事件：公司发布2023年年报，实现营业收入15.77亿元，同比+9.03%；归母净利润5.09亿元，同比-14.86%；扣非归母净利润5.43亿元，同比-0.38%；经营性净现金流5.74亿元，同比+194.36%；EPS（基本）3.81元。业绩符合市场预期。
　　点评：
　　主营业务收入稳健增长，现金流状况大幅改善：2023Q1~Q4，公司单季度营业收入分别为2.78/3.56/3.56/5.87亿元，同比+4.27%/-9.34%/-9.92%/+49.76%；归母净利润1.05/1.43/1.21/1.40亿元，同比-22.24%/-20.72%/-27.98%/+22.24%；扣非归母净利润0.94/1.40/1.27/1.83亿元，同比-23.95%/-21.34%/-22.45%/+126.41%。2023年冻干人用狂犬病疫苗（人二倍体细胞）批签发693.89万支，同比-14.29%；ACYW135群脑膜炎球菌多糖疫苗无批签发。非免疫规划疫苗营业收入15.77亿元，同比+9.34%；兽用疫苗营业收入47万元，同比-87.85%。2023年现金及现金等价物净增加额4.03亿元，同比由负转正，主要是销售规模扩大及回款增加、支付工程设备款减少、公司股份回购减少所致。
　　大幅增加研发投入，坚定推进创新转型：2023年公司研发投入25,302.56万元，同比增长40.62%，占营业收入比例为16.04%，全部费用化。重组六价诺如疫苗于2023年2月在澳大利亚获得I期临床试验许可、2023年9月获得美国FDA临床试验许可，公司同步推进该产品的国内临床申报。公司于2024年1月6日与HilleVax签署《独家许可协议》，公司授权HilleVax在除中国（含港澳台）以外地区对重组六价诺如病毒疫苗及其衍生物进行开发、生产与商业化，交易金额包括首付款1,500万美元，最高2.555亿美元的开发里程碑和销售里程碑款项，以及实际年净销售额个位数百分比的特许权使用费。
　　盈利预测、估值与评级：考虑到狂犬病疫苗市场竞争格局的变化，下调2024~2025年归母净利润预测为7.08/8.10亿元（原预测为8.25/10.56亿元，分别下调14%/23%），新增预测2026年归母净利润为9.05亿元，同比增长38.97%/14.39%/11.80%，对应EPS分别为5.26/6.01/6.72元，现价对应PE分别为11/10/9倍。考虑到六价诺如疫苗未来的巨大潜力，维持“买入”评级。
　　风险提示：狂犬病疫苗市场竞争格局恶化的风险；创新疫苗研发失败的风险。

　　康华生物是一家专注生物医药领域、以研发为重心的综合型疫苗企业。目前主要上市销售的产品有冻干人用狂犬病疫苗（人二倍体细胞）、ACYW135群脑膜炎球菌多糖疫苗等。其中冻干人用狂犬病疫苗（人二倍体细胞）为公司主要营业收入来源，2018-2022年营收占比95%以上；公司自主研发的诺如病毒疫苗于2024年01月在成功授权海外，成为国内优秀的疫苗管线出海企业。
　　投资要点
　　二倍体狂苗销售收入、批签发量增长迅速，市场前景广阔
　　2014年，公司人二倍体狂犬疫苗成功实现上市销售，2018-2022年其批签发量与销售量快速增加，作为核心产品带动公司业绩持续增长。2018-2022年，二倍体狂苗产品营收从2018年的5.51亿元增长至2022年的14.25亿元，销售增长迅速。
　　布局宠物用疫苗，有望打造第二成长曲线
　　宠物消费市场规模节节攀升。2023年城镇宠物（犬猫）消费市场规模为2793亿元，较2022年增长3.2%；其中，犬消费市场规模较2022年微增0.9%，猫市场规模则持续稳定增长，较2022年增长6%，宠物医疗和预防是宠物消费的重要组成部分。希利斯是公司代理的宠物用狂犬疫苗产品，2022年为公司代理希利斯产品的第一个完整销售年度，公司2022年兽用疫苗销售收入达384.26万元。
　　重组六价诺如病毒疫苗管线成功出海
　　公司授权HilleVax在海外对重组六价诺如病毒疫苗及其衍生物进行开发、生产与商业化，有望获得最高合计2.705亿美元的价款，并获得实际年净销售额个位数百分比的特许权使用费。目前全球尚未有诺如病毒疫苗上市，公司诺如病毒疫苗管线临床进度居前。
　　盈利预测与估值
　　我们预计公司2023-2025年总体收入分别为15.39/18.98/22.93亿元，同比增长分别为6.35%/23.34%/20.82%；归属于上市公司股东的净利润分别为5.97/7.28/8.86亿元，EPS分别为4.44/5.41/6.58元。考虑到公司作为人二倍体狂疫苗的领军企业，公司核心疫苗产品不断放量，同时诺如病毒疫苗管线成功出海，我们看好公司未来发展，给予2024年PE为22倍，目标价119.02元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：产品结构相对不丰富的风险、行业政策变动的风险、产品研发风险、不良反应事件个案风险、测算具有主观性风险。