发布2025年报：2025年年实现营业收入102.73亿元，同比增长10.03%；归母净利润2.98亿元，同比增长64.21%；扣非归母净利润2.29亿元，同比增长91.09%。其中，2025Q4实现营业收入29.25亿元，同比增长15.19%；归母净利润0.89亿元，同比增长77.14%；扣非归母净利润0.73亿元，同比增长168.67%。
　　收入端稳健增长，主要得益于“三扩”战略下加盟业务的快速扩张与外延并购。1）母婴门店加盟加速下沉市场布局：以加盟模式加速渠道下沉，2025年新开业加盟店165家，截至2025年末加盟店总数达173家，覆盖23个省份超100个城市。除上述加盟店外，2025年新增直营及加盟托管店92家（孩子王59家，乐友直营和加盟托管店共33家），关闭107家（孩子王16家，乐友直营和加盟托管店共91家），2025年末直营及加盟托管店1031家（孩子王直营549家，乐友直营和加盟托管店共482家）。2025年末亲子家庭服务的加盟+直营及托管店共1204家。2）并购丝域拓展新赛道：于2025年完成对头皮及头发护理行业龙头丝域生物的收购，进一步完善亲子家庭服务产业生态。并入丝域门店2617家。分行业来看，2025年母婴童业务/头皮及头发护理业务/增值服务/其他分别贡献收入89.30/3.79/8.13/1.51亿元，分别同比增长5.88%/-/6.10%/10.13%。
　　差异化供应链势能强劲，全面智能化转型。1）自有品牌及独家定制商品高增：公司向“短链自营”深度转型，2025年自有品牌和第三方独家定制商品收入同比大幅提升79.33%，实现销售收入12.40亿元，占总商品销售收入比重达13.91%。2）线上渠道与数字化营销成果显著：公司线上运营向同城全域生态升级，2025年实现线上商品销售收入35.84亿元，占商品销售收入比重为40.20%。DTC自动化精准营销贡献的GMV占孩子王品牌母婴童产品GMV的月度平均比重超26%，数据驱动业务增长效果显著。同时，持续迭代升级KidsGPT智能顾问，并以KidsGPT大模型为底座，孵化出AI育儿顾问、AI营销助手、AIIT运营等超10个AI智能体。
　　利润端增长强劲，费用优化成效显著。1）2025年销售/管理费用率分别为19.33%/4.86%，同比-0.88pct/-0.65pct。2）2025年毛利率为29.54%，同比微降0.20pct。其中，占营收超八成的母婴商品业务毛利率为19.57%，同比下降1.70pct，主要受奶粉品类毛利率下滑2.07pct影响。
　　投资建议：加盟模式使得公司快速拓店并加速下沉，外延并购丝域养发打开空间。我们预计公司2026~2028年营业收入115/130/145亿元，同比+12.2%/12.7%/11.6%；归母净利润4.14/5.30/6.51亿元，同比+39.1%/28.0%/22.9%，维持“买入”评级。
　　风险提示：生育率下滑；加盟门店拓展不及预期；丝域发展不及预期。

　　母婴童业务增稳健，并表丝域养发贡献新增量。1）公司2025年实现营收102.7亿元/+10%、归母净利2.98亿元/+64.2%、扣非净利2.29亿元/+91.1%。2）Q1-4单季度营收增速分别9.5/7.8/7/15.2%、归母净利增速分别166/64.6/28.1/77.1%、扣非增速分别487/71.4/26.1/169%，Q4表现依旧亮眼。3）营收分品类：母婴童业务营收89.3亿元/+5.88%（其中奶粉/用品/纺织分别增长5.32/10.64/17%），新增头皮头发护理业务3.79亿元（产品业务2.44亿元+服务业务1.35亿元），增值服务8.13亿元/+6.1%。
