水羊股份发布2026年半年度报告：
　　2026H1营业收入25.10亿元/同比+0.40%；归母净利润0.87亿元/同比-29.36%；扣非归母净利润0.83亿元/同比-30.95%。公司聚焦高端品牌建设，加大品牌、研发及市场等长期投入，同时战略性收缩自主大众品牌、优化CP品牌矩阵。2026Q2营业收入13.12亿元/同比-7.23%；归母净利润0.52亿元/同比-35.65%；扣非归母净利润0.48亿元/同比-39.61%。
　　品牌结构改善，毛利率水平提高
　　2026H1毛利率67.30%/同比+2.68pp，主要受品牌结构进一步改善带动；归母净利率3.47%/同比-1.46pp；销售费用率52.91%/同比+3.97pp，主要与高端品牌的品牌建设及市场投入增加有关；管理费用率5.71%/同比+0.49pp；研发费用率2.07%/同比+0.32pp。2026Q2毛利率69.35%/同比+4.08pp，归母净利率3.99%/同比-1.76pp；销售费用率54.70%/同比+6.23pp；管理费用率5.03%/同比+0.23pp；研发费用率1.84%/同比+0.22pp。
　　自有品牌势能持续提升，双业务协同驱动增长
　　自有品牌2026H1收入11.48亿元/同比+10.55%，占比45.75%，毛利率78.81%/同比+1.98pp。（1）EDB聚焦高奢敏感肌抗衰，新品氧气防晒小红书高端防晒渗透率TOP3；2026上半年，中国区线下如期拓展直营店9家，新开业巴黎百年地标百货莎玛丽丹门店和巴黎老佛爷奥斯曼免税店。（2）RV完成中美核心市场品牌焕新，“一夜回春油”稳居小红书奢美抗老精华油TOP1，升级产品连续8周位居天猫进口精华油热销榜TOP1。（3）PA围绕PDRN修护技术完善产品矩阵，上半年推出5款新品，并进入巴黎各区高端药房，全球渠道布局初现成效。（4）VAA持续深耕轻奢美妆定位，上半年推出4款新品，卸妆膏斩获618高端卸妆类目TOP1（客单价200元以上），全渠道保持增长。CP品牌方面，AMOUAGE在SKP-S稳居香氛品类TOP1、全品类TOP5；MargaretDabbs整体品牌同比实现翻倍式增长；大宝、强生婴儿等多个品牌在天猫、抖音相关品类榜单中保持领先。
　　拟推出员工持股计划，绑定核心员工利益
　　资金规模上限5,576.81万元，激励对象不超979人，拟以21.94元/股受让回购股份不超过254.18万股，占总股本0.58%；权益按个人绩效分档分配。
　　盈利预测：展望未来，公司将聚焦高端化，有望实现自有品牌及CP品牌业务的增长。我们预计2026-2028年收入54.70/60.54/67.10亿元，归母净利润2.01/2.56/3.29亿元，对应PE44/35/27X，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧、新品表现不及预期、收购品牌培育不及预期等

　　事件概述
　　水羊股份发布2026年半年报，2026H1公司实现营收25.10亿元/+0.40%，归母净利润0.87亿元/-29.36%，扣非归母净利润0.83亿元/-30.95%。2026Q2公司实现营收13.12亿元/-7.23%，归母净利润0.52亿元/-35.65%，扣非归母净利润0.48亿元/-39.61%。
　　分析判断:
　　收入端：收缩自主大众及CP品牌，收入基本持平
　　2026H1公司实现营收25.10亿元/+0.40%，分产品看：1）面膜收入3.97亿元/-5.99%/占比15.83%；2）水乳膏霜收入20.31亿元/+1.68%/占比80.93%；3）其他产品收入0.81亿元/+2.06%/占比3.23%。分业务看：1）自有品牌收入11.48亿元/+10.55%/占比45.75%；2）其他业务收入13.61亿元/-6.82%/占比54.25%。公司继续加大高端品牌的长期投入，多个高端品牌保持健康发展，同时战略性收缩自主大众品牌，CP品牌矩阵亦调整优化，品牌结构进一步优化。
　　利润端：毛利率上升，销售费用增加致净利率下滑
　　盈利能力方面，2026H1公司毛利率67.30%/+2.68pct，自有品牌毛利率78.81%/+1.98pct；归母净利率3.47%/-1.46pct；2026Q2公司毛利率69.35%/+4.08pct；归母净利率3.99%/-1.76pct。品牌结构优化推动毛利率稳中有升，销售费用率显著提高导致净利率下降。
