事件描述
　　中航沈飞公司发布2025年年报。2025年公司营业收入为446.56亿元，同比增长4.25%；归母净利润为35.18亿元，同比增长3.65%；扣非后归母净利润为34.46亿元，同比增长2.19%；负债合计518.19亿元，同比增长21.82%；货币资金96.60亿元，同比减少2.34%；应收账款298.41亿元，同比增长55.22%；存货113.32亿元，同比减少16.68%。
　　事件点评
　　四季度营收净利润显著增长，持续加大研发投入。2025年四季度公司营收同比增长37.11%，归母净利润同比增长36.80%，积极克服产品结构调整影响，全面优质完成年度批产交付任务。2025年公司持续推进核心关键技术突破，加大研发投入，研发费用同比增长50.8%。
　　加速推进产品转代更迭，产能持续提升。公司局部搬迁建设项目有序推进，与老厂区同步运营无缝衔接，未来随着新厂区的落成达产，公司航空防务装备科研生产制造能力将进一步提升。同时公司持续推进复材、钛合金产业化发展，复材与钛合金生产能力得到扩充，产业布局持续优化。
　　内装外贸双轮驱动。公司新一代隐身战机歼-35内装和外贸需求巨大，公司全面部署推进航空军贸专项行动，加速开拓高端航空装备军贸市场。同时歼-15系列作为具备多用途能力的三代机仍将长期作为舰载机主力，具备持续增量需求，未来公司将持续受益于下游高景气度。
　　投资建议
　　预计公司2026-2028年EPS分别为1.30\1.47\1.62，对应公司4月8日收盘价48.98元，2026-2028年PE分别为37.5\33.3\30.2，维持“买入-A”评级。
　　风险提示
　　主力机型列装不及预期；生产交付不及预期。

　　主要观点：
　　事件描述
　　3月31日，公司发布2025年年度报告。根据公告，2025年实现营业收入446.56亿元，同比增长4.25%，归母净利润35.18亿元，同比增长3.65%。
　　十四五收官取得一定成果，未来公司将努力扛牢首责担当
　　根据公司2025年年度报告披露，2025年，公司克服科研交叉并行、批产多型并进、经营提质增效、产业转型筑基等挑战考验，“沈飞机群”以多项历史之最震撼亮相九三阅兵，三型舰载机首次在福建舰“惊鸿一弹”，十四五收官取得了一定的成果。
　　展望未来，根据公司2025年年度报告披露，未来几年，装备建设加速推进产品转代更迭，产品迭代对主价值链全线统筹提出严峻考验，公司将力争强化组织管理集成协同、资源保障精准匹配，融通构建新质生产力，扛牢首责担当、保障经营业绩。
　　投资建议
　　2026年是“十五五”开局之年，考虑到航空防务装备产品技术密度高、研发周期长、资金投入大，我们调整2026年及2027年盈利预测，并增加2028年盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为36.56亿元、39.81亿元、44.03亿元（2026年/2027年前值为40.21亿元/46.68亿元），同比增速为3.9%、8.9%、10.6%。对应PE分别为37.07倍、34.04倍、30.78倍。维持“买入”评级。
　　风险提示
　　下游需求及交付节奏低于预期；产业链配套交付不及预期；研发不及预期；产能释放不及预期；存货及应收账款计提风险；公司核心人员变动风险；公司或公司管理层因触犯相关法律法规被罚风险；公司管理层或核心技术人员因无法履行工作职责影响经营风险。

　　中航沈飞发布年报，2025年实现营收446.56亿元（yoy+4.25%），归母净利35.18亿元（yoy+3.65%），扣非净利34.46亿元（yoy+2.19%）。其中Q4实现营收240.49亿元（yoy+37.11%，qoq+302.28%），归母净利21.56亿元（yoy+36.80%，qoq+857.96%）。业绩基本符合预期（前次报告2025年归母净利润预测值为35.22亿元），公司在国防工业领域的核心地位凸显，同时公司国际军贸、低空经济等领域存在较大发展机遇，长期发展趋势向好，维持“买入”评级。
　　航空产品毛利率创历史新高，研发投入大幅增长
　　公司2025年航空制造业毛利率同比提升1.23pcts至13.74%，创该业务年度历史新高；25年公司研发费用同比增长50.80%至10.97亿元，或因新型号需求持续扩张，公司持续投入保障新型号生产制造顺利推进。25年其他收益同比增长351%至2.66亿元，主要系政府补助增加0.68亿元至1.25亿元，个税/增值税/企业所得税手续费返还等同比增加1.39亿元至1.41亿元。
　　产能扩张与效率提升并行，为新机型放量奠定基础
　　2025年期末，公司在建工程高达38.91亿元，同比增长123.23%，主要投向沈北新厂区等局部搬迁建设项目。此外，公司于2025年完成40亿元的定向增发，募集资金主要用于“复合材料生产线”、“钛合金生产线”等核心能力建设项目，精准补强新机型生产瓶颈。公司2025年期末应收账款同比增长55.22%至298亿元，应付账款同比增长44.56%至366亿元，产业链现金流有待改善。
　　向“制造+服务”综合服务商转型，开拓航空后市场新蓝海
　　公司正从传统的飞机制造商向覆盖全寿命周期的综合服务商转型，维修与服务保障业务正成为新的增长极。根据公司年报，公司战略已明确为集“科研、生产、试验、试飞、维修与服务保障为一体”。2025年公司新设中航沈飞（海南）公司，旨在打造南方维修保障基地，支撑维修产业“南北双线”布局。同时，公司使用募集资金向控股子公司吉航公司增资3.93亿元，用于“飞机维修服务保障能力提升项目”。这些举措将有效拓展公司在高附加值的航空后市场业务，形成新的利润增长点。
　　盈利预测与估值
　　我们预计公司26-28年归母净利润为38.82/45.07/52.65亿元（26-27年较前值分别调整-11.15%/-17.30%），对应EPS为1.37/1.59/1.86元。下调公司2026-2027年盈利预测，主要考虑到公司新老机型存在产品交接过渡期，近两年新机型转批产节奏或有所延后，而老机型放量逐步趋于稳定。可比公司26年Wind一致预期为43倍，给予公司26年43倍PE估值，下调目标价为58.91元（前值80.96元，对应65倍25年PE）。
　　风险提示：供应配套风险，客户订单风险。