　　盈利能力延续提升，经营现金流改善。1）2025年毛利率29.54%/-0.2pct，其中母婴商品毛利率19.57%/-1.7pct、供应商服务毛利率97.82%/+0.88pct；净利率3.47%/+1.27pct。2）期间费用率26.03%/-1.51pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别19.33/4.86/1.42/0.43pct，同比分别-0.88/-0.65/+0.02/0pct。3）研发人员259人/+93.28%，主要因公司进入AI驱动的全业务、全流程智能化升级新阶段，研发团队整体向专业化方向倾斜及丝域并表。4）经营净现金流14.4亿元/+21.9%。
　　坪效回升、店型优化，三扩战略纵深推挤。1）截至2025年末，公司拥有1204家亲子家庭服务门店（孩子王直营店549+乐友直营店401家）及2617家科技养发门店（加盟2442+直营175）。2）亲子门店持续推进门店升级改造，新增Ultra门店、优选小店，孩子王直营店坪效5722元/平米/+3.42%实现回升、乐友小幅波动。3）孩子王加盟店2025年开业165家、关闭门店1家，截至2025年末共173家、实现收入5.48亿元，232家处于筹建或在建阶段，我们认为下沉市场优质母婴产品及服务供给不足，公司加盟业务望延续较强的增长势能。4）2025年自有品牌及独家定制商品共实现销售12.4亿元/+24%，占总商品销售的比重为13.91%。5）强化数智化能力，已建立1500余个用户标签和700余个智能模型，实现资源的精准匹配和有效连接。
　　我们预测公司2026-28年归母净利分别4.61/5.71/6.78亿元；参考可比公司，维持给予2026年10%溢价、36倍PE，对应目标价约13.32元，维持“买入评级”。
　　风险提示：生育政策支持风险、行业竞争加剧风险、新业务拓展风险。

　　事件：孩子王发布2025年年度报告。2025年公司实现营收102.73亿元，yoy+10.03%；归母净利润2.98亿元，yoy+64.21%；扣非归母净利润2.29亿元，yoy+91.09%。其中2025Q4公司实现营收29.25亿元，yoy+15.19%；归母净利润0.89亿元，yoy+77.14%；扣非归母净利润0.73亿元，yoy+168.67%。
　　母婴主业稳健增长，加盟业务及丝域并表贡献增量。25年分业务来看，母婴童业务收入89.30亿元，yoy+5.88%，截至25年末，公司共有亲子门店1204家，较24年末净增加149家，其中孩子王主品牌来看，公司于24年开放孩子王加盟、截至25年底孩子王加盟店已达173家，25年内净增加164家，另有232家加盟精选店筹建或在建，目前县域市场母婴消费需求升级，优质供给不足，随着公司持续渗透下沉市场，预计未来品牌增长势能充足；头皮及头发护理业务收入3.79亿元，公司25年完成丝域收购，布局头皮护理赛道，截至2025年底丝域共有门店2617家，25年内净增加81家；增值服务收入8.13亿元，yoy+6.10%。
　　25年毛利率29.54%，净利率3.47%。25年公司毛利率29.54%，同减0.20pct，其中母婴商品毛利率同减1.70pct。费用端，25年销售费用率19.33%，同减0.88pct；25年管理费用率4.86%，同减0.65pct；25年研发费用率0.43%，同比基本持平。净利率端，25年公司净利率3.47%，同增1.27pct，25Q4净利率4.35%，同增2.37pct，主要系费用率下降所致。
　　坚持“三扩战略”，布局AI赋能经营提效。公司继续坚持“扩品类、扩赛道、扩业态”三扩战略。门店方面，公司25年以加盟模式加速推进下沉市场布局，孩子王加盟店已覆盖23个省份超100个城市，同时通过Ultra店、优选小店等新店型探索多元化经营模式，后续在建门店储备充足。供应链方面，公司供应链战略由“平台运营”向“短链自营”转型，以自有品牌重塑供应链价值分配，25年自有品牌及独家定制商品收入12.40亿元，yoy+79.33%，随着自有品牌占比提升，供应链效率与成本优势有望持续显现。并购整合方面，乐友国际于25年4月完成全面整合，25年6月完成丝域收购，公司通过外延并购，将服务边界由母婴育儿延伸至全家庭健康养护。除此之外，公司持续推进智能化转型，25年已依托服务沉淀的海量用户数据构建了1500+个用户标签体系与700+个智能模型，并迭代升级KidsGPT智能顾问,有望借助AI全面赋能业务增长与管理提效。
