果大模型、芒果灵创AIGC内容生产平台，推动人工智能深度嵌入内容策划、创制、生产全链路，以技术革新重构内容生产范式。《后西游记》作为国内首部登陆卫视黄金档的AI长剧，标志着公司在AI精品内容赛道实现从0到1的关键突破，亦有助于探索跑通AI长剧的商业化链路。此外，芒果TV推出“灵创剧场”作为精品AIGC内容厂牌，聚焦精品女频中长剧、国风经典IP焕新、少儿动画三大差异化赛道，探索打造第二条内容供给曲线。随着AIGC内容不断产出以及商业化的探索，AIGC内容有望为公司业绩贡献新增量。
　　投资建议：我们认为，由于渠道合作模式及排播节奏变化影响会员业务收入，同时内容端成本投入较为刚性，叠加公允价值变动损失，导致公司年内利润端承压。但公司作为优质综艺和剧集内容播映平台，内容端核心逻辑不改，关注后续新剧集、新综艺以及AIGC内容陆续上线后公司利润端修复情况。据此预计公司2026-2028年归母净利润分别为3.87/10.94/11.25亿元，对应PE为119x/42x/41x，维持“推荐”评级。
　　风险提示：政策及监管环境的风险，影视作品上线表现不及预期的风险，作品，内容审查和审核的风险，市场竞争加剧的风险等。

　　国有控股长视频新媒体平台，内容制作与媒体融合优势突出。公司以芒果TV为核心，以全产业链控制与生态协同为抓手，主营业务涵盖芒果TV互联网视频、新媒体互动娱乐内容制作及内容电商三大板块。其中，互联网视频业务包括会员、广告及运营商业务，内容制作业务覆盖综艺、影视剧、少儿动漫、艺人经纪及IP衍生等领域。2026年上半年，芒果TV综艺节目累计有效播放量稳居行业首位，独播上新综艺有效播放量前十中占据五席，持续巩固差异化内容竞争优势。
　　综艺优势持续巩固，剧集与微短剧完善内容供给矩阵。内容电商贡献收入增量，海外本地化运营稳步推进。2026年上半年，公司内容电商业务实现收入11.00亿元/同比+146.35%，成为整体收入增长的重要驱动力。AIGC由生产工具向内容产品延伸，长内容产业化能力初步验证。公司新成立“AIGC创新内容中心”，构建对外合作、内部自制、专业高校合作及超级创作者合作四大内容生态体系，并在芒果TV上线AIGC专属频道。
　　公司内容制作与台网融合优势稳固，综艺、剧集及微短剧构成多层次内容供给，内容电商快速增长，AIGC长剧落地与海外本地化运营打开长期增量。预计2026-2028年公司归母净利润分别为7.63/10.46/12.84亿元，EPS分别为0.41/0.56/0.69元，对应目前PE分别为44/32/26倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

Earnings forecast and valuation
Lower membership revenue and sticky content costs are putting temporary pressure on 2026 gross margin. Over the medium to long term, however, AIGC-driven cost savings and efficiency gains, together with a deep content pipeline, could support subscriber returns and a recovery in profitability. We revise our 2026–2028 attributable NP forecasts to RMB351mn/951mn/1.15bn (-48.06%/+2.71%/ +5.14% vs our previous forecasts). Peers trade at an average of approximately 35.98x 2027E PE based on Wind consensus estimates. We believe a valuation premium is warranted by the company’s strong variety programming franchise, extensive content pipeline, and prospects for a gradual profitability recovery. Accelerated execution of its AIGC strategy and the development of Lingchuang Theater as a dedicated content label also create differentiated first-mover advantages. We apply 50x 2027E PE, deriving a target price of RMB25.42, and maintain OVERWEIGHT (previously RMB14.85, based on 30x 2027E PE).
Risks: slower-than-expected adjustments to channel partnership models, delayed releases of key dramas, slower-than-expected AIGC production ramp-up and weaker-than-expected monetization, weaker-than-expected advertising revenue recovery.

