投资逻辑：
　　从品类出海到品牌出海，公司以北美本土化制造和多品牌矩阵构筑全球化竞争壁垒。公司聚焦电动出行和动力运动两大品类，依托"中国+东南亚+北美"三地协同产能与垂直整合的供应链体系，贸易政策波动下业绩高增，2025年公司实现收入/利润同比分别+32.4%/+89.3%。同时公司围绕Ebike、全地形车、机器人打造第二增长曲线，并于2025年10月31日向港交所递交H股上市申请版本，为全球化战略落地提供资本助力。
　　高尔夫球车业务：场外市场加速外延，品牌矩阵驱动量价齐升。高尔夫球车场外市场正处在场景与人群的快速外延阶段，产品设计迎合消费降级与银发经济大背景，适应疫情后美国新社区规划布局。美国对华低速载人产品关税及双反仲裁持续加码，公司凭借越南、美国工厂现有产能及2026年泰国基地投产形成的三地协同产能体系，对比绿通科技、康迪科技等海外产能爬坡缓慢，具备更强的订单承接与交付能力。同时公司先后构建GOTRAX、DENAGO、TEKO三大差异化品牌形成错位竞争，分别对标EZ-GO、ClubCar、戴尔乐，凭借性价比、智能化优势及经销商利润让渡策略，高尔夫球车业务有望持续放量，逐渐成为公司核心增长引擎。
　　依托现有产能与渠道的复用优势，公司围绕Ebike、全地形车、机器人三条线索布局第二增长曲线：1）受益于关税背景下美国市场供需错配带来的需求替代红利，公司Ebike业务短期内增量显著。其中DENAGO、GOTRAX两大自有品牌皆布局Ebike品类，实现从日常通勤到越野山地的全场景覆盖。2）顺应市场需求，持续进行大排量全地形车研发与中大排量车型电动化升级，高毛利产品投产有望带动盈利能力提升。3）公司与宇树科技进行战略合作，预计将通过渠道复用深化机器人在美国市场的渗透率，推动公司从交通工具制造商向智能设备解决方案提供商转型。
　　盈利预测、估值和评级
　　我们预计公司未来三年营收53.3/66.8/86.3亿元，同比+35%/+25%/+29%；归母净利分别达11.9/15.9/21.2亿元，同比+45%/+34%/+33%。给予2027年21倍P/E，对应目标价306.18元。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示
　　国际贸易与政策准入风险；市场竞争加剧风险；海外产能扩建不及预期风险；战略转型与新业务推进不及预期风险。

Taotao Vehicles has reported 2025 revenue of RMB3.94bn(+32.41%YoY),an attributable net profit of RMB816mn (+89.29% YoY), and arecurring net profit of RMB804mn(+91.21%YoY).For 4Q25,revenue reached RMB1.17bn (+54.49% YoY, +10.30% QoQ), with the attributable net profit at RMB210mn(+61.49%YoY,-20.63%QoQ).The full-year net profit was within the previously guided range of RMB800-850mn.Maintain BUY,considering robust golf cart end-market demand overseas,as well as the company’s potential market share gains through expanded distribution networks and product line extensions.

　　场外高尔夫球车（LSEV）空间及公司优势或被市场低估，维持“买入”评级
　　本文主要从量化维度讨论高尔夫球车行业情况，并探讨涛涛在该行业的优势。我们测算行业年空间或达145万台，公司当前份额已达TOP1但仍有增长空间。我们认为行业前景及公司优势或被低估，考虑一季度业绩预告超预期，我们上调2026-2028年盈利预测，预计2026-2028年公司归母净利润为12.14/16.42/21.59亿元（原值为11.38/15.45/20.30亿），对应EPS为11.13/15.06/19.80元，当前股价对应PE分别为20.7/15.3/11.6倍，维持“买入”评级。
　　高尔夫球车行业空间：预计2025年出货30万台左右，稳态销量看145万台
