投资要点
　　事件：26H1公司实现收入/归母净利润/扣非归母净利润5.35/0.83/0.86亿元，同比增长15.76%/1.20%/8.69%；26Q2实现收入/归母净利润/扣非归母净利润2.18/0.21/0.20亿元，同比增长14.06%/4.65%/8.13%。归母利润增速低于扣非主要系非经常性损益由25H1的+307.64万元转为26H1的-283.16万元，持有技源股份产生公允价值变动损失523万元。
　　维矿主业稳健增长、毛利率明显修复。26H1维矿收入4.50亿元，同比增长5.70%；毛利率58.38%，同比+3.60pct，主要得益于：①多维元素片的调价动作（2026年初出厂价上调10%）；②供应链端降本增效管理。
　　食品业务线上直销高增，经销渠道毛利率改善。26H1食品业务经销/线上直销收入分别为1.12/0.58亿元，同比分别+54.20%/+87.38%，毛利率分别为29.37%/73.91%，同比分别+11.69/+5.78pct。其中：（1）经销渠道维矿产品/其他食品收入0.84/0.27亿元，同比增长23.25%/572.51%，毛利率36.11%/8.69%；（2）线上直销维矿产品/其他食品收入0.55/0.04亿元，同比增长87.91%/79.63%，毛利率74.51%/64.81%。食品经销商数量26H1期末48家，较2025年末减少6家；华东维持34家，东北增加1家，华南/华中/西南分别减少3/3/2家。
　　益生菌子公司收入较快增长，盈利仍处爬坡期。民生中科嘉亿（浙江）26H1实现收入0.57亿元，同比增长55.78%；净利润62.31万元，同比增长27.08%，净利率1.10%，同比-0.25pct；经营现金流净额233.69万元，较上年同期的-243.74万元明显改善。
　　Q2毛利率略有承压，品牌及电商投入压制利润弹性。26H1/Q2毛利率分别为55.17%/51.36%，同比分别+0.82/-0.56pct；销售费用率分别为27.49%/32.51%，同比分别+1.69/+0.86pct。H1电商平台服务费/广告媒体投放分别同比增长33.94%/59.06%，快于收入增速。26H1管理/研发/财务费用率分别为5.97%/2.27%/-0.62%，同比-0.05/-1.25/+0.41pct；26Q2分别为7.10%/1.59%/-0.70%，同比-0.33/-2.42/+0.50pct。
　　2026年6月民生健康全新海外营养品牌Qivita旗下的Qivita30+女性进阶营养包与Qivita30+男性进阶营养包正式上市，依托中国香港国际平台以及澳洲、韩国供应链资源，推进澳洲品牌合作和东南亚市场开拓。
　　盈利预测与投资评级：考虑到短期存公允价值扰动，但中长期新业务看点较多，我们调整2026-2028年公司归母净利润预测至0.99/1.30/1.54亿元（2026-2028年原值1.06/1.20/1.46亿元），同比增长-17%/+31%/+19%，对应当前PE45x、34x、29x，治疗型用药及跨境业务逐步起势，维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格波动风险、食品安全风险、行业竞争加剧的风险

　　投资要点
　　民生健康发布2025年年报与2026年一季报，2025年公司实现营收/归母净利润/扣非净利润7.82/1.19/0.92亿元，同比增长21.89%/29.35%/5.54%;表观利润增长受2025年交易性金融资产公允价值增加23.88百万元的影响（主因公司参与技源集团战略配售）。2025Q4营收/归母净利润/扣非净利润1.59/0.04/0.04亿元，同比增长30.95%/-22.64%/-15.72%。2026Q1公司实现营收/归母净利润/扣非净利润3.17/0.63/0.67亿元，同比+16.95%/+0.12%/+8.86%。
　　主业如期稳健增长，中科嘉亿并表后增量可观：2025年公司核心品类维生素与矿物质补充剂实现收入6.88亿元，占主营收入比重88.34%，同比增长10.69%，符合预期。受益于中科嘉亿收购并表，公司益生菌系列产品营收由0.04增至0.67亿元，2025年占主营收入比重达8.58%。
