事件：
　　公司发布23年业绩预告，预计23年归母净利润2.8-3.2亿元，yoy+124%-+156%；扣非归母净利润2.6-3.0亿元，yoy+169%-+210%；其中23单Q4预计归母净利润1.0-1.4亿元，对比22Q4归母净利润581万元；扣非归母净利润0.65-1.05亿元，对比22Q4扣非归母净利润亏损1302万元。
　　本次业绩变动主要原因：
　　①公司自主品牌多层次品牌矩阵体系进一步完善，品牌资产持续沉淀，代理品牌业务进入良性轨道，整体业务及产品结构进一步优化，高毛利品牌占比持续上升。持续关注市场环境变化，动态优化销售模式，整体毛利提升；
　　②注重业务长期健康发展的前提下坚持精细化运营，持续提升管理效率，不断完善组织体系建设，费用管控效果提升，费比有所下降；
　　③预计23年非经常性损益对当期净利润的影响约为2,000万元。
　　点评：
　　23年水羊股份持续高质量发展，在外部环境一般的情况下，水羊内部品牌完成（自主+代理）成型的矩阵，完成高奢、中产、大众的完整布局，根据蝉妈妈及魔镜市场数据，伊菲丹23年线上销售GMV达6.6亿元，24年有望借鉴伊菲丹的成功经验，进一步孵化佩尔赫乔（法国高端院线品牌）等品牌资产；23年御泥坊调整阶段，我们认为24年有望看到御泥坊重塑品牌新貌；伊菲丹预计24年能看到CP系列其他的品类的放量，建议关注防晒、面霜、精华及会员复购情况，并引入身体护理产品，品牌势能有望持续向上。
　　投资建议：看好公司研发创新持续推进、多品牌心智进一步巩固、后续利润端逐步释放。预计23/24/25年归母净利润达3.0/4.0/4.7亿元，对应20.5/15.4/13.0xPE，维持“买入”评级。
　　风险提示：获客不及预期风险、研发不及预期风险、竞争加剧风险；业绩预告仅为初步核算结果，请以23年年报为准

　　全年归母净利yoy+124%-156%，完成股权激励目标可期
　　公司公告2023年预计归母净利润约2.8-3.2亿元，yoy+124.0%-156.0%，扣非归母净利2.6-3亿元，yoy+169%-210%，非经损益影响利润约2000万元。2023Q4预计归母净利1-1.4亿元，2022年同期为581.2万元，扣非归母净利0.65-0.85亿元，2022年同期为-1302万元。公司多层次品牌矩阵体系进一步完善，品牌资产持续沉淀，高毛利品牌EDB占比持续上升，代理品牌业务进入良性轨道。同时，公司动态优化销售模式，精细化运营费用管控效果提升，进一步推动盈利能力提升，全年完成股权激励目标可期。我们维持盈利预测不变，预计2023-2025年公司归母净利为3/4/4.8亿元，yoy+141%/+33%/+20.3%，对应EPS为0.77/1.03/1.23元，当前股价对应PE为23.8/17.9/14.9倍，维持“买入”评级。
　　EDB品牌势能提升、多SKU储备、高奢品牌高复购率带来增长持续性
　　据久谦数据，2023/2023Q4伊菲丹天猫+京东+抖音GMV达5/1.9亿，yoy+68.3%/42.8%，其中大单品CP组合2023年三平台销售占比75%左右。产品端：超级CP组合模式跑通，孵化精华面霜/防晒霜等产品，引入樱花/美白肌肤亮泽/臻金系列助力产品体系不断丰富。对标海蓝之谜全年超级大单品销售占比53%左右，公司第二梯队产品放量仍有较大空间。营销渠道端：9月品牌中国区首家专柜落地杭州武林银泰，10月官宣杨紫为超级面膜代言人，促进流量导入。预计2024年EDB将继续进行产品扩充，线下将覆盖更多高端百货和免税渠道，持续放量前景乐观。
　　大水滴为强运营能力提供另外证明，其他品牌有望接力步入正轨
