结构优化推动公司一季度经营性利润大幅增长：进入2026年，公司经营质量延续前期结构性优化带来的提升趋势，高利润率的业务、产品及区域占比持续提升，带动公司经营指标明显改善。公司一季度收入同比增长18.80%，而同期我国海关编码3808项下农药制剂产品出口金额同比增长14.36%，公司收入增长快于大盘。公司一季度毛利率从去年的19.27%显著提升至23.79%，背后的结构优化贡献显著。首先，公司ModelC收入占比由38.39%提升至48.75%；第二，非除草剂收入占比由28.47%提升至30.38%，品类分布更加均衡；第三，欧美市场占比持续提升，尤其是北美收入占比由11.10%提升至16.92%；第四，公司自产原药项目落地及降本的效果开始体现。虽然2026年一季度汇率波动带来了较大汇兑损失，且去年同期是汇兑收益，导致今年一季度表观的归母净利润为1.65亿元，同比下滑35.61%，但公司模拟测算的剔除汇率影响的归母净利润达到2.83亿元，同比大幅增长202.15%。
　　文化自信已成为支撑公司出海成长的核心竞争力：市场对公司竞争力的认知大多还停留在具象的指标层面，比如财务数据或是登记证储备量等。诚然，公司近几年登记证数量持续快速增长，至2026年一季度末已拥有9100多个，较2024年底增加约1400个，各项经营指标也如前文所述持续优化。但我们认为，公司最稀缺的核心竞争力来自于人。公司近几次的财报及相关公告中都强调了文化自信的持续提升，这一点听起来抽象，也容易被市场忽略，但我们认为这恰恰是公司在海外探索成果最浓缩的体现。从最初对海外环境的陌生、恐惧以及依赖外方人员开启业务，到中方骨干在外主动请缨并能独当一面，公司通过干中学积累了宝贵经验并沉淀了优秀团队，也为中国本土企业出海进入深水区趟出了一条路。正如我们前期公司深度报告《平台壁垒持续强化，出海价值亟待重估》所分析，团队和背后的企业文化是公司最难以被复制的壁垒，也是公司出海商业模型能够持续运转并迭代的核心支撑。
　　由于公司结构优化持续推进，我们主要上调了公司毛利率预测。我们预测26-28年公司EPS分别为4.98、6.11、7.60元（原26-27年预测为4.89、5.94元），给予可比公司26年20倍PE，对应目标价99.60元，维持买入评级。
　　风险提示：
　　市场开拓不及预期；海外经营不确定性风险；原材料等成本波动风险。

　　投资要点:
　　2025年业绩同比+132%，产品结构持续优化
　　2026年4月27日，润丰股份发布2025年年报及2026年一季报：2025年公司实现营业收入146.88亿元，同比增长10.47%；实现归母净利润10.45亿元，同比增加132.07%；经营活动现金流净额为21.43亿元，同比增长185.27%。毛利率22.80%，同比上升3.01个pct；净利率8.01%，同比上升4.04个pct。
　　2025年Q4单季度，公司实现营业收入37.77亿元，同比+7.57%；实现归母净利润1.55亿元，同比+42.64%；扣非后归母净利润为1.92亿元，同比+53.35%。毛利率24.88%，同比上升6.70个pct；净利率4.76%，同比上升1.10个pct。
　　2025年，公司实现营业收入146.88亿元，同比增长10.47%，经营业绩显著改善。一方面，海外需求恢复偏旺，刚性需求稳固；另一方面，公司调整了绩效导向，调低销售收入考核权重，运营质量持续改善，发展韧性不断增强。分板块来看，2025年除草剂实现营业收入100.1亿元，同比+2.9%，毛利率为20.3%，同比上升2.6个pct，销量35.4万吨，同比+18.1%，平均价格为2.8万元/吨，同比-12.9%；杀虫剂实现营业收入28.5亿元，同比+35.6%，毛利率为28.6%，同比上升1.7个pct；杀菌剂实现营业收入15.7亿元，同比+19.9%，毛利率为26.3%，同比上升4.3个pct。期间费用方面，2025年公司销售费用同比增加12.5%，主要由于境外员工薪酬、出口信用保险、专业服务费、广告宣传费增加；管理费用同比增加7.0%，主要由于境外员工薪酬、差旅费、IT费用增加；财务费用同比下降111.4%，主要由于汇兑收益大幅增加。
