公司是模压成型设备龙头，历史业绩稳健增长
　　公司主营模压成型设备，包括高分子材料和轻合金模压成型设备两大类，高分子设备包括注塑机和橡胶机，轻合金设备包括压铸机和半固态镁合金注射成型机。2025年上半年，注塑机收入占比71%，压铸机占比20%，橡胶机占比4%，镁合金设备正在逐步放量中。公司在2024中国塑机制造综合实力40强企业排名第二，在压铸机行业中排名靠前，是国内半固态镁合金注射成型设备龙头。近5年，公司营收复合增速19.1%，归母净利润复合增速25.8%。
　　注塑机市场规模稳健增长，公司市场份额稳定提升
　　注塑机属于塑料生产工作母机，广泛应用于汽车、家电、3C等各行业，其中汽车占比26%，家电占比25%，通用塑料应用行业占比28%；包装饮料行业占比12%。全球注塑机市场规模超700亿元，中国是最大的注塑机生产和消费国。我国注塑机产业正由大国向强国迈进，近年来注塑机进口规模呈明显下降趋势，同时出口规模呈明显上升趋势。伊之密作为国内注塑机龙二，近年来市占率稳步提升。和龙头海天国际相比，伊之密注塑机毛利率相差不大，但净利率随着规模效应释放还有较大提升空间。
　　压铸机市场规模近200亿元，公司高端化转型顺利
　　压铸机是一种工业铸造机械设备，主要应用于汽车行业,汽车/摩托车应用占比约65%，家电占比9%，3C占比9%，机电工具占比9%，建材及其他占比8%。2022年我国压铸机市场规模约193.6亿元，2016-2022年年均复合增速为15.9%。汽车轻量化大势所趋，镁铝合金应用提升将带动压铸机需求稳步增长，且一体化压铸仍有望成为汽车制造的主流工艺。我国压铸机产业亦处于从大国向强国转变的过程中，国产高端品牌已基本可替代国外知名品牌压铸机。伊之密作为行业领军企业，2021年重磅推出LEAP系列高端压铸机，LEAP技术代表着国际前沿的铸造水平，其技术参数可与国际顶尖设备相媲美。公司在一体化大型压铸机领域成果斐然，已完成7000/9000吨的超大型压铸机研发及交付工作。
　　镁合金应用奇点已至，公司是半固态设备龙头
　　镁合金是最好的轻量化材料之一，其密度只有铝合金的2/3，不到钢材的1/4,汽车制造是镁合金最大的下游应用，占比达70%。当前镁铝价格已发生倒挂，镁/铝价格比下降至0.7，远低于1.3的临界值，镁合金的经济性愈发增强。半固态注射成型作为最适合镁合金成型的工艺，其技术进步为镁合金应用进一步提供支撑，镁合金有望在汽车及机器人领域快速渗透。伊之密早在2009年便研制出首台国产半固态镁合金注射成型机并于2014年主导制定行业标准，是国内半固态镁合金注射成型设备龙头，技术水平全球领先。2025年公司向星源卓镁成功交付UN6600MGIIPlus半固态镁合金注射成型机，打破了镁合金传统（半固态）工艺桎梏，助力镁合金应用渗透率提升并充分受益其需求释放。
　　盈利预测与投资建议
　　参考最新业绩报告，我们调整公司25-26年盈利预测，25-26年营业收入由57.5/67.3亿元调整至59.8/71.3亿元，归母净利润由7.3/8.4亿元调整至7.2/8.8亿元，EPS由1.55/1.80元调整至1.54/1.88元，新增27年盈利预测，预计27年公司实现营业收入85.7亿元，归母净利润10.7亿元，EPS为2.29元，2026/1/13股价27.38元对应PE为18、15和12倍。公司注塑机市场份额稳步提升，压铸机高端化转型顺利，半固态镁合金注射成型机成长空间广阔，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　宏观经济波动风险，行业竞争加剧风险，镁合金应用不及预期风险。

　　事件：
　　10月29-31日，全国铸造机械标委会2025年会（兰州）审议通过伊之密主导的《半固态镁合金注射成型机》行业标准。《半固态镁合金注射成型机》标准的成功审议，充分展现了伊之密在该领域的技术实力与行业引领地位，也体现了企业积极履行社会责任、推动产业协同发展的开放姿态。未来，公司也将继续坚持“标准引领、创新驱动”的发展理念，携手行业伙伴，共同推动中国铸造机械技术进步与标准体系建设，为行业高质量发展注入新动能。
