事件：
　　德尔玛发布2023年报及2024年一季报：2023A，实现营收31.53亿元，同比-4.64%，归母净利润1.09亿元，同比-42.93%，扣非净利润1.00亿元，同比-44.39%；2023Q4，实现营收8.82亿元，同比-12.18%，归母净利润0.09亿元，同比-90.39%，扣非净利润0.09亿元。2023年公司拟分红0.46亿元，分红率42.45%；2024Q1，公司实现营收7.16亿元，同比+7.69%，实现归母净利润0.23亿元，同比+0.52%，扣非净利润0.21亿元，同比+0.32%。
　　非核心业务有干扰，稳步发展海外自主品牌
　　公司2023年逐步剥离华帝品牌等非核心业务，损失1.0亿元收入；若剔除此拖累，2023年收入降幅从-4.6%收窄至-1.8%。拆分内外销，公司海外稳步开拓飞利浦、德尔玛自主品牌销售，2023年海外收入同比+29.8%至5.8亿元，占比达18.5%；上下半年分别同比+43.7%/+19.9%；预计2024Q1延续较优增长；内销在2023H2随着环境走弱，增长有所降速，此外内销ODM下滑也有拖累。2024Q1随着非核心业务不再拖累，收入步入稳健增长通道。
　　保持费用投入力度，盈利能力有所承压
　　公司毛利率持续改善，但由于坚持大力投入销售/研发以建设长期实力，盈利承压。具体来看，公司积极推动降本增效，2023年内销/外销毛利率分别同比+0.4pct、+4.7pct至29.6%、36.0%，叠加毛利率较高的海外占比提升，综合毛利率改善；2024Q1毛利率改善趋势延续，同比+1.4pct。公司2023A、2024Q1销售费用分别同比+18.7%、23.9%，保持了较大营销推广力度，对应费率分别同比+3.8、+2.5pct；2023A、2024Q1研发费用分别同比+23.5%、24.9%，研发人员及投入均有增加，对应费用率分别同比+1.1、+0.7pct。
　　核心业务发展健康，静待公司经营拐点
　　在非核心业务调整下，公司2023年收入增长平淡，但自主品牌业务仍保持健康发展；2024年公司轻装上阵，Q1收入已现改善拐点，后续收入增长预计较为稳健：其一，飞利浦品牌影响力较强，净水/个护的市场竞争力有望持续提升；其二，2024年健身器材品类有望开始投入市场，并为公司带来收入增量；其三，公司飞利浦、德尔玛品牌的海外发展持续培育，有望维持较优增长；叠加去年同期经营基数逐季转低，公司经营改善拐点在即。
　　轻装步入新财年，给予公司“买入”评级
　　我们预计公司2024-2025年营收分别36.8、42.3亿元，同比增速分别为16.7%、15.0%，归母净利润分别1.7、2.0亿元，同比增速分别为55.6%、20.6%，EPS分别0.37、0.44元，2023-2026年CAGR为31.0%。鉴于公司灵活创新、高效营销，自主品牌海内外发展潜力较大，叠加盈利能力持续改善；给予公司2024年35倍PE，目标价12.95元，给予公司“买入”评级。
　　风险提示：1）贸易政策变化；2）汇率大幅波动；3）原材料价格大幅波动。

　　2024Q1营收恢复正增长，长期关注自有品牌及出海增长，维持“买入”评级
　　2023年公司实现营收31.53亿元（同比-4.64%，下同），归母净利润1.09亿元（-42.93%），扣非净利润1.00亿元（-44.39%）。2023Q4营收8.82亿元（-12.18%），归母净利润0.09亿元（-90.39%），扣非净利润0.09亿元（-89.64%）。2024Q1营收7.16亿元（+7.69%），归母净利润0.23亿元（+0.52%），扣非净利润0.21亿元（+0.32%）。考虑到业务战略调整及行业需求致营收和业绩承压，我们下调2024-2025年盈利预测，并新增2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为1.62/1.94/2.26亿元（2024-2025年原值为2.90/3.46亿元），当前股价对应PE分别为32.9/27.5/23.6倍，伴随战略调整负向影响减弱，清洁中高端品线、个护按摩出口以及新授权品类贡献增量，关注后续业绩改善，维持“买入”评级。
　　外销增长优于内销，关注后续清洁中高端品线以及个护按摩出口增量
　　分业务：2023年家居环境/水健康/个护健康/生活卫浴类营收分别为13.89/11.64/5.75/0.04亿元，同比分别-10.2%/+10.3%/-1.4%/-95.7%，2023H2同比分别-20.5%/+7.2%/-7.8%/-100%。2023H2内需相对承压，水健康在新品拉动下整体维持稳健增长。分区域：2023年境内/境外营收分别为25.69/5.84亿元，同比分别-10.1%/+29.8%，2023H2同比分别-16%/+19.9%，外销维持较好增长。展望后续，关注清洁中高端品线、个护按摩等出口增长，以及新市场拓展贡献增量。