　　利润分配方面，2025年公司合计派发现金分红4.31亿元，股利支付率为41.29%。
　　2026Q1EBITDA同比+69%，毛利率持续提升
　　2026年Q1单季度，公司实现营业收入31.91亿元，同比+18.80%；实现归母净利润1.65亿元，同比-35.61%；毛利率23.79%，同比上升4.53个pct；净利率6.02%，同比下降4.20个pct。
　　2026年Q1单季度，公司实现营业收入31.91亿元，同比增长18.8%，主要由于持续全球市场拓展与深耕见实效，北美、欧盟市场增长较快；实现毛利率23.79%，同比+4.5个pct，毛利率稳步提升；实现EBITDA4.70亿元，同比增长69.4%；EBITDA利润率14.7%，同比+4.4个pct，主业经营效率持续增强；实现归母净利润1.65亿元，同比下降35.6%，归母净利润短期承压，主要受财务费用及外汇衍生品公允价值变动合计减利约1.18亿元影响。若还原汇率相关影响，主营业务实际盈利水平较去年同期显著提升。
　　ModelC运营向好，北美业务提升快
　　2025年，伴随全球化运营管理体系的持续建设及运营初期的不断摸索，过去五年新启动的海外ModelC子公司运营状况日益向好，开始持续贡献业绩，展现出强劲的增长后劲。截至2025年12月31日，公司共拥有境内外农药登记证约8900项。2026年Q1单季度，公司模式C营业收入占比为48.75%，毛利率为32.9%，同比提升4.7个pct；模式A+模式B的营业收入占比则为51.25%，毛利率为15.2%，同比提升1.4个pct。2026年Q1公司营收区域分布中，拉美地区营收占比最高，达23.6%；亚洲（含中国）占17.3%、北美洲占16.9%、巴西占16.1%；欧洲、中东/非洲、大洋洲占比分别为10.5%、8.0%和7.6%。其中北美营收占比同比+5.8个pct，欧洲营收占比同比+1.4个pct。随着公司TO-C业务营收占比的持续增长以及在全球重要市场获得高价值产品登记，公司整体运营毛利率将得到有力支撑并持续上升。
　　盈利预测和投资评级预计公司2026/2027/2028年营业收入分别为174、206、243亿元，归母净利润分别14.33、17.64、21.84亿元，对应PE17、13、11倍，公司是领先的全球非专利农药自主登记企业，具有较强的登记证壁垒，叠加公司持续推进ModelC，看好公司To-C业务快速成长有望带来盈利能力提升，维持“买入”评级。
　　风险提示农药行业市场需求不及预期、全球非专利农药竞争格局加剧风险、主要农药出口国政策变化风险、农药产品境外自主登记投入风险、ToC渠道建设低于预期风险、汇率波动风险。

　　事件：4月26日晚，公司发布2025年年度报告和2026年一季度报告，2025年公司实现营业总收入146.88亿元，同比+10.47%；实现归母净利润10.45亿元，同比+132.07%；实现扣非归母净利润10.75亿元，同比+130.80%。4Q25公司实现营业总收入37.77亿元，同比+7.57%；实现归母净利润1.55亿元，同比+42.64%；实现扣非归母净利润1.92亿元，同比+53.35%。1Q26公司实现营业总收入31.91亿元，同比+18.80%；实现归母净利润1.65亿元，同比-35.61%；实现扣非归母净利润1.64亿元，同比-35.75%。
　　加大市场开拓力度并推动业务结构升级，公司营收、毛利率保持增长。随着公司在各个国家战略规划的实施以及市场开拓力度不断加大，各大区收入稳步增长，FY25&1Q26公司营业总收入同比增长。同时公司总体毛利率稳步提升，2025年实现毛利率22.80%，同比+3.01pct，1Q26实现毛利率23.79%，同比+4.52pct。一方面是因为公司产品结构中毛利率相对更高的杀虫杀菌剂的营收占比提升，以及毛利率相对更高的北美、欧盟地区营业收入占比提升，带动公司模式A/B、模式C业务毛利率同比均有所上涨，另一方面毛利率更高的模式C营收占比持续提升。