　　大水滴：紧抓熬夜肌赛道红利进行配方升级，Q3三点祛痘精华升级为2.0和特舒精华组合发力。据久谦数据，2023年天猫+京东+抖音GMV2.5亿元/yoy+50%，2023Q2/Q3/Q4GMVyoy+30.3%/56.9%/60.7%。御泥坊：正经历品牌升级调整的阵痛期。
　　预计于2024年4月全面推出升级后的产品体系，期待2024年亮眼表现。
　　代理业务：2023Q3公司完成与强生消费品分拆公司科赴中国新一轮战略合作续约，继续保持稳定合作关系。其他代理国际品牌（kiko、美斯蒂克等）整体业绩提升，Q3新签约瑞士顶尖科技抗衰品牌妮尚希（客单价2000元+）。
　　风险提示：品牌推广、渠道拓展、智慧工厂落地不及预期等。

　　事件回顾
　　公司公布2023年业绩预告，预计2023年归母净利润为2.8-3.2亿元，同比+124%-156%；扣非归母净利润为2.6-3.0亿元，同比+169%-210%；其中23Q4预计归母净利润为1.0-1.4亿元，同比+1619%-2308%；扣非归母净利润为0.65-1.05亿元，同比+598%-905%。公司业绩超预期，业绩中枢与股权激励目标接近。
　　事件点评
　　伊菲丹实现高增长，23Q4净利率提升。从收入端来看，伊菲丹实现高增长，得益于超高端品牌定位以及超级面膜、精华面膜、面霜、精粹水等产品不断放量，品牌系列不断丰富。从业绩端来看：1）代理品牌业务进入良性轨道，整体业务及产品结构进一步优化，高毛利品牌占比持续上升，整体毛利率优化；2）公司坚持精细化运营，持续提升管理效率，完善组织体系建设，费用管控效果提升，费比有所下降。
　　公司22Q4同期亏损，预计23Q4净利率大幅改善。23Q4非经常性收益预计约3500万。公司预计2023年非经常性损益对当期净利润的影响约2000万元，23Q1-Q3非经常性损失约1512万（其中持有交易性金融资产、交易性金融负债产生的公允价值变动损益，以及处置交易性金融资产、交易性金融负债和可供出售金融资产取得的投资收益合计亏损2582万），预计23Q4非经常性收益约3500万，预计与政府补助、交易性金融资产及负债相关投资收益等有关。
　　盈利预测及投资建议：我们维持盈利预测，预计公司23-25年归母净利润分别为3.1亿元、3.9亿元、4.7亿元，对应PE分别为23倍/18倍/15倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：
　　主品牌调整不及预期，伊菲丹增长不及预期，利润率改善不及预期等。

　　事件：
　　公司发布2023年业绩预告。
　　点评：
　　全年净利润同比增长124%-156%，Q4增速亮眼
　　公司发布2023年度业绩预告，预计2023实现归属于上市公司股东的净利润盈利2.8-3.2亿元，比上年同期增长124%-156%；扣除非经常性损益后的净利润盈利2.6-3亿元，比上年同期增长169%-210%，预计2023年非经常性损益对公司净利润的影响约为2000万元。单Q4来看公司预计实现净利润1.00-1.40亿元，去年为581.21万元，同比增长1619.3%-2307.5%，扣非归母净利润0.65-1.05亿元，同比扭亏为盈。净利润增长主要系公司自有及代理业务高毛利品牌结构占比提升，精细化运营叠加组织体系建设完善，费用管控效果提升，费比有所下降。
　　EDB持续夯实高端心智，代理业务产品结构优化
