国内龙头电商代运营服务商。公司于2012年在杭州成立，拥有员工近1300余人（24年），分布在京沪粤杭四地，在“电商全域服务商+新消费品牌加速器”的双轮战略驱动下，为品牌提供专业的电子商务零售服务。主要合作品牌客户包括宝洁、资生堂、爱茉莉、伊利集团、毛戈平等近百家，集中在美妆个护、家清、保健品等快消品领域。2025年随着AI大模型技术突破，公司确立AI电商战略，实现各运营环节AIAgent的研发到应用，降本提效在财务报表端已有所体现。
　　代运营行业：行业经历3-4年的调整，逐步从自有品牌/AI+两条路径开启转型。24年底蒋凡回归后阿里电商业务重新确立了以“增长”为核心的优先战略，通过扶持优质品牌和商家来做增长，同时策略上从此前的“直播+低价策略”转向“到家到店激活淘天主站+扩大88vip核心客群”布局，整体淘天平台β有所回暖。同时阿里在国内云厂商中对AI投入领先，目标3年3800亿元capex，其中AI电商为阿里云重要发力&变现场景，阿里联合生态服务商共建AIAgent能力，代运营行业有望受益。
　　网创AI电商战略转型明确，利润端已现改善静待后续收入端扩张：公司聚焦头部生态资源共建，与阿里深度推进AI共创项目，依托六星级服务商在阿里生态积攒的底蕴，以丰富独到的场景解构能力成功入选阿里首批Agent共创名单，整体公司上下推进AI电商战略转型明确。目前公司已推出自主研发的云见、大师生图、数素投、智能客服等AI系统，AI电商解决方案日趋完善，降本提效成效在25年内已初步显现。后续也有望驱动公司由人头密集型向技术密集型转变，通过“人+机”模式扩展中大型品牌客户垂类需求、AIAgentSaas化对接更多腰尾部客户，提升市场份额打开成长天花板，在25年双十一后有望见到更多品牌客户合作对接，26年实现规模增长。
　　盈利预测与投资建议：天猫大盘回暖与AI+应用落地形成双重催化，代运营板块有望迎来关键投资机遇。壹网壹创作为平台核心TP及AI首批深度参与者，此前已将AI+纳入公司核心战略层面，25年有望迎来业绩拐点，后续在AIAgent变革商业模式下有望对接更多品牌客户实现规模增长。我们预计公司25-27年公司归母净利润1.1、1.6、1.9亿元，给予“强烈推荐”评级。
　　风险提示：AI电商战略成效不及预期；淘天电商平台回暖不及预期；新品牌客户对接不及预期；行业竞争加剧

　　公司发布26Q1业绩，业绩符合市场预期。26Q1营收2.13亿元，同比-14.08%；归母净利润0.31亿元，同比+20.74%；扣非净利润0.30亿元，同比+20.27%。在降本增效战略下，公司盈利端改善明显。
　　盈利能力回升，经营效率同步提升。1）26Q1毛利率32.54%（同比+3.9pct），净利率14.70%（同比+4.21pct）。2）销售费用率为10.37%（同比-2.13pct）；管理费用率为8.67%（同比+2.49pct）；研发费用率为0.94%（同比+0.14pct）。3）存货2.01亿元，较上年期末减少2817万元，主要因报告期内缩减经销类、分销类项目，库存规模相应下降，资产周转效率有所变化；应收账款1.73亿元，较上年期末增加1787万元，主要为报告期内部分业务款项处于正常结算周期内尚未收回。
　　26Q1延续25年良好趋势，在新合作品牌、AI运营等方面持续提升。1）新增品牌合作贡献，新增迷奇、怡丽丝尔、博柏利美妆、丝芙兰等多个知名品牌，品牌线上管理服务收入、利润贡献均呈现增长；2）AI驱动增强服务能力，“专家+AI”模式实现存量业务盈利能力持续改善，品牌线上管理服务收入、销售毛利率较同期均实现增长；3）部分AI垂类应用实现客户数量、垂类服务收入增长，垂类服务品牌数量自2025H1开始呈现环比增长；4）AI化全面推行实现降本。