　　投资要点：
　　前三季度业绩增长符合预期，盈利能力有所下滑。公司前三季度实现营业收入为43.06亿元，同比+17.21%；归母净利润为5.64亿元，同比+17.45%；扣非净利润为5.56亿元，同比+18.70%，实现营收与净利润双增长。其中，2025Q3实现营业收入为15.59亿元，同比+19.62%；归母净利润为2.20亿元，同比+21.24%；扣非归母净利润为2.18亿元，同比+23.32%。公司前三季度业绩实现稳健增长，主要得益于行业景气度较为平稳，公司同步提升运营效率、强化销售布局，并持续投入研发推出新品，持续增强竞争力，进一步扩大了市场份额所致。2025年前三季度，公司销售毛利率为31.87%，同比-2.23pct；销售净利率为13.36%，同比-0.07pct；盈利能力较去年同期有所下滑。此外，公司前三季度期间费用率为17.82%，同比-2.36pct；其中，销售/管理/财务/研发费用率分别为7.50%/5.08%/0.60%/4.64%，分别同比-0.05/+0.02/-0.14/-0.32pct。我们认为，中长期看，在公司新品渗透率提升、市场份额扩大、运营效率持续优化以及新兴产业设备需求释放等多重因素提振下，公司盈利能力有望得到一定的提升。
　　加快海外市场本土化布局，前三季度注塑机出口增速高于行业平均水平。为推动公司长期稳健发展，并充分考虑海外注塑机和压铸机巨大的市场空间，公司在不断巩固国内市场领先地位的同时，持续加快对于海外市场的全面布局，以进一步提升其市场占有率，增强国际竞争力，实现全球化战略目标。目前，公司已在印度设立工厂、成立德国研发中心、设立巴西、越南等服务中心，以更快、更好的响应海外客户需求。注塑机方面：2025年前三季度公司的产品出口增速高于行业平均水平，主要系越南、巴西等新兴市场对于中小型注塑机需求旺盛。压铸机方面：鉴于海外压铸市场正聚焦于汽车零部件的本地化生产趋势，公司依托欧洲、北美的技术服务中心，为客户提供快速响应与专业工艺支持，全力推动高端压铸装备的出口增长。此外，今年8月，公司与瑞士DGS中国子公司广州德志签署镁合金半固态注射成型战略协议。DGS为全球顶级铝镁合金压铸集团，1925年创立，5大基地遍布瑞士、捷克和中国，长期为宝马、奔驰、大众等配套高端结构件。借助DGS在模具、工艺及车企资源，公司的压铸装备将有望加速进入更多国际、国内一线车企供应链，扩大在汽车制造装备领域的市场份额。
　　稳步推进自动化、智能化生产产线建设，拟提升产能促进公司长期稳健发展。为提升生产效率、降低运营成本，以确保的产品供给来满足客户需求，公司近年来稳步推进智能制造工厂的建设。目前，已投入使用的五沙第三工厂运行良好，智能化处于行业先进水平。10月28日，公司在湖州南浔的伊之密华东基地（一期），顺利完成主体结构封顶；一期项目聚焦中大型注塑机产能建设，规划实现年产能超1000台，产品谱系覆盖中型至超大型两板机等，进一步丰富公司在华东市场的产品供给能力。此外，据11月2日公告，公司全资子公司广东伊之密精密注压科技有限公司拟斥资3.74亿元，在顺德大良五沙工业区取得约53亩工业用地，新建装备制造基地，旨在进一步提升公司规模化生产能力和订单响应速度，从而增强公司的核心竞争能力和未来整体盈利能力。
　　估值和投资建议：我们预计，公司2025-2027年营业收入分别为59.40/72.81/86.12亿元，归母净利润分别为7.19/9.12/10.84亿元。对应当前股价24.51元，PE分别为16/13/11倍。考虑到公司将持续推动技术、产品、服务等各方面的升级，其产品在下游应用领域的渗透率预计将持续攀升；同时，海外市场拓展步伐加快，国际市场份额有望进一步扩大；叠加更多新产品在新兴产业的应用场景不断拓展，公司有望迎来新的增长极。给予2026年20倍PE，对应目标价39.00元，维持“买入”评级。
　　风险提示：下游行业景气度下降，市场竞争加剧，设备更新政策落地进程放缓，新产品的推广应用不及预期，新产业的规模化进程放缓，国际贸易摩擦加剧等风险。