　　投资建议：公司是母婴渠道龙头，积极推进“三扩”战略夯实业务结构，我们预计26-28年公司营收分别为117.31/130.66/143.16亿元，分别同增14.2%/11.4%/9.6%，归母净利润分别为4.32/5.34/6.38亿元，分别同增45.1%/23.7%/19.5%，当前股价对应PE分别为25/20/17X，维持“推荐”评级。
　　风险提示：人口出生率下滑风险、业务扩张与运营管理风险、商誉减值风险等。

　　公司为国内母婴零售行业龙头，营收净利恢复高增。1）公司成立于2009年、深耕母婴童零售行业，核心业务母婴商品销售营收占比超80%，同时高毛利率的服务业务占比稳步提升。2）公司2021-22年营收、归母净利有所波动，但2023年起稳步修复，2025年业绩快报延续高增趋势。3）公司盈利能力同样于自2023年起逐步回升，2023-24年还原激励费用/可转债费用后的净利率分别约2.4/2.68%，我们看好随规模优势强化、与丝域养发协同优势体现，盈利能力有望延续提升趋势。
　　国内母婴产品及服务约4万亿市场规模且仍稳健增长。1）随着育儿理念向科学精细化转变、鼓励生育政策及消费结构升级的推动下，国内母婴产品及服务市场持续增长，由2020年的3.5万亿元增至2024年4万亿元，CAGR为3.4%；预计2029年达4.87万亿元，CAGR为4.1%。2）线下零售仍是母婴消费的重要渠道，但国内母婴零售连锁化率按门店数或销售额计均低于50%，行业整合发展空间仍较高。3）国内低线城市的母婴店质量与消费者日益增长的消费需求之间存在不匹配性，市场规模增速超一二线城市，有望成为行业扩张的核心支撑。4）国内母婴行业竞争格局高度分散，按2024年GMV计，公司市场份额仅0.3%、CR5仅1%提升空间较高。
　　深耕全渠道融合、拓展新品类、拥抱AI、强化供应链，构筑核心壁垒。1）公司立足直营店基本盘（孩子王+乐友超1000家直营店），积极拓展加盟店及线上渠道，强化渠道网络优势。2）公司基于三扩战略即扩品类、扩赛道、扩业态，先后收购幸研生物60%股权、丝域养发65%股权，将进一步完善产品矩阵、加快打造亲子家庭首选服务商。3）公司积极拥抱AI，一方面AI赋能业务提效，另一方面打造AI智能体，先后与火山引擎、涂鸦智能展开全面合作，2025年6月官宣AI陪伴玩偶产品“啊贝贝和Ta的朋友们”，期待未来更多AI产品落地。4）公司强化供应链优势，持续打造差异化供应链（含自有品牌）体系，2021-24年差异化供应链产品收入占比自6.62%提至12.28%，自有品牌有望强化盈利能力、补齐产品矩阵。
　　我们预测公司2025-27年EPS分别0.24/0.37/0.45元，按可比公司2026年估值，由于公司是国内头部母婴童零售企业且利润增速更快，给予公司10%估值溢价，给予2026年36倍PE，目标价13.32元，首次给予“买入评级”。
　　风险提示：生育政策支持风险、行业竞争加剧风险、新业务拓展风险。

　　事件概述：
　　5月18日，孩子王公告控股股东江苏博思达、董事兼总经理徐卫红及董事、副总经理兼董秘侍光磊计划自公告披露日起6个月内，通过集中竞价方式增持公司股份，拟合计增持金额不低于1.33亿元、不高于2.05亿元，资金来源为自有或自筹资金。本次增持不设价格区间，其中江苏博思达/徐卫红/侍光磊分别拟增持1.00-1.50亿元/0.30-0.50亿元/0.03-0.05亿元，增持主体承诺在增持期间及法定期限内不减持公司股份。
　　分析判断:
　　 控股股东及核心管理层拟增持，强化对公司发展长期价值的认可
