Huali Industrial Group (Huali) reported 2Q26 results: 2Q26 revenue was RMB6,611mn (down 9.5% YoY), attributable NP was RMB568mn (down 37.4% YoY), and attributable NP margin was 8.6% (down 3.8pp YoY). For 1H26, revenue was RMB10,925mn (down 13.7% YoY), and attributable NP was RMB953mn (down 43.0% YoY). 2Q26 revenue and profit improved QoQ, due to the recovery of previously delayed shipments. However, brand clients remained cautious in placing orders, new plant capacity release fell short of our expectations, and capacity allocation adjustments continued to pressure revenue and profitability. In the short term, Huali's capacity layout continues to advance, and profitability could recover after the new plants complete their ramp-up. In the long term, Huali benefits from client diversification and global capacity layout. We maintain BUY.
Considering lingering uncertainty over end-market client demand, we lower our 2026-2028 revenue forecasts by 5.18/9.73/12.26% to RMB23,051/24,469/26,171mn. Considering that lower capacity utilization has led to a YoY decline in gross margin, we lower our attributable NP forecasts by 23.57/28.63/26.32% to RMB2,312/2,852/3,359mn. Based on the average 2026E PE of 12.9x for comparable companies on our and Wind consensus (previous: 13.1x), and considering that capacity will expand in an orderly manner after plant ramp-up and Huali’s solid industry leadership, but with short-term profitability under pressure, we lower the 2026E PE to 20x (previous: 20.7x) and cut our target price by 26.1% to RMB39.62 (previous: RMB53.61). Maintain BUY.

　　公司发布半年报
　　26Q2公司营收66亿，yoy-10%，归母净利5.7亿，yoy-37%，扣非后归母净利4.8亿，yoy-49%；
　　26H1公司营收109亿，yoy-14%，归母净利9.5亿，yoy-43%，扣非后归母净利8.4亿，yoy-50%；
　　向全体股东每10股派发现金红利10.00元（含税）。
　　26H1复杂多变外部环境持续影响全球运动鞋行业，在消费需求下滑、贸易争端和地缘政治动荡等风险因素影响下，品牌方经营策略面临调整，向制造商下单更为谨慎。受订单因素影响，新工厂产能释放进度未达预期。
　　为适应客户经营策略变化，集团产能调配及生产排程调整频次加大，导致整体效率有所下降；叠加关税让利因素，短期内产品毛利率承压。但26Q2经营情况环比26Q1有所改善，营收及归母净利比一季度取得约50%增长。