　　从使用场景上看，场外高尔夫球车逐步向LSEV（低速电动车）靠拢，能够用作家庭短途出行工具。从出口以及美国经销商披露数据上看，我们预计2025年行业出货中枢在30万台左右。长期维度，高尔夫球车渗透率与当地气候条件、旅游环境以及居民消费能力相关。我们以各州HOA社区居民数量为基数，以气候条件/旅游环境为条件详细测算各州潜在规模。假设生命周期4年（考虑中产家庭及以上消费力较强），则测算全美合计稳态销量145万台（潜力州为佛罗里达、加州、德州、佐治亚州、亚利桑那州、纽约州、北卡罗莱纳州、伊利诺伊州等）。
　　高尔夫球车行业竞争：预计公司份额TOP1，在多类型经销商中均有突破
　　根据海外经销商门店披露库存做量化分析，结论发现：（1）EZGO、ClubCar二手车居多，新车在售库存中公司份额预计已达TOP1。（2）具体分州来看，佛罗里达州格局分散而其他州集中度较高，但我们发现公司在年轻家族型企业、全国性传统经销商、早期EZGO经销商等多类经销商渠道均有突破。年轻家族型企业相对开放，例如Boterocarts、EliteCustom公司获得较高份额；公司在经营多年全国性经销商也有突破，例如加州Prestige；同时也在逐步渗透EZGO、Cushman等本土品牌授权经销商，例如田纳西州Mikey’sMotors。后续增长抓手在于：（1）截至目前预计全美经销商门店总数超2000家，公司目前门店数量500多家，门店覆盖率还有提升空间。（2）公司在低集中度经销商中已取得较高份额，但在多品牌经营的中尾部经销商以及少品牌经营的头部经销商的份额还有待提升。
　　公司优势：产品迭代速度快以及性价比、本地化渠道积累、海外产能充足
　　产品虽同质化，但我们认为双反政策以及渠道特点天然为该行业构建了很高的进入壁垒：（1）高尔夫球车绝大部分经销商开店数量在1~2家（占比94%），加上现有经销商不轻易更换品牌，这使得新品牌切入球车行业前期拓展渠道周期会比较长。公司线下渠道有先发优势。（2）双反政策下海外建厂成本必要条件，而海外建厂资金体量不小，对于新进入玩家形成天然壁垒（公司三地生产基地共计投入1亿+美金），原有长尾企业无建厂能力或转产较慢的也将逐步出清。
　　风险提示：高尔夫球车销售不及预期；行业竞争加剧；汇率波动风险等。

　　主要观点：
　　公司发布2025年年度报告及26年一季度业绩预告：
　　26Q1预告：实现归母净利润1.55~1.95亿元，同比+79.8~126.2%；扣非归母净利润1.48~1.88亿元，同比+72.2-118.8%；Q1归母净利润中枢1.75亿元，同比+103%，较25Q4继续提速；
　　25全年：实现营业收入39.41亿元，同比+32.4%；归母净利润8.16亿元，同比+89.3%；扣非归母净利润8.04亿元，同比+91.2%；
　　25Q4：实现营业收入11.69亿元，同比+54.5%；归母净利润2.10亿元，同比+61.5%；扣非归母净利润2.03亿元，同比+60.9%；
　　25年业务分析：核心引擎带动高增
　　电动出行：25全年收入27.87亿元，同比+48%，毛利率46%；其中，预计核心引擎高尔夫球场专用车贡献量、价、盈利三重弹性；
　　动力运动：25全年收入9.43亿，同比微增+2%，毛利率32%，其中全地形车已从中小排量向350/500cc升级，26年北美可期待650ccUTV拓展，未来聚焦结构拉动增长；
　　新收入曲线布局加速：智能品牌Golabs打开长期空间；公司新设杭州（智能化）+重庆（大排量发动机）两大研究院，并协同美国研究院链接全球，未来探索更多科技消费品类；
　　盈利端：全年毛/净利率分别41.5%/20.7%，分别同比+6.5/6.2pcts，弹性爆发；期间费用率同比-0.67pct（其中Q4因品牌研发投入阶段性提升），实现北美全域品牌+全渠道渗透（经销商总数790家、覆盖连锁商超、专业商超并完成重要直营渠道收购以加固竞争壁垒）。
　　26年展望：成长增量判断
　　主要业务：高尔夫球场专用车预计可保持亮眼增速，其余品类保持稳定；
　　机器人业务：处于发展初期，预计带来导入空间；
　　额外催化提供更多期待：电动高尔夫球车高端款及场内品牌、全地形大排量、Ebike增量等几项可展望。
　　投资建议：
　　盈利预测：我们预计公司26-28年营业收入53.2/68.0/85.2亿元，同比增长35%/28%/25%；归母净利润12.6/16.5/21.3亿元，同比增长54%/32%/29%，当前对应PE分别20/15/12倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：