　　在AI技术应用于具体业务场景方面持续布局，2026年AI垂类业务有望进入业务高增长阶段。以"大师生图"、"云见"等为代表的垂直应用工具，其商业化在2025年第四季度环比增长。预计随着产品能力的持续打磨和客户服务的深化，公司AI应用服务会在2026年为公司业绩增长做出贡献，并可能对提升公司整体服务效率与拓展客户范围产生积极影响。同时，公司在积极探索与其他前沿科技领域的结合，为相应客户提供线上品牌管理服务、共同就产品设计、产品开发及整合营销等领域开展合作。
　　壹网壹创是国内知名电商代运营服务商，稳居“天猫六星服务商”行列，合作品牌覆盖美妆、个护、母婴、保健品等多个领域。在全链路精细化服务合作品牌的同时，借助十余年积累的丰富运营与销售数据，搭乘AI东风，贯彻运营层面降本增效的战略。同时，深度合作阿里AI战略体系，有望打开合作品牌数量及梯队的天花板。维持盈利预测，预计26-28年归母净利润为1.50/1.89/2.38亿元，对应PE为55/44/35倍。维持“增持”评级。
　　风险提示：居民收入预期下行；线上流量瓶颈；行业竞争加剧；AI建设进展不及预期；合作品牌解约或销售下滑。

　　公司发布2025年业绩，业绩符合市场预期。1）25年营收10.73亿元，同比-13.17%；归母净利润1.08亿元，同比+41.54%；扣非净利润1.17亿元，同比+51.00%。2）25年Q4营收3.10亿元，同比-12.56%，归母净利润0.09亿元，同比+148.57%；扣非净利润0.2亿元，同比+284.98%。3）每10股派发现金红利1.4元。
　　盈利能力全面提升，降本增效战略初见成效。25年毛利率29.28%，同比上升4.5pct；净利率10.0%，同比上升3.85pct。销售费用率为10.67%，同比下降1.28pct；管理费用率为7.61%，同比上升1.64pct；研发费用率为0.78%，同比下降0.13pct。
　　分具体业务来看，品牌线上管理服务增速最快。1）品牌线上营销服务：营收3.45亿元，同比下滑9.82%，占比32.15%。2）品牌线上管理服务：营收2.89亿元，同比增长8.63%，占比26.91%。3）线上分销：营收3.20亿元，同比下滑31.59%，占比29.84%。4）内容电商服务：营收9667.81万元，同比增长0.51%，占比9.01%。
　　公司业绩增长主要受益于以下几方面：1）新增品牌合作贡献，新增迷奇、怡丽丝尔、博柏利美妆、丝芙兰等多个知名品牌，品牌线上管理服务收入、利润贡献均呈现增长；2）AI驱动增强服务能力，“专家+AI”模式实现存量业务盈利能力持续改善，品牌线上管理服务收入、销售毛利率较同期均实现增长；3）部分AI垂类应用实现客户数量、垂类服务收入增长，垂类服务品牌数量自2025H1开始呈现环比增长；4）AI化全面推行实现降本。
　　在AI技术应用于具体业务场景方面持续布局，2026年AI垂类业务有望进入业务高增长阶段。以"大师生图"、"云见"等为代表的垂直应用工具，其商业化在2025年第四季度环比增长。预计随着产品能力的持续打磨和客户服务的深化，公司AI应用服务会在2026年为公司业绩增长做出贡献，并可能对提升公司整体服务效率与拓展客户范围产生积极影响。同时，公司在积极探索与其他前沿科技领域的结合，为相应客户提供线上品牌管理服务、共同就产品设计、产品开发及整合营销等领域开展合作。