　　本次增持主体覆盖控股股东江苏博思达、董事兼总经理徐卫红及董事、副总经理兼董秘侍光磊，拟在公告披露日起6个月内通过集中竞价方式增持公司股份，合计增持金额不低于1.33亿元且不高于2.05亿元，其中江苏博思达拟增持1.00-1.50亿元，徐卫红拟增持0.30-0.50亿元，侍光磊拟增持0.03-0.05亿元，资金来源均为自有或自筹资金。本次增持不设置价格区间，增持主体将结合股价波动及资本市场整体趋势择机实施，且承诺在增持期间及法定期限内不减持公司股份；截至公告日，江苏博思达直接持股21.95%，徐卫红通过南京千秒诺控制5.12%股份，侍光磊直接持股0.08%，本次增持有望进一步强化控股股东、核心管理层与全体股东的利益绑定，稳定市场预期并提振投资者信心。
　　 母婴主业围绕“复购、加盟、同城数字化”推进，会员资产、下沉拓店与差异化供应链构成中长期增长抓手。
　　2025年公司实现收入102.73亿元，同比+10.03%，归母净利润2.98亿元，同比+64.21%，扣非归母净利润2.29亿元，同比+91.09%；截至2025年末，公司注册会员突破9800万名，并持续聚焦“全球优选差异化供应链+本地亲子成长服务+同城即时零售”战略定位，紧盯“复购、加盟、同城数字化”三大必赢之战。2025年公司期末共有173家加盟店，自有品牌及独家定制商品实现销售收入12.40亿元，占总商品销售收入13.91%，商品线上销售收入35.84亿元，占商品销售收入40.20%，后续加盟下沉、短链自营及线上化提升仍是主业效率改善的重要方向。
　　 丝域并表拓展头皮及头发护理赛道，推动公司从“育儿”向“育家”升级。
　　年报披露，2025年公司通过收购丝域生物新增头皮及头发护理业务，截至2025年末公司销售及服务网络包含1204家亲子家庭服务门店及2617家科技养发门店，其中丝域科技养发门店2617家，包含加盟门店2442家、直营门店175家； 26Q1公司实现收入24.62亿元，同比+2.46%，归母净利润0.49亿元，同比+56.79%，扣非归母净利润0.19亿元，同比+12.41%，利润端延续改善趋势，建议关注主业复购及加盟放量、丝域门店规模扩张与业务协同落地情况。
　　投资建议
　　鉴于整体消费环境承压，我们下调26-27年利润端预测，由于丝域及母婴加盟店拓展顺利，略上调27年收入预期，新增28年盈利预测。我们预计公司2026-2028年实现营业收入113.0、123.2、133.0亿元（原26-27年预测为114.1、122.5亿元），分别同比增长10%、9%、8%，实现归母净利润4.3、5.3、6.2亿元（原26-27年预测为4.9、5.7亿元），分别同比+45%、23%、16%。2026-2028年对应的EPS分别为0.34、0.42、0.49元（原26-27年预测为0.38、0.45元）。按照2026年5月18日收盘价8.51元计算，2026-2028年对应的PE分别为25、21、18倍，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　1）并购整合不及预期；2）生育率持续下滑；3）行业竞争加剧；4）本次拟定增事项尚未完成，具有不确定性。
　　
　　
　　

　　事项：
　　公司发布2025年年报及2026年一季报：2025年公司实现收入102.73亿元，同比+10.03%；归母净利润2.98亿元，同比+64.21%；扣非归母净利润2.29亿元，同比+91.09%。2026Q1实现收入24.62亿元，同比+2.46%；归母净利润0.49亿元，同比+56.79%；扣非归母净利润0.19亿元，同比+12.41%。
　　评论：
　　主业稳健，加盟和丝域业务贡献主要增长。2025年母婴商品收入稳步增长，商品加盟及分销放量，同时新增头皮及头发护理业务。分业务来看，母婴童业务/头皮及头发护理业务/增值服务收入分别为89.30/3.79/8.13亿元，母婴童业务/增值服务收入分别同比+5.88%/+6.10%，头皮及头发护理为2025年收购丝域后新增业务；分销售模式来看，商品零售/商品加盟及分销/服务收入分别为80.38/8.77/12.08亿元，同比+1.43%/+275.49%/+15.93%。截至2025年底，公司拥有亲子家庭服务门店1204家、科技养发门店2617家。公司收入结构由母婴直营零售主导，进一步扩展至加盟分销、家庭服务和丝域新增赛道。