　　优质客户资源梳理强竞争优势
　　通过长期的稳定经营，公司积累了宝贵的全球知名运动鞋客户资源。国际知名客户对供应商要求高，需经过较长时间考察并在各项指标达到要求后才能纳入供应商体系，进入壁垒高，核心供应商的考察周期更长、进入壁垒更高，但国际知名品牌一般不轻易更换供应商，尤其是核心供应商。公司的优质客户资源，使得公司在市场竞争中具有明显优势。
　　期待下半年经营边际改善
　　2026年下半年，公司根据宏观经济环境、消费趋势和适度多元化客户结构的发展战略，拟开展的重点工作包括：（一）积极调整产能资源配置，以适应客户结构变化，提升产能利用率；（二）继续加大印度尼西亚生产基地的开发建设力度；（三）推动新工厂产能爬坡和效率提升；（四）持续推进新技术开发与精益生产。
　　调整盈利预测，维持“买入”评级
　　考虑到消费需求下滑，我们调整盈利预测，预计26-28年收入分别为249/262/276亿元（前值为258/279/303亿元）。归母净利润分别为24/28/31亿元（前值为29.5/39.0/44.0亿元），EPS分别为2.05/2.4/2.7元；对应PE分别为16/14/13x。
　　风险提示：宏观经济压力加大、产能投放不及预期、国际贸易政策不确定性上升、地缘政治动荡等风险。

　　华利集团公布2Q26业绩：2Q26实现营业收入66.11亿元/yoy-9.5%，归母净利润5.68亿元/yoy-37.4%，归母净利率8.6%/yoy-3.8pct；1H26实现营业收入109.25亿元yoy-13.7%，归母净利润9.53亿元/yoy-43.0%。Q2收入及利润较Q1环比改善，主要系前期延迟发货订单逐步恢复，但品牌客户下单仍较谨慎、新工厂产能释放不及预期以及产能分配调整仍对收入及盈利形成压力。短期看，公司产能布局持续推进，新工厂爬坡完成后盈利能力有望逐步修复；长期受益于客户多元化及全球化产能布局，维持“买入”评级。
　　量价共同承压，Q2收入降幅较Q1收窄
　　2026H1公司销售运动鞋1.04亿双（yoy-9.0%），对应ASP约105.1元/双（yoy-5.2%），销量及单价同比下降共同影响收入表现。分季度看，2Q26销售运动鞋约0.61亿双（yoy-5.9%），对应ASP约108.4元/双（yoy-3.9%），较1Q26销量同比-13.0%、ASP同比-8.2%有所改善。公司1Q26收入承压主要由于外部环境扰动导致部分订单延迟出货，2Q随着延迟订单逐步释放，收入同比降幅较Q1有所收窄。分品类看，2026H1运动休闲鞋收入99.34亿元（yoy-12.4%），毛利率17.9%；户外靴鞋收入1.95亿元（yoy-25.6%），毛利率8.9%；运动凉鞋/拖鞋及其他收入7.84亿元（yoy-25.4%），毛利率17.6%。展望26H2，我们预计部分客户（Deckers，VF集团）开始补单，有望带动订单环比改善，全年阿迪达斯和亚瑟士预计表现亮眼。
　　毛利率阶段性承压，新工厂爬坡影响盈利表现
　　2026H1公司毛利率约17.7%，同比下降4.2pct；其中2Q26毛利率约17.6%，同比下降3.4pct，主因新工厂产能利用率偏低、单位固定成本摊销较高所致。同时，上半年品牌客户下单仍较谨慎，新工厂产能释放不及预期，产能调配及排程调整频次增加，对生产效率及盈利能力形成阶段性压力。费用端，1Q26受汇率波动影响产生财务费用2712万元，而上年同期为财务收益2709万元；随着经营规模恢复以及汇率影响减弱，盈利能力有望逐步改善。综合影响下，1H26归母净利率同比下降约4.5pct至8.7%。
　　客户结构持续优化，全球化产能布局支撑长期增长
　　公司持续推进客户多元化及产能全球化布局。订单端，2025年公司在外需疲弱背景下实现新客户增长，预计2026年老客户订单仍存在分化，新客户增长有望延续。产能端，截至2026H1，公司总产能约1.13亿双，产量约1.02亿双，产能利用率90.3%；印尼工厂H1产量439万双，公司预计2026年印尼仍有2个新工厂逐步投产，为长期产能扩张提供储备。
　　盈利预测与估值
　　考虑到终端品牌客户需求仍存不确定性，我们下调2026-28年营收预测-5.18%/-9.73%/-12.26%至230.51/244.69/261.71亿元，考虑公司产能利用率较低导致毛利率同比有所下降，下调归母净利润预期-23.57%/-28.63%/-26.32%至23.12/28.52/33.59亿元，基于可比公司26年我们及Wind一致预期PE均值为12.9x（前值：PE13.1x），考虑到工厂爬坡后产能有序扩张且公司行业龙头地位稳固，但短期盈利承压，我们下调26年PE至20x（前值：20.7x），下调目标价26.1%至39.62元（前值：53.61元），维持“买入”评级。