　　公司自有品牌与代理品牌双业务驱动。自主品牌多层次品牌矩阵体系进一步完善，主品牌御泥坊及自有小品牌持续调整优化，高奢护肤品牌EDB进一步聚焦品牌心智塑造，深化产品梯队及渠道建设。渠道方面，去年9月中国首个专柜落地杭州武林银泰，23年11月及24年1月先后在深圳老佛爷、北京三里屯布局快闪店，持续完善高端百货、高奢酒店、机场杂志等渠道布局，进一步渗透高端人群。产品方面，打造超级面膜、抗光老精华防晒、胶原精粹水及超级CP多个核心产品。营销方面，10月中旬官宣超级面膜首位代言人杨紫，推高品牌声量。根据魔镜数据，伊菲丹旗舰店淘系渠道2023年销售额同比增长51.3%，23Q4同比增长56.7%。代理品牌业务进入良性轨道，整体业务及产品结构进一步优化，美斯蒂克等高毛利品牌销售良好，占比有望持续上升。
　　投资建议与盈利预测
　　公司自有品牌+代理品牌业务双轮驱动。主品牌御泥坊及自有小品牌持续调整优化改善利润率，收购EDB完善高端赛道布局，增长势头良好。我们预计2023-2025年公司实现归母净利润2.98/3.93/4.68亿元，EPS分别为0.77/1.01/1.20元，PE19/15/12x，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　品牌市场竞争加剧的风险，新品牌孵化不达预期的风险。

　　公司1月18日预告23年归母净利润2.8-3.2亿元、同增124%-156%，扣非归母净利润2.6-3亿元、同增169%-210%，非经常性损益影响约为2000万元；以此推算4Q23归母净利润1-1.4亿元、同增1619%-2307%，超预期。
　　Q4业绩超预期主要系：1）自主品牌看，伊菲丹/大水滴延续高增；2）代理业务看，kiko、美斯蒂克等品牌势头强劲，整体盈利趋势向好；3）费用端，加强费用管控&部分投放前置在Q3，费比降低；4）人民币汇率11月以来呈升值趋势，外汇套期保值影响在Q4减弱。
　　展望24年，多业务望齐头起势
　　伊菲丹：渠道&产品双重发力，看好中长期空间+短期带来的利润增厚。1）渠道：加强全球高端渠道&免税网点布局，国内高端百货、高端酒店SPA拓展初有成效（如南法纯净之源快闪体验店今年1月亮相北京三里屯太古里）；2）产品：CP组合（超级面膜&精粹水）、精华防晒等打造极致产品体验、持续建立品牌高端心智，国外产品矩阵完善、“子弹”储备充足（未来国内望逐步引入）。
　　大水滴：精准卡位熬夜肌赛道，“22点晚安+0点密集护理+3点紧急护理”3大系列提供针对性解决方案，产品体系成形+升级迭代，增长势头望延续。
　　御泥坊：24年预计全新升级，期待新品、新视觉等拉动品牌恢复增长。
　　代理业务：利润率偏低的强生系占比降低+发力盈利能力较强的潜力品牌，未来整体利润率望持续改善。
　　24年伊菲丹&大水滴势能延续+御泥坊全新升级+代理业务改善，兑现股权激励目标可期。
　　维持盈利预测，预计23-25年归母净利润为3/4/4.62亿元、同比+141%/+33%/+16%,对应PE分别为24/18/15倍，维持“买入”评级。
　　品牌升级/渠道拓展/营销投放/代理业务发展不及预期。

　　导读：伊菲丹渠道放量+完善矩阵布局，验证“代运营→自营”模式；御泥坊积极升级、大水滴放量，自有品牌稳健增长；独创CP模式可储备多个品牌，强生合作已续期，新签高端抗衰品牌妮尚希，股权激励绑定核心团队，多元品牌矩阵驱动水羊股份长期发展！
　　自有品牌+代理业务双轮驱动，打造多品牌美妆集团。起于淘系多维布局，公司现已成为以自有品牌为核心，“自有+代理”双业务驱动的多品牌矩阵美妆集团。22年受外部环境及公司内部战略调整影响阶段性承压，23年Q1-Q3业绩同比微增，营收33.77亿元/+1.04%，归母净利润1.80亿元/+51%，前三季度毛利率58%达历史最高，兑现业绩拐点：御泥坊坚持以品牌内容驱动市场、稳步完善品牌触点体系与产品布局；代理业务深度绑定强生集团，致力成为全球美妆最佳CP。