　　期间费用率方面，2026H1公司期间费用率62.01%/+4.51pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为52.91%、5.71%、2.07%、1.32%，同比分别+3.97pct、+0.49pct、+0.32pct、-0.27pct；2026Q2期间费用率63.04%/+6.64pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为54.70%、5.03%、1.84%、1.47%，同比分别+6.23pct、+0.23pct、+0.22pct、-0.04pct。公司加大营销推广和品牌建设投入，销售费用率增加明显，其余费用表现稳定。
　　自有和CP品牌双轮驱动，品牌管理能力不断验证
　　公司坚持自有和CP品牌双轮驱动，自有品牌初步完成高端化和全球化：1）EDB：品牌良性健康发展，大单品业绩保持增长；国内线下门店达9家，海外加快市场扩展。2）RV：实现了品牌势能与销售的同步增长，“一夜回春油”3月底升级后持续8周霸榜天猫进口精华油热销榜首。3）PA：经营健康度稳步提升，基于PDRN专研技术，上半年推出5款新品。4）H&B：借助港星、海外溯源内容塑造高端形象，品牌曝光持续增长。5）VAA：上新灌肤面膜、花蜜气泡洁颜蜜、白月光气垫及卸妆膏限定香四款新品，大单品卸妆膏稳步增长。6）御泥坊：黑参胶原棒1.0登顶抖音提拉精华液等三榜TOP1，随之推出黑参胶原棒2.0。7）大水滴：推出全新的早8系列，取得不错的市场表现。8）小迷糊：全新推出保湿修复面膜、植物泥净颜面膜、修护安肤乳，完善温和清洁+温和保湿的产品矩阵，强化科学精简护肤的赛道优势。
　　CP业务多点开花：公司覆盖护肤、彩妆、个护、香水、健康食品等五大品类布局，对各合作品牌实施分层精细化运营。旗下3LAB、AMOUAGE、MargaretDabbs等品牌借助抖音、小红书等线上内容营销，叠加沙龙、精品门店、高端专柜等线下活动，实现规模快速增长。
　　投资建议
　　作为国内领先的海外多高端美妆品牌运营集团，公司持续沉淀旗下品牌影响力与消费者口碑，不断优化品牌矩阵结构，营收规模与盈利水平有望稳步向好。考虑到公司加大营销投放，我们调整盈利预测，预计公司2026-2028年营收分别为55.02/60.87/67.38亿元（前值57.04/64.39/70.50亿元），2026-2028年归母净利润分别为1.82/2.51/2.95亿元（前值1.93/2.38/2.89亿元），对应EPS分别为0.41/0.57/0.67元（前值0.49/0.61/0.74元），对应2026年9月3日收盘价22.7元，PE分别为55/40/34X，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　1）行业竞争加剧；2）新品推广不及预期；3）品牌声誉风险。

　　事件：水羊股份发布2026年半年报。2026H1公司实现营收25.10亿元，yoy+0.40%，归母净利润0.87亿元，yoy-29.36%，扣非归母净利润0.83亿元，yoy-30.95%。其中，26Q2营收13.12亿元，yoy-7.23%，归母净利润0.52亿元，yoy-35.65%，扣非归母净利润0.48亿元，yoy-39.61%。
　　自有品牌占比提升，品牌结构持续优化。2026H1公司自有品牌收入11.48亿元，yoy+10.55%，占营收比重45.75%，同比增加4.20pct，自有品牌占比提升，公司聚焦高端品牌的品牌建设，持续加大高端品牌的品牌、研发、市场等长期投入，同时战略性收缩自主大众品牌，CP品牌矩阵亦调整优化，推动品牌结构进一步改善。26H1分产品来看，面膜3.97亿元，yoy-5.99%；水乳膏霜20.31亿元，yoy+1.68%。
　　26H1毛利率67.30%，归母净利率为3.47%。26H1公司毛利率67.30%，同增2.68pct，主要系品牌结构优化所致。费用端，26H1销售费用率52.91%，同增3.97pct；26H1管理费用率5.71%，同增0.49pct；26H1研发费用率2.07%，同增0.32pct。净利率端，26H1归母净利率3.47%，同减1.46pct，扣非归母净利率3.32%，同减1.51pct。
