New Industries reported 2025 revenue/attributable NP/recurring attributable NP of RMB4,577/1,620/1,564mn, +0.91/-11.39/-9.12% YoY, slightly below our expectations (2025E revenue of RMB4,660mn and attributable NP of RMB1,760mn), mainly due to margin pressure from volume-based procurement (VBP) and DRG expansion, leading to NP growth lagging revenue growth. In 1Q26, revenue/attributable NP/recurring attributable NP were RMB1,129/442/421mn, up 0.3/1.0/1.1% YoY, mainly due to a YoY decline in instrument revenue slowing revenue growth, with exchange losses further impacting profit. Barring such impact, 1Q26 NP grew 13.2% YoY. The company continues to expand its installed base both at home and abroad, with improving installation mix, and instrument installations are further driving rapid reagent revenue growth. We are positive on continued core business revenue growth and sustained high growth overseas, and thus maintain BUY.
2025 domestic installation continued to grow
The company's 2025 domestic core revenue was RMB2,564mn (-9.8% YoY), with domestic reagent revenue down 13.8% YoY and instrument revenue up 6.9% YoY, as the domestic market faced temporary pressure due to policies such as provincial alliance VBP and DRGs. In 1Q26, domestic revenue was down 1.9% YoY, with reagent revenue up 9.6% YoY, while instrument revenue declined YoY due to the longer revenue recognition cycle for automation lines. In 2025, the company added 1,462 domestic chemiluminescence instrument installations, including 1,157 large-scale models, accounting for 79.14% (up 4.49pp YoY). We estimate approximately 1,500 domestic installations in 2026, including 1,200 large-scale models.
2025 overseas revenue grew fast
The company's 2025 overseas core revenue was RMB2,007mn (+19.2% YoY), maintaining rapid growth, with reagent revenue up 35.0% YoY driven by continued increases in instrument installations, and overseas reagent revenue accounting for 65.1% of overseas core revenue (up 7.6pp YoY), optimizing the overseas revenue mix. In 1Q26, overseas revenue was up 3.33% YoY, with reagent revenue up 22.5% YoY, while instrument revenue declined YoY due to the Middle East conflict and international logistics impacts. In 2025, the company installed 3,357 overseas chemiluminescence instruments, including 2,529 mid-/large-scale models, accounting for 75.34% (up 8.18pp YoY), with continued improvement in the overseas installation structure. We estimate approximately 3,500 overseas installations in 2026.
A domestic CL leader expanding globally; maintain BUY
Based on 2025 and 1Q26 results, considering the ongoing impact of VBP, we reduce our revenue and gross margin assumptions for selected products, and now project 2026/2027/2028 attributable NP at RMB1.84/2.10/2.34bn (-9.2/-9.7% vs our previous 2026/2027 estimates), implying +13.4/+14.5/+11.3% YoY growth, and EPS of RMB2.34/2.68/2.98. Considering ongoing rollout of large-scale models and automation lines, strong overseas revenue growth, and improving revenue mix, we value the stock at 28x 2026E PE (vs its peers' average of 20x on Wind consensus), for our target price of RMB65.46 (previous: RMB74.63, based on 29x 2026E PE).
Risks: weak sales ramp-up for products targeting infectious diseases; less successful overseas expansion than we expect.