　　事件
　　伊之密于2025年10月29日发布2025年第三季度报告，2025年第三季度实现营业收入15.59亿元，同比增长19.62%；实现归母净利润2.20亿元，同比增长21.24%；实现扣非归母净利润2.18亿元，同比增长23.32%。
　　投资要点
　　技术研发筑壁垒，核心产品竞争力凸显
　　公司持续高研发投入突破前沿技术，高端产品矩阵契合下游轻量化、精密化需求，构筑长期竞争护城河。公司近三年年均研发费用超2亿元，研发团队规模达900余人，累计专利400余项。在一体化压铸、半固态镁合金成型、ReactPro一步法包覆等前沿技术上已实现突破，并成功交付LEAP系列超大型压铸设备，服务新能源汽车等高端制造领域。压铸机领域推出LEAP系列7000T、9000T超大型机型，一体化压铸技术领先；注塑机领域多射机型、全电动精密机型订单增长，K2025展会斩获消费电子领域多笔订单。半固态镁合金成型、ReactPro一步法包覆等技术实现突破，顺应新能源汽车轻量化、绿色制造趋势。
　　海内外市场共振，需求结构持续升级
　　国内高端需求放量叠加海外制造业转移红利，注塑机、压铸机业务双线增长，市场拓展成效显著。
　　注塑机业务：国内新能源汽车、消费电子驱动高端机型需求，2025年前三季度出口增速高于行业平均水平，泰国、墨西哥本地化布局推进，越南、巴西等新兴市场小型机型需求旺盛。
　　压铸机业务：国内大型一体化压铸需求持续升温，下游新能源汽车电机零件、中控仪表板横梁等应用驱动，超大型压铸机产品竞争力突出。
　　2025年前三季度出口表现强劲，受益于全球制造业向东南亚、墨西哥、中东欧转移，新兴市场贡献增量显著。
　　中长期激励落地，绑定团队赋能成长
　　“TUP+员工持股”模式构建长效激励机制，绑定核心人才与公司战略，强化发展确定性。采用“TUP（时间单位计划）+员工持股计划”虚实结合模式，收益与增量收入、利润、资金回笼等经营成果深度绑定。激励对象包括核心管理及技术人才，通过公司-事业部-个人三级绩效联动计提收益。设置严格退出与追责机制，形成“激励-约束-问责”闭环，与薪酬管理制度协同，促使公司稳健经营。
　　盈利预测
　　预测公司2025-2027年收入分别为62.33、73.91、86.09亿元，EPS分别为1.56、1.86、2.19元，当前股价对应PE分别为15.8、13.2、11.2倍，考虑伊之密压铸机与注塑机技术优势明显，海外产能与渠道建设拉动海外收入增长，维持“买入”投资评级。
　　风险提示
　　下游行业景气度波动；技术路线更迭风险；市场竞争加剧；新品销售不及预期；原材料价格波动；海外业务拓展受阻风险，应收账款回收风险。

　　伊之密发布三季报：Q3实现营收15.59亿元（yoy+19.62%，qoq+0.00%），归母净利2.20亿元（yoy+21.24%，qoq+3.56%）。2025年Q1-Q3实现营收43.06亿元（yoy+17.21%），归母净利5.64亿元（yoy+17.45%），扣非净利5.56亿元（yoy+18.70%）。公司Q3收入增速较Q2有所提升，海外市场和大客户持续实现突破，继续看好其注塑机基本盘的稳健增长及镁合金成型设备的成长空间，维持“买入”评级。
　　收入增速略有提升，镁合金开启新篇章
　　25Q3公司收入同比+19.6%，较25Q2同比+10.2%的水平略有提升。据此前中报披露，25H1公司注塑机、压铸机、橡胶注塑机业务均实现两位数增长，相关趋势或在Q3延续，其中注塑机出口进一步实现突破，据公司官方公众号，9月伊之密印度古吉拉特邦工厂实现注塑机交付量破3500台的里程碑。而随着镁合金因轻量化和成本优势在汽车、低空经济、人形机器人等领域的应用加速，相关市场需求有望迎来放量，据公司官方公众号，8月公司与广州德志（全球知名汽车零配件企业DGS在中国的全资子公司）签署战略合作协议，双方开启在镁合金半固态注射成型领域深度合作，未来增长值得期待。
　　会计政策调整带来毛利和费用率变化，整体盈利能力保持稳定