　　2025年公司整体毛利率同比-4.67pct至51.10%，其中维矿系列毛利率同比-6.12pct至51.20%，或系产品结构的变动所致：受益于线上渠道拉动，2025年毛利率相对更低的功能性食品销售情况优于整体。2025年销售/管理/研发费用率分别-2.17/-0.34/-0.40pct至27.54%/8.35%/3.34%，费用管控成效显著，期间费用率持续优化，销售净利率同比+1.17pct至15.49%。2026Q1公司整体毛利率同比+1.72pct至57.78%，销售/管理/研发费用率分别+2.37/+0.16/-0.44pct至24.05%/5.19%/2.73%，销售净利率同比-3.27pct至19.83%。26Q1毛利率提升主要系26M1执行OTC21金维他的调价动作（上调10%），预计能够较好的对冲成本上涨的影响，我们预计公司2026年整体毛利率得到较好提升。25Q4-26Q1销售费用率同比提升我们认为主要系伐尼克兰的费用前置，Q1亦存21金维他涨价所需的市场投入；随着各项短期影响进入平稳状态，我们预计后续费用有望优化。
　　得益于21金维他OTC定位、新品（如小金维他）及规格扩充，我们预计2026年该产品系列数量/销售额均实现5-10%的增速；维生素矿物质主业收入实现10%的增长。新品伐尼克兰线下铺货及线上动销均可乐观展望。
　　盈利预测与投资评级：考虑到随着线上化深入，功能性食品占比或略有提升；叠加新品上市后，费用投放或略有增加，我们调整2026-2027年公司归母净利润预测至1.06/1.20亿元（2026-2027年原值1.30/1.59亿元），新增2028年预测值1.46亿元，同比-11%/+14%/+21%，对应当前PE48x、42x、35x，其中2025-2026年归母净利润存交易性金融资产公允价值的表观扰动，实际扣非净利润稳健增长。考虑到公司新品周期已至，收入提速明显，维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格波动风险、食品安全风险、行业竞争加剧的风险。

　　事件：公司发布2026年三季报，26Q1-Q3实现营业收入7.4亿元，同比+19.4%，归母净利润0.8亿元，同比-26.4%，扣非归母净利润0.9亿元，同比+7.9%。其中，26Q3实现营业收入2.1亿元，同比+30.0%，归母净利润0.01亿元，同比-97.3%，扣非归母净利润0.1亿元，同比+0.3%。
　　核心基本盘稳中有增，新业务加速放量，公司26Q3营收提速增长。26Q3单季度营业收入同比增长30.0%，较26Q1和26Q2的同比增速分别提升13.1pct和16.0pct，单季度营收增速明显加速。公司在核心基本盘维生素矿物质补充剂系列稳中有增的基础上，益生菌TOB&TOC两端共驱，戒烟药线上&线下渠道共进，新业务的进一步放量打开公司营收增长天花板，带动公司整体收入增速再上一台阶。
　　毛利率改善，营销投放加大，叠加非经扰动，盈利水平略有回落。因年初公司对维矿类大单品顺利提价，叠加规模化效应进一步释放，带动公司26Q3综合毛利率+7.7pct，26Q1~Q3综合毛利率+2.6pct；因加大对品牌建设和新品推广投入，26Q3公司销售费用率+12.4pct，26Q1~Q3销售费用率+4.7pct；经营提效之下，26Q3管理、研发和财务费用率分别-2.2pct/-0.4pct/-0.7pct，26Q1~Q3三费用率分别为-0.5pct/-1.0pct/+0.5pct；综合之下，26Q3期间费用率+10.5pct，26Q1~Q3期间费用率+3.7pct；叠加前三个季度技源集团股价变动形成的公允价值损失1544.9万元，26Q3归母净利率和扣非归母净利率分别-19.6pct/-1.2pct，26Q1~Q3归母净利率和扣非归母净利率分别-7.0pct/-1.4pct。
　　投资建议：我们预计公司26~28年营业收入分别为9.5/11.7/15.5亿元，分别同比增长22%/23%/33%；预计26~28年归母净利润分别为0.9/1.6/3.1亿元，分别同比增长-29%/+87%/+96%，对应当前PE分别为55/29/15X，给予“推荐”评级。
　　风险提示：经营目标落地不及预期、行业竞争加剧、食品安全风险。

　　事件：2026年8月27日公司发布2026年半年报，26H1年实现收入5.4亿元，同比+15.8%；实现归母净利润0.8亿元，同比+1.2%；实现扣非归母净利润0.9亿元，同比+8.7%。26Q2实现收入2.2亿元，同比+14.1%，环比-31.4%；实现归母净利润0.2亿元，同比+4.6%，环比-67.2%；实现扣非归母净利润0.2亿元，同比+8.1%，环比-70.4%。