　　事件：公司近期发布2025年年度报告及2026年第一季度报告：2025年实现营业收入45.77亿元，同比增长0.91%；归母净利润16.20亿元，同比减少11.39%；扣非净利润15.64亿元，同比减少9.12%。2026年第一季度收入达11.29亿元，同比增长0.34%；归母净利润4.42亿元，同比增加1.02%，扣非净利润4.21亿元，同比增加1.11%。
　　国内市场处于复苏阶段，公司业务逐步企稳
　　近两年，国内业务受到集中带量采购、试剂增值税率调整以及检验套餐解绑等不利因素的影响。回顾行业走势，行业自2024年起经历了增速放缓、触达低谷、逐步回升的V型复苏周期。截至2026年一季度，公司国内业务已呈现明确复苏态势。
　　在国内市场，公司2025年实现主营业务收入25.64亿元，同比减少9.82%，其中，国内试剂类业务收入则同比下降13.77%，其中化学发光试剂销量则同比增长3.20%；国内仪器类收入同比增长6.88%。2025年，公司在国内市场完成全自动化学发光仪器装机1,462台，其中大型机装机占比达到79.14%，装机结构较2024年同期进一步优化。截至2025年末，公司产品服务的三级医院数量达到1,930家，较2024年末增加了198家，三级医院覆盖率为46.95%，其中国内三甲医院客户数量增加了98家，三甲医院的覆盖率达63.38%。2026年一季度，公司国内市场主营业务收入同比减少1.85%，其中试剂类收入增速达9.64%。
　　海外业务稳步增长，市场制约因素陆续缓解
　　2026年3月，受中东地缘冲突持续影响，国际油价维持高位运行，大幅推升国际海运物流成本。同时，相较于试剂产品，仪器装机对消耗时效要求更低，且海外经销商普遍保有一定合理仪器库存，多重因素叠加对公司海外仪器订单的正常发运形成持续制约。从终端渠道情况来看，自4月份开始，部分库存承压的非中东区域代理商已逐步启动发货工作。
　　在海外市场，公司2025年实现主营业务收入20.07亿元，同比增长19.16%，其中海外试剂业务收入同比增长34.96%，海外发光试剂销量则同比增长43.57%。2025年，海外市场共计销售全自动化学发光仪器3,357台，中大型发光仪器销量占比提升至75.34%。2026年一季度，公司海外市场主营业务收入同比增长3.33%，其中海外试剂业务收入同比增长22.49%。随着SNIBE品牌在海外市场的影响力日益扩大，公司着重推动中高速机MAGLUMIX8及MAGLUMIX6在大型终端装机与应用，并取得较显著的成效，预计海外客户升级将为中长期经营增长奠定坚实基础。
　　盈利预测及投资评级：我们预计公司2026/2027/2028年营业收入分别为50.98/57.92/66.25亿元，同比增速为11.39%/13.61%/14.38%；归母净利润为18.60/21.57/25.13亿元，同比增速为14.79%/15.97%/16.53%。对应EPS分别为2.37/2.75/3.20元，对应当前股价PE分别为20/18/15倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：检验政策落地不及预期的风险；地缘政治波动的风险；新品研发不及预期的风险。

　　投资要点：
　　事件：公司发布2025年和2026年一季度业绩，2025年实现营业收入45.77亿元（yoy+0.91%），实现归母净利润16.20亿元（yoy-11.39%），实现扣非归母净利润15.64亿元（yoy-9.12%）。26Q1实现营收11.29亿元（yoy+0.34%），实现归母净利润4.42亿元（yoy+1.02%），实现扣非归母净利润4.21亿元（yoy+1.11%）。
　　小分子“夹心法”试剂增长亮眼，流水线设备快速上量。2025年，公司国内主营业务收入25.64亿元（yoy-9.82%），其中国内试剂类收入同比下降13.77%，国内仪器类收入同比增长6.88%，完成化学发光免疫分析仪装机1462台，大型机装机占比达到79.14%。海外主营业务收入20.07亿元（yoy+19.16%），其中试剂业务收入同比增长34.96%，占海外主营业务收入占比达65.12%（yoy+7.62pct），海外市场共销售化学发光免疫分析仪3357台，中大型机型占比75.34%（yoy+8.18pct）。公司不断强化产品推广，试剂端，小分子“夹心法”试剂收入2.11亿元（yoy+75.36%），有望突破更多高端医疗终端；设备端，截至2025年底，自主研发流水线T8累计全球装机/销售309条，巩固高端化学发光领域领先地位。
