营收规模同比增长，或持续受益于AIGC浪潮，维持“买入”评级
　　润泽科技发布2025年年度报告及2026年一季度报告，2025年公司实现营业收入同比增长，受资产处置影响归母净利润同比大幅增长，2026年一季度，公司营收规模及归母净利润稳健增长。AIGC发展持续带来高功率机柜和大规模集群需求，随着多个算力中心陆续交付上架，公司AIDC业务有望持续受益，考虑到公司资产收益获得进度存在不确定性，我们下调2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为26.90/30.51/35.17亿元（2026-2027年原30.75/37.64亿元），当前股价对应PE为53.0/46.8/40.6倍，公司是行业内液冷AIDC领军者，资源卡位核心地段，维持“买入”评级。
　　营收利润增长稳健，REITs一次性资产处置夯实利润
　　2025年公司实现营业收入56.74亿元，同比增长30.0%；实现归母净利润50.5亿元，同比增长182.07%；实现扣非归母净利润19.01亿元，同比增长6.87%。公司归母净利润同比大幅增长主要系REITs一次性资产处置带来大幅投资收益。2025年公司实现毛利率、净利率分别为46.04%、88.99%，同比分别-2.89pct、+47.32pct。2026年一季度，公司实现营业收入18.4亿元，同比增长53.55%；实现归母净利润5.82亿元，同比增长37.38%。
　　算力规模持续提升，境内外业务协同发展
　　截至2025年底，公司在全球布局了九个人工智能基础设施集群，合计规划算力规模约6GW，运营规模约750MW。公司已在境内六大核心区域，规划布局了七个人工智能基础设施集群，合计规划算力规模约5.4GW。2026年公司通过自建和收购并举，完成了香港·沙岭和印尼·巴淡岛两大境外核心节点布局，合计规划算力规模约600MW。公司2025年度新增交付算力规模约220MW，其中包含行业首例单体100MW超大规模智算中心，年度交付规模超过前十六年累计交付规模的40%，创历史新高；同时2025年度公司能耗指标同比增长30%。
　　风险提示：AI及云计算发展不及预期、机柜上架不及预期、行业竞争加剧等。

Range Technology (Range) has reported 2025 and 1Q26 results. Revenue rose by 30% YoY and 54% YoY to RMB5.7bn and RMB1.8bn in 2025 and 1Q26, respectively. The attributable NP increased by 182% YoY and 35% YoY to RMB5.1bn and RMB580mn, respectively. For 2025 the profit was slightly below our previous estimate of RMB5.3bn, mainly due to higher share-based incentive expenses and greater depreciation from newly added computing centers. Benefiting from equity disposal gains from the issuance of public REITs projects, and from the rising utilization rate at newly delivered computing centers, the company maintained rapid earnings growth. We think that the AIGC wave is driving a gradual increase in domestic demand for intelligent computing. With its accumulated data center resources in core locations, the company is well positioned to capture opportunities from the new round of industrial transformation, win leading AI clients early, and move to a new stage of growth. In addition, the company has completed the buildout of two overseas nodes in Sandy Ridge, Hong Kong (China), and Batam Island, Indonesia. It is likely to benefit from global AI industry growth and from the supply shortage in overseas data centers. Maintain BUY.
Two overseas AI nodes ready, supporting a new leg of growth
Range has completed the buildout of nine AI infrastructure clusters globally, with total planned computing capacity of 6GW and operating capacity of about 750MW. In China, it has established the framework of an integrated computing center system, covering six core regions including Beijing-Tianjin-Hebei, the Yangtze River Delta, and the Greater Bay Area. Overseas, it has adopted a dual strategy of exporting services and exporting asset investment. Through a mix of self-construction and acquisitions, it has quickly completed the buildout of two overseas nodes in Sandy Ridge, Hong Kong, and Batam Island, Indonesia, with combined planned computing capacity of about 600MW. As the global AI industry develops, overseas data centers remain in short supply. The company has moved quickly to capture this opportunity. We think that it can bring its experience in building advanced campus-scale intelligent computing clusters in mainland China to the Hong Kong (China) and Southeast Asian markets, forging a new growth trajectory.