　　壹网壹创是国内知名电商代运营服务商，稳居“天猫六星服务商”行列，合作品牌覆盖美妆、个护、母婴、保健品等多个领域。在全链路精细化服务合作品牌的同时，借助十余年积累的丰富运营与销售数据，搭乘AI东风，贯彻运营层面降本增效的战略。同时，深度合作阿里AI战略体系，有望打开合作品牌数量及梯队的天花板。根据25年业绩及未来AI业务的增长预期，我们上调26-27年盈利预测并新增28年盈利预测，预计26-28年归母净利润为1.50/1.89/2.38亿元（原26-27年盈利预测为1.46/1.81亿元），对应PE为53/42/33倍。维持“增持”评级。
　　风险提示：居民收入预期下行；线上流量瓶颈；行业竞争加剧；AI建设进展不及预期；合作品牌解约或销售下滑。

　　壹网壹创公告预案，预计发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金，收购北京联世传奇网络技术100%股权。壹网壹创2012年在杭州成立，主营电商全域服务与新消费品牌加速服务，为品牌提供全链路电商运营服务。早期合作国货美妆百雀羚，助力百雀羚15-17年实现天猫双11美妆品类销售三连冠，服务口碑迅速破圈，后续开拓宝洁个护、毛戈平等知名品牌，并于2019年成为天猫六星级服务商并卫冕至今。25年业绩拐点已至，预计实现归母净利润9203万元-1.20亿元，同比增长21.10%-57.32%；实现扣非净利润1.01-1.31亿元，同比增长30.35%-69.32%。
　　收购标的北京联世传奇网络技术是一家以AI算法为核心的全域智能营销服务商，为品牌客户提供从策略制定、内容生产到精准投放、效果归因的数字化营销解决方案，助力品牌实现品效合一。为美妆个护、3C数码、服饰等多行业品牌提供跨平台一站式效果广告智能投放服务，与阿里妈妈、巨量引擎等头部流量平台深度合作，是阿里妈妈全域六星合作伙伴。
　　公司与北京联世优势互补，从过往的合作伙伴走向未来的融合共创。在AI广告智能营销领域领先的标的公司将成为上市公司全资子公司，此举将精准补强上市公司电商代运营服务中广告投放这一垂直领域的专业服务能力。交易完成后，上市公司和标的公司可在客户资源方面进行互补及合作，共享研发技术能力和上市公司品牌效应，从而全面提升上市公司主营业务的核心竞争力、盈利能力和长期可持续发展水平。
　　紧跟电商搜索行业趋势，及时进行GEO战略布局。为顺应电商搜索市场从从SEO向GEO演进的趋势，公司及时进行研判与布局。GEO（生成式引擎优化）是依托大模型技术衍生的重要行业演进方向，其商业化推进需要以完整商业生态、商品数据库及强大AI技术底座为支撑，具备这些条件的平台，在布局GEO领域时拥有更显著的优势与更强的推进动力。基于多年深耕阿里平台电商服务的合作经验，以及与平台在AI战略层面的深度共创，公司在GEO内容优化与多平台运营环节形成了差异化竞争力，目前公司已启动专项团队建设，正积极抢抓这一潜在增长机遇，力求在GEO商业化浪潮中占据先机。北京联世在原有SEO积攒的全域六星级服务商的能力，已经建立了帮助品牌从内容广告到品牌广告到效果广告的全链路服务，SEO的归因能力可成为GEO归因能力发展基础，从而帮助公司在GEO的发展中获得有力的技术支撑。
　　壹网壹创是国内知名电商代运营服务商，稳居“天猫六星服务商”行列，合作品牌覆盖美妆、个护、母婴、保健品等多个领域。在全链路精细化服务合作品牌的同时，借助十余年积累的丰富运营与销售数据，搭乘AI东风，贯彻运营层面降本增效的战略。同时，深度合作阿里AI战略体系，有望打开合作品牌数量及梯队的天花板。维持盈利预测，我们预计25-27年归母净利润1.11/1.46/1.81亿元，对应PE为90/69/55倍。维持“增持”评级。