　　公司：公司主营业务为航空产品制造，其核心是歼击机及防务装备的研发、生产、销售与服务。公司主导产品涵盖了我国重要的航空防务装备型号，包括但不限于现役主力战机。此外，公司业务也涉及民用航空零部件部分。
　　2026年度预计关联交易额同比稳步提高，看好中长期业绩释放
　　公司发布公告，预计2026年度日常关联交易总额约为546.63亿元，较2025年度预计总额的494.37亿元增长约10.57%，显示出对下一年业务规模扩大的乐观预期。公司2026年预计向关联方采购原材料等金额约为192.12亿元，对比2025年预计约为191.58亿元基本持平。2025年1-10月实际发生约为79.76亿元，占全年预计额约41.63%。同时，接受关联方劳务的金额预计约为55.86亿元，较2025年预计约为60.03亿元略有下降。2025年1-10月实际发生约为25.83亿元，占全年预计额约43.02%。2026年公司在关联财务公司的存款额度预计为220亿元，较2025年预计170亿元增长约29.41%。2025年1-10月实际存款约为163.99亿元，占全年预计额约96.46%。此外，贷款额度预计为60亿元，较2025年预计55亿元增长约9.09%。2025年1-10月实际未发生贷款。总体来看，公司2026年关联交易预计总额继续提升，且2025年前十个月多项实际执行额占全年预计比例不足一半，或表明较大部分产品按计划集中在年底完成；同时反映了公司对后续生产交付任务量的乐观预期。
　　受交付节奏影响，前三季度业绩短期受阻，但仍看好年底集中交付
　　公司在2025年前三季度实现营业收入为206.07亿元（-18.54%），归母净利润为13.62亿元（-25.10%），扣非归母净利润为13.01亿元（-27.17%）；此外，本期末公司的应收账款及票据为203.88亿元，同比增长31.23%；合同负债为56.52亿元，同比下降2.79%；存货为129.09亿元，同比增长12.35%；预付款为42.30亿元，同比下降6.89%。总体来看，公司订单或在年底前进入集中交付期，看好全年业绩。
　　盈利能力稳定，当前阶段处于过渡期
　　从盈利能力看，公司三季报的销售毛利率为11.83%（-0.65pct），销售净利率为6.64%（-0.50pct），期间费用率约4.00%（+0.40pct），盈利能力总体保持稳定。其中，公司的销售费用率约0.03%（+0.02pct），管理费用率约3.03%（+0.96pct），研发费用率为1.17%（-1.18pct），公司盈利能力仍保持稳定，说明公司的控费能力仍然较强，看好后续高毛利率新型号产品交付后的盈利能力提高趋势。
　　盈利预测：公司是航空防务装备领域的领跑者，具有较强核心竞争力，中长期向好。预计公司2025年-2027年的归母净利润为36.09、43.19、51.89亿元，对应EPS分别为1.31、1.57、1.88元，对应PE分别为44.68、37.33、31.08倍，维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：现金流风险、市场竞争风险、原材料价格波动风险