　　业务结构优化等带动毛利率同比提升，费用投入阶段性增加致盈利承压
　　2023年公司毛利率30.76%（+1.27pct），其中家居环境/水健康/个护健康毛利率分别+1.92pct/+1.99pct/-5.13pct，家居环境毛利率较大幅度提升或主要系高毛利洗地机以及品牌业务占比提升。分区域。单季度来看2023Q4/2024Q1公司毛利率30.12%（+0.76pct）/30.86%（+1.36pct）。费用端，2023年公司期间费用率为27.71%（+4.57pct），2023Q4/2024Q1期间费用率分别为29.52%（+9.91pct）/28.02%（+2.23pct），其中2023Q4销售/管理/研发/财务费用率同比分别+6.46+0.70/+2.76/-0.01pct，2024Q1同比分别+2.84/-0.21/+0.73/-0.77pct。2023Q4销售费用率较大幅度提升一方面系收入规模下降使得摊薄效应减少，另一方面或系新品及大促营销投入增加所致。综合影响下2023年公司净利率3.45%（-2.31pct），扣非净利率3.18%（-2.27pct）。2023Q4/2024Q1净利率1.00%（-8.18pct）/3.26%（-0.23pct），扣非净利率1.05%（-7.87pct）/2.97%（-0.22pct）。
　　风险提示：新品类拓展不及预期；外销市场拓展不及预期；行业竞争加剧等。

　　电商代运营起家，创新小家电新秀。德尔玛公司成立于2011年，公司成立前创始团队就已积累了丰富的电商电商代运营经验，为众多知名品牌提供代运营服务，持续提升电商运营能力。2011年公司创立自主品牌“德尔玛”，2018年收购飞利浦水健康业务，公司收入业绩迎来快速增长。2018-2022年，公司营业收入从9.67亿元提升至33.07亿元，CAGR达36.00%；归母净利润从0.40亿元提升至1.91亿元，CAGR达47.35%。2023年公司调整品牌策略，逐步减少包括“华帝”等非核心品牌、非核心品类的投入。2024Q1公司品牌结构调整临近尾声，收入、业绩企稳，24Q1实现收入7.16亿元，同比增长7.69%，实现归母净利润0.23亿元，同比增长0.52%。
　　德尔玛：专注于高性价比清洁电器品类。近年来德尔玛品牌持续缩减非核心品类规模，吸尘清洁类在公司家居环境类产品收入中的占比从2018年41%提升至2022年的68%。公司把握清洁电器这一快速增长的赛道及新兴品类洗地机，顺应近年来清洁电器价格带下探趋势，推出高性价比产品并解决消费者使用中的痛点问题，带动公司在清洁电器市场份额稳步提升。
　　飞利浦：拓展授权品类，发挥飞利浦品牌力。2018年以来，公司先后获得飞利浦水健康、便携式按摩器、健身器材品类授权。公司抓住这些品类国内渗透率较低、成长性较强的特点，借助飞利浦品牌力，实现收入快速增长。公司飞利浦品牌收入从2018年1.37亿元快速增长至2022年16.18亿元。
　　双品牌优势互补，协同发展。德尔玛作为互联网品牌，在消费者洞察、交流方面具备敏捷化优势；飞利浦作为国际知名小家电品牌，具备系统化的研发及供应链管理流程。公司极好的融合各自体系优势，提升研发效率、降低运营成本、带动公司供应链及经营效率显著提升。在销售端，公司充分发挥德尔玛在电商运营上的优势，以及飞利浦在全球市场的影响力，双品牌在内外销均取得亮眼的表现。
　　首次覆盖，给予“增持”投资评级。我们预计公司2024-2026年可实现营业收入35.28/39.51/44.21亿元，同比分别增长11.9%/12.0%/11.9%；预计可实现归母净利润1.61/2.10/2.58亿元，同比分别+48.0%/+30.4%/+23.0%。我们所选取的可比公司对应2024年PEG为1.26，公司2024年PEG为1.10，对应当前市值有15%上涨空间，首次覆盖给予“增持”评级。
　　风险提示：商标授权业务持续性风险；市场竞争加剧风险；原材料价格波动风险。

　　事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年公司实现营收31.5亿元，同比减少4.6%；实现归母净利润1.1亿元，同比减少42.9%；实现扣非净利润1亿元，同比减少44.4%。单季度来看，Q4公司实现营收8.8亿元，同比减少12.2％；实现归母净利润0.1亿元，同比减少90.4%；实现扣非后归母净利润0.1亿，同比持平。2023年公司现金分红4615.6万元，业绩分红率达42.5%。2024年Q1公司实现营收7.2亿元，同比增长7.7%；实现归母净利润0.2亿元，同比增长0.5%；实现扣非净利润0.2亿元，同比增长0.3%。