　　关税政策变动风险；汇率波动风险；新产品销量不及预期。

　　涛涛车业发布年报，2025年实现营收39.41亿元（yoy+32.41%），归母净利8.16亿元（yoy+89.29%），扣非净利8.04亿元（yoy+91.21%）。其中Q4实现营收11.69亿元（yoy+54.49%，qoq+10.30%），归母净利2.10亿元（yoy+61.49%，qoq-20.63%）。25年净利符合此前发布的业绩预告（8-8.5亿元）。公司高尔夫球车海外终端需求旺盛，渠道加密+产品扩张驱动下份额有望进一步提升。维持“买入”评级。
　　高尔夫球车带动营收高增，海外份额有望持续提升
　　25年涛涛车业高尔夫球车出口热销带动业绩增长显著，实现营业收入39.41亿元，同比+32.41%。分产品看，电动出行产品/动力运动产品销售收入27.87/9.43亿元，同比+47.64%/+1.95%。市场拓展上，公司DENAGO品牌全年新增100家优质经销商，总量突破270家、覆盖美国47个州，TEKO第二品牌持续补充年轻化与连锁渠道覆盖。我们认为随着产品矩阵扩容、渠道密度提升与美国本土制造落地，公司在北美球车市场有望继续抢占份额。
　　产品结构优化，25年毛利率同比+6.5cpt
　　公司25年毛利率同比+6.5pct至41.5%，其中电动出行产品毛利率同比提升9.89pct至46.14%。我们认为主要系公司高附加值的电动高尔夫球车等大单品收入占比提升带来的盈利结构优化以及规模效应显现。25年公司对营销费用等进行精细化管控，期间费用率全面下降，销售/管理/研发费用率分别同比-1.6/-0.3/-0.3pct至8.9%/4.0%/3.1%。财务费用率则同比+2.35pct至0.5%，主要系汇兑波动影响（25年汇兑损失3220万，24年汇兑收益3210万元）。
　　全球产能协同，产品线扩张打开新空间
　　①全球化产能协同：美国本土制造基地首条生产线单人单日产能已比肩国内工厂水平，越南工厂实现满产运行。泰国工厂建设正在稳步推进，后续三地协同保障全球化运营。②产品线扩张：高尔夫球车方面，公司球场用车取得初步突破，有望补充应用场景。与此同时，公司加大对智能化投入，在杭州和重庆设立研究院，并启动美国研究院组建工作。公司智能产品品牌GOLABS，首台智能产品样机已亮相PGASHOW展会，后续计划依托自由渠道推广。智能化相关产品有望打开中长期成长空间。
　　盈利预测与估值
　　考虑到公司高尔夫球车多品牌、智能化产品多类别开拓市场，且规模效应下毛利率提升，我们上调公司26-27年营收9.5%/19.4%至60.2/80.3亿元，上调毛利率0.6/0.9pct至41.3%/42.2%，预计26-28年归母净利润11.87/16.85/21.95亿元（较前值分别调整8.71%/24.03%/-）。可比公司26年Wind一致预期PE均值为20.4x，考虑到公司全球化产能布局领先，我们继续给予公司26E27xPE，目标价290.29元（前值270.27元，对应26E27XPE，目标价提升系盈利预测上调），维持“买入”。
　　风险提示：全球贸易政策变化风险；短期内新产品盈利能力不及预期。

　　事项：
　　公司发布2025年报，2025年实现营收39.4亿元，同比+32.4%，归母净利润8.2亿元，同比+89.3%，扣非归母净利润8.0亿元，同比+91.2%，其中25Q4营收11.7亿元，同比+54.5%，归母净利润2.1亿元，同比+61.5%，扣非归母净利润2.0亿元，同比+60.9%。
　　评论：
　　全年经营亮眼收官，Q4增长环比加速。公司25年营收分产品品类来看，电动出行产品27.9亿元，同比+47.6%；预计主要为场外电动高尔夫球车持续破圈、北美高增，公司美洲区域营收35.6亿、同比+34.6%。动力运动产品9.4亿元，同比+2%。25Q4公司营收增长环比提速，预计核心驱动仍为场外电动高尔夫球车，25年公司完善海外产能制造基地布局，越南工厂覆盖从车架、喷涂到发动机等核心部件的全链路生产；泰国工厂预计26年二季度投产使用，美国工厂本土化生产能力快速成型，海外产能前瞻性布局与深化突破，助力公司在双反期间抢占北美市场先机，持续提升渠道和市场份额。
