事件：2025年10月27日，德尔玛发布2025年三季报，公司2025Q1-3实现营收23.84亿元，同比下降1%；实现归母净利润0.89亿元，同比下降15%；实现扣非归母净利润0.80亿元，同比下降16%。
　　投资要点：
　　25Q3业绩低于预期。德尔玛2025Q1-3实现营收23.84亿元，同比下降1%；实现归母净利润0.89亿元，同比下降15%；实现扣非归母净利润0.80亿元，同比下降16%。其中，Q3单季度公司实现营收6.99亿元，同比下降10%；实现归母净利润0.20亿元，同比下降44%；实现扣非归母净利润0.16亿元，同比下降48%。公司25Q3业绩低于市场预期，主要受行业竞争加剧影响。
　　聚焦核心品牌及品类，上半年飞利浦水健康收入双位数增长。公司聚焦“德尔玛”和“飞利浦”双品牌驱动，“德尔玛”品牌主要覆盖家居环境类产品，2025H1家居环境类实现营收6.77亿元，同比增长3%，毛利率21.98%，同比-5.51个pcts，主要受销售渠道结构变动影响。“飞利浦”品牌主要覆盖水健康类、个护健康类产品，2025H1水健康类实现营收6.57亿元，同比增长14%，毛利率39.61%，同比+5.63个pcts，主要系新品毛利率较高影响。个护健康类2025H1实现营收3.42亿元，同比-9%，毛利率36.50%，同比-1.01个pcts。国内市场方面，受益于以旧换新政策拉动，25H1实现营收14.03亿元，同比+6%，海外市场实现营收2.82亿元，同比-6%。
　　毛利率同比提升，费用率有所增长。2025Q3公司实现毛利率32.01%，同比+0.80个pcts。期间费用方面，2025Q3销售费用率20.11%，同比提升1.93个pcts，预计主要系行业竞争加剧，以及以旧换新补贴退坡影响。管理费用率4.78%，同比提升0.58个pcts。财务费用率-0.41%，同比提升0.09个pcts。最终录得2025Q3净利率2.88%，同比下降1.63个pcts。
　　小幅下调盈利预测，维持“增持”投资评级。我们小幅下调此前对于公司的盈利预测，预计公司2025-2027年可实现归母净利润1.44、1.67、1.86亿元（前值为1.56、1.80、2.02亿元），同比分别+1.1%、+16.2%、+10.9%，对应当前市盈率分别为32倍、28倍和25倍，公司构建多品牌与产品矩阵，水健康品类快速增长，盈利能力稳步改善，维持“增持”评级。
　　风险提示：商标授权业务持续性风险；市场竞争加剧风险；原材料价格波动风险。

　　公司披露2025年三季报，2025M1-M9公司实现营业总收入23.84亿元，同比-0.63%，归母净利0.89亿元，同比-14.66%，其中，25Q3营收同比-10.26%，归母净利同比-44.34%。公司品牌分化趋势进一步凸显：飞利浦水健康凭借强劲的产品迭代与渠道渗透持续领跑。反观德尔玛自有品牌，家居清洁品类仍受线上流量波动与竞争拖累，零售额同比下滑，凸显品牌影响力提升的紧迫性。随着智能制造基地逐步投产，供应链效率提升，公司有望通过双品牌出海策略对冲国内压力。维持“增持”评级。
　　飞利浦水健康与德尔玛品牌表现分化
　　25M1-M9德尔玛品牌国内相对偏弱，飞利浦品牌水健康国内较为积极。根据久谦数据显示，25M1-M9德尔玛品牌线上零售额同比仍有较大下滑，而飞利浦品牌水健康产品力及品牌力突出，线上零售额同比+23%。境内ODM表现或继续增长，公司有望受益于小米合作。展望Q4，我们认为国补政策支持延续，公司飞利浦品牌旗下净水兼具品牌与产品优势，仍有望保持增长，但德尔玛品牌影响力不足，且线上占比高，易受流量波动压力，或仍面临调整。
　　看好飞利浦水健康海外业务拓展
　　跨境电商助力公司品牌出海，飞利浦水健康业务或继续领跑。海关总署数据显示，25M1-M吸尘器/净水器行业实现出口额（人民币）同比+12.3%/+7.9%。我们认为公司充分发挥飞利浦品牌及渠道优势，或能继续强化欧洲及东南亚市场份额，而德尔玛品牌主要发力东南亚市场，仍主要依赖电商平台，本地分销网络弱，海外品牌形象有待提升。
　　水健康产品占比稳固毛利率，费用率略有提升
　　公司2025M1-M9毛利率为31.81%，同比持平。其中，25Q3毛利率同比+0.8pct。我们认为主要是受收入结构变化影响，公司水健康类产品毛利率较高，对整体形成拉动。2025M1-M9公司整体期间费用率同比+0.23pct。其中，销售费用率同比-0.37pct（主要因渠道调整下市场推广费及平台佣金下降，但25Q3单季同比+1.9pct，凸显出收入下滑情况下的费用刚性），管理费用率同比基本持平，研发费用率同比+0.36pct（维持飞利浦新品迭代），财务费用率同比+0.25pct（主要受利息收入下降影响）。
　　德尔玛品牌表现较弱，下调盈利预测
　　考虑到德尔玛品牌表现偏弱，我们下调25-27年归母净利预测为1.47、1.58、1.69亿元（前值1.65/1.77/1.87亿元），对应EPS为0.32/0.34/0.37元（前值0.36/0.38/0.41元），截至2025/10/27，Wind可比公司25年一致预期平均PE为24x，考虑市场风险偏好上行，以及水健康业务持续受益于换新政策，公司持有的飞利浦品牌全球授权具备稀缺性，享有一定估值溢价。给予公司2025年PE35x，对应目标价11.20元（前值12.96元，对应25年36xPE）
　　风险提示：海外需求下滑；国内市场开拓受阻；清洁电器行业竞争加剧。