　　水健康产品快速增长，双品牌出海拓展渠道。分产品来看，公司2023年家居环境/水健康/个护健康分别实现营收13.9亿元/11.6亿元/5.8亿元，分别同比-10.2%/+10.3%/-1.4%，其中核心产业飞利浦水健康实现较好增长；分地区来看，内外销分别实现营收25.7亿元/5.8亿元，分别同比-10.1%/+29.8%，海外市场主要依靠德尔玛、飞利浦双品牌进行渠道扩展，带动营收增长；分销售模式来看，线上线下分别实现营收16.3亿元/15.3亿元，分别同比-10.9%/3.1%。
　　电商流量竞争加剧，拖累盈利能力。公司2023年毛利率同比提升1.3pp至30.8%，其中家居环境/水健康/个护健康毛利率分别为25.4%/37.6%/30.7%，分别同比+1.9pp/+2pp/-5.1pp，2023年公司推出的个护健康类爆款产品毛利率偏低，拉低个护健康毛利率水平；分销售模式来看，线上线下毛利率分别为37.9%/23.1%，分别同比+1.4pp/+2.3pp；费用率方面，2023年公司销售/管理/财务/研发费用率分别为19.3%/4.5%/-0.9%/4.8%，分别同比+3.8pp/+0.4pp/-0.7pp/+1.1pp，销售费用因电商平台流量竞争加剧，公司加大营销推广力度而有所增长，拖累公司盈利水平，公司净利率同比减少2.3pp至3.3%。
　　24Q1盈利能力维持稳定。公司2024年Q1毛利率同比提升1.4pp至30.9%。费用率方面，2023年公司销售/管理/财务/研发费用率分别为18.9%/4.7%/-0.9%/5.3%，分别同比+2.5pp/-0.2pp/-0.8pp/+0.7pp。净利率来看，2024年Q1公司净利率同比提升0.1pp至3.3%。
　　盈利预测与投资建议。公司依托双品牌战略，持续挖掘多品类布局，2023年推出多款爆品，2024年持续推新刺激需求，开拓海外市场。预计公司2024-2026年EPS分别为0.37元、0.47元、0.51元，维持“持有”评级。
　　风险提示：外销增长不及预期、新品放量不及预期、竞争加剧等风险。

　　23年海外成长积极，1Q24收入及归母净利恢复同比增长，维持“增持”
　　公司披露23年报及24年一季报，23年公司实现营收同比-4.64%，归母净利同比-42.93%，1Q24营收/归母净利分别同比+7.69%/+0.52%，同时公司拟每股分红0.1元。我们引入26年预测，并调整24-25年预测EPS为0.40/0.43/0.47元（24-25年前值0.60、0.73元），截至2024/4/26，Wind可比公司24年平均PE为18.4x，考虑到公司拥有知名品牌飞利浦，德尔玛海外拓展预期积极，24年收入及净利或积极恢复，给予公司2024年PE30x，对应目标价12.0元（前值13.52元），维持“增持”评级。
　　业务逐步聚焦，23年水健康表现仍出色
　　23年公司家居环境类、水健康、个护健康收入分别同比-10.22%、+10.31%、-1.38%。公司优化产品结构，聚焦清洁电器类、水健康类、个护健康类等核心产品，逐步退出生活卫浴品类。公司飞利浦品牌水健康产品23年表现出色，优质供应链有望巩固领导地位，并新授权个护、运动健康等品类或有新增量；德尔玛品牌虽然23年受到部分品类弱化影响，但进一步聚焦智能清洁赛道，继续强调性价比，有望强化亚太、东欧市场影响力。
　　继续看多海外业务成长
　　基于公司全球化战略，在境外推动自有/授权品牌销售，凭借自身积累的供应链优势和产品创新和高性价比，23年公司海外业务收入同比+29.77%，我们认为德尔玛品牌或能继续拓展海外多元销售场景，不断将中国优势产品进行海外本土化，公司已覆盖亚太、东南亚、欧洲、中东等区域，未来有望进一步深化境外渠道布局，在境外核心商超渠道和电商平台或能有所斩获。
　　整体毛利润水平同比提升，但费用率提升幅度也较大
　　公司2023年毛利率为30.76%，同比+1.27pct，主要受海外销售毛利率提升带动（同比+4.7pct）,1Q24毛利率同比+1.36pct。2023年公司整体期间费用率同比+4.57pct，主要受营销活动加大影响，销售费用率同比+3.79pct，管理/研发/财务费用率分别同比+0.38pct/+1.09pct/-0.7pct。1Q24期间费用率同比+2.23%（也主要受销售费用率提升影响）。
　　24年有望继续强化品牌优势
　　24年公司经营计划继续聚焦核心品类需求，并继续强化海外渠道拓张，同时内部更为重视营销转化、产品创新迭代、生产效率提升、数字化转型等方面。我们认为公司在差异化的品牌矩阵方面具备优势，未来依托制造业基础、本土化研发能力叠加品牌红利，或能实现较高增长。
　　风险提示：海外需求下滑；国内市场开拓受阻；行业竞争加剧。