　　25年盈利高增，26Q1延续增长趋势。25年公司归母净利增速89.3%，利润增速大幅高于收入增速，主要为公司毛利率同比提升。25年公司毛利率41.5%、同比+6.5pct，其中电动出行产品毛利率46.1%，同比+9.9pct，动力运动产品毛利率31.9%，同比-1.0pct；毛利率大幅增长，预计主因高毛利电动低速车收入占比提升，产品结构持续优化，以及产品规模效应显现。此外，公司近期发布26Q1业绩预告，预计Q1归母净利润同比增加0.7-1.1亿，同比增长79.8%-126.2%，亮眼业绩表现延续25年高增趋势。
　　渠道生态持续加固，多品牌布局北美球车市场。公司优质经销商网络持续扩容，总数已达790多家，其中电动低速车经销商270多家、电动自行车经销商200多家、全地形车及越野摩托车经销商320多家。电动低速车已拓核心经销商多为区域市场龙头，平均运营年限超50年。公司分层建立自主品牌、深度绑定顶级IP资源，DENAGO锚定高端、GOTRAX深耕大众、TEKO主打智能时尚，广泛参与PGASHOW、DALLASOPEN、F1、NBA、NFL、NHL等全球顶尖展会与赛事，通过高规格场景曝光夯实品牌高端定位。
　　投资建议：公司业绩亮眼、盈利能力持续提升，我们调整26/27年归母净利润预测为12.4/17.4亿元（前值9.5/12.1亿元），新增28年归母净利润预测为22.8亿元，26-28年对应PE为20/14/11倍。参考DCF估值法，我们调整目标价至290元，对应26年26倍PE，维持“推荐”评级。
　　风险提示：贸易政策风险、新品效果不及预期、终端需求不及预期。

　　事件概述
　　公司发布2025年业绩公告，公司2025年实现营收39.41亿元，同比增长32.41%；归母净利润8.16亿元，同比增长89.29%，扣非归母净利润8.04亿元，同比增长91.21%。拆分上下半年看，2025H2公司实现营收22.28亿元，同比+40.5%，归母净利润4.74亿元，同比+90.4%。现金流方面，2025全年公司经营活动产生的现金流净额7.54亿元，较同期大幅增加。分红方面，每10股派发现金红利15元（含税），以资本公积金向全体股东每10股转增0股。
　　分析判断:
　　产品结构优化升级，电动低速车表现亮眼
　　2025年公司延续高速增长态势，其中电动出行产品销售收入为27.87亿元，同比+47.64%；动力运动产品销售收入9.43亿元，同比+1.95%。2025年公司电动低速车销售收入位居全球第一，全球市场份额约为10.9%，全年营收同比增长140.98%，成为驱动公司整体增长的核心引擎。（1）渠道方面深化与本土制造赋能，共筑竞争壁垒。DENAGO品牌在报告期内新增100家优质经销商，总量突破270家，覆盖美国47个州；（2）品牌影响力持续扩大，公司DENAGO品牌通过联结名流影响力圈层持续强化用户心智，系统性地亮相PGA/SHOW/DALLS/OPEN等专业展会和赛事，并与NBA/NFL/NHL三大职业体育联盟开展深度合作。DENAGO品牌渗透至更广泛的北美客户及高规格场景，产品逐渐成为从北美政商人士到广大高端消费者的共同选择，市场认知度与美誉度显著提升；（3）双品牌矩阵协同发力，加密渠道网络覆盖。2025年9月公司电动低速车第二品牌TEKO正式发售，聚焦“智能/科技/时尚”重点拓展连锁经销商渠道与年轻化消费群体。
　　动力出行方面，公司全地形车目前已实现650CCUTV小批量生产，350CCATV与500CCATV已进入稳定批量生产阶段，300CCATV凭借出色的可靠性与全地形适应能力，已成为北美以外市场增长的重要引擎。同时公司积极完善中小排量产品线，通过对200CC/250CC及电动ATV等产品进行外观与性能焕新，持续巩固在主流大众市场的覆盖与竞争力。
　　产品结构优化升级助力盈利水平提升
　　盈利能力方面，2025公司盈利水平超预期，毛利率、净利率分别为41.48%、20.71%，同比分别+6.49pct、+6.22pct（盈利提升系产品结构优化升级所致，2025年公司产品结构向高附加值赛道持续倾斜，成为盈利增长的核心引擎，以电动低速车为代表的高单价/高净利大单品销量与收入占比显著提升，有力地带动了公司整体净利率水平）。期间费用方面，2025公司期间费用率为16.61%，同比-0.67pct。其中销售/管理/研发/财务费用率分别为8.93%/4.03%/3.13%/0.52%，同比分别-1.60pct/-0.34pct/-1.08pct/+2.35pct。财务费率下滑系汇率变动及利息支出增加所致。
　　投资建议