　　公司25Q3单季度实现毛利率33.27%，净利率14.18%，同比分别-1.74和-0.18pct，毛利率同比下降主要系会计政策调整导致部分费用计入营业成本、同时行业竞争有所加剧，同比降幅和25H1基本一致，净利率基本保持稳定。25Q3销售/管理/研发/财务费用率分别同比-1.80/-0.19/-0.25/+0.51pct，除会计政策调整影响销售费用率外，财务费用率略有提升，主要系长期借款增加导致利息支出略有增长。
　　产能持续扩张，保障未来增长
　　公司同期披露《关于拟签署投资建设协议的公告》，董事会审议通过同意公司全资子公司广东伊之密精密注压科技与佛山市顺德区大良街道土地发展中心签署相关投资开发协议，拟投资不低于3.74亿元（其中固定资产不低于1.87亿元）用于进一步提升公司规模化生产能力和订单响应速度，从而增强公司的核心竞争能力和未来整体盈利能力。
　　盈利预测与估值
　　维持盈利预测，我们预计公司25-27年归母净利润分别为7.18/8.46/9.88亿元（三年复合增速为17.59%），对应PE16、13、11倍。可比公司2025年Wind一致预期PE为23倍，给予公司25年23倍PE估值，上调目标价为35.19元（前值33.66元，对应22倍25年PE）。
　　风险提示：1、行业竞争加剧，2、镁合金业务不及预期。

　　事件：公司公布2025年三季报，2025Q1-Q3公司实现营收43.1亿元，同比增长17.2%；归母净利润5.6亿元，同比增长17.5%。2025Q3实现营收15.6亿元，同比增长19.6%，环比持平；归母净利润2.2亿元，同比增长21.2%，环比增长3.6%。
　　2025Q3公司延续上半年趋势，实现较高增速。2025年公司所处行业景气度企稳回升，公司加大销售力度，提升市场份额，总体收入保持较快增长。2024年公司推出A6系列高端智能注塑机，逐步实现放量；压铸机方面，公司LEAP系列压铸机2023年批量推向市场后，取得了良好进展。在2024年高基数的基础上，2025年以来公司依然实现了较为亮眼的增长，国内需求保持较好的韧性，海外渗透率不断提升。注塑机和压铸机均实现增长。
　　2025Q3毛利率环比回升，费用管控良好。2025Q3毛利率为33.3%，同比下降1.7pp，受到会计准则影响，毛利率环比提升1.9pp，连续两个季度环比回升；2025Q3净利润率为14.2%，同比下降0.2pp，环比提升0.2pp。2025Q3期间费用率为18.9%，同比下降1.71pp，持续降本控费。2025Q1-Q3综合毛利率31.9%，同比下降2.2pp；净利率为13.4%，同比下降0.1pp；2025Q1-Q3期间费用率为17.8%，同比下降2.4pp。
　　盈利预测与投资建议。预计公司2025-2027年归母净利润分别为7.2亿元、8.5亿元、10.0亿元，对应EPS分别为1.5、1.8、2.1元，未来三年归母净利润将保持18%的复合增长率，维持“买入”评级。
　　风险提示：主要原材料价格波动风险；行业市场竞争加剧的风险；下游汽车3C等行业周期性波动的风险；一体化压铸产业发展不及预期风险。

　　投资要点
　　营收稳健增长，单季度业绩屡创新高
　　2025年前三季度公司实现营业收入43.06亿元，同比+17.21%，实现归母净利润5.64亿元，同比+17.45%，实现扣非归母净利润5.56亿元，同比+18.70%，公司注塑机、压铸机、橡胶机三项业务齐头并进，助推公司业绩稳步增长。
　　单Q3，公司实现营收15.59亿元，同比+19.62%；实现归母净利润2.20亿元，同比+21.24%，扣非归母净利润2.18亿元，同比+23.32%。
　　毛利率承压净利率持稳，费用管控整体有效
　　2025年前三季度，公司销售毛利率为31.87%，同比-2.23pct，主要系原本毛利率位于高位的压铸机、橡胶机毛利率有所下滑；销售净利率为13.36%，同比-0.06pct。