　　基本盘延续稳增态势，新业务多点开花。受核心品类提价及小金维他放量等因素推动，26H1公司维矿补充剂系列收入同比+5.7%，占比84.1%，是驱动大盘增长的核心；此外，在“主品牌引领+细分赛道突破”的多品牌战略之下，同期以戒烟药-民生乐速克为代表的治疗型用药业务和其他保健品业务收入分别同比+412%/+390%，2B/2C双轮驱动益生菌业务收入同比+57%；新业务多点开花，单品依赖风险降低，产品矩阵更加完善，长期成长天花板进一步被打开。
　　毛利率微增，费投加大抬升费用率，叠加税收等扰动，盈利水平小幅回落。26H1公司对维矿类大单品顺利提价，叠加规模化效应释放，维矿补充剂系列毛利率+3.6pct，带动公司综合毛利率+0.8pct；26H1因加大对品牌建设和新品推广投入，电商平台服务费和广告媒体投放费分别同比+33.9%/+59.1%，带动公司销售费用率+1.7pct；受利息收入和汇兑损益影响，财务费用率+0.4pct；经营提效之下，管理及研发费用率分别-0.1pct/-1.3pct；综合之下，期间费用率+0.8pct；叠加所得税率+2.5pct，技源集团股价变动形成公允价值损失523万元，26H1归母净利率和扣非归母净利率分别-2.2pct/-1pct。
　　跨境Qivita品牌推出，公司全球化及个性化精准营养布局迈出关键一步。6月，公司在澳洲开发的全新海外营养品牌Qivita，迎来首款产品全球首发，这标志着公司全球化布局、海外供应链协同的实质性落地。本次推出30+女性、男性两款进阶营养包，配置22种基础维矿物质搭建日常营养基底，践行品牌“分阶营养方案、精准养护需求”的核心理念，依托差异化配方，面向亚洲30+群体输出针对性营养解决方案。
　　投资建议：我们预计公司26~28年营业收入分别为9.5/12.0/15.4亿元，分别同比增长22%/26%/28%；预计26~28年归母净利润分别为1.3/1.8/3.0亿元，分别同比增长+6%/+46%/+62%，对应当前PE分别为36/25/15X，给予“推荐”评级。
　　风险提示：经营目标落地不及预期、行业竞争加剧、食品安全风险。

　　事件：2026年4月23日公司发布2025年年报及2026年一季报，25年实现收入7.8亿元，同比+22.0%，实现归母净利润1.2亿元，同比+29.4%，实现扣非归母净利润0.9亿元，同比+5.5%。25Q4实现收入1.6亿元，同比+31.0%，实现归母净利润0.04亿元，同比-22.6%，实现扣非归母净利0.04亿元，同比-15.7%。26Q1年实现收入3.2亿元，同比+17.0%；实现归母净利润0.6亿元，同比+0.1%；实现扣非归母净利润0.7亿元，同比+8.9%。
　　维矿类稳升，其他保健品双位数高增，益生菌及治疗型用药突破性增长。25年维矿类收入6.9亿元，同比+10.7%，占比88.0%，核心基本盘延续稳健增长态势；其他保健品收入0.17亿元，同比+37.1%；合并中科嘉亿11个月业绩之下，益生菌收入0.67亿元，同比+1479.9%；报告期内，戒烟药等成功上市带动治疗型用药从0到1快速突破，全年营收同比+655.5%。26Q1维矿类继续保持稳增态势，益生菌及治疗型用药延续景气高增，综合拉动整体收入进一步提速增长。
　　费用管控保障盈利能力，产品提价改善毛利率，26年盈利水平有望再升。25年受维矿类毛利率下滑影响，公司毛利率下降4.7pct至51.1%，但同期期间费用率和所得税率分别同比下降1.1pct及1.6pct，综对冲之下公司全年归母净利率同比改善0.9pct至15.2%。26年初公司对维矿类产品整体提价或改善品类毛利率，26Q1公司综合毛利率57.8%，同环比均实现正向改善，但前置费用投放导致期间费用率同比增加2.4pct,叠加所得税率同比增加2.6pct等影响，公司归母净利率同比下降3.3pct至19.8%。后续随着费用投放节奏趋于平稳，规模效应释放之下，全年盈利水平有望再改善。
　　现金流充裕，分红及回购有效回馈股东。25年公司经营活动净现金额1.8亿元，同比+63.4%，可持续现金流入增强，年末现金结余2.7亿元，账上现金流充裕。25年现金分红0.53亿元，同比+49.6%，年内回购0.32亿元，分红加回购总额占归母净利润比例72.11%，有效践行了与股东分享公司发展成果的长期主义理念。
　　投资建议：我们预计公司26~28年营业收入分别为10.3/13.7/18.0亿元，分别同比增长32.1%/32.3%/31.9%；预计26~28年归母净利润分别为1.6/2.6/4.1亿元，分别同比增长31.1%/64.4%/60.0%，对应当前PE分别为33/20/12X，维持“推荐”评级。
　　风险提示：经营目标落地不及预期、行业竞争加剧、食品安全风险。