　　高端品牌影响力提升，代理品牌聚焦优化。公司自有品牌延续高增，EDB、RV、PA等高端品牌多线升级。1）EDB：资源聚焦超级CP组合，市场认知进一步强化，新品氧气防晒于26年6月通过NMPA注册审批。渠道建设层面，截至26H1末，EDB中国区线下拓展直营店9家，全球覆盖31个国家和地区余600家门店，品牌影响力持续提升。2）RV：品牌于中美核心市场率先完成品牌焕新升级，“一夜回春油”3月升级上线后，持续8周登顶天猫进口精华油热销榜TOP1。3）PA：公司持续聚焦PDRN原料升级，26H1共计推出5款新品，持续完善品牌产品体系，此外，品牌26H1入驻巴黎各区线下高端药房，全球渠道布局初现成效。代理品牌业务方面，公司持续完善各细分品类品牌矩阵布局，聚焦资源、聚焦质量，通过品牌分层分阶管理，提升经营管理质量。
　　投资建议：公司自有品牌（EDB、RV、PA）矩阵持续完善，贡献后续长期发展动能，我们预计2026-2028年公司营收分别为52.29/58.48/63.62亿元，同增5.1%/11.8%/8.8%，归母净利润分别为1.81/2.24/2.49亿元，同增21.7%/23.9%/11.5%，当前股价对应PE分别为55X/45X/40X，维持“推荐”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧，收购品牌培育不及预期等。

　　事件：
　　公司发布2026年半年度业绩报告。报告显示，2026年上半年公司实现营业收入25.10亿元，同比+0.40%；归母净利润0.87亿元，同比-29.36%；扣非归母净利润0.83亿元，同比-30.95%。拆分单季度来看，2026Q2实现营业收入13.12亿元，同比-7.23%；归母净利润0.52亿元，同比-35.65%；扣非归母净利润0.48亿元，同比-39.61%。
　　投资要点：
　　持续聚焦高端品牌建设，收缩大众品牌。公司自有品牌实现营收11.48亿元，占整体营收比例45.75%，自有品牌毛利率78.81%，高于公司整体毛利率水平。EDB品牌卡位敏感肌抗衰老，超级面膜继续蝉联高端涂抹面膜TOP1，新品氧气防晒为小红书高端防晒渗透率TOP3，rich面霜登顶小红书维稳干皮面霜渗透率TOP1；RV品牌核心大单品“一夜回春油”稳居小红书平台奢美抗老精华油人群渗透TOP1，该品牌在SKP、DFS两大亚洲高奢零售商新设柜台，于北美市场拓展高奢SPA渠道，高端渠道布局持续完善；PA品牌依托公司高端品牌运营能力经营表现向好，借助代言人韩雪的领馆发布会强化“法国PDRN修护鼻祖”心智，且推出5款新品丰富产品矩阵，并完成巴黎各区高端药房入驻，全球渠道布局初见成效。相比之下，大众自有品牌御泥坊、大水滴、小迷糊等持续收缩。
　　渠道端，公司线上渠道自有平台/第三方平台营业收入比重分别为3.69%/82.74%，分别同比+0.02pct/-3.70pct。线上渠道抖音平台/淘系平台分别实现营业收入8.41/5.98亿元，分别同比-15.67%/+0.56%，抖音平台收入下滑较为明显。
　　盈利能力方面，2026年上半年公司毛利率67.30%，同比+2.69pct，净利率3.48%，同比-1.46pct。2026年上半年公司销售费用率/管理费用率/研发费用率为52.91%/5.71%/2.07%，同比+3.97pct/+0.49pct/+0.32pct。2026年二季度公司毛利率69.35%，同比+4.08pct，净利率4.01%，同比-1.76pct。2026年二季度公司销售费用率/管理费用率/研发费用率为54.70%/5.03%/1.84%，同比+6.23pct/+0.23pct/+0.22pct。公司上半年销售费用率提升明显，主要系高奢品牌尚处在品牌建设阶段，新品推广、品牌整体升级及全球化布局相关投入有所增加。
