事件描述
　　3月16日，公司发布2025年年报，其中，2025全年公司实现收入122.36亿元，同比高增65.13%；全年实现归母净利润11.64亿元，同比增长68.32%，实现扣非净利润11.35亿元，同比增69.07%。2025年四季度公司实现收入39.05亿元，同比高增93.77%；四季度实现归母净利润4.66亿元，同比增长246.15%，实现扣非净利润4.52亿元，同比增长262.02%。
　　事件点评
　　智能算力产品及服务业务成为公司业绩增长的主驱动力，盈利能力显著提升。分业务看，1）2025年随着多个算力集群项目按计划完成交付及验收，公司智能算力产品及服务业务实现收入27.61亿元，同比增长1727.17%；2）下游客户对存储基础设施投入提升叠加存储产品价格上行，推动公司数据存储设备业务实现量价齐升，2025年实现收入44.93亿元，同比增长28.31%；3）公司持续推进再制造业务体系化运营与能力建设，推动服务器再制造业务快速发展，2025年实现收入25.75亿元，同比增长169.35%；4）物联网智能终端业务实现收入15.72亿元，同比减少30.42%，主要系公司主动调整业务结构所致。得益于公司持续优化供应链管理及通过机器人代替人工推动制造成本下降，2025年公司毛利率达19.24%，较上年同期提高1.88个百分点。在利润端，公司期间费用率保持基本稳定，25年期间费用率较上年同期降低0.34个百分点。25年公司净利率为9.41%，较上年同期提高0.14个百分点，且Q4净利率较上年同期提高5.32个百分点。
　　公司持续加大算力设备投入，26年算力租赁业务有望保持高增。在供给端，公司通过银行借贷、港交所上市融资等多种渠道拓展资金储备，并在此基础上持续推进服务器相关资产采购，2025年公司共发布6次资产购买公告，拟采购总金额达213.5亿元，其中拟采购服务器212亿元，拟采购固态硬盘材料1.5亿元，今年2月份公司再次发布公告称拟向多家供应商采购总金额不超过110亿元的服务器。与此同时，在需求端，公司深度绑定国内互联网巨头，算力租赁业务重点服务于头部互联网公司模型训练推理、自动驾驶、生物医药等领域客户。预计未来一年内随着前期采购的服务器陆续完成交付和部署，公司算力租赁业务有望维持爆发式增长。
　　投资建议
　　公司作为国内领先的智能算力及数据存储综合服务商，深度受益于AI算力基础设施建设浪潮。智能算力业务爆发式增长验证公司战略转型成效，GPU服务器运维能力的突破有望持续打开成长天花板。考虑到公司在手订单充沛及毛利率持续改善，看好公司中长期发展前景，预计公司2026-2028年EPS分别为8.19\12.22\16.80，对应公司3月26日收盘价215.27元，2026-2028年PE分别为26.3\17.6\12.8，维持“买入-A”评级。
　　风险提示
　　技术研发风险，全球化经营风险，原材料价格上涨的风险，行业竞争加剧风险。

　　事件：协创数据发布2025年度报告。公司实现营业收入122.36亿元，同比增长65.13%；归母净利润11.64亿元，同比增长68.32%；扣非净利润为11.35亿元，同比增长69.07%。
　　算力业务成为核心增长引擎。除传统物联网业务外，公司各项业务实现较快增长，且毛利率大幅提升：1）智能算力产品及服务：实现收入27.61亿元，同比+1727.17%，毛利率为25.53%，同比+4.25%；2）数据存储设备：实现收入44.93亿元，同比+28.31%，毛利率为14.89%，同比+3.86%；3）服务器及周边再制造：实现收入25.75亿元，同比增长169.25%，毛利率为15.02%，同比+5.79%；4）物联网智能终端：实现收入15.72亿元，同比下降30.42%，毛利率为27.65%，同比-4.38%
　　资产规模快速增长，算力业务大幅改善现金流。2025年末总资产激增至237.98亿元，其中固定资产和在建工程合计126.30亿元，主要为采购的算力服务相关设备。2025年公司经营性现金流净额达11.00亿元，同比+1011.23%，其中25Q4经营活动现金流量净额24.74亿元，主要系智能算力业务规模扩张带动回款显著增长。