　　风险提示：1）产能扩张慢于预期；2）市场需求及客户订单不及预期；3）海外工厂人力成本上升；4）贸易摩擦及地缘政治风险；5）汇率波动。

　　投资要点：
　　业绩承压，中期分红金额超归母净利润。2026H1公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为109.25/9.53/8.37亿元，同比变动-13.71%/-42.98%/-50.27%。2026Q2公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润为66.11/5.68/4.75亿元，同比变动-9.54%/-37.44%/-49.06%。公司拟进行中期分红，以8月19日总股本为基数，每股派发现金红利人民币1元（含税），合计派发现金红利人民币11.67亿元（含税），中期现金分红占公司2026年半年度归母净利润比例约为122.51%。
　　毛利率与产能利用率同比下降，印尼工厂上量。2026H1毛利率17.73%，同比下降4.12个百分点，主要受产能利用率下滑、新工厂爬坡及关税让利等因素影响。上半年公司整体产能利用率为90.3%，同比下降5.48pct，境内/境外产能利用率分别为77.98%/90.66%，新工厂处于爬坡过程，2026年上半年印尼工厂产量达439万双运动鞋，2025H1印尼工厂出货量为199万双。同时位于四川省的成品鞋制造工厂也开始量产出货。
　　销量与单价双降，区域表现分化。2026H1运动鞋销量1.04亿双，同比减少8.99%；人民币口径平均单价约105.05元/双，同比下跌4.58%。分产品看，运动休闲鞋/户外靴鞋/运动凉鞋拖鞋及其他分别实现销售额99.34/1.95/7.84亿元，同比变动-12.36%/-25.55%/-25.4%。分区域看（以客户总部所在地），北美/欧洲/其他销售额分别实现80.84/24.3/3.99亿元，同比变动-18.23%/+1.36%/+9.56%。
　　订单不及预期下，盈利能力承压。①2026H1公司毛利率/归母净利率分别为17.73%/8.72%，同比变动-4.12pct/-4.48pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为0.29%/3.37%/1.86%/0.63%，同比变动-0.05/+0.59/+0.25/+1.2pct，管理费用率增加主要受产能调配及排程调整频次加大影响，汇兑损失增加导致财务费用率提升。公允价值变动方面，2026H1产生公允价值变动收益8167.07万元，主要为非流动金融资产本期实现大幅增值，投资收益上半年实现5145.51万元，主要为远期外汇合约相关收益。②2026Q2毛利率/归母净利率分别为17.63%/8.6%，同比变动-3.44pct/-3.83pct，相比Q1毛利率进一步降低，2026Q2销售/管理/财务费用率分别为0.19%/2.79%/0.64%，同比变动-0.14/+0.70/+1.25pct。
　　经营现金流下降，备货增加，拟出资设立合资公司拓展新客户。2026上半年公司销售商品及提供劳务收到的现金为105.31亿元，同比减少13.64%，经营活动产生的现金流量净额5.07亿元，同比下降67.58%。公司期末存货30.85亿元，同比增长6.3%。投资活动中，购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金流出12.16亿元，相比上年同期13.78亿元有所减少，最终投资活动产生的现金流量净额呈现净流出18.84亿元。本期公司拟与第三方共同投资设立合资公司峨眉山永邦鞋业有限公司，投资总额不超过人民币2.5亿元，公司出资比例不低于60%。合作方为安庆市安鑫体育用品有限公司，为国内头部运动品牌相关产业资本。
　　盈利预测与评级：公司系鞋类代工龙头公司，虽然短期面临订单压力，但中期成长性较为确定。预计2026-2028年EPS分别为2.06/2.53/2.96元，对应2026年8月21日收盘价市盈率分别为16.2/13.2/11.2倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济波动及运动鞋消费需求下滑风险、贸易摩擦与地缘政治导致的成本上升风险、汇率波动风险、应收账款主要客户集中风险、境外资产及经营所在国政策变动风险、拟新设合资公司尚处筹划阶段存在运营不确定性风险。