　　事件：
　　公司发布2026年三季报，2026Q3单季度实现收入31.58亿元，同增1.87%；实现归母净利润0.12亿元，同降95.42%。2026年前三季度实现收入93.51亿元，同增3.18%；实现归母净利润2.13亿元，同降79.01%。
　　收入小幅增长，毛利率环比改善。2026Q3公司实现收入31.58亿元，同增1.87%；营业成本为24.55亿元，同增9.38%，毛利率为22.26%，同比下降5.33pct、环比提升5.45pct。费用方面，2026Q3销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为16.64%、3.21%、2.24%，同比变动-1.10pct、-0.13pct、+0.13pct。受毛利率同比下降及投资项目公允价值减少等因素影响，单季度确认公允价值变动损失0.73亿元，实现归母净利润1155.19万元，同降95.42%。
　　会员收入短期承压，丰富内容储备有望持续上线。受部分渠道端合作模式调整及重点影视剧排播节奏影响，2026H1公司会员收入为19.33亿元，同降22.56%；依托优势内容供给，上半年实现广告收入16.84亿元，同增6.11%。综艺方面，公司持续迭代《歌手》《乘风》《披荆斩棘》《声生不息》《大侦探》等综N代，同步布局《我们来了》《好好生活》等创新节目；剧集方面，储备《美顺与长生》《何不同舟渡》《人间有味》《欢聚》等近百部作品。我们认为，随着储备内容陆续上线，优质剧综有望带动会员拉新及广告招商，支持收入修复。
　　《后西游记》跑通AI长剧制作-分发流程，商业化能力初步验证。《后西游记》已登陆湖南卫视黄金档及芒果TV，形成覆盖导演、美术及AI生成的标准化制作流程，打通创作、制作、审核及播出环节，验证AI长剧生产的可行性。同时，该剧获得修正药业独家冠名，并落地丁桂儿脐贴等中插广告，商业化能力得到初步验证。我们认为，公司具备成熟的内容制作能力，叠加芒果TV、湖南卫视协同播出渠道及广告招商资源，有望贯通AI长剧生产、分发与变现，推动内容降本与收入提升。
　　风险提示：影视内容上线及商业化表现不及预期、会员收入及广告需求恢复不及预期、市场竞争加剧风险

　　芒果超媒发布2026年三季报：26Q1-Q3实现营业收入93.51亿元，同比增长3.18%；归母净利润2.13亿元，同比下降79.01%；扣非归母净利润1.83亿元，同比下降76.82%。26Q3单季度营收31.58亿元，同比增长1.87%，归母净利润0.12亿元，同比下降95.42%。利润下滑主要系部分会员收入同比下降叠加内容成本刚性，同时投资标的公允价值变动损失1.26亿元进一步拖累。Q3单季毛利率环比提升5.45pct至22.25%，边际明显改善。我们认为，公司综艺内容护城河强，AIGC战略加速落地有望重构内容成本曲线，中长期潜力值得重视。维持“增持”评级。
　　核心互联网视频业务承压，成本刚性下毛利率下滑
　　26Q1-Q3公司营收同比增长3.18%，归母净利润同比下降79.01%，主因收入确认节奏与刚性成本之间的阶段性错配。具体而言，渠道端合作模式调整叠加重点影视剧排播节奏变化，拖累会员收入同比下滑，而内容成本保持刚性，致使毛利率承压。公司前三季度整体毛利率20.80%，同比下降6.11pct。但边际上看，Q3单季毛利率22.25%，较Q2的16.80%回升5.45个百分点。这表明渠道调整的一次性冲击正在消化，公司经营效率已进入修复通道。费用端，前三季度销售/管理/研发费用率分别为14.72%/3.04%/2.14%，同比分别+0.05pct/-0.26pct/+0.22pct，研发投入加大主要投向AIGC及技术平台建设，短期压制利润但为长期竞争力蓄力。
　　内容储备充裕，综艺基本盘稳固，Q4剧集有望贡献会员回流
　　综艺方面，公司持续迭代《歌手》《乘风》《披荆斩棘》《声生不息》《大侦探》等综N代，同步布局《我们来了》《后会友期》《好好生活》等创新节目，综N代与创新综艺并行保障内容供给。剧集端，公司储备近百部剧集，涵盖《美顺与长生》《何不同舟渡》《人间有味》《玉璧秋》《欢聚》等多元题材，保障平台长效内容供给。展望Q4，上述储备剧目若陆续排播落地，有望对会员拉新与留存形成支撑。
　　AIGC从标杆项目走向厂牌化运营，中长期降本与变现空间可观
　　公司深度布局AIGC战略，持续加大资源投入，设立AIGC创新内容中心和AI产业化中心，依托芒果大模型、芒果灵创AIGC内容生产平台，推动人工智能深度嵌入内容策划、创制、生产全链路。《后西游记》作为国内首部登陆卫视黄金档的AI长剧，已跑通商业化链路，标志着公司在AI精品内容赛道实现从0到1的关键突破。芒果TV推出“灵创剧场”作为精品AIGC内容厂牌，聚焦精品女频中长剧、国风经典IP焕新、少儿动画三大差异化赛道，探索打造第二内容供给曲线。AI战略以更低边际成本扩充内容供给，同时为会员拉新、IP衍生变现打开新空间，构成中长期增长的重要驱动。
　　盈利预测与估值
