投资要点
　　事件：公司发布2025年年报和2026年一季度报。2025年公司实现营入26.78亿元，同比+35.88%；实现归母净利润3.66亿元，同比+40.70%。
　　分季度来看：1）25Q4营收为8.44亿元，同/环比分别+27.75%/+23.05%；归母净利润为1.03亿元，同/环比分别+48.29%/+1.59%；2）26Q1营收为6.03亿元，同/环比分别+12.65%/-28.54%；归母净利润为0.75亿元，同/环比分别+2.32%/-27.20%。
　　毛利率情况：1）公司2025Q4毛利率为27.87%，同/环比分别+1.31/-1.21pct；2）公司2026Q1毛利率为27.57%，同/环比分别-0.38/-0.31pct。
　　费用率情况：1）2025Q4期间费用率为11.48%，同/环比分别+1.71/-0.20pct。公司2025全年研发费用增加6873万元，25Q4同/环比分别增加2284/1067万元；2）2026Q1期间费用率为13.78%，同/环比分别-0.58/+2.30pct。
　　2025全年分业务来看：1）安全带总成收入为15.69亿元，同比+24.11%，毛利率为33.30%，同比+0.44pct；2）安全气囊收入为7.11亿元，同比+49.67%，毛利率为19.24%，同比+1.99pct；3）方向盘收入为3.46亿元，同比+163.83%，毛利率为18.70%，同比+5.89pct。
　　新产品交付在即，全球化再下一城。1）公司已于25年底与客户完成市场上尺寸最小的遮阳板气囊的预研开发，公司预计于27年上市量产；2）公司第一款远端气囊产品于25H2实现量产，26年将有多个项目量产交付；3）马来西亚基地已于25Q3投产，同时，公司获批进入Perodua（马来西亚最大的整车制造商）供应商名录，并通过了捷途（马来西亚）的供应商审核。当前，公司已实现气囊布、OPW的量产，并继续推进气体发生器的自制，进一步强化自身成本优势，盈利能力有望持续优化。
　　股权激励情况：1）2026-2027年收入目标分别为38/50亿元，触发值为35/45.5亿元；2）2026-2027年净利润目标分别为5.5/7.15亿元，触发值为4.80/6.24亿元。公司本次股权激励对象涉及高管在内的69人，激励数量为304万股。
　　盈利预测与投资评级：考虑到下游乘用车市场需求不及预期，我们将公司2026-2027年归母净利润的预测下调至4.87/6.44亿元（前值为5.21/6.99亿元），并预计公司2028年将实现归母净利润7.90亿元，当前市值对应2026-2028年PE分别为23倍/17倍/14倍，但公司新产品即将量产且全球化业务已实现突破，因此我们维持“买入”评级。
　　风险提示：乘用车行业销量不及预期；新客户及新产品开拓不及预期；原材料价格波动导致盈利不及预期。

　　投资要点:
　　本篇报告解决了以下核心问题：1、汽车被动安全行业的发展前景；2、公司的核心竞争力与成长逻辑。
　　深耕被动安全赛道，产品与客户同步拓展构筑成长基石。公司作为国内领先的汽车被动安全系统供应商，已实现从单一安全带业务向“安全带+安全气囊+方向盘”的系统集成供应商战略转型。凭借在安全带领域的深厚积累，公司客户矩阵已成功从早期商用车及自主品牌，拓展至包括理想、小鹏、蔚来在内的主流造车新势力，并成功进入欧洲知名车企供应链。2021年以来，气囊与方向盘业务快速放量，收入占比从不足1%显著提升至2025年上半年的39%，成为公司第二、第三增长曲线。财务表现上，公司营收呈现“快-缓-再快”的增长节奏，2024年实现营收19.7亿元，同比增长54%，归母净利润达2.6亿元；产品结构升级带动单车价值量持续提升，盈利能力及ROE指标自2023年起显著修复。
　　行业贝塔明确，技术迭代与法规升级驱动被动安全市场量价齐升。汽车被动安全系统作为保障乘员安全的“最后一道防线”，在智能化趋势与全球日益严格的安全法规共同驱动下，有望实现量价齐升。政策层面，国内外法规（如中国C-NCAP2024版、欧盟GSR）对碰撞保护、气囊配置、安全带功能等要求持续加严，推动产品技术迭代。需求层面，安全带向预紧限力、电机式等智能化集成方案演进，以适配零重力座椅等新场景；安全气囊配置数量持续增加，从基础的前排双气囊向涵盖侧气囊、气帘、膝部气囊、远端气囊等的“多气囊”系统发展，显著提升单车价值量。我们测算，国内被动安全市场规模有望从2025年的368亿元增长至2030年519亿元，全球被动安全市场规模有望从2025年的1734亿元提升至2030年的2200亿元，国内/全球CAGR分别达7.1%/5%，行业成长空间广阔。