　　算力资本开支保持高强度，投入节奏加速。公司作为英伟达云合作伙伴（NCP）合作伙伴，具备在AI算力租赁和云服务领域与英伟达合作的资质。公司在北京、上海、乌兰察布、廊坊、中卫、广州、深圳、宁波等多地部署并运营算力中心，为客户提供以高端算力为基础的云算力租赁业务。重点服务于头部互联网公司模型训练推理、自动驾驶、生物医药等领域客户。2025年，公司发布的算力服务器采购公告累计金额不超过212亿元。2026年2月，公司发布算力服务器采购合同，采购金额不超过110亿元，显示全年投入节奏加速。
　　投资建议：AIagent快速渗透背景下，算力需求持续增长，阿里云、百度云等云厂商均宣布涨价，预计云服务和算力租赁持续高景气，公司在算力领域的大力布局有望厚增利润。预计2026-2028年公司归母净利润分别为20.84/29.75/39.49亿元，维持“买入”评级。
　　风险提示：算力需求不及预期，市场竞争加剧，供应链波动风险。

　　事件:
　　2026年3月16日，协创数据发布2025年年度报告：2025Q4营收39.05亿元，同比+93.77%，环比+15.30%；归母净利润4.66亿元，同比+246.15%，环比+75.44%。2025全年营收122.36亿元，同比+65.13%；归母净利润11.64亿元，同比+68.32%。
　　投资要点:
　　2025Q4业绩环比高增，多业务共同发力
　　2025Q4营收39.05亿元，同比+93.77%，环比+15.30%；归母净利润4.66亿元，同比+246.15%，环比+75.44%。2025全年营收122.36亿元，同比+65.13%；归母净利润11.64亿元，同比+68.32%。
　　分业务看，2025年（1）智能算力产品及服务：营收27.61亿元，同比+1727.17%，占总收入比重从2024年的2.04%提高至22.57%，已成长为公司第二大收入支柱以及驱动业绩增长的核心引擎。（2）服务器及周边再制造：营收25.75亿元，同比+169.25%，业务规模扩大叠加运营效率提升，对公司经营业绩增长形成贡献。（3）数据存储设备：营收44.93亿元，同比+28.31%，出货规模同比增长并实现放量，加上公司在行业供需变化情况下动态优化产品结构与销售策略，业绩稳步增长。
　　毛利率、经营性现金流显著改善，固定资产与在建工程大幅增长
　　2025Q4，毛利率为22.62%，同比+6.57pcts，环比+4.90pcts；净利率11.95%，同比+5.32pcts，环比+4.19pcts，毛利率和净利率均大幅改善。2025年，毛利率为19.24%，同比+1.88pcts；净利率9.41%，同比+0.14pcts。我们认为，盈利能力的提高主要得益于高毛利智能算力业务占比和运营效率的双重提升。2025年，公司经营性现金流净额达11.00亿元，同比+1011.23%，主要系智能算力业务规模扩张带动回款显著增长，叠加公司盈利水平提升、营运资金管理与现金周转效率持续优化所致。
　　截至2025年12月31日，固定资产92.83亿元，同比+1566.64%，占总资产比重从年初的7.63%提高至39.01%；在建工程33.47亿元，同比+1996.38%，占总资产比重从年初的2.19%提高至14.07%。主要系算力服务相关设备投入增加所致。
　　高端GPU服务器在手订单充足，多元融资支撑高强度算力布局
　　目前云算力服务市场需求旺盛，公司在手订单充裕。根据IDC圈公众号，2026年开年，全球AI算力需求持续增长，导致算力租赁市场进入新一轮涨价周期。公司在手订单充裕，积极推进相关订单交付。已在北京、上海、乌兰察布、廊坊、中卫、广州、深圳、宁波等多地部署并运营算力中心，重点服务于头部互联网公司模型训练推理、自动驾驶、生物医药等领域客户。
　　融资渠道多元，持续开展高强度算力布局。2025年，公司及子公司合计共向银行等金融或非金融机构申请不超过人民币515亿元或等值外币（含）的授信额度；2026年3月，公司申请新增授信额度200亿元。另外，公司赴H股上市工作正按计划稳步推进，截至2025年11月，备案材料已获证监会接收。我们预计，2026年投资力度有望继续加大。2025年，公司共发布5次算力服务器采购公告，总金额合计不超过212亿元；2026年2月，公司新增不超过110亿元算力服务器采购合同。