Earnings growth likely to sustain; maintain BUY
Given the upfront investment for overseas expansion and higher depreciation and amortization from newly built computing centers, we estimate attributable NP at RMB2.8bn, RMB3.7bn, and RMB4.9bn for 2026, 2027, and 2028, cuts of 6.6% and 4.8% versus our previous estimates for 2026 and 2027. AI applications such as OpenClaw are in a golden period of rapid development, and demand for computing infrastructure construction could grow by multiples. In addition, overseas data centers are still in short supply. The company has already completed two nodes in Sandy Ridge, Hong Kong (China), and Batam Island, Indonesia. Overseas business is likely to unlock a new growth curve. Given the strong growth opportunities in both domestic and overseas operations, we value the stock at 36x 2026 EV/EBITDA, versus its peers’ average of 22x on Wind consensus. Our target price is RMB98.70 (previously RMB66.28, on 24x 2026 EV/EBITDA). Maintain BUY.
Risks: client power-draw progress falling short of expectations; project construction and delivery progress missing expectations.

　　润泽科技发布2025年及2026年一季度业绩。2025年公司收入56.7亿元，同比增长30.0%，其中IDC业务贡献收入31.6亿元，同比增长8.6%；AIDC业务贡献25.1亿元，同比增长73.0%。2025年实现归母净利润50.5亿元，同比增长182.1%，实现扣非净利润19.0亿元，同比增长6.9%。1Q26公司实现收入18.4亿元，同比增长53.6%；实现归母净利润5.8亿元，同比增长35.4%；实现扣非净利润5.8亿元，同比增长35.9%。
　　精准卡位，拥有优质节点资源。公司自2009年起前瞻性布局一线核心城市周边区域，在政策趋严前抢先锁定土地、能耗、电力等核心基础资源，构筑起先发壁垒与“资源护城河”。公司严格遵循“价值副中心服务价值核心”的选址原则，坚持“土地、能耗先行，稳健有序扩张”的发展策略，历经四轮精准布局，实现资源规模与区位覆盖的跨越式升级。2010年（首轮布局）：率先落子京津冀园区核心节点，成功获取稀缺土地、能耗、电力等核心基础资源，奠定全国发展根基。2019年（第二轮扩张）：抢抓“双碳”“东数西算”政策出台前的战略窗口期，全面进军长三角、大湾区、成渝经济圈、西北地区四大核心节点，批量储备核心基础资源。2023年（第三轮完善）：布局海南自贸港园区核心节点，完善国内跨境算力网络覆盖。2026年（第四轮出海）：布局中国香港沙岭、印尼巴淡岛两大节点，开启全球化算力布局。公司已在全球布局九个人工智能基础设施集群，合计规划算力规模约6GW，已基本完成境内“一体化算力中心体系”框架布局。
　　业务结构优化，AIDC业务持续高速增长。公司精准把握AI大模型高速发展机遇，2023年通过“引流策略”切入智能算力服务赛道。经过三年的战略布局与深耕落地，公司在供应链渠道多元化、智算集群组网技术储备、客户信任度积累等方面形成显著竞争优势。2025年公司AIDC业务收入达到25.1亿元，占公司收入比例已达44.24%，AIDC毛利率为48.50%，高于公司整体毛利率，成功实现从竞争激烈的IDC领域到前景广阔的AIDC领域的市场拓展。未来公司将持续加大对AIDC的资源投入与市场拓展，持续夯实公司“AIDC领先”的核心优势，为公司新一轮持续增长提供坚实保障。
