事件描述：
　　公司发布公告，宣布与澳大利亚著名大型食品零售商伍尔沃斯签署《智能购物车及摄像头销售意向协议》，双方将围绕AI驱动的智能购物车与摄像头融合解决方案推进联合创新及规模化落地，公司智能购物车系统或将实现批量出货。根据公司公告，公司后续预计将向伍尔沃斯首期约300家门店交付10800套智能购物车系统，这也标志着公司智能购物车业务将进入批量出货阶段。
　　分析与判断：
　　伍尔沃斯成立于1924年，目前是全球零售百强前三十，旗下拥有超过1800家多业态门店，业务覆盖食品零售、日用品及其他零售服务。作为实践零售数字化转型的行业头部企业，伍尔沃斯长期致力于通过技术创新提升顾客购物体验及门店运营效率。
　　公司与伍尔沃斯或将围绕新一代门店数字化基础设施开展深度合作，有望推动AI驱动的智能购物车与摄像头融合解决方案的联合创新及规模化落地，实现门店效率与顾客体验的系统性升级。
　　我们认为：公司长期深耕零售数字化，特别是电子价签赛道，有望凭借在物联网领域长期的技术积累，持续拓展零售数字化解决方案。随着全球零售数字化浪潮不断延续，在下游需求驱动下，公司通过不断丰富产品品类，有望获得持续性较强的增长。
　　投资建议：我们预计公司2025年-2027年营业收入为40.56亿元、47.87亿元、57.47亿元，维持“买入”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期；贸易风险加剧；公司新产品落地和商业化不及预期；宏观经济不及预期。

　　业绩摘要：2025年前三季度，公司实现营业收入28.09亿元（YoY-11%），归母净利润3.14亿元（YoY-41%）。其中，2025Q3单季度公司实现营业收入8.35亿元（YoY-20%，QoQ-16%），归母净利润0.93亿元（YoY-38%，QoQ+28%）。
　　公司2025Q3单季度毛利率为35.94%，较2025Q2环比增长5.23pct，净利率为11.08%，较2025Q2环比增长3.82pct，整体盈利能力较2025Q2有所修复。公司2025年前三季度销售费用率为8.32%，较2024年前三季度上升1.54pct，研发费用率为4.99%，较2024年前三季度上升0.17pct，管理费用率为6.86%，较2024年前三季度上升1.59pct。截至2025年三季度末，公司营运资本为31.72亿元，较2025年二季度末减少0.32亿元，保持相对稳定。
　　公司围绕零售行业数字化，构建了以电子价签系统、SaaS云平台服务等软硬件产品及服务为核心的业务体系。公司基于自身在物联网无线通信领域的技术积累，自主开发了高密度低功耗蜂窝无线通信协议（HiLPC协议），并在业内较早地实现国际化战略布局。根据ePaperInsight的数据，2025年上半年全球电子价签（ESL）模组出货量2.48亿片，同比增长56%，部分增量来自于北美市场。
　　我们认为：公司长期深耕电子价签赛道，有望凭借长期的技术积累。随着全球零售数字化的浪潮不断延续，在下游需求扩增的背景下，获得弹性较大的增长。
　　投资建议：我们预计公司2025年-2027年营业收入为40.56亿元、47.87亿元、57.47亿元，维持“买入”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期；贸易风险加剧；公司新产品落地和商业化不及预期；宏观经济不及预期。

　　事件概述
　　汉朔科技发布2025年三季报，25Q1-Q3实现营收28.09亿元，同比-11.04%；归母净利润3.14亿元，同比-40.51%；扣非归母净利润3.66亿元，同比-27.55%。单季度看，25Q3实现营收8.35亿元，同比-19.79%；归母净利润0.93亿元，同比-37.50%；扣非归母净利润0.79亿元，同比-45.36%。
　　业绩短期承压
　　业绩短期承压。主要系：1）毛利率小幅下滑。25Q1-Q3公司毛利率为32.88%，同比-3.28pct。其中25Q3毛利率为35.94%，同比+1.98pct，环比+5.23pct。我们认为主要是由于产品结构变动导致。2）公允价值变动亏损。25Q1-Q3公司公允价值变动损益为-1690.69万元，去年同期为18.51万元，主要由于锁汇业务持仓浮亏导致。3）投资收益下滑。25Q1-Q3公司投资收益为-5855.36万元，去年同期为745.68万元，主要是由于锁汇业务实际交割亏损增加。
　　费用率小幅波动。25Q1-Q3公司期间费用率为15.49%，同比-0.67pct。其中销售、管理、研发、财务费用率分别为8.32%、6.86%、4.99%、-4.68%，同比+1.54、+1.59、+0.17、-3.96pct。25Q1-Q3公司财务费用为-1.31亿元，去年同期为-0.23亿元，主要系欧元汇率上升等带来的汇兑收益显著增加。