　　风险提示：居民收入预期下行；线上流量瓶颈；行业竞争加剧；AI建设进展不及预期；合作品牌解约或销售下滑。

　　壹网壹创：代运营业务根基稳健，全面覆盖消费品各品类，深度合作阿里体系，乘借AI东风，有望向上打开业绩天花板。公司2012年在杭州成立，为品牌提供天猫运营代理服务。早期合作国货美妆百雀羚，助力百雀羚15-17年实现天猫双11美妆品类销售三连冠，服务口碑迅速破圈，后续开拓宝洁个护、毛戈平等知名品牌，并于2019年成为天猫六星级服务商并卫冕至今。受行业等因素影响，20-24年公司营收与归母净利润CAGR下降，但25Q1-3凭借战略调整与AI助力，归母净利润同比增长4%，业绩改善明显。预计2025年走出业绩低谷，迎来业绩拐点。
　　在AI技术应用于具体业务场景方面持续探索，2026年AI垂类业务有望进入业务高增长阶段。以"大师生图"、"云见"等为代表的垂直应用工具，其商业化在2025年第四季度环比增长。预计随着产品能力的持续打磨和客户服务的深化，公司AI应用服务会在2026年为公司业绩增长做出贡献，并可能对提升公司整体服务效率与拓展客户范围产生积极影响。同时，公司在积极探索与其他前沿科技领域的结合，为相应客户提供线上品牌管理服务、共同就产品设计、产品开发及整合营销等领域开展合作。
　　紧跟电商搜索行业趋势，及时进行GEO战略布局。为顺应电商搜索市场从从SEO向GEO演进的趋势，公司及时进行研判与布局。GEO（生成式引擎优化）是依托大模型技术衍生的重要行业演进方向，其商业化推进需要以完整商业生态、商品数据库及强大AI技术底座为支撑，具备这些条件的平台，在布局GEO领域时拥有更显著的优势与更强的推进动力。基于多年深耕阿里平台电商服务的合作经验，以及与平台在AI战略层面的深度共创，公司在GEO内容优化与多平台运营环节形成了差异化竞争力，目前公司已启动专项团队建设，正积极抢抓这一潜在增长机遇，力求在GEO商业化浪潮中占据先机。
　　壹网壹创是国内知名电商代运营服务商，稳居“天猫六星服务商”行列，合作品牌覆盖美妆、个护、母婴、保健品等多个领域。在全链路精细化服务合作品牌的同时，借助十余年积累的丰富运营与销售数据，搭乘AI东风，贯彻运营层面降本增效的战略。同时，深度合作阿里AI战略体系，有望打开合作品牌数量及梯队的天花板。维持盈利预测，我们预计25-27年归母净利润1.11/1.46/1.81亿元，对应PE为75/57/46倍。维持“增持”评级。
　　风险提示：居民收入预期下行；线上流量瓶颈；行业竞争加剧；AI建设进展不及预期；合作品牌解约或销售下滑。

　　壹网壹创：代运营业务根基稳健，全面覆盖消费品各品类，深度合作阿里体系，乘借AI东风，有望向上打开业绩天花板。公司由创始人林振宇先生于2012年在杭州成立，为品牌提供天猫运营代理服务。早期合作国货美妆百雀羚，助力百雀羚15-17年实现天猫双11美妆品类销售三连冠，服务口碑迅速破圈，后续开拓宝洁个护、毛戈平等知名品牌，并于2019年成为天猫六星级服务商并卫冕至今。受行业等因素影响，20-24年公司营收与归母净利润CAGR下降，但25Q1-3凭借战略调整与AI助力，归母净利润同比增长4%，业绩改善明显。同时，公司25年发布股权激励计划，绑定34名在职高管、核心技术（业务）人员，为业绩注入强心剂。