　　投资建议：我们看好公司在AIDC侧深厚的资源优势与节点卡位，在人工智能、云计算、5G等产业趋势下，考虑到公司综合竞争优势突出，资源储备充分，有望率先受益。预计公司2026-2028年分别实现营业收入84.9亿元、101.4亿元、123.4亿元，实现归母净利润31.0亿元、38.0亿元、47.5亿元，对应EPS分别为1.90元、2.33元和2.91元，对应04月10日收盘价P/E分别为46倍、37倍、30倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：政策落地不及预期；行业竞争加剧；AI需求不及预期。

　　公司公布2025及1Q26业绩：2025/1Q26营业收入分别同比增长30%/54%至56.7/18.4亿元，归母净利润同比增长182%/35%至50.5/5.8亿元，25年利润略低于我们此前预测（53亿），主因股权激励费用及新增算力中心折旧有所增加。受益于公募REITS项目发行带来的股权处置收益及新交付算力中心上架率不断提升，公司业绩实现持续快速增长。我们认为，AIGC浪潮下，国内智算需求逐步上量，公司有望凭借其核心地段数据中心资源积累，积极把握新一轮产业革命带来的新机遇，率先覆盖AI头部客户，发展再上新台阶；此外，公司在香港沙岭+印尼巴淡岛两大境外节点完成布局，有望受益于全球AI产业的发展，享受海外数据中心供不应求带来的发展机遇，维持“买入”评级。
　　完成两大境外人工智能基础设施节点布局，有望打造新增长曲线
　　公司在全球完成九个人工智能基础设施集群布局，合计规划算力规模6GW，在运营规模约750MW，其中，在境内完成“一体化算力中心体系”框架布局，覆盖京津冀、长三角、大湾区等六大核心区域；在境外则采取“人力服务出海+资产投资出海”的方式，通过自建和收购并举，迅速完成了香港沙岭+印尼巴淡岛两大境外节点布局，合计规划算力规模约600MW。随着全球AI产业的发展，海外数据中心呈现出供不应求态势，公司紧抓行业发展机遇，迅速完成境外节点布局，有望将国内高等级园区级智算集群的建设经验带往香港与东南亚市场，拓展新的增长曲线。
　　AIDC业务高速发展，盈利能力保持在较高水平
　　分业务来看，2025年公司IDC业务收入同比增长8.6%至31.6亿元，主要系前期改造数据中心陆续上架恢复收入；AIDC业务收入则同比增长73%至25亿元，新增算力中心贡献显著，2025年公司新增交付算力中心220MW，交付规模及上架速度创历史新高，受益于OpenClaw等AI智能体的兴起及大模型的深度应用，算力中心作为支撑千行百业AI高速发展的“Token工厂”，有望持续受益。盈利能力方面，公司2025/1Q26毛利率水平分别为46.04%/46.80%，仍然保持在较高水平，体现了公司作为行业头部厂商的竞争力，未来随着公司境外业务的拓展，盈利能力有望进一步提升。
　　盈利有望持续增长，维持“买入”评级
　　考虑到拓展海外业务的前期投入及新建算力中心折旧摊销增加，我们预计公司26-28年归母净利润分别为28.24/36.58/49.45亿元（较前值分别下调6.6%/4.8%/-）。OpenClaw等AI应用正处于高速发展的黄金期，算力基础设施建设需求有望倍数级增长；此外，海外数据中心仍处于供不应求的阶段，公司已在香港沙岭+印尼巴淡岛完成两大节点布局，境外业务有望开启新的增长曲线，考虑到境内外业务的高速成长机遇，给予其36倍2026年EV/EBITDA（可比平均：22倍），对应目标价98.70元/股（前值：66.28元/股，基于24倍2026年EV/EBITDA），维持“买入”评级。
　　风险提示：客户上电进度不及预期；项目建设及交付进度不及预期。

　　营收符合预期，非经增长拉动利润提升。25Q1-Q3公司营收39.77亿元，同比+15%；归母净利润47.04亿元，同比+211%；扣非后归母净利润13.53亿元，同比-9%。单Q3公司营收14.81亿元，同比+15%、环比+14%；归母净利润38.22亿元，同比+598%、环比+746%；扣非后归母净利润4.75亿元，同比-13%、环比+5%；若加回REITS利润1989万元（对应2025年7月18日至2025年9月30日的利润），则扣非后利润约5亿元，同比-9.03％、环比+9.98%。25Q3非经合计33.47亿元，其中非流动性资产处置损益为37.46亿元，主要系REITS项目影响，非经常性收益对利润的拉动作用显著。