　　估值和投资建议：公司持续聚焦高端品牌的建设，加大品牌、研发、市场等投入，公司品牌结构持续完善。我们预计2026-2028年公司营业收入分别为56.68/63.00/69.53亿元，同比增长13.87%/11.16%/10.37%；2026-2028年公司归母净利润分别为2.29/2.94/3.45亿元，同比增长54.69%/28.18%/17.45%。当前市值对应2026-2028年PE分别为43.9/34.3/29.2倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争风险，宏观经济波动风险，投资风险。

　　加大高端品牌投入，2026H1整体业绩承压
　　2026H1：公司实现营收25.1亿元，yoy+0.4%，归母净利8710万元，yoy-29.4%；扣非归母净利8327万元，yoy-31%；2026Q2：公司实现营收13亿元，yoy-7.2%，归母净利5239万元，yoy-35.6%，扣非归母净利4796万元，yoy-39.6%。2026H1经营性现金流2.1亿元/yoy+24%，主要系应收账款、应付账款管理优化、营运资本管理效率提升。公司持续加大高端品牌的品牌、研发、市场等长期投入，同时战略性收缩自主大众品牌，CP品牌矩阵亦调整优化，推动品牌结构进一步改善。我们维持盈利预测不变，预计2026-2028年归母净利2.2/2.9/3.6亿元，yoy+47.8%/+30.4%/+24.9%，当前股价对应PE40.8/31.3/25.1倍。公司高奢美妆品牌集团定位不断夯实，阶段性费用投入将助力长期成长，维持“买入”评级。
　　自有品牌占比持续提升带动毛利率改善，高奢品牌全球线下布局持续深化
　　自有品牌：2026H1营收11.5亿元/yoy+10.6%，占收入比重45.75%，相比2025年全年比重提升3.64pct，毛利率78.8%，yoy+1.98pct。品牌结构进一步改善，带动公司毛利率显著提升。2026Q2公司毛利率69.3%，yoy+4.08pct/环比+4.3pct。EDB：超级CP组合2026H1业绩稳增长，线上有节奏地降低头部主播占比，线下2026H1新开9家直营门店，全国已经开设30余家正式直营门店，公司预计2026年中国区拓展至40-45家，品牌全球网点共600余家，美国市场已布局9家高端酒店及SPA门店。PA：2026H1推出3D抗衰精华等5款新品，公司预计2027年迎来品牌全面升级。RV：全球市场持续深化高奢布局，新拓展免税渠道快速增长；SKP、DFS两大亚洲高奢零售商开设新柜台，北美市场拓展高奢SPA渠道。大众线自主品牌（御泥坊、大水滴、小迷糊等）：战略性收缩市场投入，缩减亏损幅度。
　　全球化布局投入增加，全球化组织架构稳步推进
　　2026Q2/2026H1净利率4%/3.5%，yoy-1.76pct/-1.46pct。（1）销售费用率：2026H1为52.9%，yoy+3.97pct。高端及高奢品牌处于建设阶段，新品宣发、品牌升级、全球化布局投入增加。（2）研发费用率:2026H1为2.1%，yoy+0.32pct，占自有品牌营收比重为4.52%。（3）管理费用率：2026H1为5.7%，yoy+0.49pct，主要源于全球化组织架构推进、海内外人才及研发人才招聘投入，以及员工持股计划股份支付摊销。（4）财务费用率：2026H1为1.3%，yoy-0.27pct。
　　风险提示：行业竞争加剧；收购品牌培育不及预期；新品研发不及预期等。

　　投资要点：
　　业绩概览：水羊股份发布2026年半年度报告。据披露，2026年上半年，公司实现营收25.1亿元，同比0.40%；实现归母净利润0.87亿元，同比-29.36%；实现扣非归母净利润0.83亿元，同比-30.95%。2026年单Q2，公司实现营收13.12亿元，同比-7.23%；归母净利润0.52亿元，同比-35.65%；扣非归母净利润0.48亿元，同比-39.61%。
