先导智能是我国锂电设备龙头企业，近期公司发布三季报：Q3实现营收38.28亿元（yoy+13.95%，qoq+9.00%），归母净利4.46亿元（yoy+198.92%，qoq+18.95%）。2025年Q1-Q3实现营收104.39亿元（yoy+14.56%），归母净利11.86亿元（yoy+94.97%），扣非净利11.85亿元（yoy+101.35%）。考虑到行业景气度回暖叠加固态电池新技术持续突破，维持“买入”评级。
　　Q3单季度毛利率有所波动，费用率管控较好
　　25年Q1-3/25Q3毛利率分别为32.72%/30.93%，同比-3.71pct/-5.7pct，Q3单季度毛利率同比下降主要由于本期验收订单中包含24年毛利率较低的订单，导致当期盈利能力波动。2025Q3单季度期间费用率管控较好，同比-6.28pct至19.36%，其中销售费用率1.55%，同比-0.88pct，管理费用率6.83%，同比-1.75pct，研发费用率10.56%，同比-2.41pct，财务费用率0.41%，同比-1.23pct。2025Q3单季度资产减值损失7252.30万元，信用减值损失1155.77万元，合计减值金额相较于去年同期有较为显著改善。2025Q3单季度净利率11.66%，同比+7.05pct。
　　完成固态电池核心设备交付，持续致力于固态电池产业化落地
　　公司作为全球少数具备锂电整线交付能力的装备企业，先导智能已率先打通全固态电池量产的全线工艺设备环节，构建了具备100%完整自主知识产权的技术矩阵，截至25年6月，公司已实现了全固态电极制备、全固态电解质膜制备及复合设备、裸电芯组装到致密化设备、高压化成分容等全固态电池制造关键设备的覆盖。公司固态电池设备已进入欧美日韩头部电池企业供应链，与多家行业领军企业达成深度合作。公司干法电极、电解质膜、高速叠片及等静压等关键设备，均有在全球多个国家和地区成功交付的案例，客户范围覆盖国内外头部电池制造商、知名车企和新兴电池企业。
　　盈利预测与估值
　　我们维持25年盈利预测，上调公司26-27年归母净利润10.30%/17.26%至24.21/30.93亿元，对应25-27年EPS为1.12/1.55/1.97元。上调26-27年盈利预测主要考虑到公司接单规模增长，各项费用率有望优化。可比公司ifind一致预期为26年35倍，考虑到公司是锂电设备龙头企业，且在固态电池设备领域公司实现从整线解决方案到各工段的关键设备覆盖，具有稀缺性，给予公司26年43倍PE估值，上调目标价为66.65元（前值42.56元，对应38倍25年PE）。
　　风险提示：贸易壁垒及汇率波动风险；行业竞争加剧及下游扩产不及预期；新技术拓展不及预期。

　　事件：公司披露2025年三季报业绩。2025年前三季度公司实现收入104.39亿元，同比增长14.56%；归母净利润11.86亿元，同比增长94.97%；扣非归母净利润11.85亿元，同比增长101.35%。Q3单季度公司实现收入38.28亿元，同比增长13.95%；归母净利润4.46亿元，同比增长198.92%；扣非归母净利润4.52亿元，同比增长222.13%。
　　锂电周期复苏，业绩边际持续改善。受益于头部锂电池厂开工率显著提升，扩产逐步恢复，同时全球固态电池研发进展迅速，产业化时间表逐步明确，需求复苏及新技术迭代催化下，锂电行业迎来新一轮周期向上，公司新签订单同比强势反弹。同时随着下游需求复苏，客户验收节奏逐步恢复，应收账款陆续收回，公司前期充分计提的减值损失相应转回，前三季度累计冲回信用减值2.22亿元，预计全年减值冲回将对业绩形成较好贡献。
　　盈利能力明显修复，现金流逐季改善。前三季度公司综合毛利率32.72%，同比-3.71pct，判断主要受此前订单验收延迟拖累；净利率11.13%，同比4.68pct。随着公司营收规模的恢复和费用的持续良好把控，公司期间费用率持续下降，前三季度四项期间费用率合计22.34%，同比-3.31pct。随着24年下半年以来国内下游锂电需求有所复苏，公司应收账款逐步收回，24Q4至25Q3公司回款情况持续改善，今年前三季度公司经营活动现金流净额由去年同期的净流出25.89亿元转为净流入38.48亿元。