　　25年产线毛利率调整，26Q1盈利能力逐步企稳。2025年、2026Q1，公司毛利率分别为69.25%（yoy-2.82pct）、73.48%（yoy+5.47pct），2025年试剂、仪器毛利率均有所下降。公司2025年各项费用率均有所提升，其中销售费率16.09%（yoy+0.33pct）、管理费率2.78%（yoy+0.02pct）、研发费率10.44%（yoy+0.44pct），销售净利率为35.40%（yoy-4.92pct），2026Q1回升至39.16%。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年营收分别为50.95/57.71/66.27亿元，同比增速分别为11.33%/13.26%/14.83%，2026-2028年归母净利润分别为18.68/21.51/25.12亿元，增速分别为15.28%/15.17%/16.79%。当前股价对应的PE分别为20x、18x、15x。基于公司在化学发光行业布局完善，试剂逐步进入放量阶段，维持“买入”评级。
　　风险提示。海外地缘政治风险、国内政策风险、竞争加剧风险。

　　2025年业绩稳中有进，海外业务持续高增，维持“买入”评级
　　公司2025年实现营收45.77亿元（+0.91%，同比，下同），归母净利润16.20亿元（-11.39%）。2026Q1实现营收11.29亿元（+0.34%），归母净利润4.42亿元（+1.02%）。2025年公司销售费用率16.09%（+0.33pct），管理费用率2.78%（+0.02pct），研发费用率10.44%（+0.44pct）。销售毛利率69.25%（-2.82pct），净利率-35.4%（-4.92pct），毛利率下降主要系集采深化执行、检验套餐解绑等政策因素影响，国内试剂毛利下降叠加仪器收入占比提升。考虑到国内需求端量价压力持续、国际地缘政治冲突及大客户策略切换影响，我们下调2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为18.55/21.63/25.56亿元（原值24.88/30.04亿元），EPS分别为2.36/2.75/3.25元，当前股价对应P/E分别为20.5/17.6/14.9倍，但国内检验量逐渐企稳，国际业务延续高增态势，客户结构持续优化，高端产品增长势头良好，因此维持“买入”评级。
　　海外业务量质齐升，客户结构持续优化
　　2025年公司海外实现主营业务收入20.07亿元（+19.16%）,其中海外市场共计销售化学发光免疫分析仪3357台，中大型机型占比为75.34%（+8.18pct），客户结构持续优化。试剂业务收入在仪器装机量持续攀升的带动下同比增长34.96%，海外发光试剂销量则同比增长43.57%，海外试剂业务收入占比海外主营业务收入比重达65.12%（+7.62pct），收入结构逐渐优化，“仪器+试剂”协同效应日益凸显。随着海外分支机构本地化运营的深入推进，存量仪器试剂消耗与新增需求形成双重驱动，业务增长潜力持续释放。
　　高端设备增长态势良好，高附加值试剂市场认可度高
　　设备：高速化学发光免疫分析仪MAGLUMIX8累计装机/销售量已达4761台，持续巩固公司在高端化学发光领域的领先地位。2025年SATLARST8全实验室自动化流水线累计实现全球装机/销售309条，其中报告期实现全球装机/销售222条；报告期内公司自产加外部合作流水线共计装机/销售230条，充分说明了医疗终端对公司流水线产品的认可。试剂：国内试剂毛利同比下降1.93pct，海外试剂毛利率仍保持相对稳定。公司通过加大高附加值试剂项目的推广力度、优化供应链、自动化和规模化生产及增加试剂原料自产比重等多项措施，确保试剂毛利的稳定性，其中小分子夹心法试剂项目实现收入2.11亿元（+75.36%），体现了公司小分子夹心法相关项目的市场认可度。
