Fulin Precision has posted 2025 and 1Q26 results: 2025 revenue was RMB13,482mn (+59.17% YoY) and attributable NP was RMB428mn (+7.76% YoY). For 4Q25, revenue was RMB4,398mn (+69.95% YoY, +34.42% QoQ) and attributable NP was RMB103mn (+19.04% YoY, -31.93% QoQ). For 1Q26, revenue was RMB5,054mn (+87.41% YoY, +14.93% QoQ) and attributable NP was RMB203mn (+63.87% YoY, +97.83% QoQ). The company's 2025 annual results missed our expectations of RMB568mn, likely in our view mainly due to GPM being lower than we expected under the impact of raw material price increases and capacity ramp-up. The company's 1Q26 results showed high growth, mainly due to high YoY shipment growth coupled with continued iteration and upgrading of high-compaction-density products. We are positive on the company's consolidation of its competitive advantage in the high-compaction-density LFP cathode material field, with earnings upside likely to unleash sustainably. Maintain BUY.
Expenses diluted, with impressive cash flow
For 4Q25, the company's GPM/NPM were 10.67/2.67% (-0.52/-0.62pp YoY); for 1Q26, GPM/NPM were 9.35/4.62% (-0.78/-0.14pp YoY). In terms of expense ratios, the overall expense ratios for 4Q25/1Q26 were 5.86/4.12% (-0.90/-2.06pp YoY), likely due to the dilution of expenses from economies of scale, in our view. Cash flow performance was outstanding, with net operating cash flow for 2025/1Q26 at RMB897/382mn (+55.94/+353.68% YoY). In terms of dividends, the total proposed dividend for 2025 was RMB171mn, accounting for 40% of attributable NP.
LiB materials: earnings grew strongly
The company has been strengthening its product and technology advantages in the new energy vehicle fast-charging market, with leading progress in fourth-gen and fifth-gen LFP, and deep cooperation with CATL. For 2025, the company's LFP material sales volume was 273.8kt (+117.06% YoY); GPM was 5.82% (+1.93pp YoY), with profitability improving. For 2025, subsidiary Jiangxi Shenghua's attributable NP was RMB175mn (turning profitable YoY), corresponding to a net profit per tonne of over RMB600. We estimate 1Q26 sales volume at approximately 80kt (with YoY growth rate exceeding 70%), with net profit per tonne exceeding RMB2,000. The company is accelerating its capacity expansion pace to match client demand, announcing in January a new project to build 500ktpa of high-end LFP for energy storage. Going forward, with the expansion of production and sales scale and the implementation of integrated cost reduction, the company's per-tonne profitability should in our view further improve.
Earnings forecasts and valuation
We raise our 2026/2027 attributable NP forecasts by 2.23/47.54% to RMB1,940/4,074mn, and forecast 2028 attributable NP of RMB5,362mn (26-28 CAGR: 132%), implying 2026/2027/2028 EPS of RMB1.13/2.38/3.14. The upward revision is mainly due to the company's capacity construction to match top-tier client demand and the emergence of economies of scale. We raise our 2027 LFP material sales volume assumption and lower our 2026-2027 expense ratio assumptions. We value the LFP/auto parts segments at 28.6x/34.7x 2026E PE (on our 2026E EPS forecasts of RMB0.92/0.22), at par with their peers' averages on Wind consensus. Our target price is RMB33.79 (previous: RMB29.38, based on 23.9x/40.1x 2026E PE on Wind consensus).
Risks: Weaker downstream demand than we expect, raw material price volatility, intensified industry competition.