　　公司是全球领先的户外休闲设备企业，电动高尔夫车、大排量全地形车、电动自行车等核心品类不断升级扩充产品矩阵，提升产品力；另外公司在美国本土线上线下立体化营销网络优势明显，越南/美国等海外产能加速布局提升应对全球贸易不确定性的能力。此外携手K-scale、宇树科技等国内外优质科技企业战略布局人形机器人等前沿领域，开辟新的业务增长点。结合公司2025财报我们调整26-27并新增28年盈利预测，预计公司2026-2028年营收分别为53.57/66.46/82.85亿元（26-27前值为57.79/69.16亿元），增速为35.9%/24.1%/24.7%；归母净利润为11.79/15.02/19.19亿元（26-27前值为10.93/13.23亿元），增速为44.5%/27.4%/27.8%，EPS分别为10.81/13.77/17.60元（前值为10.02/12.13元），对应2026/3/31日217元/股收盘价，PE分别为20x/16x/12x，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　收购整合效果推进不及预期；运费、关税等因素波动；终端需求大幅下滑。

　　事件概述
　　公司近日发布关于收购境外公司100%股权的公告，为巩固和拓展公司销售渠道，公司的孙公司拟以1500万美金收购ChampionMotorsportsGroupInvestor,LLC.持有ChampionMotorsportsGroupHoldings,LLC.（标的公司）的100%股权。ChampionMotorsportsGroupHoldings,LLC.通过100%持股子公司ChampionMotorsportsGroup,LLC.开展全地形车、越野车、电动低速车等销售业务。
　　分析判断:
　　标的公司渠道/品牌资源优势明显
　　标的公司在美国专业商超、亚马逊线上销售等渠道市场覆盖能力较强，具备稳定的客户资源、成熟的销售网络体系，主要包括TractorSupplyCo.、Walmart、MidStatesDistributing、Sportsman’sWarehouse等大型连锁商超在内的数十家稳定客户、2000多家商超门店、线上线下相结合的销售渠道。另外标的公司全资子公司ChampionMotorsportsGroup,LLC.系公司主要客户，持有知名品牌Racka。根据公告披露信息，标的公司24年净利润及25年前三季度净利润均为负数，亏损主要原因系期间费用投入规模较高，经营转化效率较低导致。标的公司与公司现有业务在渠道拓展、品牌布局及产品销售等方面具有较强协同效应，收购后凭借公司突出的运营能力有望使标的公司经营各方面得到较大改善。
　　收购助力公司构建自主品牌和渠道的核心竞争力
　　收购可助力公司（1）深化渠道布局，扩大客户基础。通过本次交易公司将全面继承标的公司在专业商超渠道所积累的优质客户关系与完善的客户服务体系，将推动公司产品在美国市场的销售网络拓展，进而提升专业商超领域的市占率；（2）拓展自有品牌矩阵，增强品牌影响力。交易后公司将持有Racka品牌的所有权，有助于拓展公司自有品牌矩阵和扩大自有品牌销售规模。同时承接Racka品牌的市场影响力、客户资源及市场份额，有利于加速自有品牌全球化布局；（3）优化运营效率，提升盈利水平。借助标的公司成熟的渠道资源，公司有望精简现有销售模式中的中间环节及相关成本，打通销售链的上下游，进一步夯实盈利基础。
　　投资建议
　　公司是全球领先的户外休闲设备企业，电动高尔夫车、大排量全地形车、电动自行车等核心品类不断升级扩充产品矩阵，提升产品力；另外公司在美国本土线上线下立体化营销网络优势明显，越南/美国等海外产能加速布局提升应对全球贸易不确定性的能力。此外携手K-scale、宇树科技等国内外优质科技企业战略布局人形机器人等前沿领域，开辟新的业务增长点。结合公司近期经营情况我们上调盈利预测，预计公司2025-2027年营收分别为43.34/57.79/69.16亿元（前值为40.55/50.11/61.36亿元），增速为45.6%/33.3%/19.7%；归母净利润为8.11/10.93/13.23亿元（前值为6.93/8.78/10.96亿元），增速为87.9%/34.9%/21.0%，EPS分别为7.43/10.02/12.13元（前值为6.35/8.05/10.05元），对应2025/12/17日234元/股收盘价，PE分别为31x/23x/19x，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　收购整合效果推进不及预期；运费、关税等因素波动；终端需求大幅下滑。