　　2025年费用控制支撑利润率修复，2026Q1非经常性收益贡献较大。2025年公司毛利率同比-0.20pp至29.54%，主要受母婴商品毛利率同比-1.70pp拖累；销售/管理费用率分别为19.33%/4.86%，同比-0.88pp/-0.65pp。2026Q1毛利率同比+2.15pp至28.48%；销售/管理费用率分别为19.19%/5.29%，同比+0.96pp/-0.21pp。2026Q1其他收益0.17亿元，投资收益0.12亿元。
　　短链自营进入加速期，差异化供应链强化货品与定价能力。公司供应链战略由“平台运营”向“短链自营”转型，已形成丝域、歌瑞家、贝特倍护、慧殿堂等15个以上自有品牌矩阵。2025年自有品牌及独家定制商品实现销售收入12.40亿元，占商品销售收入13.91%。短链自营有助于提升成本优势与产品差异化，将成为公司改善商品毛利率和增强会员复购的重要抓手。
　　战略路径从育儿走向育家，2026年经营重心落在门店、会员、供应链、同城、AI与全球化。公司以成为全球亲子家庭全渠道首选服务商及链主企业为长期目标，持续推进“扩品类、扩赛道、扩业态”的三扩战略，并推动从“育儿”到“育家”的战略升级。丝域生物并表后，服务边界从儿童成长延伸至全家庭健康与美丽需求，母婴基本盘、加盟下沉与头皮头发护理构成下一阶段主要增长路径。
　　投资建议：公司为婴童和孕妇提供一站式购物及全方位成长服务，加盟业务拓展、丝域实业并表等将成为公司新的增长引擎。基于26Q1业绩高增，我们调整公司26-27年并新增28年盈利预测，预计26/27/28年归母净利润分别为4.41/5.66/6.85亿元（26/27年前值为4.1/5.2亿元），同比增长48.2%/28.3%/21.1%，当前市值对应26-28年PE分别为25/19/16倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：生育率持续下滑；并购整合不及预期；行业竞争加剧。

　　事件：
　　孩子王披露2025年度报告。公司实现营业收入102.73亿元，同比增长10.03%；归母净利润2.98亿元，同比增长64.21%；扣非后归母净利润2.29亿元，同比增长91.09%。
　　2025Q4公司实现营收29.25亿元，同比增长15.19%；归母净利润0.89亿元，同比增长77.14%；扣非后归母净利润0.73亿元，同比增长168.67%。
　　观点：
　　2025年公司营收首破百亿，业绩实现亮眼增长。公司实现营业收入102.73亿元，同比上升10.03%，归属于上市公司股东的净利润2.98亿元，同比上升64.21%，扣非后归母净利润2.29亿元，同比增长91.09%；经营活动产生的现金流量净额14.38亿元，同比上升21.92%。在门店布局方面，截至2025年末，公司已开业加盟店173家，覆盖河南、湖北、安徽等23个省份超100个城市，加盟精选店呈现快速发展势头。公司构建涵盖自营大店、全龄段儿童生活馆、Ultra店、优选店、加盟精选店的多层级、多场景门店矩阵，并通过收购丝域生物，新增科技养发特色场景业态，实现对不同市场层级与消费场景的精准覆盖。2025年6月，孩子王Ultra店于上海徐汇万科广场正式落地，深度融合潮玩IP、“谷子经济”与AI科技，打造超600种前沿育儿场景解决方案，全方位满足精致养娃、悦己生活与亲子成长需求。