　　公司阿尔法凸显，气囊/方向盘业务进入收获期，全球化与成本优势打造长期竞争力。中期来看，公司安全气囊与方向盘业务经过前期积累，目前已进入规模化收获阶段，并成功斩获欧洲知名车企巨额订单，出口业务打开全新增长空间。竞争优势方面，公司凭借快速响应能力、完善的产能布局以及高于行业巨头的人效，实现了更优的盈利水平（毛利率、净利率均领先于奥托立夫等同业）。远期看，公司通过持续推进气囊布、OPW、气体发生器等核心部件自制以提升垂直整合度，叠加马来西亚低成本基地投产，有望进一步优化成本与供应链稳定性。基于在手订单及客户拓展，我们预计公司市场份额将持续提升，成长路径清晰。
　　盈利预测和投资评级公司为国内被动安全领域优质供应商，安全带业务作为基盘业务，公司凭借技术、成本和服务响应等方面的竞争优势，有望持续提升安全带产品的市场份额和单车价值量，方向盘+气囊业务则是公司的第二增长曲线，后续有望持续为公司业绩贡献增量。我们预计公司2025-2027年实现营业收入27.62/36.18/46.37亿元，同比增速为40%/31%/28%；实现归母净利润4.08/5.48/7.15亿元，同比增速57%/34%/31%；EPS为0.86/1.16/1.51元，对应当前股价的PE估值分别为24/18/14倍，我们看好公司持续向上趋势，维持“买入”评级。
　　风险提示1）汽车行业周期性波动及景气度变化的风险；2）新客户及新产品开拓不及预期的风险；3）原材料价格波动导致盈利不及预期的风险；4）海外产能投产不及预期的风险；5）已获定点项目延期、变更、中止、终止或未来量产销售不及预期的风险；6）同业比较的可比性风险。

　　本土被动安全新星，优异底层竞争力构筑高成长动能
　　公司为本土被动安全领先玩家，以安全带起家，切入安全气囊、方向盘业务；通过垂直整合强化关键零部件自研，打造优异的产品竞争力和成本优势；客户端从自主逐步拓展到合资和外资，目前覆盖吉利、奇瑞、理想、零跑、斯特兰迪斯等。全球被动安全市场空间广阔，公司有望有望通过自身竞争力形成具有全球竞争力的汽车安全巨头，看好公司未来发展。我们预计公司2025-2027年实现收入27.34/35.91/48.61亿元，实现归母净利润4.02/5.37/7.58亿元，EPS分为别0.85/1.14/1.60元/股，当前股价PE分别为27.6/20.6/14.6倍，首次覆盖给予“买入”评级。
　　被动安全市场空间广阔，外资巨头份额高企本土玩家大有可为
　　被动安全市场空间广阔，2024年全球方向盘、安全气囊、安全带的市场规模分别达277/810/515亿元；国内三大方向市场规模分别为69/155/121亿元；其中方向盘产品伴随智能化发展带来单价提升、安全气囊随着乘客安全要求的升级，单车搭载数量亦显著增加，安全带则从普通到预张紧限力、再到电动式安全带亦不断升级；弗诺斯特沙利文预计国内25-29年方向盘、安全气囊、安全带复合增速分别为4.7%、10.5%、5.8%，成长空间广。奥托立夫、均胜电子、采埃孚在全球和国内的合计市占率分别达91.9%、84.5%；国内玩家未来大有可为。
　　产品+客户拓展打开成长空间，垂直整合带来利润高成长
　　产品端：公司从单一安全带产品拓展至安全气囊、方向盘，单车产品配套价值量显著提升，打开新成长空间。客户端：公司从自主拓展至新势力、合资客户，2024年拿下斯特兰迪斯大单，并依靠合资客户持续拓展外资全球客户定点，成长空间充足。垂直整合：公司积极自制上游高价值量产品，构筑强大的供应能力同时带来显著的成本优势，目前公司已具备方向盘织带、安全气囊囊布等核心上游产品量产能力，同时推进气体发生器自制，竞争力有望进一步强化。产能扩展：公司积极布局新产能，新建安徽巢湖、余姚临山、西安基地，有望支撑公司订单获取和交付。未来公司有望成长成为全球领先的汽车被动安全玩家。
　　风险提示：产品研发进度不及预期、市场需求不及预期、原材料价格大幅上涨。

　　核心客户销量环比提升+产品升级共同带动公司2025Q3营收稳步环比增长12.08%。从主要下游客户2025Q3表现来看：根据Marklines数据，奇瑞实现销量71.42万辆，环比增长16%；吉利实现销量89.71万辆，环比增长9%；长城汽车实现销量35.34万辆，环比增长13%。此外，根据公司2025年半年报，汽车被动安全件产品持续升级，安全带方面，越来越多的中低端车型预紧限力式安全带由前排下沉到后排，部分高端车型由预紧限力式安全带升级为主动预紧式电机安全带；气囊方面，除了传统的主驾气囊、副驾气囊、侧气囊和侧气帘，新增膝部气囊、远端气囊等更多品类产品，单车配置数量提升。我们预计，被动安全产品升级带来的单车价值量提升有望进一步带动公司收入向上。