　　电商代运营行业关注度回升，阿里系平台流量触底反弹。电商代运营板块在天猫平台流量崛起及消费大品牌代理需求激增的双重利好下，曾迎业绩与估值双高增。2021年左右随着线上流量见顶及品牌开始重视自营线上业务，代运营板块公司集体陷入业绩低谷，开始长达数年的战略调整，至2024年各个公司基本调整完成，用各自的方式，开启业绩第二春。同时，阿里系平台在AI大模型与即时零售等多方位布局下，中国电商收入开始触底反弹。因此，在各自寻找阿尔法与平台贝塔的助力下，代运营板块整体关注度回升。
　　AI+赋能突破人效限制，打开业绩增长天花板。1）AlAgent合作阿里，探索AI+运用潜力。从数字化到AI战略，公司一直走在科技前沿，不断跟进新技术服务于代运营业务。公司是阿里集团首批AIAgent战略合作伙伴之一，在阿里AI强大的基础上，在实际运用和根据品牌不同属性个性化定制方面更上一层楼。2）合作品牌拓展，中小品牌可承接，打破人效限制。传统代运营板块受限于管理半径，合作品牌数量天花板明显，难以形成较大突破。现在AI赋能下，既往合作品牌降本增效明显，GMV同比有望爬坡，在不大副增加人员的情况下，合作更多中腰部品牌，带来GMV净增量。3）全链路数据积累，预计打开重点垂类合作领域。预计公司未来在擅长的重点环节，将推出重点垂类产品，合作该领域客户，借助AI的高效率、低边际成本打开收入天花板。
　　壹网壹创是国内知名电商代运营服务商，稳居“天猫六星服务商”行列，合作品牌覆盖美妆、个护、母婴、保健品等多个领域。在全链路精细化服务合作品牌的同时，借助十余年积累的丰富运营与销售数据，搭乘AI东风，贯彻运营层面降本增效的战略。同时，深度合作阿里AI战略体系，有望打开合作品牌数量及梯队的天花板。我们预计25-27年归母净利润1.11/1.46/1.81亿元，对应PE为57/44/35倍。参考2025年12月24日若羽臣、青木科技等3家可比公司估值，并考虑AI板块可比公司相对高估值及公司的销售净利率优势等，综合考虑，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：居民收入预期下行；线上流量瓶颈；行业竞争加剧；AI建设进展不及预期；合作品牌解约或销售下滑。

Earnings forecasts and valuation
We maintain our 2026/2027/2028 attributable NP forecast at RMB152/181/213mn.We value the stock at 57x 2026E PE,implying an unchanged premium over its peers'average of 53x on iFinD consensus to reflect its differentiated business model and AI Agent commercialization.We maintain our target price at RMB36.55.Maintain HOLD.
Upside Risks:Penetration of AI-powered value-added e-commerce services exceeds expectations;enhanced capabilities amid industry consolidation.Downside Risks:Economic growth recovery and AI commercialization progress missing our expectations;intensified competition in the e-commerce market.