　　固态电池产业化趋势加速，公司具备整线供应能力有望充分受益。公司始终保持较高的研发投入，产品矩阵和技术实力领跑行业，公司已成功打通全固态电池量产的全线工艺环节，实现了从整线解决方案到各工段的关键设备覆盖。在电极制备环节，公司具备干/湿双法涂布系统，可满足固态电极涂布的高速大幅宽生产；电解质膜制备环节，公司量产型固态电解质复合转印设备可实现连续、间歇复合，复合效率行业领先；叠片环节，公司首创无隔膜切叠封装技术，新一代量产型固态叠片机可显著提升堆叠效率与对齐度；致密化系统方面，公司成功研发600MPa大容量等静压设备，可提供高效温等静压作业环境。目前公司固态电池设备已与欧美、日韩和国内头部电池厂达成深度合作并实现交付，有望充分受益固态电池产业化进程。
　　投资建议：基于公司前三季度业绩及锂电行业周期向上趋势，我们上调公司盈利预测。预计公司2025-2027年将分别实现归母净利润16.27亿元、22.43亿元、26.36亿元，对应EPS为1.04、1.43、1.68元，对应PE为56倍、41倍、35倍，维持推荐评级。
　　风险提示：固定资产投资不及预期的风险，下游需求复苏不及预期的风险，市场竞争加剧的风险等。

　　Q3业绩持续高增，信用减值陆续冲回。2025Q1-Q3公司实现营收104.4亿元，同比+14.6%，归母净利润11.9亿元，同比+95.0%；扣非净利润为11.9亿元，同比+101.4%，其中信用减值冲回约2.1亿元。25Q3单季营收为38.3亿元，同比+14.0%，环比+9.0%；归母净利润为4+亿元、同比+190%、环比+19%。扣非净利润为4.5亿元，同比+222.1%，环比+21.4%。
　　25Q1-Q3净利率持续改善，控费能力强劲。2025Q1-Q3毛利率为32.7%，同比-3.7pct，我们认为主要系前期行业下行期的订单逐步确认收入；销售净利率为11.1%，同比+4.7pct；期间费用率为22.3%，同比-3.3pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为2.0%/8.2%/11.8%/0.4%，同比-0.6/-1.0/-2.1/+0.4pct。25Q3单季毛利率为30.9%，同比-5.7pct，环比-2.1pct；销售净利率为11.7%，同比+7.6pct，环比+1.3pct。
　　现金流持续改善，公司在手订单充足。截至2025Q3末，公司存货为148.6亿元，同比+11.7%；合同负债为133.0亿元，同比+16.6%，在手订单充足。2025Q3公司经营活动净现金流为15亿元，现金流持续改善，验收节奏加快。
　　覆盖固态电池整线设备，多工段获欧、美、日、韩及国内头部电池玩家重复订单。①前道制程：包括湿法和干法两条路线，公司已推出高效制浆、混料涂布、混料分散及高剪切等核心设备，并延伸至真空镀锂、固态复合转印等共用环节。②中道制程：以固态电池高效叠片机和600mPa大容量卧式等静压机为核心，覆盖成型及致密化全流程。③后道制程：包含干法粉体综合测试仪及固态电池一体柜卧式高温夹具方案，实现高压化成分容与装配。公司各工段固态电池设备陆续交付欧、美、日、韩及国内头部电池玩家并获得批量订单。
　　宁德时代港股IPO募集353亿港元，主要投向匈牙利产能建设，先导有望充分受益。约90%募集资金（276亿港元）将用于匈牙利德布勒森工厂建设，该超级工厂规划总产能72GWh，分两期建设。一期项目已投入7亿欧元，规划产能为34GWH，预计将于2025年投入生产；二期项目规划产能38GWH，预计将于2025年开工建设，2027年投入生产。达产后将配套宝马、奔驰等欧洲车企，服务欧洲市场。
　　盈利预测与投资评级：我们维持公司2025-2027年归母净利润预测为15/20/25亿元，当前股价对应动态PE分别为64/48/40倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：新能源车销量不及预期，下游扩产不及预期。

　　股权激励包含部分外籍人士&侧重固态电池研发人员：公司拟向激励对象授予的限制性股票总量为954万股，约占公司股本总额的0.6%；授予的激励对象1134人，包含董事、高管、核心技术人员及部分外籍员工，授予价格为每股32.77元。一方面通过股权激励能够有效绑定团队利益，凝聚团队核心人员；另一方面，此次激励重点向新技术领域，如固态电池研发等相关岗位员工倾斜，通过差异化的激励安排，吸引、保留并激励该领域核心人才。