　　自制率提升+降本增效共同驱动公司盈利能力向上。盈利能力方面，2025Q3公司实现毛利率29.08%，环比基本持平；实现净利率14.82%，环比+0.47pct。费用端，公司2025Q3期间费用率为11.67%，环比+0.22pct；其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.22%/3.43%/5.97%/1.05%，环比分别-0.27/+0.14/+0.33/+0.02pct。在期间费用率环比向上小幅波动的情况下，公司净利率环比持续向上，我们认为主要得益于公司产品自制率持续提升及多重降本增效措施的共同作用。根据公司2025年半年报，公司持续推进关键、核心零部件的自制，已经实现了气囊布的量产，OPW有望于2025年第三季度实现量产，同时将继续推进气体发生器的自制，气体发生器的自制。此外，公司加大力度推进在采购、安全带、气囊、方向盘等事业部的降本增效，包括在采购端实现了钢材、PCB等原材料采购降本、优化安全带事业部PLP产线工序、气袋委外采购转自制生产缝纫等一系列降本增效措施。
　　盈利预测和投资评级公司为国内被动安全领域优质供应商，安全带业务作为基盘业务，公司凭借技术、成本和服务响应等方面的竞争优势，有望持续提升安全带产品的市场份额和单车价值量，方向盘+气囊业务则是公司的第二增长曲线，后续有望持续为公司业绩贡献增量。我们预计公司2025-2027年实现营业收入27.62/36.18/46.37亿元，同比增速为40%/31%/28%；实现归母净利润4.08/5.48/7.15亿元，同比增速57%/34%/31%；EPS为0.86/1.16/1.51元，对应当前股价的PE估值分别为29/22/17倍，我们看好公司持续向上趋势，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示1）乘用车行业销量不及预期；2）新客户及新产品开拓不及预期；3）原材料价格波动导致盈利不及预期；4）海外产能投产不及预期；5）被动安全行业竞争加剧。

　　事件：松原安全发布2025年三季报，前三季度实现营收18.34亿元，同比增长39.98%，实现归母净利润2.63亿元，同比增长37.93%。
　　公司2025年Q3业绩维持高增长：
　　公司2025年Q3实现营收6.86亿元，同比+35.39%，环比+12.08%，同环比均保持高速增长，主要由于新业务气囊+方向盘的放量。公司2025年Q3的综合毛利率为29.08%，同比+0.07pct，环比-0.07pct，同环比基本持平，主要由于规模效应、自制率提升对冲了新业务占比提升对毛利率的拖累。公司2025年Q3的期间费用率为11.68%，同比-0.49pct，环比+0.23pct，费用控制能力依旧优秀，其中同比改善较多主要由于收入增长带来的费用摊薄。公司2025年Q3实现归母净利润1.02亿元，同比+50.88%，环比+15.76%。
　　量价利三重共振，公司未来有望持续高增长：
　　1）量：积极拓展全球客户的合作。公司不断深化与奇瑞、吉利等传统核心客户的合作，持续拓展零跑、理想、小鹏等新能源客户，并获得Stellantis的全球项目定点。
　　2）价：ASP有望持续提升。公司前排安全带产品占比逐步提高，2024年安全带产品的平均售价达59.03元/条，同比+6.53%，并推进开发远端气囊、遮阳板气囊等新产品；公司拓展新产品气囊、方向盘，转型集成式供货，相较于单一安全带，ASP更高。
　　3）利：毛利率有望持续提升。公司持续推动零部件自制，目前已实现气囊布、织带等纺织品的量产，并积极推进气体发生器的自制。公司成立了电子电气事业部，已成功研发ACU、方向盘开关、离手检测等产品。
　　风险提示：规模扩张导致的管理风险；产品质量控制风险。

　　事件：公司发布业绩报告，25年全年实现26.8亿元收入，同比+35.9%。其中Q4收入8.44亿元，同/环比分别+27.7%/+23.1%;25年归母净利润3.66亿元，同比+40.7%。其中Q4利润1.03亿元，同/环比分别+48.3%/+1.6%。