　　期间费用方面，2025年前三季度公司期间费用率为17.82%，同比-2.37pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为7.50%/5.08%/0.06%/4.64%，同比-1.91pct/-0.02pct/-0.15pct/-0.32pct，销售费用率降低系会计政策变更，财务费用率减少主要系汇兑收益增加。
　　在手订单充沛支撑增长，现金流质量显著优化
　　截至2025年三季度末，公司合同负债为5.15亿元，同比+2.9%，表明公司在手订单规模稳定；存货20.44亿元，同比+18.08%，与业务扩张节奏匹配。同期，公司经营活动现金流量净额为1.32亿元，同比+24.93%，表明公司现金流周转状况良好，运营质量持续稳健。
　　拟投资3.74亿元置地扩产，加码智能制造强化核心竞争力
　　2025年10月28日，公司公告称，其全资子公司广东伊之密精密注压科技有限公司拟与佛山市顺德区大良街道土地发展中心签署《投资开发建设协议》，计划投资不低于3.74亿元，取得佛山市顺德区3.56万平方米的一类工业用地，用于加工机械制造业务。近年来，公司不断加大智能制造领域的投入，已投入使用的五沙第三工厂运行良好，规划建设华东制造基地（南浔）一期工厂已开工建设；此次投资开发计划，将进一步推动公司华南区域的物流效率提升和华东区域的提产增效，长期有望进一步增强公司核心竞争力与盈利能力。
　　盈利预测与投资评级：我们维持公司2025-2027年归母净利润预测为7.05/8.33/9.79亿元，当前股价对应动态PE分别为16/14/12倍，考虑到公司在注塑机/压铸机领域龙头地位，维持公司“增持”评级。
　　风险提示：制造业复苏不及预期，原材料价格波动，海外拓展不及预期。

　　事件：
　　公司发布2025年中报：2025年上半年实现营业收入27.46亿元，同比+15.89%；归母净利润3.45亿元，同比+15.15%，业绩符合预期；单季度来看，2025Q2公司实现营业收入15.59亿元，同比+10.20%，环比+31.38%；实现归母净利润2.12亿元，同比+15.70%，环比+60.11%。
　　点评：
　　下游行业景气度回暖，上半年各业务收入保持稳健增长。根据公司中报，2025年上半年，公司各业务表现分别：1）注塑机实现营收19.32亿元，同比增长13.09%，收入占比70.34%，主要受益于新能源汽车、家电、包装等下游行业的回暖带动；2）压铸机实现营收5.56亿元，同比增长33.29%，收入占比达20.24%，主要系公司推出新产品后，压铸机销量快速提升；3）橡胶机实现营收1.19亿元，同比增长23.85%，收入占比达4.35%。
　　公司当前橡胶机订单饱满，海外业务快速拓展。
　　公司毛利率短期略有波动，费用管控效果显现。根据公司中报，利润端：2025年上半年公司毛利率31.08%，同比-2.53pct，主要系受到会计准则调整及大客户订单等短期因素影响；净利率12.90%，同比基本持平。其中，注塑机业务毛利率30.52%，同比-0.40pct，压铸机业务毛利率31.50%，同比-2.12pct。
　　2025Q2公司毛利率31.42%，同比-1.39pct，环比+0.78pct；净利率13.95%，同比+0.67pct，环比+2.43pct。费用端：2025年上半年销售/管理/研发/财务费用率分别7.53%/4.98%/4.86%/-0.14%，同比分别-1.98/+0.13/-0.35/-0.54pct。
　　持续推进智能制造，海外市场拓展顺利。近年来，公司不断加大智能制造领域的投入，已投入使用的五沙第三工厂运行良好，智能化处于行业先进水平。在此基础上，公司在持续规划投入更先进的智能仓储中心和智能制造基地，并已开工建设华东制造基地（南浔）一期工厂，将为华东区域的提产增效提供坚实基础。国际市场方面，公司加大战略性市场开发力度，实现战略性市场的新突破。在印度等重要市场实施本土化投资及经营，加大产品的直销力度及售后服务能力，提升国际市场竞争力。在巩固现有国际市场的同时，公司积极开拓有潜力的新市场，目前海外业务覆盖90多个国家和地区。