　　技术+产品+供应链+客户优势，构建核心竞争力
　　技术优势：公司自主研发HiLPC通信协议，集成动态唤醒、协同跳频、精准定位等智能算法，构建可动态伸缩、实时调度的网络架构，实现抗干扰和吞吐能力强、并发量大、低功耗等优势，可保证通信系统运行更加流畅、稳定。公司最新一代HiLPC协议可实现单门店承载数百台蜂窝网络基站设备，单基站每小时更新60,000片次电子价签设备，在并发量上达到行业先进水平。
　　产品优势：1）硬件方面：公司自2013年以来，已发布多个系列超过40余款电子价签产品，系统软件迭代版本超过20次，产品在芯片封装、电池工艺、显示厚度、变价速度、防护等级等方面持续优化升级，各项指标均处于行业第一梯队。2）软件方面：公司自主研发PriSmart电子价签管理系统和ALL-Star物联网数字化平台，为客户提供一站式解决方案。除此之外，公司不断进行资源整合与协同创新，依托微软Azure云服务平台所提供的底层技术支持及AzureOpenAI大模型能力，研发出针对零售B端、C端的门店数字化解决方案，引领行业加速智能化转型。
　　成本优势：公司统筹管理本土供应链，并积极推动芯片国产替代，进而打造成本优势，2023年以来毛利率持续领先全球同业。
　　客户优势：公司深入推进全球化布局，与头部客户达成深度合作。目前，公司已在法国、德国、荷兰、澳大利亚、日本、美国、新西兰、新加坡、英国、瑞典、加拿大、越南、波兰、西班牙、马来西亚等国家设立下属公司。截至2024年底，公司已覆盖全球超过70个国家和地区的500余家客户，并与Auchan、Aldi、Ahold、Woolworths、LeroyMerlin、华润万家、多点集团等全球零售头部企业开展合作，持续提供业绩增长。
　　投资建议
　　参考2025年三季报，我们调整公司2025-27年盈利预测,预计公司2025-27年营收分别为38.12、46.79、57.68亿元（原值为45.62、55.94、68.86亿元），同比-15.0%、+22.8%、+23.3%；归母净利润分别为4.49、6.04、8.32亿元（原值为6.52、8.99、12.00亿元），同比-36.8%、+34.8%、+37.7%；EPS分别为1.06、1.43、1.97元（原值为1.54、2.13、2.84元）。2025年10月28日收盘价为53.61元，对应PE分别为50.49x、37.46x、27.21x，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　下游需求不及预期，新品推出不及预期，贸易风险加剧。

　　主要观点：
　　汉朔科技致力于成为全球领先的零售门店数字化解决方案提供商
　　经过多年业务深耕，汉朔科技公司已在国内外形成较强的行业地位竞争优势。2021-2023年度，公司营业收入复合增长率达到52.99%。根据CINNO统计数据，2023年度公司在国内电子价签市场占有率约62%，根据公开披露数据，2021-2023年度公司电子价签收入规模亦在全球上市公司竞争对手中排名前三;公司在业内较早地实现国际化战略布局，目前已在美国、英国、法国、德国、荷兰、澳大利亚、新西兰、新加坡、日本、瑞典、加拿大、越南和波兰等国家设立下属公司，服务全球超过50个国家和地区的逾400家客户。
　　电子价签终端方面，公司的电子价签又可分为电子纸(EPD)显示价签与液晶(LCD)显示价签两种
　　电子价签通过对商品信息数据进行实时快速、大规模响应，实现线下门店价格管理、库存管理、人机交互等功能。相较于传统纸质价签，电子价签充分节约了线下门店的人力成本与纸张资源，极大提升了商品价格统一管理的效率，此外还具备节能环保等优势，因此在零售行业的应用得到快速拓展。
　　电子纸显示价签方面，电子纸显示价签以3色为主，适用于商品价格、产品参数、库存信息、简易图片等数据显示量较少的应用场景。公司始终保持产品的持续快速创新，已先后推出Stellar、Nowa、Nebular和Polaris四个系列、合计数十种类型的电子纸显示价签。
　　2021年、2022年、2023年和2024年1-6月，公司电子价签终端产品主要包括Nebular、Stellar、Nowa、Polaris和Lumina五大系列，电子价签终端销售占公司主营业务收入的比例分别为88.48%、93.07%、93.20%和91.83%，系公司的主要收入来源。
　　电子价签成长空间广阔，欧洲市场是汉朔科技核心市场来源