　　自有+代理同步修整再发新芽，期待后续盈利表现！1）自有品牌：①伊菲丹：高端品牌敏肌抗衰赛道，推广年轻的樱花线并引进高端极致线，发力抖音渠道实现超预期增长；验证“代运营→自营”模式可行性，有望成为新锐高奢品牌。②御泥坊：品牌建设+大单品策略+全渠道发展，根植盛唐文化，开发“春江花月夜”产品体系，23H2董事长亲自负责品牌升级，蓄力周年庆，期待后续业绩兑现；错峰大促种草投放，提升抖快等新媒体占比。③其余自有品牌：大水滴专注熬夜护肤，扭亏为盈，预期维持高势态发展；小迷糊聚焦年轻肌精简护理，上半年实现盈利。2）代理品牌：已形成“1+5+N”代理格局，强生集团合作稳定，独创CP模式深度培育海外小众品牌，预期将减弱强生依赖、释放业绩，良性改善水羊国际营收结构。
　　渠道+研发+管理多方发力，“代运营→自营”高复刻性。1）“代运营→自营”高复刻性：CP模式便于挖掘潜在优质品牌，通过收购实现“代运营→自营”，强运营能力或可复刻伊菲丹高增案例，期待后续PA品牌发展。2）渠道：数字化运营赋能销售，建立线上线下融通的销售渠道，抖音新型电商平台策略调整。3）研发：坚持“双科技”战略，聘任首席科学家发力基础研究，产学研助力技术创新，水羊智能制造产业园开园，智能制造扩大规模效应。4）管理：数字化赋能管理，“271”考核制度优化架构，3期股权激励计划将提振长期发展信心。
　　投资建议：自有品牌：EDB产品梯队建设&高端人群渗透提高实现高增长，强运营能力&独创CP模式或复刻优质代运营品牌转自营；御泥坊焕新升级，大水滴靓丽增长。代理业务：步入良性轨道，强生基本盘稳固，小众品牌有望放量、改善盈利。预计公司2023-2025年营收为52.66亿/59.62亿/65.97亿，归母净利润3.09亿/4.03亿/5.57亿，对应PE分别为20.1X/15.4X/11.2X，首次覆盖给予“增持”评级。
　　风险提示：行业需求增长不及预期；行业竞争加剧导致获客成本攀升；公司主品牌升级转型进程不及预期。

　　公司于2023年10月26日公布2023年三季报，2023年Q1~Q3营收同增1.04%至33.77亿元，归母净利润同增51.36%至1.80亿元。公司双业务驱动，品牌管理水平不断提升，盈利能力持续优化，维持增持评级。
　　支撑评级的要点
　　2023Q3收入略有波动，自有品牌升级+代理业务提升品牌管理水平下，长期增长趋势不变。2023前三季度公司收入为33.77亿元，同比增长1.04%；归母净利润为1.80亿元，同比增长51.36%。其中2023Q3单季度收入为10.88亿元，同比下滑4.68%；归母净利润为0.38亿元，同比增长4.03%。Q3公司收入略有下滑，但公司产品升级、管理优化推进，长期增长趋势不改。自有品牌方面，日法高奢护肤品牌EDB进一步推进产品梯队建设，打造超级面膜、抗光老精华防晒、胶原精粹水等核心单品。御泥坊品牌以面膜为核心，继续向高价精华、护肤套装、面霜等多品类进行延伸，深受消费者认可。大水滴品牌Q3推出爽肤水新品，并对洁面产品进行升级。代理品牌方面，公司不断深化海外头部品牌合作关系，其中强生稳健增长，城野医生、露得清等表现亮眼，美白精华、身体乳等多个明星产品销售良好。
　　高毛利产品占比提升拉动盈利能力增长，费用率改善，备货至存货周转放缓。2023Q1~Q3高价格带产品占比提升拉动毛利率同比增长2.8pct至58.0%。公司优化费用投放，销售/管理费用率分别为43.32%/3.89%，同比下降0.22pct/0.71pct。期间公司净利率同增1.97pct至5.51%，盈利能力向好。双十一备货等因素致Q3期末存货周转天数较去年同期增加31天至175天，Q3期末存货余额为9.39亿元，较去年同期增加6797万元；预付账款余额为2.43亿元，较去年同期增加9011万元。