　　激励考核目标为营业收入&每年20%增长：考核2025-2026年两个年度的营业收入的完成情况，收入增长率目标值为20%或增长率不低于同行75分位值水平。（1）2025年：以2024年为基数，2025年公司营业收入至少满足下列条件之一：①增长率A满足相关条件；②增长率不低于同行业可比公司75分位值水平。（2）2026年：以2025年为基数，2026年公司营业收入至少满足下列条件之一：①增长率A满足相关条件；②增长率不低于同行业可比公司75分位值水平。
　　主业业绩修复&订单企稳回升：业绩角度，公司2024年已充分计提各项资产减值准备，2025年轻装上阵，上半年信用减值损失已冲回贡献+2亿元利润；订单角度，2022年公司新签订单260亿元，其中海外订单占比15%，2023年为220亿元，海外占比升至30%，2024年约180亿元，但海外占比进一步升至45%-50%，2025年订单目标为220-230亿元，其中上半年订单120+亿元，同比翻倍，有望超全年订单目预期目标。
　　为国内外客户提供全固态整线设备：先导是目前全球唯一具备全流程固态电池整线交付能力的设备制造商，涵盖干法电极（前道）与等静压致密（中道）等关键环节，已实现中试级别的稳定量产。目前公司固态电池设备已进入欧、美、日、韩及国内头部电池企业、知名车企和新兴电池客户的供应链，与多家行业领军企业达成深度合作，并已向其交付了各工段的固态电池生产设备，相关产品得到客户的高度认可，并陆续获得重复订单。
　　盈利预测与投资评级：我们维持公司2025-2027年归母净利润预测为15/20/25亿元，当前股价对应动态PE分别为64/48/39倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：下游扩产不及预期，技术进展不及预期。

　　投资要点
　　事件：近期，先导智能先后向国内外多家知名电池制造商、汽车主机厂、新兴固态电池企业交付多套适配固态电池规模化产线的干法混料涂布设备。
　　该GWh级干法成膜设备可大幅降低综合生产成本15%+：本轮交付的设备为量产型正负极一体化干法混料涂布系统，覆盖可控喂料、成膜、减薄、集流体复合及质量检测等全工序。系统机械速度最高100m/min，可匹配单线5–8GWh产能，产品幅宽1000mm、厚度40–300μm，并兼容2–6条干法极片并行高效生产。产线实测显示，先导智能干法混料涂布系统可降低≥35%生产能耗，材料与制造综合成本降幅>15%。此外，该系统具备：①高兼容性：同时适配石墨/硅碳负极、三元/铁锂正极及多种全固态电极材料；②低能耗：轧辊段采用行业首创可变辊径均温电加热系统，较油加热方案节能60%，粉料纤维化段三级控温无需模温机，再降能耗约50%；③高精度：喂料、轧辊幅宽及走带全程微米级稳定控制，刀刃-辊面距离μm级，辊缝在线调节精度±1μm，确保大幅宽辊缝动态平衡。
　　先导智能已构建覆盖固态电池生产全流程的整线设备布局，有望充分受益于固态电池设备量价齐升：①前道制程（占整线价值量32%）：包括湿法和干法两条路线，公司已推出高效制浆、混料涂布、混料分散及高剪切等核心设备，并延伸至真空镀锂、固态复合转印等共用环节。②中道制程（占整线价值量45%）：以固态电池高效叠片机（单项占整线25%）和卧式等静压机（单项占整线13%）为核心，覆盖成型及致密化全流程。③后道制程（占整线价值量23%）：包含干法粉体综合测试仪及固态电池一体柜卧式高温夹具方案，实现高压化成分容与装配。
　　政策端&应用端不断加码，固态电池0-1产业化加速：政策端来看2025年4月工信部印发建立全固态电池标准体系，此前投入60亿全固态专项研发资金；应用端来看终端路试&电池龙头中试逐步落地，宝马、奇瑞等车企接连启动路试，商业化进展超预期，同时宁德时代、清陶等电池厂商全固态中试线搭建。工信部项目预计2025年底前进行中期审查，目前固态电池难点主要在于制造环节，预计2025-2026年进入中试线落地关键期，设备迎来持续迭代优化阶段。