　　风险提示：产品研发、注册不及预期，汇率波动风险，应收账款坏账风险。

　　事件：公司发布2025年年度报告及2026年一季度报告。2025年实现营业收入45.77亿元（0.91%），归母净利润16.20亿元（-11.39%），扣非净利润15.64亿元（-9.12%），经营性现金流15.22亿元（12.23%）。2026Q1实现营业收入11.29亿元（0.34%），归母净利润4.42亿元（1.02%），扣非净利润4.21亿元（1.11%），经营性现金流3.59亿元（1,835.90%）。
　　国内业务阶段性承压，海外延续高速增长。
　　2025年：公司营收基本持平，利润同比双位数下滑，主要系国内市场受集采、DRG/DIP支付改革、检验套餐解绑及检验结果互认等政策持续落地影响。分地区看，2025年公司国内业务收入25.64亿元（-9.82%）；其中国内试剂收入同比-13.77%，但化学发光试剂销量同比3.20%，彰显公司核心业务韧性。2025年公司国际业务收入20.07亿元（19.16%），延续高速增长态势。海外试剂业务在仪器装机量持续攀升的带动下表现亮眼（收入34.96%），发光试剂销量43.57%。公司持续深化全球化布局，在韩国、孟加拉新设子公司，至此海外分支机构已达16家。
　　2026Q1：公司收入及利润均实现平稳增长，产生汇兑损失4,110.38万元（上年同期为汇兑收益1,023.90万元），若剔除汇率变动影响，利润总额同比增长13.16%。分地区来看，国内市场收入-1.85%，主要受流水线收入确认周期较长的影响，仪器类收入有所下滑，但试剂类收入仍实现稳健增长（9.64%）；海外收入3.33%，其中仪器类产品因中东战事及国际物流影响呈现阶段性下滑，但试剂类收入延续高增长态势（22.49%），成为公司业绩增长的核心驱动力。此外，公司经营性现金流净额同比大幅增长，主要系销售回款金额增长，同时支付的货款减少所致。
　　高端仪器及流水线装机顺利，创新产品布局打开成长空间。
　　2025年：旗舰机型X10（1,000测试/小时）获批上市并实现销售，进一步完善公司覆盖低、中、高速机型的全系列产品矩阵，全年国内新增装机1,462台（其中大型机占比79.14%）；海外新增装机3,357台（中大型机占比75.34%）。公司以小分子夹心法为代表的高附加值产品已成为重要增长点，全年实现收入2.11亿元（75.36%），已推出16项产品，性能对标质谱金标准，有效提升公司在内分泌、高血压等领域核心竞争力。此外，公司在生化、凝血、分子诊断等领域布局逐步完善。高速生化分析仪C10（2,000测试/小时）及全自动凝血分析仪H6相继获批，与免疫诊断形成协同。流水线T8装机提速，2025年全球新增装机/销售222条（累计309条），带动公司整体解决方案能力提升。
　　2026Q1：X8及X10合计装机/销售276台（X8累计4,940台），高端市场渗透率稳步提升。T8流水线在实现全球装机/销售62条（累计371条）。流水线业务的顺利开展为完成全年装机/销售目标打下坚实基础，随着装机量的提升，未来有望持续带动仪器和试剂收入协同增长。
　　投资建议：公司是国产化学发光龙头，国内外高端机型及流水线持续装机放量，带动试剂业务高速增长。考虑到外部经营环境恢复节奏仍有一定不确定性，我们预计公司2026年-2028年归母净利润分别为17.93/20.72/23.88亿元，同比增长10.68%/15.52%/15.28%，EPS分别为2.28/2.64/3.04元，当前股价对应2026-2028年PE为21/18/16倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：海外市场拓展不及预期的风险、集采导致降价幅度超预期的风险、试剂上量不及预期的风险、行业竞争加剧的风险、国内及海外装机数量不及预期的风险。

　　事项：
　　公司发布财报，25年营收45.77亿元（+0.91%），归母净利润16.20亿元（-11.39%），扣非归母净利润15.64亿元（-9.12%）。25Q4营收11.49亿元（+2.50%），归母净利润4.15亿元（-6.61%），扣非归母净利润4.28亿元（+9.88%）。26Q1营收11.29亿元（+0.34%），归母净利润4.42亿元（+1.02%），扣非归母净利润4.21亿元（+1.11%）。