　　略下调盈利预测，维持“增持”评级。考虑到国内市场需求趋于平缓，我们略微下调2025-2026年、并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别7.24/8.56/9.94亿元（原2025-2026年分别7.50/9.09亿元），目前股价（2025/8/29）对应2025/26/27年PE分别16、14、12X，我们看好公司海外市场开拓及镁合金压铸设备需求增长，未来将持续贡献收入增量，维持增持评级。
　　风险提示：市场需求不及预期的风险；行业竞争加剧风险；原材料价格波动风险。

　　投资要点
　　业绩稳步增长，单季度业绩创历史新高
　　2025H1公司实现营收27.46亿元，同比+15.89%；归母净利润3.45亿元，同比+15.15%，扣非归母净利润3.37亿元，同比+15.89%。其中Q2单季度实现营收15.59亿元，同比+10.20%；归母净利润2.12亿元，同比+15.70%，扣非归母净利润2.12亿元，同比+17.32%。公司注塑机、压铸机、橡胶机三项业务齐头并进，助推公司业绩稳步增长。
　　分产品看：注塑机、压铸机和橡胶机均实现快速增长：注塑机实现营收19.32亿元，同比+13.09%，主要系行业景气度回暖需求回升；压铸机实现营收5.56亿元，同比+33.29%，主要系公司推出压铸机新产品，在家电、3C等市场渗透进展顺利；橡胶机实现营收1.19亿元，同比+23.85%，目前公司橡胶机在手订单饱满，海外市场拓展顺利。
　　分海内外收入看：2025H1国内收入19.94亿元，同比+12.04%，海外收入7.49亿元，同比+27.01%，公司海内外业务同步拓展，海外业务进展更快，早期海外渠道布局逐步兑现业绩。
　　毛利率受会计准则变更影响小幅下滑，汇兑损益影响财务费用
　　2025H1公司销售毛利率为31.08%，同比-2.53pct，其中Q2单季度销售毛利率为31.42%，同比-1.38pct，环比+0.78pct。分业务看，注塑机/压铸机/橡胶注射机毛利率分别为30.52%/31.50%/38.43%，同比分别-0.40pct/-2.12pct/-2.28pct。公司综合毛利率有所下滑，主要系原本毛利率位于高位的压铸机、橡胶机毛利率有所下滑。2025H1公司销售净利率为12.90%，同比-0.01pct。
　　2025H1公司期间费用率为17.23%，同比-2.74pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为7.53%/4.98%/4.86%/-0.14%，同比-2.0/+0.1/-0.35/-0.5pct，销售费用率降低系会计政策变更，财务费用率减少主要系汇兑收益增加。公司持续保持较高研发投入，2025H1研发支出达1.33亿元，同比+8.00%。
　　存货&合同负债同比增加，经营活动净现金流保持稳定
　　截至2025H1公司合同负债5.39亿元，同比+10.45%，表明公司在手订单较多；存货20.90亿元，同比+21.78%，主要系库存商品增加。2025H1公司经营活动净现金流为1.64亿元，同比-5.81%，现金流周转保持稳定。
　　注塑机产品力不断迭代提升，镁合金压铸有望构筑新增长极
　　1）注塑机：2024年行业景气度回暖，日用品、3C、家电等领域需求旺盛，注塑机市场需求回升，带动公司业绩提升。2024年公司推出全新A6系列高端智能注塑机，产品竞争力再上台阶。
　　2）压铸机：公司在半固态镁合金压铸领域早有布局，已有HM-M热室镁合金压铸机和HPM半固态镁合金注射成型机两类产品。公司镁合金压铸技术已经渗透新能源汽车行业，未来有望复用至机器人轻量化领域。
　　盈利预测与投资评级：我们维持公司2025-2027年归母净利润预测为7.05/8.33/9.79亿元，当前股价对应动态PE分别为17/14/12倍，考虑到公司在注塑机/压铸机领域龙头地位，维持公司“增持”评级。
　　风险提示：制造业复苏不及预期，原材料价格波动，海外拓展不及预期。