　　事项：
　　公司发布2025年年报及2026年一季报。2025年营收134.8亿元，同比+59%，归母净利润4.28亿元，同比+8%；扣非归母净利4.08亿元，同比+28%；毛利率11.05%，同比-1.3pct。26Q1营收50.54亿元，同环比+87%/+15%；归母净利润2.03亿元，同环比+64%/+98%；扣非归母净利1.93亿元，同环比+132%/+31%;毛利率9.35%，同环比-0.8pct/-1.3pct。
　　评论：
　　锂电正极业务量价企稳，深度绑定大客户确保订单释放。2026年一季度，公司与宁德时代的战略合作持续深化，通过增资扩股，宁德时代对子公司江西升华的持股比例由18.74%提升至33.00%。受益于4C超充电池需求放量，公司锂电正极材料业务在2025年实现营业收入93.09亿元（同比+93%）的基础上，一季度出货量保持高位。根据《战略合作协议》，宁德时代承诺在未来3年采购量不低于300万吨磷酸铁锂产品，为公司正极业务的产能消化提供了坚实保障。
　　产能布局加速扩张，产业链一体化优势凸显。公司在鄂尔多斯规划的年产50万吨高端储能用磷酸铁锂项目及配套的40万吨草酸、60万吨草酸亚铁项目正有序推进，预计2026年内有效产能将增加至115万吨。在汽车零部件领域，公司新能源汽车增量智控部件规模效应初显，目前已形成电驱动减速器产线年产能50万台、差速器93万台套、电子主水泵480万台以及电子油泵180万台的生产能力。随着常州富临100万套高速减速器齿轴生产平台的加速量产，华东产业布局将进一步完善。
　　研发驱动产品迭代，机器人关节模组进入产业化关键期。公司凭借机电一体化优势顺利切入人形机器人赛道，目前已具备年产10万台机器人集成电关节的生产平台，并正筹划新增50万台/年的专线产能。研发方面，第五代高压实密度磷酸铁锂已进入量产，第六代产品完成小试；二代磷酸锰铁锂材料处于中试阶段，能量密度可提升约10%。同时，智能悬架系统部件持续迭代，内置阀推进至第二代、外置阀推进至第五代，产品竞争力持续提升，进一步夯实公司在智能电控领域的布局。
　　投资建议：公司“汽车零部件+锂电正极材料”双主业协同效应显著。锂电业务受益于宁德时代入股子公司及快充技术渗透，盈利水平有望持续回升；机器人关节业务有望随人形机器人产业化进程贡献重要业绩增量。我们上调公司26-28年归母净利润预测至19.7/37.4/53.0亿元。参考可比公司估值，我们给予公司2026年30倍PE，目标价34.58元，维持“强推”评级。
　　风险提示：竞争加剧风险、原材料价格波动风险、产能爬坡不及预期风险。

　　公司公布25年报与26年一季度业绩：25年收入134.82亿元，同比+59.17%；归母净利润4.28亿元，同比+7.76%。其中25Q4收入43.98亿元，同比/环比+69.95%/+34.42%；归母净利润1.03亿元，同比/环比+19.04%/-31.93%。26Q1收入50.54亿元，同比/环比+87.41%/+14.93%；归母净利润2.03亿元，同比/环比+63.87%/+97.83%。公司年报业绩低于我们预期（利润5.68亿元），或主要因为原材料涨价、产能爬坡等影响下毛利率低于我们预期。26Q1公司业绩高增，主要因为出货量同比高增叠加高压密产品继续迭代升级。我们看好公司不断巩固在高压密铁锂材料领域的竞争优势，盈利弹性有望持续释放。维持“买入”评级。
　　期间费用摊薄明显，现金流表现亮眼
　　25Q4公司毛利率/净利率分别为10.67%/2.67%，同比-0.52/-0.62pct；26Q1毛利率/净利率分别为9.35%/4.62%，同比-0.78/-0.14pct。期间费用方面，25Q4/26Q1期间费用率分别为5.86%/4.12%，同比-0.90/-2.06pct，或主要因为规模效应摊薄费用。现金流表现亮眼，25年/26Q1经营性现金流净额分别为8.97亿元/3.82亿元，同比+55.94%/+353.68%。分红方面，25年拟分红总额1.71亿元，占归母净利润的40%。
　　锂电材料：高压密龙头优势强化，盈利加速兑现
　　公司不断加强在新能源汽车快充市场的产品与技术优势，第四代与第五代磷酸铁锂进展领先，与宁德深度合作。25年公司铁锂材料销量为27.38万吨（同比+117.06%）；毛利率为5.82%，同比+1.93pct，盈利能力改善。25年子公司江西升华净利润1.75亿元（同比扭亏），对应单吨净利超600元。我们估算26Q1销量约8万吨（同比增速超70%），单吨净利超2000元。公司加速扩产节奏以匹配客户需求，1月公告新建年产50万吨高端储能用磷酸铁锂项目。后续随着产销规模扩张、一体化降本落地，公司的单吨盈利能力有望进一步提升。
　　汽零：新能源智能电控及增量零部件放量支撑增长