　　考虑到会员业务收入下降叠加内容成本刚性，26年毛利率阶段性承压，但中长期AIGC业务降本增效及丰富内容储备有望驱动会员回流与盈利能力修复，我们调整26-28年归母净利润预测至3.51/9.51/11.52亿元（较前值分别-48.06%/2.71%/5.14%）。可比公司Wind一致预期27年PE均值约为35.98x，考虑到公司综艺内容竞争力突出，后续内容储备丰富，盈利能力有望逐步修复，且AIGC战略加速落地、灵创剧场厂牌化运营构筑差异化先发优势，有望享受估值溢价，给予公司27年50倍PE，目标价为25.42元，维持“增持”（前值为14.85元，基于27年30倍PE）。
　　风险提示：渠道合作模式调整进度不及预期；重点剧集排播延期；AIGC内容产能爬坡及商业化效果低于预期；广告收入恢复不及预期。

　　事项：
　　公司发布2026年中报。2026H1营业收入61.94亿元，同比+3.9%；归母净利润2.02亿元，同比-73.6%；扣非归母净利润1.81亿元，同比-70.3%。
　　评论：
　　内容电商拉动收入增长，核心视频业务毛利承压拖累利润。2026H1公司营收61.94亿元，yoy+3.9%；毛利率20.0%，yoy-6.5pct，收入增长主要由内容电商业务增长带动，但芒果TV互联网视频业务收入下滑，叠加内容成本刚性及低毛利率业务占比提升，整体毛利率承压。2026H1公司归母净利润2.02亿元，yoy-73.6%；扣非归母净利润1.81亿元，yoy-70.3%，利润承压主要受会员收入下滑及核心业务毛利率下降、销售费用增加、信用减值损失增至0.66亿元以及投资标的公允价值变动损失0.53亿元影响。
　　会员收入承压，广告及运营商业务修复，内容电商业务实现高增长。1）芒果TV互联网视频业务：2026H1收入44.62亿元，yoy-8.6%，其中，会员业务收入19.33亿元，yoy-22.6%，主要受部分渠道端合作模式调整及重点影视剧排播节奏影响；广告业务收入16.84亿元，yoy+6.1%，持续推进综艺冠名、剧情植入、定制内容及AI精准投放等营销产品；运营商业务收入8.45亿元，yoy+5.6%，持续拓展IPTV、OTT及家庭大屏市场。2）新媒体互动娱乐内容制作业务：2026H1收入6.14亿元，yoy+1.2%，公司持续强化综艺、影视剧、少儿动漫、艺人经纪及音乐版权等内容生态建设。3）内容电商业务：2026H1收入11亿元，yoy+146.4%，为收入增长主要来源，其中小芒电商GMV达92亿元，营收2.8亿元，同比增长47%，继续保持盈利，卡牌、毛绒、艺人专辑及艺人新媒体IP等品类持续拓展。
　　综艺基本盘保持优势，加大优质剧集投入，提速落地微短剧自制与分账体系。长内容方面，根据云合数据，2026H1芒果TV综艺节目累计有效播放量稳居行业第一，独播上新综艺有效播放榜单前十占五，《乘风2026》《大侦探第十一季》《你好，星期六2026》包揽前三；《太平年》《玉茗茶骨》《良陈美锦》《耀眼》4部剧集市占率均超过10%，储备《美顺与长生》《云雀叫天录》《何不同舟渡》等近百部剧集。微短剧方面，大芒计划累计上线微短剧2647部，yoy+124.5%，短剧频道日均DAU同比增长104%；《在你眉梢种红豆》刷新近两年芒果TV微短剧播放量、会员收入及人均观看时长纪录，通过“千部IP联合创制生态计划”持续推进分账短剧规模化发展。
　　微短剧与AI生态持续拓展，全球化内容传播及本地化运营持续推进。公司旗下AIGC内容生产平台“芒果灵创”平台聚合40余种全模态模型与80余项特色功能，累计服务专业用户超4万，内容生成总量达171万次，支撑业务项目3900余个，持续赋能内容生产提效及AI原生内容探索。由芒果TV出品，芒果TVAIGC创新内容中心制作、伯璟文化承制的神话题材季播AIGC长剧《后西游记》，8月31日起上线芒果TV，并登陆湖南卫视黄金档，“剧好看”大屏点播专区同步首发。《后西游记》作为“广电21条”发布后首部“边审边播”剧集，将作为行业先行者探索更多影视创作可能性。海外业务方面，截至2026H1末，芒果TV国际APP累计下载量达3.08亿，覆盖全球195个国家和地区；2026H1国际APP日均DAU同比增长123%，国际会员收入同比增长20%，全球化内容传播及本地化运营持续推进。
　　投资建议：我们预计26-28年公司营收141.9/145.5/152.2亿元，同比增长3%/3%/5%；归母净利润6.6/9.4/10.64亿元，同比-47%/+43%/+10%。考虑公司优质内容生产能力及台网融合生态优势，广告与运营商业务恢复增长，内容电商增速快，微短剧、AIGC及海外业务带来增量，基于此，维持“推荐”评级。
　　风险提示：受经济周期影响的风险、行业政策变化风险、市场竞争风险、业务资质风险、投资回报风险、技术革新风险、人才流失风险及知识产权侵权风险。