　　经营分析：1）收入端，持续聚焦高端品牌建设，品牌结构进一步改善。2026年上半年，自有品牌实现营收11.48亿元，同比+10.55%，营收占比为45.75%，毛利率为78.81%，同比+2pp。进一步拆分来看，高奢品牌EDB保持稳健增长；RV品牌全新升级后实现高速增长；轻奢品牌PA、VAA等聚焦细分赛道，品牌销售和声量稳中有增；御泥坊、大水滴、小迷糊等大众线自有品牌在公司策略调整中进一步收缩。CP品牌中，科赴板块稳定发展。2）盈利端：公司毛利率有所提升。2026年上半年，公司毛利率为67.3%，同比+2.68pp，主要系公司品牌结构持续优化，特别是高端品牌占比提升；公司净利率为3.48%，同比-1.46pp。3）费用端：高奢品牌建设持续深化，前置性费用投入阶段性攀升。2026年上半年，公司销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为52.91%、5.71%、2.07%，同比+3.97pp、+0.49pp、+0.32pp。其中，销售费用率上行主要系高奢品牌尚处建设期，新品宣发、品牌升级及全球化布局等战略性投入增加所致；管理费用率则因海外高奢品牌团队的搭建与运营而有所抬升。
　　投资建议：在“自有品牌+CP品牌”双业务战略驱动下，公司已构建覆盖高奢至大众市场的多层次品牌矩阵，产品线涵盖面膜、水乳膏霜、彩妆、清洁洗护等多个核心品类，定位清晰、品类互补，协同效应渐显。公司自有品牌体系已初步完成了高端化、全球化的转型升级。其中，法国高奢护肤品牌EDB聚焦敏感肌抗衰老赛道，坚持稳健经营，截至报告期末，中国区线下直营店已拓展至30余家，全球销售网络覆盖31个国家和地区共600余家门店，国际化布局稳步推进；美国奢华科学功效护肤品牌RV于报告期内完成中美核心市场的品牌焕新升级，品牌势能与终端销售同步提升。法国轻奢院线修护品牌PA经营持续向好，报告期内推出5款基于PDRN技术的新品，并成功入驻巴黎各区线下高端药房，全球渠道布局初现成效。展望未来，随着自有品牌建设持续深化，高奢品牌势能有望进一步释放，并逐步向收入与品牌溢价能力转化。同时，公司加速推进线下渠道布局，通过高端商场门店、品牌形象店及SPA体验中心等多元化场景建设，持续夯实高净值用户的触达与转化能力，构筑差异化线下竞争壁垒。综合来看，公司有望凭借稀缺的高奢品牌心智资产、完善的品牌梯队结构及不断深化的全渠道布局，在美妆消费升级与国牌高端化进程中持续受益，持续看好公司中长期发展前景。2026-2028年，预计公司实现归母净利润1.89/2.64/3.38亿元，EPS分别为0.43/0.6/0.77元，当前股价对应的PE分别为54.9/39.41/30.81倍，维持公司“增持”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧风险，行业政策变化风险；外汇风险；新产品推广不如预期风险等。

　　公司发布26H1业绩报告，业绩低于预期。26H1营收25.10亿元，同增0.40%；归母净利润0.87亿元，同降29.36%；扣非归母净利润0.83亿元，同降30.95%。26Q2营收13.12亿元，同降7.23%，归母净利润0.52亿元，同降35.65%，扣非归母净利润0.48亿元，同降39.61%。利润端承压主因销售费用率上行及海外品牌整合投入加大，公司持续加码研发投入与内容营销。
　　盈利能力：26H1整体毛利率67.30%，同增2.68pct；归母净利率3.47%，同降1.46pct。销售费用率52.91%，同增3.97pct；管理费用率5.71%，同增0.49pct；研发费用率2.07%，同增0.32pct。受高奢品牌前期品牌营销、渠道拓展投入加大，三项费用率均同比上行。公司持续加码功效护肤、海外新品本土化适配研发，研发投入稳步提升；管理端推进组织优化提效，但海外高奢品牌团队搭建推高管理费用。
　　自主品牌成为增长核心，海外代理稳健贡献，代运营业务提质。水乳膏霜品类收入20.31亿元，同比增长1.68%，延续基本盘增长；面膜品类收入3.97亿元，大单品迭代持续推动产品结构优化。海外品牌代理运营依托EviDenS等高端护肤品牌实现稳健增长，中国香港及法国子公司协同推进本土化营销与产品适配。代运营业务主动出清低毛利项目，优先业务质量而非规模扩张，收入结构持续优化。
　　渠道结构持续优化，线上保持主力，线下渠道加速拓展。线上以第三方平台为核心运营阵地，持续优化达人与投放结构，推动达播与自播协同发展，精细化运营天猫、抖音、京东等核心平台，流量转化效率稳步提升。线下布局百货商场、美妆集合店、商超等多元渠道，产品入驻SKP、丝芙兰、银泰百货、老佛爷百货、沃尔玛、永辉、屈臣氏、KKV、调色师等，渠道渗透能力持续增强，线上线下融合不断深化。