　　25年公司汽零业务收入为41.73亿元（同比+14.61%），占比30.95%；毛利率为22.71%，同比-0.95pct，主要受行业竞争激烈影响。其中，新能源智能电控及增量零部件业务贡献主要增长，25年收入为23.92亿元（同比+32.10%），主要为电驱动减速系统、智能热管理系统等出货快速增长。26年面对国内新能源汽车行业增速放缓，公司不断丰富新能源智能汽车增量零部件产品矩阵，争取国内主流自主品牌的出口业务、混动汽车赛道的增长机会。此外，在延伸的机器人方向，公司积极推进机器人电关节的研发与量产制造。
　　盈利预测与估值
　　我们上调公司26-27年归母净利润（2.23%,47.54%）为19.40亿元、40.74亿元，并预计28年归母净利润为53.62亿元（26-28年CAGR为132%），对应EPS为1.13、2.38、3.14元。上调主要是考虑到公司配套头部客户需求加码产能建设、规模效应显现，我们上调公司27年铁锂材料销量假设、下调26-27年期间费用率假设。参考铁锂与汽零可比公司26年Wind一致预期下PE均值28.6x/34.7x，给予两块业务26年（EPS为0.92/0.22元）28.6x/34.7xPE，对应目标价33.79元（前值29.38元，参考可比公司26年Wind一致预期23.9x/40.1x）。
　　风险提示：下游需求不及预期；原材料价格波动风险；行业竞争加剧。

　　投资要点
　　Q1业绩符合市场预期。公司25年营收134.8亿元，同比+59.2%，归母净利4.3亿元，同比+7.8%，扣非净利4.1亿元，同比+27.7%，毛利率11%，同比-1.3pct，归母净利率3.2%，同-1.5pct；其中25Q4营收44亿元，同环比+70％/+34.4％，归母净利1亿元，同环比+19%/-31.9％，扣非净利1.5亿元，同环比+108%/+6.2％，毛利率10.7%，同环比-0.5/-1.5pct，Q4非经主要系税务滞纳金所致。公司26Q1营收50.5亿元，同环比+87.4％/+14.9％，归母净利2亿元，同环比+63.9%/+97.8％，扣非净利1.9亿元，同环比+131.9%/+30.7％，毛利率9.3%，同环比-0.8/-1.3pct。
　　铁锂满产、扩产提速、价格有上涨可能。出货端，公司25年铁锂出货量27.4万吨，同增117%，我们预计Q4出货8-9万吨，同比翻倍增长。25年底公司产能达30万吨，26Q1产能满产满销，我们预计26Q1出货7.5万吨左右，同环比+65%/-15%，此前公告35万吨产能于4月达产，此外50万吨我们预计于9月投产，因此预计26年有效产能80万吨，我们预计满产满销，全年预计出货80万吨，同增192%，26年年底公司产能达120万吨，支撑27年高增长。
　　Q1单吨净利拐点明显，全年单位盈利有望进一步提升。盈利方面，公司25年铁锂售价3.8万元/吨，同比-10%，单吨毛利0.2万元，同增30%，升华子公司净利1.75亿元，对应单吨净利0.06万元/吨；26Q1我们测算铁锂单吨利润0.24万元/吨，归母单吨净利接近0.2万元/吨，环比翻倍，拐点已现，主要系高端铁锂行业供不应求，26年加工费上涨，叠加公司五代产品占比提升，看26全年，公司一体化磷酸二氢锂产能及草酸亚铁产能预计陆续投产，可降低原材料成本，叠加五代产品占比提升至40%+，单吨利润我们预计可提升至0.3万元/吨。
　　汽零总体稳健。汽零方面，25年全年收入41.7亿元，同增15%，毛利率23%，我们预计利润贡献约3-4亿元，相对稳定；26Q1汽零我们预计利润贡献0.6亿元，26年预计维持3-4亿元利润预期，整体稳定增长。
　　资本开支提升明显、存货较年初增加。公司25年期间费用8.1亿元，同比+30.2%，费用率6%，同比-1.3pct，公司26Q1期间费用2.1亿元，同环比+24.8%/-19.3%，费用率4.1%，同环比-2.1/-1.7pct；25年经营性净现金流9亿元，同比+55.9%，26Q1经营性现金流3.8亿元，同环比-353.7%/-51.1%；25年资本开支11.2亿元，同比+37.7%，26Q1资本开支5.8亿元，同环比+92.5%/+29.4%；26Q1末存货14.9亿元，较年初+38.6%。
　　盈利预测与投资评级：未来公司铁锂满产，且单位盈利有望提升，但考虑江西升华股权结构变化影响，下调26年盈利预期，我们预计26-27年归母净利润17.7/36.7亿元（原预期20/28亿元），新增28年归母净利润预期45.1亿元，同增314%/108%/23%，对应PE为25/12/10倍，给予27年20x估值，目标价43元，维持“买入”评级。
　　风险提示：电动车销量不及预期，定增进展不及预期，宁德时代采购量不及预期。