　　盈利预测和投资评级：随着OpenClaw等应用引发tokens消耗产生量级跃迁，云算力服务市场需求有望加速攀升。公司精准把握行业机遇，持续加大算力领域投入力度，有望为公司业绩持续高增注入强劲动能。我们预计，2026-2028年公司营收分别为201.21/275.72/358.75亿元，归母净利润分别为22.84/32.05/43.46亿元；对应2026-2028年EPS分别为6.60/9.26/12.56元；当前股价对应2026-2028年PE分别为39.03/27.82/20.52x，维持“买入”评级。
　　风险提示：国际局势风险，市场竞争风险，大模型发展不及预期，新品迭代不及预期，技术发展不及预期，资产减值风险。

　　事项：
　　公司发布2025年业绩预告：公司预计2025年实现归母净利润10.5-12.5亿元（YoY+51.78%-80.69%），预计实现扣非归母净利润10.1-12.1亿元（YoY+50.45%-80.24%）。
　　评论：
　　多业务协同并驱，25Q4业绩环比大幅增长。公司持续聚焦“智能算力+数据存储+服务器再制造+AIoT智能终端”等业务方向，推动重点产品放量与项目交付加速，带动营业收入规模快速增长。与此同时，公司加强供应链协同与交付管理，规模效应逐步显现，盈利能力同比提升。2025年，公司预计实现归母净利润10.5-12.5亿元（YoY+51.78%-80.69%），实现同比大幅增长。单四季度来看，公司预计实现归母净利润3.52-5.52亿元（YoY+160.7%-308.9%，QoQ+32.3%-107.5%）。
　　25年服务器采购额超200亿元，智能算力业务腾飞在即。公司把握行业算力基础设施建设需求增长机遇，持续推进算力服务器及集群解决方案落地。2025年，公司接连发布五次采购公告，累计用于采购高算力服务器的额度达212亿元。得益于公司产业链生态搭建及资源赋能，以及大规模算力集群建设能力和算力调优能力，据21世纪经济报道，公司算力租赁项目规模较大，所有采购均基于已签署的订单进行，且多数大额合作协议都是5年的长期合约。25年计划采购和建设的多个集群中，目前公司已有三个集群完成部署并形成收入，还有其他集群的采购流程已完成，预计将于近期陆续进入实施阶段。2025年，公司在交付实施与运维服务等环节能力提升，对经营业绩增长形成积极贡献。
　　深化企业级存储布局，与多家原厂达成供应合作。数据存储设备方面，公司持续深化企业级存储产品布局与市场拓展，受下游客户对存储基础设施投入提升带动，出货规模同比增长并实现放量。此外，行业供需变化带动存储产品价格上行，共同带动存储业务业绩释放。根据公司互动易回复，在晶圆供给方面，公司与闪迪在产品领域有多层次合作，存储领域相关供应商包括海力士、铠侠、Solidigm等。服务器再制造业务方面，公司持续推进再制造业务体系化运营与能力建设，保障业务交付与质量稳定。2025年，服务器再制造业务保持稳健发展，业务规模扩大叠加运营效率提升，对公司经营业绩增长形成贡献。
　　投资建议：参考存储及算力租赁业务景气度，公司算力租赁业务进展以及2025年业绩情况，公司算力租赁及企业级存储业务放量有望带动业绩高速释放，我们调整归母净利润预测为11.82/25.32/40.54亿（原值11.38/19.43/28.52亿）。参考可比公司分别给予存储业务/算力租赁业务/物联网业务26年65/39/23xPE，目标价299.88元，维持“强推”评级。
　　风险提示：原材料价格波动风险、云服务业务发展不及预期、服务器再制造业务发展不及预期、算力租赁业务发展不及预期、募集资金不及预期

　　AI算力高景气度驱动全产业链“通胀”
　　随着生成式AI与大模型的规模化落地，高性能AI算力需求旺盛。从需求来看，训练端与推理端形成双轮驱动。训练端，Gemini3、Grok3等多模态大模型对算力要求极高，单模型训练往往需上万块高端GPU集群支撑，例如Grok3训练动用10万块英伟达H100芯片，预训练数据量达到50万亿token。推理端，AI应用商业化落地催生海量持续性算力消耗。
　　2025年，谷歌Token日均调用量达到16万亿，较2024年同期增长50倍；AzureAI一季度处理Token数较2024年同期增长5倍；2025年5月，字节火山引擎Token日均调用量是2024年同期的137倍。