　　聚焦美妆护肤赛道，以自有品牌高增为核心，联动CP代理品牌协同发展。未来随着高毛利产品放量、渠道布局持续深化，整体竞争优势将进一步凸显。根据中报业绩情况，我们下调原有盈利预测，预计26-28年归母净利润为1.8/2.3/2.4亿元（原预测为2.1/2.5/2.7亿元）,对应PE为53/41/41倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧风险，销售费用上行风险，线下渠道拓展进度不及预期等风险。

　　投资要点
　　水羊股份通过收并购推进自有品牌快速发展，逐渐升级为全球高奢美妆集团。公司成立于2006年，于2018年在深交所上市，初期主要通过代理品牌业务，以独家CP（ChinaPartner）模式为国际美妆品牌提供在中国市场运营服务。后续逐渐通过收购完善自有品牌矩阵，2008年公司收购御泥坊品牌，2022年收购法国高端护肤PA品牌及伊菲丹品牌，2024年收购RV品牌。截至2025年底，公司共有伊菲丹、RéVive、PIERAUG、HAWKINS＆BRIMBLE、御泥坊、大水滴、小迷糊及VAA等多个自有品牌。公司25年收入同比+17.5%至49.77亿元，自有品牌营收占比约42%；25年实现扣非后归母净利1.37亿元，同比+15.9%。
　　国际高端护肤景气度回升，公司有望持续受益。国内高端护肤赛道景气度显著领先。沙利文预计2025-2030年期间国内化妆品行业CAGR达5.1%；其中护肤品为最大细分赛道。高端护肤市场成长性更为突出，灼识咨询预计2024-2029年期间高端护肤行业CAGR达13.8%，显著高于大众护肤市场同期6.7%的CAGR。公司持续推进国际高端品牌战略，业务布局与行业高景气方向高度契合，有望持续受益。
　　自有品牌高端化加速兑现，CP业务贡献稳定增量。①自有品牌：25年收入同比增长27%至21.0亿元，显著快于整体收入增速，占总收入比重提升至42%。此前CP业务为公司积累成熟的品牌运营经验和大量项目储备，有望持续复制成功经验。品牌端，伊菲丹持续强化高端品牌定位，已打造超级面膜、超级精华及高倍防晒等多个核心大单品；产品端，产品矩阵不断丰富，高客单价优势持续强化，RV/PA等高奢品牌持续完善细分赛道布局，有望接棒成长。御泥坊/大水滴等国民品牌梳理升级见效，利润有望释放。②CP业务：25年收入同比增长11%至28.8亿元，营收占比58%，多品牌矩阵贡献稳定增长。公司依托全球美妆最佳CP模式，不断完善护肤、彩妆、个护、香水及健康食品等细分赛道布局，为长期业绩增长提供坚实支撑。
　　盈利预测与投资评级：公司通过收并购整合逐渐升级为全球化高奢美妆品牌集团，2025年以来自有品牌高增验证公司高奢美妆运营能力，整合梳理叠加产品推新后利润有望加速释放。我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为181.9/253.4/316.5百万元，对应同比增速分别为+22.6%/+39.3%/+24.9%，公司当前股价对应2026-2028年PE分别为54.4/39.0/31.2倍。考虑到公司自有品牌高端化持续推进、CP品牌业务稳步扩张、利润率改善带动业绩进入加速释放阶段，首次覆盖给予“增持”评级。
　　风险提示：代理品牌续约风险；自有品牌增速低于预期；销售费用率持续增长；竞争加剧等。

　　事件：
　　公司发布2025年年报及2026年一季报。
　　点评：
　　25年营收稳健增长，毛利率明显提升，投放加大致26Q1利润承压
　　2025年公司实现营业收入49.77亿元，同比增长17.47%。归母净利润达到1.48亿元，同比增长34.92%；扣非净利润为1.37亿元，同比增长15.85%。
　　盈利能力和费用率方面，25年公司毛利率为65.53%，同比+2.52pct，销售/管理/研发费率分别+2.78pct/-0.47pct/+0.28pct。
　　2026年一季度公司实现营业收入11.98亿元，同比增长10.34%。归母净利润为3471.1万元，同比下降17.12%。主要系一季度EDB推新，RV推进全球品牌焕新，高端品牌矩阵加大内容渠道投放致销售、研发费用率提升。
　　自有品牌全球化、高端化建设显效，CP业务稳健增长