　　公司2月3日公告：1）与宁德时代拟共同增资子公司江西升华，2）拟合资新建年产50万吨草酸亚铁项目。我们看好公司与下游龙头客户深化战略协同，同时通过一体化闭环降低生产成本，强化锂电材料业务竞争力，凭借技术溢价与成本优势持续受益。维持买入评级。
　　宁德再增资，持续强化大客户产业协同
　　公司于1月公告定增预案，引入宁德时代为战略投资者（发行后预计持有公司股份12%），双方将就锂电正极材料、储能/机器人/低空等领域展开合作。此次公司进一步公告与宁德时代拟共同增资控股江西升华，其中宁德拟增资7.5亿元，完成后将持股江西升华由19%增至33%。我们认为此次增资或主要系考虑到定增在审核阶段，宁德先以增资形式支持公司磷酸铁锂正极材料产能扩张，后续随着定增完成，公司将定增资金增资到江西升华，我们预计或不会降低公司对于江西升华的控股比例。我们继续看好公司与宁德不断深化全产业链合作，提升公司订单韧性、规模化能力。
　　扩张上游原材料产能，助力一体化降本
　　公司此次公告子公司江西升华拟与大龙汇成合资建设年产50万吨草酸亚铁项目，其中江西升华持股90%。草酸亚铁为高压实磷酸铁锂正极材料的核心原材料之一，此次合作为公司深化产业链上游布局的重要举措，有助于控制原材料成本，实现从前驱体到正极材料的垂直供应链闭环，进一步巩固在高端铁锂领域的技术定义权和供应链话语权。上游原材料的产能投建，将逐季度降低公司磷酸铁锂单吨成本，释放盈利弹性；我们预计公司26年单吨盈利有望逐步提升至2000-3000元。
　　汽零业务增长稳健，积极加码机器人零部件
　　公司汽零业务从传统的精密加工向智能电控及机电一体化方向升级，拓展新能源汽车智能热管理系统及零部件、新能源汽车电驱动系统及零部件及混合动力系统零部件等产品。同时基于汽零领域的产品与技术储备，加码人形机器人零部件，与智元机器人等达成人形机器人应用项目合作。公司可以为客户提供定制化的机器人电关节模组（包括其中的核心零部件电机、减速器产品），目前相关产品已进行小批量生产。未来随着人形机器人产业化，公司有望依托自身积累及与头部客户的绑定，成为国产线条的头部供应商之一。
　　盈利预测与估值
　　我们下调公司25年归母净利润（-31%）为5.68亿元，上调26-27年归母净利润（+35%、+46%）为18.97亿元、27.62亿元，对应EPS为0.33、1.11、1.62元。25年下调主要系考虑碳酸锂价格波动，下调毛利率假设；26-27年上调主要是考虑到公司铁锂材料产能投产、一体化布局降本，上调销量与加工费假设。参考铁锂与汽零可比公司26年Wind一致预期下PE均值23.9x/40.1x，给予两块业务26年23.9x/40.1xPE，目标价29.38元（前值20.48元，参考可比公司26年Wind一致预期21.6x/30.6x）。
　　风险提示：下游需求不及预期；原材料价格波动风险；行业竞争加剧。

　　事件：公司拟向宁德时代发行31.75亿元股票，深度绑定行业龙头
　　为进一步强化和提升公司与宁德时代的战略合作伙伴关系，持续做强做大公司锂电正极材料和智能电控零部件主营业务，全面提升公司综合竞争力和影响力，公司拟通过向宁德时代发行31.75亿元股票的方式，引入宁德时代作为战略投资者。
　　事件：终止重大资产重组，调整为上市公司股权及业务的全面战略合作
　　公司拟将原计划的项目从公司层面股权合作调整为上市公司股权及业务的全面战略合作。公司拟通过向特定对象发行股票的方式引入宁德时代作为战略投资者，并将募集资金用于年产50万吨高端储能用磷酸铁锂项目、新能源汽车电驱动系统关键零部件项目、机器人集成电关节项目、智能底盘线控系统关键零部件项目及低空飞行器动力系统关键零部件项目等双方实施战略合作的项目建设。
　　维护磷酸铁锂材料行业健康有序发展倡议已出，维护市场公平秩序
　　根据中国化学与物理电源行业协会12月30号发文：1、坚决抵制恶性竞争，维护市场公平秩序；2、共建良性供应链生态，协同应对材料市场波动；3、强化产能自律管理，健全行业准入机制；4、坚持创新驱动，从低效同质竞争迈向高质量新赛道。我们认为，行业自律倡议已出，磷酸铁锂成本刚性，涨价或迫在眉睫。
　　积极拓展机器人业务，对接头部公司智元机器人
　　公司机器人智能电关节模组及零部件主要以行星电关节模组、谐波电关节模组为主，集成了精密减速器、电机、角度传感器及电控等关键零部件，可用于四足机器狗、双足人形机器人及轮式机器人。公司以与智元机器人等合作方签署了《人形机器人应用项目投资合作协议》，各方共同投资设立合资公司实施人形机器人项目。
　　风险提示：新能源车销量不及预期，储能行业订单不及预期，碳酸锂、磷酸铁锂扩产超预期导致价格下跌，行业测算偏差风险，因市场环境、政策环境等不可预见因素导致相关合作协议无法顺利履约的可能。