　　公司26Q1实现营业收入2.13亿元/yoy-14.08%；归属于上市公司股东的净利润0.31亿元/yoy+20.74%；扣非归母净利润0.30亿元/yoy+20.27%。营收下滑主要系去年同期存续部分品牌结束合作，新增线上管理服务、内容电商服务仍处于业务磨合期，26Q1新增瑞幸/碧缇丝/罗曼星球等优质品牌客户，随公司AI提效与业务结构优化，品牌线上管理服务与品牌线上营销服务贡献利润增长，盈利质量持续优化。据2026年3月9日公告，公司购买联世传奇100%股权的交易正有序推进中，若收购顺利完成，期待与现有业务间形成良好，我们持续关注公司中长期的发展潜力，维持“持有”评级。
　　轻资产+AI战略深化，运营效率稳步提升
　　26Q1公司保持轻资产化与AI化发展战略，持续提升经营质量。在AI化方面，公司延续2025年度的AI战略，在运营、客服、设计、投放等场景推进“专家+AI”应用落地，云见、大师生图、数素投、AI客服等产品持续商业拓展落地。同时，公司持续推进业务结构调整，降低重资产业务规模，整体经营质量保持稳定。
　　毛利率显著提升，盈利能力表现亮眼
　　2026年一季度毛利率32.54%/yoy+3.90pct，核心得益于公司AI提效与业务结构持续优化。销售费用率10.37%/yoy-2.12pct；管理费用率8.67%/yoy+2.49pct；研发费用率0.94%/yoy+0.14pct；财务费用率-2.82%/yoy-0.23pct；归母净利率14.73%/yoy+4.25pct；扣非归母净利率14.28%/yoy+4.08pct，主要由品牌线上管理服务和品牌线上营销服务的利润增长驱动，盈利能力表现亮眼。
　　并购事项有序推进中
　　据公司2月7日发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金预案，公司拟购买北京联世传奇网络技术有限公司100%股权，交易对方包括杨光宏、声名鹊起、鹊起电子、声名电子、静衡中道，同时拟向不超过35名特定投资者发行股份募集配套资金。据3月9日进展公告，本次交易的尽职调查、审计、评估等工作正在有序推进中，后续公司将在相关工作完成后再次召开董事会审议交易事项，并提请股东大会审议。
　　盈利预测与估值
　　我们维持26-28年归母净利润预测，分别为1.52/1.81/2.13亿元。可比公司26年iFinD一致预期PE均值53x，考虑到公司业务模式差异以及公司AIAgent业务已实现商业化落地，维持溢价率，给予公司26年57倍PE，维持目标价至36.55元，维持“持有”评级。
　　风险提示：经济增速恢复不达预期；电商竞争加剧；AI商业化推进不达预期。

Onechance Tech has reported 2025 revenue of RMB1,073mn(-13.17%YoY)and an attributable NP of RMB108mn(+41.54%YoY),broadly in line with its guidance of RMB92-120mn.For 4Q25,revenue was RMB310mn(-12.56%YoY,+34.81%QoQ),and the attributable NP was RMB9.10mn(turning positive YoY,-67.22%QoQ).The company proposed acash dividend of RMB1.4(pre-tax)per 10 shares for 2025.In 2025,the company completed its strategic transformation from atraditional full-domain e-commerce service provider into an‘expert+AI Agent’full-domain e-commerce service provider,having established and commercialized an AI Agent product matrix,including vertical AI products such as AI master image generation,AI customer service,digital marketing,and cloud meeting systems.Going forward,with the scaled expansion of AI services,broader customer coverage,deeper AI ecosystem collaboration with major platforms,and profitability enhancement driven by the asset-light strategy,the acquisition of Beijing Lianshi should in our view strengthen business synergies.We continue to monitor the company’s medium-to long-term growth potential.Maintain HOLD.
Asset-light strategy executed;brand online mgmt.services grew
By segment,in 2025,brand online marketing services revenue was RMB345mn(-9.82%YoY),accounting for 32.15%of total revenue(+1.20pp YoY);brand online management services revenue was RMB289mn(+8.63%YoY),accounting for 26.91%(+5.40pp YoY);online distribution revenue was RMB320mn(-31.59%YoY),accounting for 29.84%(-8.03pp YoY);and content-driven e-commerce services revenue was RMB97mn(+0.51%YoY),accounting for 9.01%(+1.22pp YoY).The company actively reduced the scale of brand online marketing and distribution services as part of its deepened asset-light strategy.The AI Agent product matrix has helped brands such as Maogeping,Swisse,and Waterpik achieve growth.With continued customer acquisition through vertical AI services,the company may well in our view drive further revenue growth.