　　随着人工成本的持续上升，门店数字化的诉求日益提升及实践推广越来越广泛，电子价签作为降低零售门店运营成本的重要工具，渗透率将日益提升。根据法国巴黎银行的预测，2024年全球将有超过2,000个零售商的逾100万家实体门店配置电子价签;根据CINNO统计数据，2017年-2023年全球电子价签市场规模从28亿元上升至169亿元，复合增长率为34.9%，2028年全球电子价签的市场规模将达到349亿元，2024年至2028年复合增长率为13.2%。
　　欧洲市场是汉朔科技公司下游产品的主要应用市场，2021-2024H1内占公司主营业务收入均超过50%，且销售额逐期上升，主要系欧洲市场零售业较为成熟，支付能力较强，加之欧洲人力成本较高导致对智慧零售需求旺盛，因此欧洲市场上公司产品的认可度和渗透率较高。
　　ResearchAndMarkets报告预计欧洲电子货架标签市场规模将从2025年的10.3亿美元增长至2030年的23.6亿美元，复合年增长率为17.88%。市场的持续成长将给汉朔科技欧洲市场成长提供动力。
　　电子价签的优势显著
　　电子货架标签(ESL)将能够解决其中的几个问题，并成为未来零售店数字化转型的一个基本组成部分。ESL的优势包括定价优化、提升客户体验和流程/资源优化。
　　在定价优化方面，电子价签实时自动化定价，精准定价减少错误，进而提升顾客结账时的满意度、减少员工浪费的时间并提高转换率，尤其是在高通胀、供应链中断或经常发生价格变动的季节性环境中。在定价方面可以做到全渠道统一化，促进全渠道价格的统一化、提高门店转化率并减少展厅现象和顾客来店后到其他地方购买的情况，帮助提高客户的忠诚度。
　　在流程和资源优化方面。带有LED的ESL可以发光，这使员工能够更加高效地分拣网购订单、加快补货速度、使退货变得更加便利并减少错误，最终提高客户和员工的满意度。
　　在提升存货管理水平方面，ESL使零售商能够实时、精准地追踪存货水平，保证了更快的补货速度并优化了定价控制和存货供应。缺货时，门店标签可通过NFC或二维码提供在线库存供应情况和网站链接，以便顾客订购，或者在库存恢复后提供折扣来确保转换率。库存过剩商品促销活动也可以帮助减少浪费，将季节性商品的损失降到最低。
　　投资建议
　　预计公司2025-2027年分别实现归母净利润7.53亿、9.13亿、11.61亿元，EPS分别为1.78、2.16、2.75元，对应PE分别为30.5倍、25.2倍、19.8倍。考虑到公司是电子价签市场世界级供应商，行业领导企业。首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示
　　1）下游需求不及预期；2）资本开支不及预期；3）技术迭代不及预期；4）竞争加剧。

　　业绩摘要：2025年上半年，公司实现营业收入19.74亿元（YoY-7%），归母净利润2.22亿元（YoY-42%）。其中，2025Q2单季度实现营业收入9.93亿元，归母净利润0.72亿元。
　　公司2025年上半年毛利率为31.6%，较2024年上半年下降5.7pct，净利率为11.2%，较2024年上半年下降6.7pct。公司2025年上半年销售费用率为7.6%，较2024年上半年上升1.0pct，管理费用率为6.4%，较2024年上半年上升1.3pct。
　　2025年上半年，全球零售数字化需求延续增长趋势，据ePaperInsight的数据，2025年上半年全球电子价签（ESL）模组出货量2.48亿片，同比增长56%，增量包含来自于北美市场，特别是美国沃尔玛的需求。沃尔玛作为全球商超行业头部企业，其对电子价签解决方案的大规模应用，在北美市场有较强的示范效应，有望带动更多大型零售商加速数字化升级。
　　公司围绕零售门店数字化领域，构建了以电子价签系统、SaaS云平台服务等软硬件产品及服务为核心的业务体系。公司在业内较早地实现国际化战略布局，目前已在法国、德国、荷兰、澳大利亚、日本、美国、新西兰、新加、英国、瑞典、加拿大、越南、波兰、西班牙、马来西亚等国家设立下属公司。截至2025年二季度末，公司已服务全球超过70个国家和地区的500余家客户。
　　我们认为：全球零售数字化的浪潮不断延续，公司深耕电子价签领域，有望凭借长期的技术积累，在下游需求扩增的背景下，获得弹性较大的增长。
　　投资建议：我们预计公司2025年-2027年营业收入为51.60亿元、60.91亿元、73.11亿元，同比增长15%、18%、20%，维持“买入”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期；贸易风险加剧；公司新产品落地和商业化不及预期；宏观经济不及预期。