　　2026H1业绩承压，2026Q2环比改善，维持“买入”评级
　　2026H1公司实现营收109.25亿元（同比-13.7%，下同），归母净利润9.53亿元（-43.0%），扣非净利润8.37亿元（-50.3%），毛利率17.68%（-4.15pct），净利率8.72%（-4.48pct）。2026Q2营收与归母净利润环比Q1均增长48%+，经营环比改善。2026H1业绩承压主因复杂多变的外部环境持续影响全球运动鞋行业，消费需求下滑、贸易争端和地缘政治动荡等风险因素下，品牌方下单更为谨慎，新工厂产能释放进度未达预期，叠加关税让利因素，短期盈利端承压。费用端，2026H1财务费用率因汇兑损失增加同比由负转正（+1.2pct），管理费用率同比增长0.7pct。股东回报方面，中报拟每10股派发现金红利10元，合计11.67亿元，分红率约122.5%，2025年分红比例约76%，持续高比例回报股东。展望后续，公司管理层对运动鞋行业中长期结构性增长前景保持乐观，对中短期订单恢复增长持乐观态度。2026年下半年重点工作：产品端持续推进新技术开发与精益生产，将3D打印、VR等技术应用于产品开发；客户端积极调整产能资源配置以适应客户结构变化，提升产能利用率；盈利端推动新工厂产能爬坡和效率提升，开展降本增效，同时新设投资部拓展盈利渠道，实现效益多元化增长。考虑到2026H1业绩低于预期及外部环境不确定性，我们下调2026-2028年归母净利润预测至23.77/27.04/29.70亿元（原值31.06/37.08/41.11亿元），当前股价对应PE16.3/14.3/13.0倍，由于2026Q2经营拐点已现，同时管理层对中短期订单恢复增长持乐观态度，长期成长逻辑未变，维持"买入"评级。
　　2026H1三大品类收入均承压，2026Q2产品单价拐点已现
　　分产品来看，运动休闲鞋为核心品类，2026H1实现收入99.34亿元（-12.4%），毛利率17.9%（-3.99pct）；户外靴鞋收入1.95亿元（-25.6%），毛利率8.9%（-4.08pct）；运动凉鞋/拖鞋及其他收入7.84亿元（-25.4%），毛利率17.6%（-6.18pct）。三大品类收入均同比下滑，户外靴鞋及凉鞋拖鞋降幅更大，毛利率均有不同程度承压。量价拆分来看，2026Q2价格端已现拐点：2026H1销量同比-9.6%，2026Q2降幅扩大至15.3%，主因品牌方在外部环境不确定性下订货保守；均价方面，2026H1同比下降4.6%，但2026Q2已同比转正至+6.8%，价格拐点确认，后续随产品结构优化及新季节报价调整，ASP有望持续回升。
　　2026H1北美承压欧洲小幅增长，越南+印尼双基地布局
　　分地区来看，2026H1北美实现收入80.84亿元（-18.2%），毛利率20.3%（-2.83pct）；欧洲收入24.30亿元（+1.36%），毛利率10.21%（-6.71pct）；其他地区收入3.99亿元（+9.6%），毛利率10.4%（-8.75pct）。北美收入受关税及需求影响下滑明显，但毛利率仍领先其他区域；欧洲及其他地区收入实现正增长，但毛利率承压较大。产能方面，2026H1公司总产能11,308万双（-0.3%），总产量10,211万双，产能利用率90.3%（-5.5pct）；其中境内占比2.8%（利用率78.0%），境外占比97.2%（利用率90.7%）。成品鞋工厂主要分布于越南北部和中部区域，印度尼西亚为第二生产基地，2026H1印尼工厂产量达439万双，四川省新工厂于2025年2月开始量产出货。公司持续推进印尼新厂区产能爬坡，并继续在越南扩建或新建工厂。
　　风险提示：终端需求不及预期、产能运营与爬坡不及预期、汇率波动等风险

　　公司发布2026年中报，利润端低于预期。26H1营收109.3亿元，同比下滑13.7%，归母净利润9.5亿元，同比下滑43%，其中26Q2单季营收66.1亿元，同比下滑9.5%，归母净利润5.7亿元，同比下滑37.4%，虽然同比降幅较26Q1有所收窄，但依旧较大承压，主要受全球消费需求疲软、北美订单收缩及汇兑损失增加影响。同步公告，半年度拟中期分红11.67亿元，现金分红比例122.5%，兑现可持续的股东回报。