　　双业务模式持续深化，品牌升级推进，看好长期良好发展趋势。自有品牌方面，公司升级研发团队，不断完善自有品牌矩阵。御泥坊品牌不断优化产品体系，大单品第八代氨基酸泥膜Q4有望拉动收入增长；EDB品牌定位于高奢护肤品牌，主打抗衰产品，完善公司产品矩阵，市场认可度较高，预计未来持续发展；大水滴深耕熬夜肌修护赛道，对肌肤进行分时护理，打造大单品祛痘精华，清洁泥膜等大单品期待Q4放量。代理品牌方面，与海外优秀品牌深度合作，积累头部品牌运营经验，发展趋势良好。预计随着Q4化妆品销售旺季到来，公司零售有望出现改善，长期增长可期。
　　估值
　　当前股本下，维持盈利预测，预计2023至2025年EPS为0.78/1.02/1.23元；市盈率分别为21/16/14倍，维持增持评级。
　　评级面临的主要风险
　　代理业务发展不及预期；自有品牌升级不及预期。

　　事件：公司发布2023年三季报，实现营业收入33.77亿元，同比增长1.04%；归母净利润1.80亿元，同比增长51.36%。
　　点评：
　　公司业绩增长符合市场预期。分季度看，2023年Q1-Q3，公司分别实现营业收入10.46亿元、12.43亿元和10.88亿元，分别同比增长0.05%、7.58%和-4.68%；分别实现归母净利润0.52亿元、0.90亿元和0.38亿元，分别同比增长25.38%、119.05%和4.03%。其中，第二季度受益于618电商节的拉动，业绩亮眼，而由于第三季度是化妆品销售淡季，公司营业收入出现小幅下降。
　　公司盈利能力持续提升，费用率有所优化。2023年Q1-Q3，公司销售毛利率分别为53.71%、59.61%和60.32%，环比持续提升，其中三季度毛利率同比大幅提升4.71个百分点。2023年前三季度，公司销售净利率5.51%，同比提升2.91个百分点，季度净利率波动较大。公司盈利能力改善，主要得益于品牌结构不断完善，产品结构持续优化。费用率方面，公司今年前三季度的销售费用率为43.32%，同比微升0.27个百分点，主要是为四季度蓄力，对伊菲丹和大水滴等品牌加大投入；前三季度公司的管理费用率为3.89%，同比优化0.22个百分点，主要得益于公司坚持精细化管理。整体来看，公司的控费能力相对较优。
　　公司自主品牌+代理品牌共同发力。自主品牌方面：目前，公司主品牌御泥坊的调整升级已进入尾声，预计在明年品牌18周年时，将会推出升级后新品。近年公司新引进的高端品牌伊菲丹，定位高奢敏感肌抗衰，客单价呈上升趋势，品牌收入在国内外都保持高速增长，公司计划未来将持续完善高端渠道全面布局。大水滴方面，专注熬夜肌赛道，熬夜精华等大单品广受欢迎，品牌当前处于造势和创量阶段，未来逐步成熟后有望对公司利润端产生贡献。代理品牌方面，公司三季度业绩受到强生中国业务调整的一定影响，但目前已完成与强生公司的续约，合作关系稳定；同时，其他品牌的占比持续提升，代理KIKO、城野医生等品牌销售良好。公司预计，四季度在双11等因素刺激下，伊菲丹等品牌的表现值得期待。
　　投资建议：公司自主品牌和代理品牌双管齐下。主品牌御泥坊升级调整进入尾声，有望逐步走出阵痛期；伊菲丹和大水滴品牌的销量走势向好，尤其是高端品牌伊菲丹的发力明显拉动公司业绩增长。随着主品牌复苏和新品牌崛起，以及代理品牌矩阵持续完善，公司未来发展可期。预计公司2023年/2024年的每股收益分别为0.78元/1.02元，当前对应PE分别为22倍/16倍，首次覆盖，给予增持评级。
　　风险提示：市场竞争加剧风险；公司品牌渠道策略不达预期；新产品研发和注册风险；新产品推广不及预期等。