　　分地区来看，25年国内实现收入31.10亿元，同比增长12.92%，海外实现收入18.68亿元，同比增长25.90%。分业务板块来看，25年公司自有品牌实现营业收入20.96亿元，同比增长26.97%，占整体营业收入比重42.11%（同比+3.15pct），自有品牌毛利率为78.20%（+3.93pct），带动公司整体盈利能力明显提升。细分品牌来看，高奢品牌EDB25年稳步增长，新品及线下渠道积极拓展持续放大高奢品牌势能。产品方面，rich二代面霜25年同比增长接近90%，26Q1上市氧气防晒新品，36天销售达5000万，大单品超级面膜稳步增长。渠道方面，加速拓展国内线下高奢渠道，Q1新增5家，截至目前已落地近30家直营门店，预计年内拓展至40-45家。RV品牌25年实现超高速增长，26年焕新升级后在北美及国内市场均实现高增。二三梯队高端品牌PA、VAA、HB25年均实现高速增长。CP业务板块，科赴已回到正常的发展轨道，经典护肤品牌大宝持续优化市场投放及渠道效率，业绩同比实现高增。
　　投资建议与盈利预测
　　公司依托自有品牌+CP双业务战略，持续推进自有品牌全球化、高端化转型升级。我们预计公司2026-2028年实现归母净利润2.11/2.72/3.14亿元，EPS为0.54/0.70/0.80元/股，对应PE为46/35/31x，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　品牌市场竞争加剧的风险，新品牌孵化不达预期的风险。

　　公司发布25年年报及26年一季度报告，业绩符合预期。25年营收49.77亿元，同比+17.47%；归母净利润1.48亿元，同比+34.92%；扣非净利润1.37亿元，同比+15.85%。26Q1营收11.98亿元，同比+10.34%，增长稳健；归母净利润0.35亿元，同比-17.12%。
　　盈利能力方面。1）25年毛利率65.53%（+2.52pct），系品牌结构优化，高毛利自有品牌占比提升所致；2）归母净利率2.98%（+0.39pct）；3）销售费用率51.84%（+2.78pct），系加大海外投放和推广所致；4）管理费用率5.69%（-0.47pct）；5）研发费用率2.22%（+0.28pct），主因本期研发投入增加。
　　自有品牌高增领跑，高端品牌矩阵势能充分释放。1）自有品牌：25年收入20.96亿元，占比42.11%，同比+26.97%，毛利率78.20%，显著拉升整体盈利；其中EDB、RV、PA等高奢品牌放量增长，大众品牌同步迭代升级、量利齐升。2）CP品牌：整体运营稳健，强生系品牌基本盘稳固，同时新锐高奢品牌起量提速。
　　核心品类增长向好，产品结构持续高端升级。按产品分，1）水乳膏霜：25年营收40.20亿元，同比+19.95%，占比80.76%，高端面霜、精华等大单品放量增长；2）面膜：25年营收8.18亿元，同比+11.33%，占比16.44%，高端面膜产品表现亮眼；3）品牌管理服务及其他业务：25年收入1.09亿元，同比+7.35%，占比2.20%，发展态势稳。整体产品结构不断向高毛利、高单价品类倾斜。
　　线上基本盘持续夯实，线下高端渠道拓展提速。25年线上渠道收入44.50亿元，占比89.41%，同比+15.10%；其中抖音自营营收17.81亿元，同比+21.70%，为核心增长引擎，淘系营收11.97亿元，同比+8.97%，平台基本盘稳固；2）线下渠道：高奢门店、SKP、丝芙兰、高端百货等高势能渠道布局加速，EDB品牌线下体验店持续落地，有效拉升品牌势能与用户复购，全域渠道协同效应持续释放。
　　公司聚焦美妆护肤赛道，以自有品牌高增为核心，联动CP代理品牌协同发展。未来随着高毛利产品放量、渠道布局持续深化，整体竞争优势将进一步凸显。根据公司业绩情况，我们下调26-27年并新增28年盈利预测，预计26-28年归母净利润为2.1/2.5/2.7亿元（原预测26-27年为2.9/3.6亿元），对应PE为46/39/36倍。考虑到华熙生物、壹网壹创2家可比公司26年平均PE为48倍，我们下调原有评级至“增持”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧风险，销售费用上行风险，线下渠道拓展进度不及预期等风险。