　　上半年受多重因素拖累，导致盈利能力收缩。26H1毛利率17.7%，同比下滑4.1pct，期间费用率6.15%，同比提升2pct，其中财务费用率同比提升1.2pct，主要由于汇率变动，导致当期汇兑损失9443万元，较上年同期汇兑收益4594万元的差额较大。最终，26H1归母净利率8.7%，同比下滑4.5pct。其中，汇率对毛利率也有负面影响，26Q2毛利率17.6%、归母净利率8.6%，环比26Q1的17.9%、8.9%略有下滑。
　　分拆量价看，销量降幅收窄，ASP环比回升。1）销量：26H1销量1.04亿双，同比减少9%，其中26Q1/Q2分别约0.43/0.61亿双，同比减少13%/5.9%，26Q2旺季销量边际改善。2）均价：根据测算，26H1人民币ASP约104.7元/双，同比下降5.2%，其中26Q1/Q2分别约100.5/107.7元，26Q2均价环比Q1呈回升趋势。
　　公司近年来加大资本开支，但又恰逢行业订单下行，供需节奏错配是短期承压的主要矛盾。截至目前，公司已构建越南、印尼、中国峨眉山为主的多地产能布局，其中印尼一期已建成投产，印尼二期投资进度已达88%，本次又同步公告拟与安鑫体育共同设立峨眉山合资公司，加码国内产能。公司正推动客户结构适度多元化，我们预计未来Deckers订单继续增长，Nike、Vans订单企稳，Adidas、Asics等新客户订单快速放量，具备增长空间。
　　全球化布局的运动鞋专业制造商，当前股价已反应多重悲观预期，后续更应关注潜在改善，等待产能爬坡与订单修复共振窗口，届时有望形成较大的业绩弹性，维持“增持”评级。考虑到下游订单景气度及新老工厂产能利用率，我们主要下调原有大客户销售增速及毛利率，因此下调盈利预测，预计26-28年归母净利润为23.9/30/36.9（原为29.6/35.9/40.8亿元），对应PE为16/13/11倍。参照可比纺织制造公司平均PE估值，给予26PE为18倍，目标市值427亿元，较8/21市值有10%上涨空间，维持“增持”评级。
　　风险提示：运动鞋终端需求不及预期；主要客户订单不及预期；贸易政策及关税变化风险。

　　公司发布26年一季报，利润低于预期。26Q1营收43.1亿元（同比-19.4%），归母净利润3.8亿元（同比-49.6%），利润低于预期，主要系客户订单下滑、订单不足导致人工成本和制造费用摊薄压力加大、新工厂仍处于产能爬坡、汇兑损失影响，期待订单回暖及新工厂爬坡后，利润率企稳回升。
　　营收规模暂时收缩导致费用率被动抬升，盈利有所承压。26Q1毛利率17.9%（同比-5pct），期间费用率7.6%（同比+2.2pct），其中销售/管理/研发/财务费用率0.4%/4.2%/2.3%/0.6%（同比+0.1/+0.5/+0.4/+1.1pct），财务费用率增长主要系汇兑损失，最终归母净利率8.9%（同比-5.3pct）。
　　预计新客订单同比高增，Adidas订单放量。根据公司公告，分拆量价：1）销量：26Q1销量0.43亿双（同比-13%），公司持续推进适度多元化的客户结构，以增强宏观经济环境与消费市场波动时的经营韧性，预计新客户Adidas持续放量，跻身前五大客户，Puma、匡威订单仍有压力，期待后续逐步恢复。2）均价：根据测算，26Q1人民币ASP为100元（同比-7.3%），主要系部分高售价产品订单出现延迟发货，以及冬季高均价靴类产品受天气偏热影响，订单需求减少。展望26Q2迎来订单回补及产品结构调整，均价有望迎来改善。
　　持续推进新工厂投产和产能爬坡，订单复苏后有望释放利润弹性。根据此前披露25年报，公司成品鞋新工厂陆续投产，25年中国四川新工厂开始量产出货，印尼工厂运动鞋产量达566万双，中国、越南、印尼新工厂产量合计1452万双。此外，越南工厂原材料本地化采购比例已达57%，适应品牌商相关诉求，成本优势明显。
　　全球领先的运动鞋专业制造商，短期业绩受订单节奏及产能爬坡影响，中期有望在全球消费复苏趋势下释放业绩弹性，由“买入”下调至“增持”评级。考虑公司新工厂效率爬坡仍在进行中，宏观贸易环境波动导致公司接单及发货节奏有所调整，我们下调盈利预测，预计26-28年归母净利润为29.6/35.9/40.8亿元（26-28年原为35.4/40.8/45.2亿元），对应PE为15/12/11倍，参照制造业公司平均PE估值，给予26PE为17倍，目标市值497亿元，较4/29市值有12%上涨空间，由“买入”下调至“增持”评级。
　　风险提示：下游核心客户订单不及预期；新建产能效率爬坡较慢；竞争对手大幅扩产。