　　供应链方面，公司战略由“平台运营”向“短链自营”深度转型。以用户价值创造为核心，为亲子家庭提供高性价比、高品质、个性化的商品与服务。公司与头部品牌深度合作，推出联合独家定制产品，并在奶粉、零辅食、用品等多个品类布局第三方独家定制商品。2025年，公司的自有品牌和第三方独家定制商品的规模正在快速增长，2025年收入同比提升了79.33%。2025年，公司通过战略收购丝域生物，正式具备头发头皮护理领域从产品研发、规模化生产到终端销售的全链路自主能力，进一步强化集团整体供应链管理优势。
　　公司进行全面智能化转型，赋能业务全链路提效。公司依托服务沉淀的海量用户数据与领先的数字化体系，构建1,500余个用户标签体系与700余个智能模型，实现资源匹配与高效连接。2025年公司DTC自动化精准营销贡献的GMV占孩子王品牌母婴童产品GMV的月度平均比重超26%，实现数据驱动业务高质量增长。同时，公司持续迭代升级KidsGPT智能顾问，并以KidsGPT大模型为底座，孵化出AI育儿顾问、AI营销助手、AIIT运营等超10个AI智能体，全面覆盖会员服务、商品选品、智能订货、物流配送、品质管控及数字化营销等全业务流程，显著提升用户体验与整体运营效率。公司自研AI营销工具“漩涡”“哆啦”可自动完成短视频生成与分发，自2025年4月推出以来，“漩涡”已生产超过50万条短视频，AI营销工具“哆啦”截至目前覆盖人群超过1,000万人，有效提升营销效率。
　　2025年公司完成对中国头皮及头发护理行业龙头丝域生物的收购，进一步完善亲子家庭服务产业生态布局。通过本次战略收购，公司实现母婴童服务与头皮头发护理业务深度融合，服务边界由聚焦儿童成长延伸至覆盖全家庭健康与美丽需求，为亲子家庭提供更完整的一站式解决方案。这一战略延伸既丰富了业务内涵、拓宽了增长空间，也进一步巩固了公司在亲子家庭消费领域的领先地位。
　　盈利预测及投资评级：我们看好公司加盟精选店在下沉市场的扩张，以及收购丝域生物后进一步延伸产业生态布局，打开新的增量空间。预计公司2026-2028年营收分别为114.41亿元/128.02亿元/143.36亿元（2026年/2027年前值为115.02亿元/124.93亿元），同比增长11.36%/11.90%/11.98%；归母净利润分别为4.52亿元/5.56亿元/6.75亿元（2026年/2027年前值为4.64亿元/5.92亿元），同比增长51.77%/23.14%/21.42%，对应2026年4月14日收盘价，PE分别为24.0x/19.5x/16.1x，我们维持公司“增持”评级。
　　风险提示：生育率持续下滑；业务开拓不及预期；行业竞争加剧；AI应用商业化进程不及预期；部分地区育儿补贴政策不及预期；下沉市场门店加盟和开店不及预期。

　　公司发布25年业绩报告，业绩符合预期，营收利润双增。25年营收102.73亿元（同比+10.03%），突破百亿大关；归母净利润2.98亿元（同比+64.21%），扣非净利润2.29亿元（同比+91.09%），主业盈利弹性充分释放。经营现金流14.38亿元（同比+21.92%）。其中，25Q4营收29.25亿元（同比+15.19%），归母净利润0.89亿元（同比+77.14%），扣非净利润0.73亿元（同比+168.67%）。
　　盈利能力稳步修复，费用结构持续优化。1）毛利率29.54%，同降0.2pct；2）销售费用率19.33%，同降0.9pct，主要得益于营收规模扩大与门店结构优化；3）管理费用率4.86%，同降0.7pct，系内部整合、降本增效成效显现；4）研发费用率0.43%，同比持平；5）净利率3.47%，同增1.3pct。
　　自有品牌矩阵强势崛起，成为核心增长引擎。公司“短链+自营”战略深度落地，自有品牌及独家定制商品全年营收12.40亿元，同比+79.33%，占比13.91%，高毛利业务占比快速抬升，持续优化盈利结构。其中自有品牌营收10.01亿元，为核心增长主力，依托供应链直采与全渠道运营优势，产品竞争力与盈利贡献度稳步提升。