　　评论：
　　25年国内增速阶段性承压于试剂类业务，海外业务持续高增贡献业绩增量。1）国内业务：25年公司在国内市场实现主营业务收入25.64亿元，同比减少9.82%，其中，试剂类业务收入同比下降13.77%（但化学发光试剂销量同比增长3.20%），仪器类业务收入同比增长6.88%。装机进展层面，25年公司在国内市场完成全自动化学发光仪器装机1462台，其中大型机装机占比达到79.14%，装机结构较24年同期进一步优化。医院覆盖层面，截至25年末，公司产品服务的三级医院数量达到1930家（覆盖率达到46.95%），较24年末增加了198家。2）海外业务：25年公司在海外市场实现主营业务收入20.07亿元，同比增长19.16%，其中，试剂类业务，收入同比增长34.96%（化学发光试剂销量同比增长43.57%），仪器类业务，25年全自动化学发光仪器海外销售量为3357台，其中中大型化学发光仪器销量占比提升至75.34%。
　　26Q1国内试剂类业务实现恢复性增长，海外业务呈现较强韧性。国内收入层面，26Q1公司在国内市场主营业务收入同比减少1.85%，其中仪器类业务受流水线收入确认周期较长的影响，收入有所下滑，但试剂类业务实现了9.64%的收入增速；海外收入层面，26Q1公司在海外市场主营业务收入同比增长3.33%，其中仪器类业务因中东战事及国际物流影响，收入阶段性下滑，但试剂类业务收入同比增长22.49%；利润层面，26Q1人民币呈现持续升值的态势，因汇率变动而产生的汇兑损失为4110万元（25Q1为-1024万元）。剔除汇率变动造成的影响，公司利润总额同比增长13.16%；高端设备销售层面，26Q1公司高速化学发光免疫分析仪MAGLUMIX8和MAGLUMIX10合计装机/销售276台，截至26Q1末，MAGLUMIX8累计装机/销售已达4,940台，持续巩固公司在高端化学发光领域的领先地位。此外，26Q1公司自主研发的SATLARST8全实验室自动化流水线实现全球装机/销售62条，截至26Q1末，SATLARST8累计实现全球装机/销售371条，为完成全年流水线装机/销售目标打下坚实基础。
　　投资建议：综合考虑公司财报业绩和试剂类业务放量节奏，我们预计公司26-28年归母净利润分别为18.1、21.0、24.4亿元（26-27年原预测值为20.8、24.8亿元），对应PE分别为22、19、16倍。根据DCF模型测算，给予公司整体估值526亿元，对应目标价约67元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：1、IVD集采降价幅度超过预期；2、海外业务拓展不及预期。

　　事件：
　　公司披露2025年报及2026Q1季报，2025年公司实现营收45.77亿元，同比增长0.91%，全年归母净利润16.2亿元，同比减少11.39%；2026Q1公司实现营收11.29亿元，同比增长0.34%，归母净利润4.42亿元，同比增长1.02%。
　　2025年全年每股派息1.2元，股息支付率58%（2024年为55.9%）。
　　2025年整体业绩彰显韧性，国内业务受集采影响毛利率承压
　　整体业绩彰显韧性。在国内化学发光集采和医疗机构检验结果互认等多重政策压力下，公司2025年整体营收45.77亿元，同比依然保持基本持平，微增0.91%；分季度看，公司主营IVD属流水型业务，没有明显季节性，季度营收均值维持在11亿元左右。
　　公司整体毛利率为69.25%，同比下降约2.82pct，其中主要是国内部分毛利率下降较为明显，从2024年的74.89%下降到2025年的68.25%，同比下滑约6.49pct，国内业务毛利率承压反映化学发光集采影响。
　　公司2025年归母净利润16.2亿元，同比减少11.39%，期间费用率（销售、管理&研发）合计占总营收29.33%，同比2024年小幅上升约0.81pct（2024年为28.53%），净利润下滑主要由产品毛利率下降推动。2026Q1，公司整体营收和归母净利润实现同比双增，进一步彰显公司经营韧性。