Earnings forecasts and valuation
Considering the company’s proactive business structure adjustments and significant profitability optimization,we slightly raise our 2026/2027 attributable NP forecasts by 8.4/5.1%to RMB152/181mn and introduce our 2028 attributable NP forecast of RMB213mn.We assign the company 57x 2026E PE,factoring in its differentiated business model and the commercialization of its AI Agent business,above its peers’average of 53x on iFinD consensus.Our target price is revised to RMB36.55(previous:RMB32.50,based on 54x 2026E PE).Maintain HOLD.
Upside risks:economic growth rebounds stronger than we expect;competitive position strengthens beyond our estimates;AI/digital tools accelerate operational efficiency and service capabilities.Downside risks:economic growth rebound falling short of our expectations;intensified competition in the e-commerce market;AI commercialization progress missing our estimates.

　　壹网壹创发布2025年度报告，25年实现营收10.73亿元（yoy-13.17%），归母净利润1.08亿元（yoy+41.54%），基本符合指引（0.92-1.20亿元），其中Q4实现营收3.10亿元（yoy-12.56%，qoq+34.81%），归母净利润9.10百万元（yoy转正，qoq-67.22%）。2025年公司拟派发现金红利1.4元（含税）/10股。25年公司实现了由传统电商全域服务商向“专家+AIAgent”提供全域电商服务的战略转型升级，已完成AIAgent产品矩阵搭建与商用落地，推出垂直领域AI产品大师生图/AI客服/数素投/云见系统等。未来随公司AI服务的规模化拓展与客户覆盖面的扩大，深化与主要平台的AI生态共建，轻资产战略驱动下盈利能力有望进一步释放，收购北京联世有望强化业务协同，我们持续关注公司中长期的发展潜力。维持“持有”评级。
　　深化执行轻资产战略，品牌线上管理服务增长
　　分业务看，25年品牌线上营销服务收入3.45亿元/yoy-9.82%，占比32.15%/yoy+1.20pct；品牌线上管理服务收入2.89亿元/yoy+8.63%，占比26.91%/yoy+5.40pct；线上分销收入3.20亿元/yoy-31.59%，占比29.84%/yoy-8.03pct；内容电商服务收入0.97亿元/yoy+0.51%，占比9.01%/yoy+1.22pct，公司深化执行轻资产战略、主动减少品牌线上营销服务与品牌线上分销业务规模。公司AIAgent矩阵助力毛戈平/Swisse/洁碧等多个品牌实现增长，随公司AI垂类服务持续拓客，有望贡献营收增长。
　　毛利率同比提升，销售费用管控见成效
　　25年公司毛利率同比+4.47pct至29.28%，主因业务结构变化，毛利相对较高的品牌线上管理服务占营收比重同比增长。费用方面，销售费用率10.67%，yoy-1.28pct；管理费用率7.61%，yoy+1.64pct，据公司业绩会，管理费用率提升主因AI技术供应商采买费用增加以及首期股份支付费用所致；研发费用率0.78%，yoy-0.13pct，费用管控有所显效。整体来看，归母净利率+3.88pct至10.02%，业务调整成果有所释放
　　运营效率持续优化，业务具长期韧性
　　25年末公司应收账款较上年期末减少34.80百万元，主要因收回货款所致。公司持续推进库存管控升级，叠加部分线上分销项目结束合作，25年末存货较上年期末减少48.26百万元，yoy-17.42%。25年公司经营性现金流净额3.67亿元，yoy+51.22%，主因公司收回销售商品及提供劳务的现金和代垫款共同影响。
　　盈利预测与估值
　　考虑到公司主动调整业务结构、盈利能力优化显著，我们略上调26/27年归母净利润预测，分别为1.52/1.81亿元（较前值+8.4%/5.1%），引入28年归母净利润预测2.13亿元。可比公司26年iFinD一致预期PE均值53x，考虑到公司业务模式差异以及公司AIAgent业务已实现商业化落地，给予公司26年57倍PE，对应目标价36.55元（前值：32.50元，对应54倍26年PE），维持“持有”评级。
　　风险提示：经济增速恢复不达预期；电商竞争加剧；AI商业化推进不达预期。