　　从供给来看，全球高端AI芯片依然供不应求，制约AI芯片供给释放的因素主要包括先进制程（3nm）和先进封装（CoWoS）的产能。因此，在资源稀缺的AI芯片环节，获取算力卡的能力是各大厂商开发AI技术的主要壁垒之一。
　　AI算力需求旺盛带动全产业链各环节涨价。在上游芯片环节，存储端，由于AI芯片对HBM的强绑定需求，全球存储行业主要厂家纷纷将产能向利润更高的HBM倾斜，挤占传统DRAM产能；同时，AI服务器单台内存需求为传统服务器的8-10倍，带动DDR5内存颗粒价格自2025年9月以来上涨超300%。高端存储需求旺盛挤压其余存储芯片产能，进而推动存储芯片价格集体大幅上涨。CPU端，AI推理场景对多核处理、低延迟的需求显著提升，由于高端CPU产能被GPU、ASIC以及高端SoC挤占，CPU产能不足，导致CPU整体价格上涨。
　　目前，上游芯片涨价已逐步传导到中游云计算厂商。2026年1月，海外云厂商集中宣布涨价。1月23日，AWS率先上调其EC2机器学习容量块价格约15%，其中p5e.48xlarge实例每小时费用从34.61美元涨至39.80美元；1月27日，谷歌云官宣自2026年5月1日起，对CDNInterconnect、DirectPeering、CarrierPeering三类数据传输服务调价，北美地区价格从0.04美元/GiB涨至0.08美元/GiB，欧洲地区从0.05美元/GiB涨至0.08美元/GiB，亚洲地区从0.06美元/GiB涨至0.085美元/GiB，谷歌本次涨价是为了定价匹配服务价值与性能，且基于全球基础设施的重大投资以保障高吞吐量、低延迟连接。
　　整体来看，AI硬件已经从AI芯片、存储、CPU环节延伸至云计算、算力租赁等环节，全球AI算力需求高景气度与AI算力资源稀缺并存。我们预计后续将引发行业连锁反应，国内外云厂商或跟进。此外，海外CSP大厂云计算服务提价有望为算力租赁市场打开涨价空间。近期，英伟达公司宣布向云计算服务商CoreWeaveInc.追加投资20亿美元，支持CoreWeave在2030年增加超过5吉瓦的AI算力基础建设。我们持续看好来AI算力通胀的趋势，从芯片端逐步传导到中游的云计算和算力租赁的环节，最终随着AI应用的需求提升传导到下游应用端形成闭环。
　　AI智能硬件与算力服务双轮驱动，公司深度受益于存储于算力租赁需求上升
　　协创数据以“物联生态”为核心，构建“算力底座+云端服务+智能终端”三位一体的全球化产业体系。公司业务主要可以分为AI智能硬件和AI算力服务两大板块。
　　AI智能硬件板块，存储业务方面，公司自主研发多款存储主控芯片，结合自研固件方案与量产工具，以存储模组形式为客户提供存储产品，公司存储业务受益于存储涨价的趋势。服务器再造业务方面，公司受益于全球服务器再制造市场由“处置为主”转向“合规翻新＋性能升级”的新趋势。公司建立了服务器拆解、检测和再加工的全套自动化生产设备，在故障定位、性能优化和测试以及质量检验方面引入了全面的智能化数据采集系统并引入人工智能技术来提升产品的竞争力。此外，公司以第一主办单位身份参与中国电子技术标准化研究院组织的《服务器再制造技术规范》的制定。
　　AI算力服务板块，公司核心业务为算力租赁，向客户提供共享、按需付费、弹性伸缩的GPU、CPU等计算资源使用权，来满足用户人工智能训练、大数据分析、科学计算等高算力场景的需求。此外，公司持续迭代升级算力服务平台，通过异构算力纳管与用户租赁来实现不同类型算力资源的统一调度与灵活分配；通过算力资源实时调度保障高并发场景下的资源高效利用；通过适配主流AI模型，实现多领域模型快速部署；通过高速网络运维调优，实现数据传输与计算的低延迟；通过全生命周期服务支撑，为客户提供从接入到运维的一站式解决方案。目前，公司AI算力服务已经深度渗透云游戏、云手机、AI应用、具身机器人、金融等领域。
　　盈利预测
　　预测公司2025-2027年收入分别为116.33、171.01、225.74亿元，EPS分别为3.41、5.48、7.56元，当前股价对应PE分别为60.3、37.5、27.2倍，随着AI算力通胀趋势的延续，我们看好公司AI算力硬件与AI算力服务业务边际向好，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
　　风险提示
　　AI算力需求下滑；AI算力业务研发进展不及预期；国际贸易关税风险。