　　加速向全球化作物保护公司迈进。公司的愿景是成为全球领先的作物保护公司，战略规划确定的四个增长方式均有序推进：①ToC业务占比持续提升，2025年公司ToC业务占比提升至43.44%，毛利率提升至31.68%。1Q26公司ToC业务占比进一步提升至48.75%；②2025年公司欧盟、北美业务营收占比提升至12.42%；③2025年公司杀虫杀菌剂业务营收占比提升至30.15%，1Q26占比进一步提升至30.38%；④加强生物制剂版块的业务拓展，在非洲、亚洲、美洲区域等更多国家开始了RainbowBio的业务。此外，公司持续增加对于全球登记的投入，并加速全球尤其是高门槛市场丰富而优秀产品组合登记的获取，截至2026年3月31日公司共拥有境内外农药登记证9100余项。
　　投资建议：我们看好公司未来全球登记布局和ToC渠道建设的全面深入以及产品一体化布局带来的利润增量。预计公司2026-2028年归母净利润分别为13.42、17.86、20.40亿元，同比增速为+28.52%、+33.04%、+14.25%。对应PE分别为18X、13X、12X倍。维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：1.主要农药进口国政策变化；2.农药产品境外自主登记不及预期；3.汇率波动；4.项目投产进度不及预期；5.产品出口退税政策变动。

　　公司发布2025年报：报告期内，公司实现营收146.88亿元（YoY+10%），归母净利润10.45亿元（YoY+132%），扣非归母净利润10.75亿元（YoY+131%），销售毛利率22.80%，同比+3.01pct，净利率8.01%，同比+4.04pct。其中，25Q4单季度实现营收37.77亿元（YoY+8%，QoQ-14%），归母净利润1.55亿元（YoY+43%，QoQ-54%），扣非归母净利润1.92亿元（YoY+53%，QoQ-43%），业绩符合预告，符合预期。25Q4公司销售毛利率24.88%，同、环比分别变动+6.70pct、+1.80pct，净利率4.76%，同、环比分别变动+1.10pct、-3.76pct，费用端影响明显，其中管理、财务费用环比分别+0.36、+0.89亿元，同时计提资产及信用减值损失合计0.79亿元。公司发布2025年度利润分配方案：每10股派发现金股利12.00元（含税），以资本公积向全体股东每10股转增3股（2025年中期分红：每10股派发现金股利3.50元）。
　　公司发布2026年一季报：报告期内，公司实现营收31.91亿元（YoY+19%，QoQ-16%），归母净利润1.65亿元（YoY-36%，QoQ+7%），扣非归母净利润1.64亿元（YoY-36%，QoQ-14%），业绩不及预期。26Q1公司销售毛利率23.79%，同、环比分别变动+4.52pct、-1.09pct，净利率6.02%，同、环比分别变动-4.20pct、+1.26pct，毛利率同比提升明显，但受汇率波动造成汇兑+锁汇导致减利约1.18亿元，扣除此影响，公司经营业绩表现优异。
　　ToC业务快速成长，杀虫、杀菌剂业务占比提升，高附加值市场开拓成效显著，“提质、增效”主基调下运营质量持续优化。25年以来，全球农药终端市场高成本库存清减，采购需求持续恢复，市场价格逐步恢复正常理性。根据公司公告披露，25年ModelC实现营收63.81亿元（YoY+27%），营收占比提升至43.44%（YoY+5.79pct），毛利率31.68%（YoY+2.69pct）；ModelA+B实现营收83.07亿元（YoY+0%），毛利率15.98%（YoY+1.75pct）。具体分产品看，25年除草剂、杀虫剂、杀菌剂分别实现营收100.13、28.55、15.75亿元，同比分别变动+3%、+36%、+20%，毛利率20.33%、28.57%、26.32%，同比分别变动+2.57pct、+1.66pct、+4.27pct，杀虫剂+杀菌剂收入占比30.15%（YoY+4.44pct），同时公司生物制剂版图加速扩张，正在成为新的增长极。