　　盈利预测与投资评级：我们维持公司2025-2027年归母净利润预测为15/20/25亿元，当前股价对应动态PE分别为56/42/35倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：固态电池产业化不及预期，技术研发不及预期。

　　公司发布2025年三季报：25Q1-Q3营收104.4亿元，同比+14.6%；归母净利润11.9亿元，同比+95.0%；扣非后归母净利润11.8亿元，同比+101.3%。25Q3营收38.3亿元，同比+14.0%，环比+9.0%；归母净利润4.5亿元，同比+198.9%，环比+19.0%；扣非后归母净利润4.5亿元，同比+222.1%，环比+21.4%。受益于国内头部电池企业开工率显著提升、扩产节奏逐渐恢复，公司订单总量实现同比强势反弹，同时公司国际化战略稳步推进，经营态势整体筑底回升。
　　盈利能力提升明显，信用减值改善释放利润。25Q1-Q3毛利率32.7%，同比-3.7pct，主要系公司设备验收周期较长，2025年确收的订单主要为前期锂电行业下行周期时签订的低毛利订单，随着行业复苏后续毛利率有望持续改善。25Q1-Q3期间费率22.3%，同比-3.3pct，其中销售/管理/研发/财务费率分别变化-0.6/-1.0/-2.1/+0.4pct；25Q1-Q3净利率11.1%，同比+4.7pct。2025Q1-Q3，公司信用减值冲回2.2亿元，2024Q1-Q3计提信用减值损失5.3亿元，影响净利率同比+8.0pct。2025Q3毛利率30.9%，同比-5.7pct；2025Q3期间费率19.4%，同比-6.3pct；净利率11.7%，同比+7.0pct。
　　经营性现金流持续大幅改善，前瞻指标向好保障公司后续增长潜力。25Q1-Q3经营性现金流38.5亿元，同比+64.4亿元。25Q1-Q3收现比126.8%，同比+25.6pct。25Q1-Q3净现比331.3%，同比+772.5pct。截至250930，存货148.6亿元，同比+11.7%，环比+0.2%；合同负债132.9亿元，同比+16.6%，环比+1.8%，前瞻指标好转，保障公司后续增长潜力。
　　全固态电池整线方案提供商，有望充分受益于固态电池产业加速趋势。公司已率先打通全固态电池量产的全线工艺设备环节，构建起拥有100%完整自主知识产权的技术矩阵。2025年以来，公司已陆续实现了固态电池干法电极涂布设备、复合转印设备、极片框印设备、高速叠片设备、百吨级冷/热压化成分容设备与相关解决方案的成功交付，并与多家材料头部企业签订战略合作协议，共同推动固态电解质研发和设备端材料验证，推动产业化进程。目前，公司固态电池设备已进入欧、美、日、韩及国内头部电池企业、知名车企和新兴电池客户的供应链，与多家行业领军企业达成深度合作，并已向其交付了各工段的固态电池生产设备，相关产品得到客户的高度认可，并陆续获得重复订单。随着应用场景不断拓宽，国内外主流电池厂商加速披露固态电池技术研发与产业化进展，其商业化进程的推进将驱动固态电池生产设备迎来全面升级与革新，行业技术迭代速度有望持续加快，公司有望充分受益。
　　股权激励倾斜固态电池研发人员保证产业领先地位，彰显公司长期成长信心。2025年9月公司公告2025年限制性股票激励计划（草案），拟以32.77元/股的价格向1134名激励对象授予限制性股票数量不超过954万股，激励计划将将重点向新技术领域如固态电池研发等相关岗位员工倾斜，确保公司在固态电池等新技术领域的研发与产业化进程中保持领先地位。考核指标为营业收入，以2024/2025年营收为基数，2025/2026年营收增速至少满足两个条件之一：1）营收增速A满足相关条件（A=10%为触发值，A=20%为目标值）；2）增长率不低于11家同行业可比公司75分位值水平。
　　公司是全球锂电设备龙头，短期内有望受益于下游锂电行业资本开支回暖，中长期来看，作为稀缺的全固态电池整线设备提供商，公司有望率先受益于产业新技术的迭代，具备穿越周期的长期议价权和盈利能力，预计公司2025-2027年实现归母净利润16.0/21.8/26.5亿元，对应PE为48.5/35.7/29.3倍（2025.11.12）。首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：下游资本开支不及预期；固态电池产业进展不及预期；锂电行业竞争加剧。