　　收入同/环比增速优于大客户销量增速，安全气囊/方向盘业务放量。公司大客户奇瑞25Q4销量77.4万台，同/环比分别-6.3%/+8.4%；吉利25Q4销量100.4万台，同/环比分别+25.3%/+11.9%。奇瑞+吉利25Q4合计销量177.8万台，同/环比分别+9.2%/+10.4%。公司营收同/环比增速超大客户销量增速，我们预计主要原因为公司气囊/方向盘等品类实现份额拓张&吉利、零跑等新车型定点步入量产周期。公司H2安全气囊/方向盘收入分别达4.11/1.98亿元，同比分别+36.6%/+114.0%，迎来放量增长。
　　毛利率维持稳定，研发团队扩充推动研发投入增长。毛利率端，25Q4公司毛利率达27.87%，同/环比分别+1.3/-1.2pct，整体维持平稳，环比下降原因推测为年降压力所致。费用端：公司Q4期间费用率11.48%，同/环比+1.7pct/-0.2pct。其中，公司25Q4研发费用率6.12%，同/环比分别+1.8pct/+0.1pct，主要原因预计为公司研发人员增加，对关键零部件及新品类产品自研等业务投入增加。利润端：公司Q4归母净利率12.2%，同/环比分别+1.7/-2.6pct。
　　供应链垂直整合盈利韧性凸显，出海打开远期成长空间。公司产业链垂直一体化降本效应强，气囊等产品持续上量规模优势持续体现，26年气囊气体发生器实现量产&后续安全带织带完全自供后，有望对冲传统年降，提升公司综合毛利率水平。出海方面，公司已取得Stellantis项目定点，预计全生命周期收入约55亿元人民币，26年小批量出货预期贡献营收，同时公司具备上汽大众、一汽大众、安徽大众、东风神龙、郑州日产、江铃福特等合资品牌的合作基础，有望凭借高性价比&高效率响应持续切入更多外资供应体系，打开远期成长天花板。
　　盈利预测：我们预测公司2026-2028年实现营收36.7/47.9/62.3亿元，同比分别+37%/+30%/+30%，归母净利润实现5.0/6.5/8.7亿元，同比分别+37%/+30%/+33%，对应PE分别为21x/16x/12x，维持“推荐”评级。
　　风险提示：客户销量不及预期，出海不及预期，行业竞争超预期。

　　事件：松原安全披露25Q3财报，实现收入6.86亿元，同/环比分别+35.4%/+12.1%；实现归母净利润1.02亿元，同/环比分别+50.9%/+15.8%；实现扣非归母净利润1.01亿元，同/环比分别+52.4%/+16.5%。
　　强势新品周期&品类份额提升驱动公司营收同/环比增长。公司主要客户中，吉利25Q3销量89.7万台，同/环比分别+39.1%/+27.3%。奇瑞25Q3销量71.4万台，同/环比分别+13.2%/+15.6%；零跑25Q3销量17.4万台，同/环比分别+107.3%/+29.6%，此外，公司收入同比增速超过三大主要客户合计销量增速，主要因为公司凭借成本/服务响应优势持续拓展产品品类，实现内部份额提升。
　　供应链垂直一体化模式下毛利率保持稳定、Q3期间费用率同比下降。毛利率方面，公司25Q3毛利率29.1%，同/环比分别+0.1pct/-0.1pct，供应链垂直化整合下毛利率同/环比稳定。费用率方面，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为1.2%/3.4%/6.0%/1.1%，期间费用率合计为11.7%，同/环比分别-0.5pct/+0.2pct。其中，Q3研发费用同/环比分别+53.3%/+18.8%，主要系新项目、新产品研发项目和研发人员规模增加所致。
　　供应链垂直整合盈利韧性凸显、出海打开远期成长空间。公司25Q3净利润同/环比增速超营收增速，归母净利率达14.8%，同/环比分别+1.5pct/+0.5pct，我们判断主要原因为产业链垂直一体化降本效应强，气囊等产品持续上量规模优势持续体现，26年气囊气体发生器实现量产&后续安全带织带完全自供后，有望持续提升公司综合毛利率水平。出海方面，公司已取得Stellantis项目定点，预计全生命周期收入约55亿元人民币，26年小批量出货预期贡献营收，同时公司具备上汽大众、一汽大众、安徽大众、东风神龙、郑州日产、江铃福特等合资品牌的合作基础，有望凭借高性价比&高效率响应持续切入更多外资供应体系，打开远期成长天花板。
　　盈利预测：我们预测公司2025-2027年实现营收27.0/35.1/45.6亿元，同比分别+37%/+30%/+30%，归母净利润实现4.0/5.3/6.8亿元，同比分别+54%/+32%/+28%，对应PE分别为32x/24x/19x，给予“推荐”评级。
　　风险提示：海外客户开拓不及预期，车企年降超预期，方向盘、气囊渗透不及预期。