Mango Excellent Media (MEM) released its 1H26 results: 1H26 revenue was RMB6,194mn (+3.86% YoY); attributable NP was RMB202mn (-73.58% YoY); recurring attributable NP was RMB181mn (-70.32% YoY). Revenue growth was contributed by the content e-commerce business, but the internet video business saw revenue and gross margin decline, coupled with fair value losses on investment targets, leading to significant profit pressure. We believe the company's variety show content competitiveness remains prominent, with drama reserves, micro-dramas, IP derivatives, and overseas business providing subsequent growth drivers, but short-term earnings recovery still depends on membership revenue and core business gross margin improvement. We downgrade to OVERWEIGHT.
GPM down on rigid costs
In 1H26, Mango TV's internet video business revenue was RMB4,462mn (-8.61% YoY), with gross margin down 3.95pp YoY to 23.54%. Among this, membership/ advertising/operator business revenue were RMB1,933/1,684/845mn, -12.0/+5.0/ +8.0% YoY. The decline in membership revenue was due to adjustments in channel cooperation models and the scheduling rhythm of key drama titles; the advertising business achieved revenue growth through content marketing and AI-enabled precision targeting, but overall brand advertising budgets in the industry remain cautious. Under cost rigidity, the company's overall gross margin declined 6.51pp YoY to 20.05%, and operating profit fell from RMB569mn in 1H25 to RMB30mn, down 94.7% YoY. In addition, fair value losses of RMB53mn and a YoY increase of RMB45mn in credit impairment losses further dragged on profit.
Earnings forecasts and valuation
Considering the slow recovery of the long-form video industry, we expect the membership business to remain soft in 2H26 and lower our 2026/2027/2028 attributable NP forecasts to RMB676/926/1,096mn (down 49/40/30% from previous forecasts). We switch to 2027 valuation: the average 2027E PE of comparable companies on Wind consensus is approximately 26.37x. Considering the company's prominent variety show content competitiveness, rich content pipeline, and potential recovery in profitability, we assign a 30x 2027E PE, corresponding to a target price of RMB14.85. Downgrade to OVERWEIGHT (previous: RMB24.94, based on 35x 2026E PE).
Risks: Changes in content regulatory policy; project progress falling short of our expectations; ad revenue missing our expectations.