　　毛利率环比下滑，费用率有所提升。毛利率方面，25Q1/Q2/Q3公司毛利率分别为49.73%/49.09%/45.95%，25Q3毛利率同比-10.84p.p.、环比-3.14p.p.，或因上架率爬坡、折旧摊销影响。费用率上，25Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.04%/3.80%/4.12%/5.52%，四大费用率合计13.48%，环比+0.32p.p.、同比+2.54p.p.。2025年前三季度公司财务费用同比+61%，主因在建工程转固（截至25Q3末公司固定资产、在建工程分别为220亿元、65亿元；24年末公司固定资产、在建工程分别为130亿元、72亿元）、融资规模增加，相应利息开始费用化。
　　盈利预测：公司是园区级IDC龙头，在手储备多（增长预期折现）、区位优势强（享有资产溢价、租金溢价）、客户结构良好（长协占比高、合同条款较好）、具有融资成本优势（发布REITs），有望充分受益于IDC景气向上。预计25/26/27年公司归母净利润为53亿元/28亿元/36亿元，对应P/E为14倍/27倍/21倍；EBITDA为35亿元/47亿元/60亿元，对应EV/EBITDA为24倍/18倍/14倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：AI发展不及预期、政策风险、行业竞争加剧、项目建设及交付进度不及预期。

　　事项：
　　公司2025前三季度实现营业收入39.77亿元（YoY+15.05%）；归母净利润47.04亿元（YoY+210.74%）；扣非净利润13.53亿元（YoY-9.47%）。25Q3实现营业收入14.81亿元（YoY+14.61%，QoQ+14.08%）；归母净利润38.22亿元（YoY+598.38%，QoQ+745.59%）；扣非净利润4.75亿元（YoY-12.81%，QoQ+5.47%）。
　　评论：
　　收入及利润环比持续增长，上架及交付趋势持续向好。2025年上半年，公司合计新增交付约220MW算力中心，其中平湖园区100MW，廊坊、佛山及惠州园区各40MW，固定资产同样已由年初的130.5亿元提升至Q3末的220.3亿元，进展迅速。截至25H1，公司已累计交付18栋算力中心，成熟的算力中心上架率超过90%，能耗指标较2024年末增长约30%。电力保障方面，2025年以来，廊坊园区B区新增取得三座110kV变电站批复；长三角园区新增的第二座110kV变电站将于年内投运，并新增取得220kV变电站批复；佛山园区新增110kV变电站已顺利投运；重庆园区新增110kV变电站预计年内投运。目前公司已连续三个季度实现收入及利润的环比增长，反应出良好的上架及交付趋势。
　　在手资源储备丰富，REIT项目成功上市，融资手段相对多元。公司凭借前瞻性的全国战略布局，锁定稀缺资源，目前已在京津冀、长三角、大湾区、成渝经济圈、甘肃、海南自贸港等6大核心区域，规划完成了7个AIDC智能算力基础设施集群，累积拥有61栋智算中心、约32万架机柜资源储备，基本完成了全国“一体化算力中心体系”框架布局。此外2025年8月8日南方润泽科技数据中心REIT在深圳证券交易所上市，基金募集规模为45亿元，预计REIT等项目上市将有助于降低公司融资成本，为后续承接全国范围超大规模智算需求奠定基础。
　　公司持续扩大液冷部署规模，新园区单体功率远超通用算力中心。2025年以来公司芯片及机柜功率快速提升，交付上架的液冷机柜规模进一步扩张，目前公司自研新一代冷板式液冷技术已全面应用于全国多园区新一代智算中心项目，实现单机柜40kW以上的高密度、绿色化部署。AIDC方面公司收入结构从早期一次性“引流”业务为主升级为“稳盈利、长合作、强粘性”智算服务为主，已成功交付的长三角园区百兆瓦级新一代智算中心，单体功率远超通用算力中心，可支撑高密度智算集群，融合低延时高吞吐智算网络、超高算力密度以及绿色制冷系统，上架速度创历史新高。此外公司还率先协助客户完成单机柜百千瓦级超节点国产智算集群部署，实现从服务器级到机柜级乃至跨机柜级的资源供给模式升级，印证公司在超节点液冷智算集群设计、部署、适配及稳定运维方面的强劲实力，全力实现“创新驱动引领智算升级”的战略目标。
　　投资建议：
　　公司为国内领先的园区级数据中心企业，具备区位布局、高上架率、成熟运维模式及客户结构等多维竞争优势。此外随AI发展，智算中心建设需求激增，依托于高功率机柜交付、液冷等技术优势公司有望核心受益于此次AI浪潮。考虑到公司前期存在老旧机房置换改造等情况，我们预计公司2025-2027年营业收入为58.86、82.55、97.17亿元，归母净利润为52.17、31.71、43.27亿元，我们选取了宝信软件、光环新网、奥飞数据作为可比公司。给予公司2026年32倍PE，对应目标价为62.4元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：AI算力需求不及预期，竞争加剧。