　　多元业务结构优化，第二成长曲线加速崛起。分行业来看，母婴童主业作为核心基本盘，25年实现营收89.30亿元，同比+5.88%，占总营收86.92%，经营韧性凸显。并购的丝域业务头皮及头发护理业务成为全新增长极，实现营收3.79亿元，占比3.69%，与母婴业务形成全家庭服务生态互补。同时，增值服务营收8.13亿元，同比+6.10%，品牌管理与数字化运营业务持续贡献增量，多元业务矩阵协同发力，长期成长动能充足。
　　全渠道运营持续深化，线上势能加速释放。25年线上销售收入35.84亿元，占比40.2%，其中自建销售平台为核心增长引擎，第三方平台形成有效补充。截至年末，APP用户规模超6900万，依托高粘性会员基础与数字化运营能力，线上线下客流互通、全域转化效率持续提升，进一步巩固全渠道竞争壁垒。
　　母婴龙头壁垒深厚，长期成长动能充足。受益于生育政策持续利好，叠加全渠道拓展、并购协同与数字化创新共振，公司加速由母婴零售向亲子家庭全场景服务商转型，长期成长空间广阔。根据公司25年业绩情况，我们下调盈利预测，预计26-28年归母净利润分别为4.2/5.3/6.1亿元（原预测26-27年分别为6.0/8.0亿元），对应PE为26/20/18倍。考虑到若羽臣、润本股份、上海家化3家可比公司26年平均PE为29倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：市场竞争与消费需求变化风险、供应链及库存管理风险、线下客流与渠道转型等风险。

　　事件：公司发布25年业绩。
　　25年：收入102.7亿/+10.0%；归母净利3.0亿/+64.2%；扣非归母净利2.3亿/+91.1%。
　　25Q4：收入29.2亿/+15.2%；归母净利0.9亿/+77.1%；扣非归母净利0.7亿/+168.7%。
　　收入拆分：25年母婴童收入89.3亿/+5.9%；其中分产品看奶粉、用品、食品、纺织、玩具、车床椅收入53.4、13.8、4.6、7.5、2.7、4.8亿元，分别同比+5.3%、+10.6%、-8.0%、+17.0%、-5.5%、+13.7%。25年丝域（Q3开始并表）贡献收入4.1亿，其中头皮头发产品2.4亿、头皮头发护理服务1.4亿。丝域门店数达2617家，预计随着收购整合完成加盟业态有望加速扩张。
　　公司三扩战略实现业绩兑现，有几个亮点持续关注。
　　①供应链：完善短链+自营供应链体系，打造高流量&毛利、极致性价比短链商品，25年自有品牌及独家定制商品收入12.4亿元，占比达13.9%/+5.4pct。
　　②渠道端发力多业态，构建自营大店、儿童生活馆、Ultra店、优选店多业态店型，预计在多业态变革下单店有望回正；同时通过加盟加速布局下沉市场，年内已开加盟店173家、另有232家加盟店在筹建/在建阶段，加盟单店均贡献收入约157万。
　　③全面AI智能化：持续迭代升级KidsGPT智能顾问，孵化AI育儿顾问、营销助手等10+AI智能体，25年月均智能DTC营销形成GMV占比超26%。
　　毛利率稳健&费用率改善，新增并购驱动盈利能力显著改善。25年公司毛利率29.5%/同比-0.2pct，其中奶粉毛利率有所下降，但并购丝域后对毛利率有正向贡献。25年销售、管理、研发、财务费用率分别为19.3%、4.9%、0.4%、1.4%，分别同比-0.9、-0.6、持平、持平，在收入增长背景下费用率保持平稳。25年归母净利3.0亿/+64.2%。25年扣非归母净利2.3亿/+91.1%，对应扣非归母净利率2.2%/+0.9pct。
　　投资建议：国家层面推出育儿补贴政策，同时围绕假期、医保、教育等多维度支持生育，有望筑底公司主业基本盘。随着公司三扩战略持续推进，孩子王直营多业态发展、下沉加盟业态加速拓张，发力自有品牌，并表丝域构筑亲子家庭健康版图，有望保持较快增长。我们预计公司26-27年归母净利润4.7、5.6亿元，依然保持高增速，对应26/27PE约23x/19x，给予推荐评级。
　　风险提示：消费复苏不及预期、生育率下降风险、三扩战略成效不及预期