分区域看，25公司营收分区域看，巴西、其他拉美地区、北美洲、欧洲、中东/非洲、亚洲（含中国）、大洋洲占比分别为：31.95%、24.16%、8.02%、7.53%、9.17%、13.33%、5.84%，高附加值市场开拓成效显著，欧盟、北美业务营收占比达12.42%（YoY+2.67pct）。26Q1看，ModelC营收占比提升至48.75%（YoY+10.36pct），毛利率32.86%（YoY+4.69pct）；ModelA+B毛利率15.16%（YoY+1.44pct）；具体分产品看，杀虫剂+杀菌剂收入占比27.89%（YoY+0.61pct），除草剂、杀虫剂、杀菌剂毛利率分别为20.56%、30.20%、28.26%，同比分别变动+3.30pct、+3.29pct、+7.16pct。
　　展望后续：短期看，Q2有望受益旺季+涨价+库存；中长期看，公司制剂出海价值亟待重估。短期看，26Q1海外地缘影响引发全球能源市场剧烈波动，成本支撑原药价格普涨，应季刚需释放加速成本传导，支撑涨价行情进入正反馈循环，制剂端价格同步上涨。公司敏锐把握市场变化，适时增加库存备货，截至26Q1末存货35.28亿元，同比+6.33亿元，环比+8.74亿元。此前财政部、税务局公告，自2026年4月1日起，取消部分农药原药及中间体出口增值税退税，此次退税并不包括制剂产品，将进一步利好中国农药制剂出口，原药制剂一体化、制剂海外登记将成为核心竞争力。公司瞄准“成为全球领先的作物保护公司”愿景，背靠中国这一全球农药原药核心产区，随着ModelC业务的成熟和占比提升，北美、欧盟等高门槛、高价值市场拓展，公司盈利能力将持续加强，看好公司中长期价值逐步体现。
　　投资分析意见：维持公司2026-2027年归母净利润预测分别为13.97、16.90亿元，新增2028年归母净利润预测为19.98亿元，当前市值对应PE分别为17、14、12X，行业景气度稳步修复，战略规划持续推进，运营质量不断改善，维持“买入”评级。
　　风险提示：1）原材料价格大幅波动；2）汇率变动风险；3）产品出口退税政策变动；4）主要农药进口国政策变化等。

　　最新动态
　　2025年归母净利润同比上升132.1%。26Q1，公司营业收入为31.91亿元，同比上升18.8%；归母净利润为1.65亿元，同比下降35.6%；扣非归母净利润为1.64亿元，同比下降35.8%。2025年，公司营业收入为146.9亿元，同比上升10.5%；归母净利润为10.4亿元，同比上升132.1%；扣非归母净利润为10.7亿元，同比上升130.8%。26Q1，公司财务费用为7446.14万元，同比增长147.03%，主要系26Q1汇兑损失大幅增加所致；投资收益为-1678.68万元，同比下降212.89%，主要系26Q1远期结售汇业务的投资损失所致；公允价值变动收益为-4293.08万元，同比下降96.20%，主要系26Q1远期结售汇业务的公允价值变动所致。
　　动向解读
　　公司2026年毛利率有望走高。公司战略规划明确的四个成长方向的顺利推进，都会助于毛利率的提升。公司持续积极的前瞻性进行重要偏新产品、重要差异化产品的登记规划，使得公司能持续在不同国家率先获得重要价值产品登记，有效的助于毛利率的提升。公司在毛利率偏高的北美、欧盟市场尚处于发展初期，成长较快，助于毛利率的提升。公司在研发创新支撑的先进制造端的进步使得公司更多原药项目成功落地，助于毛利率的提升。
　　美国工厂的投入运营对于美国业务的成长提供了非常好的支撑。美国休斯顿工厂自2024年并购后一直保持满负荷运行状态，香槟工厂自2025年10月投入运营后，调试完毕的产线很快进入到高负荷运转，尚有SC和EC产线刚开始调试，近期也将在调试顺畅后进入高负荷运转。伴随美国登记的获得进度，公司有计划于2027年在现有香槟工厂空置场地投建一个独立的杀虫杀菌剂制剂加工车间和制剂成品公用仓库。
　　策略建议
　　盈利预测。我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为13.52、16.13、20.20亿元。参考同行业公司，我们给予公司2026年22倍PE，对应目标价105.82元，给予“买入”评级。