　　海外业务是亮点，营收延续高增长
　　海外业务是亮点。拆分国内国际业务，公司国内营收25.68亿元，同比下降9.87%（2024年同比增长9.24%），在整体营收占比中下降到56.11%（2024年为62.82%）；国际营收20.09亿元，同比增长19.13%，是公司2025年整体营收增长的主要驱动力，四年（2022-2025年）年均增速25%以上，2026年国际营收占比提升到43.89%（2024年为37.18%），国际国内营收规模趋向均衡。国际业务毛利率逐年提升，从2022年的55.87%提升到2026年的70.34%，并首次超过国内业务毛利率水平（68.4%）；未来海外业务依然是公司增长主要驱动力，营收规模与质量（毛利率提升）双驱动。
　　盈利预测及投资建议
　　盈利预测：我们预测公司2026-2028年，营收分别为50.6/57.3/66.5亿元，分别同比增10.6%/13.3%/16.0%；归母净利润为18.8/21.2/24.8亿元，分别同比增16.2%/12.4%/17.2%。
　　当前市值366亿元（截至2026年4月27日收盘数据），对应PE（2026E）为19.5倍，公司作为化学发光行业龙头企业，国际业务先发优势明显，海外营收在总营收中占比较高，熨平国内业务政策影响，维持“推荐”评级。
　　风险提示：国内IVD集采降价幅度超出预期；检查结果互认等政策影响检查需求量；行业竞争加剧；系统风险。

　　事项：
　　公司发布25年三季报。25Q1-3，营业收入34.28亿元（+0.39%），归母净利润12.05亿元（-12.92%），扣非净利润11.36亿元（-14.68%）。25Q3，营业收入12.43亿元（+3.28%），归母净利润4.34亿元（-9.72%），扣非净利润4.10亿元（-11.58%）。
　　评论：
　　国内业务检测量逆势增长。在国内市场，25Q1-3公司实现主营业务收入19.55亿元，同比下降11%，主要是受到集中带量采购和检验套餐解绑等因素的阶段性影响。在行业整体检测量承压的背景下，公司凭借市场份额的提升，25Q1-3检测量实现逆势增长，展现出较强的业务韧性。
　　海外业务高速增长，毛利率水平持续改善。在海外市场，25Q1-3公司实现主营业务收入14.67亿元，同比增长21%，其中试剂业务表现尤为突出，收入同比增长37%。25Q1-3公司海外综合毛利率提升至69.49%，已超越国内市场水平，从当前趋势来看，海外毛利率提升具备明确支撑，增长态势预计延续，一方面海外试剂销售在整体收入中的占比持续攀升，将带动综合毛利率水平实现结构性提升，另一方面25年公司将完成除M800外所有M系列机型的停产与停售，海外仪器销售将全面转向毛利率显著更高的X系列产品。此外，海外市场较受到政策不确定性的影响较小，现有试剂毛利率有望保持平稳，高附加值检测项目或推动毛利率稳步上升。
　　设备装机稳步推进，装机结构持续优化。国内市场，25Q1-3公司共完成全自动化学发光仪器装机1144台，其中大型机占比达78%，装机结构较2024年同期进一步优化，自主新产品SATLARST8流水线累计装机达143条，已大幅超越2024年全年水平。此外，流水线的快速放量，标志着公司在国内大型医疗终端的市场拓展取得实质性突破，预计将逐步带动常规试剂销量稳步提升。海外市场，25Q1-3公司共销售全自动化学发光仪器2631台，其中中大型发光仪器销售与比提升至76%，随着SNIBE品牌影响力的持续扩大，公司重点推进高速机型X8及X6以及流水线T8在大型终端客户中的推广与应用，成效显著，预计客户设备的持续升级将为公司中长期增长莫定坚实基础。
　　投资建议：综合考虑公司三季报业绩和国内业务的阶段性压力，我们预计公司25-27年归母净利润分别为17.9、20.8、24.8亿元（25-27年原预测值为18.6、21.6、25.9亿元），对应PE分别为26、23、19倍。根据DCF模型测算，给予公司整体估值612亿元，对应目标价约78元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：1、IVD集采降价幅度超过预期；2、海外业务拓展不及预期。