　　主要观点：
　　事件描述
　　10月30日，公司发布2025年三季度报告。根据公告，2025年前三季度实现营业收入206.07亿元，同比下降18.54%，归母净利润13.62亿元，同比下滑25.10%。
　　军贸业务或将成为集团及公司关注方向
　　2025年10月9日《投资者关系活动记录表（2025年7-9月）》显示，航空工业集团已将军贸作为核心主业，成立了军贸发展委员会、办公室和工作组，强化集团抓总作用、缩短军贸决策链条，将军贸业务重大决策在全集团拉通、贯穿。而公司全面承接航空工业集团党组决定，对标国内外先进航空企业，统筹公司装备研制资源，按照“一型装备服务两个市场”的政策要求，积极把握开放发展机遇，持续对接目标客户、加速开拓高端航空装备军贸市场。
　　投资建议
　　2025年是“十四五”规划全面决战决胜之年，我们对公司全力以赴完成好全年各项工作任务充满信心，此外基于三季度经营趋势，预计公司2025-2027年归母净利润分别为35.09亿元、40.21亿元、46.68亿元，同比增速为3.4%、14.6%、16.1%。对应PE分别为48.79倍、42.57倍、36.67倍。维持“买入”评级。
　　风险提示
　　下游需求及交付节奏低于预期；研发不及预期；产能释放不及预期；存货及应收账款计提风险；公司核心人员变动风险；公司或公司管理层因触发相关法律法规被罚风险；公司管理层或核心技术人员因无法履行工作职责影响经营风险。

　　公司发布2025年年报：公司发布2025年年报，全年实现营收446.56亿元，同比增长4.25%；归母净利润35.18亿元，同比增长3.65%；扣非后归母净利润34.46亿元，同比增长2.19%；基本每股收益1.26元，同比增长2.44%；加权平均净资产收益率18.35%，同比减少1.85pct。分季度看，公司2025年四个季度分别实现营收58.34亿元（同比-38.55%，下同）、87.95亿元（-27.51%）、59.78亿元（+62.77%）、240.49亿元（+37.11%）；公司2025年四个季度分别实现归母净利润4.31亿元（-39.87%）、7.06亿元（-21.77%）、2.25亿元（+12.89%）、21.56亿元（+36.80%）。
　　航空产品收入、毛利率持续提升。分产品看，2025年公司航空产品实现营收443.79亿元，同比增长4.30%，占营业收入的99.38%，同比增加0.05pct，毛利率13.74%，同比增加1.23pct；其他业务实现营收2.36亿元，同比下降4.34%，毛利率6.10%，同比增加0.64pct。
　　沈飞公司稳健增长，吉航公司收入利润同比大幅增长。2025年，公司控股子公司沈飞公司实现营收426.99亿元，同比增长3.29%；净利润34.82亿元，同比增长4.37%；净利率8.15%，同比增加0.08pct。控股子公司吉航公司实现营收20.24亿元，同比增长33.51%；净利润5261.75万元，同比增长65.28%；净利率2.60%，同比增加0.50pct。
　　毛利率提升，期间费用率同比增加。2025年，公司整体毛利率为13.70%，同比增加1.23pct；归母净利率为7.88%，同比减少0.05pct。分季度看，公司2025年四个季度毛利率分别为12.65%（同比+0.55pct，下同）、11.99%（-0.87pct）、10.79%（-1.42pct）、15.30%（+2.85pct）；2025年四个季度归母净利率分别为7.38%（-0.16pct）、8.03%（+0.59pct）、3.77%（-1.66pct）、8.97%（-0.02pct）。公司期间费用总额21.29亿元，同比增长53.33%，占营收比重4.77%，同比增加1.53pct；其中，销售费用1077.47万元，同比增长84.68%，占营业收入的0.02%，同比增加0.01pct；管理费用10.73亿元，同比增长14.53%，占营业收入的2.40%，同比增加0.22pct；财务费用-0.52亿元，同比增加2.30亿元；研发费用10.97亿元，同比增长50.80%，占营业收入的2.46%，同比增加0.76pct。
　　经营活动现金流净额同比增加。2025年，公司经营活动产生的现金流净额-22.86亿元，去年同期为-37.42亿元，同比增加14.56亿元，主要是本年收到的销售货款增加；投资活动现金流量净额-14.86亿元，去年同期为-14.92亿元，同比增加584.51万元；筹资活动现金流量净额35.50亿元，去年同期为-4.47亿元，同比增加39.97亿元，主要是本年收到募集资金。
　　存货同比减少，合同负债同比增长。截至2025年末，公司应收账款298.41亿元，同比增长55.22%；应收票据1.47亿元，同比下降76.27%；应收账款周转率1.82次，同比减少1.43次。存货113.32亿元，同比下降16.68%，存货周转率3.09次，同比增加0.12次。其中原材料50.27亿元，同比下降8.56%，在产品62.99亿元，同比下降22.24%。合同负债44.33亿元，较年初增长25.64%，较三季度末减少21.57%。其中43.11亿元为特定客户产品合同负债，同比增长39.54%。
　　2026年预计关联采购及销售金额较2025年增加。2025年公司向关联方购买原材料、燃料、动力等金额191.58亿元，实际发生额同比下降17.26%，完成度为81.09%；2026年预计额为192.12亿元，较2025年预计额增长0.28%，较2025年实际额增长23.67%。2025年公司向关联方销售产品、商品金额13.37亿元，实际发生额同比下降45.15%，完成度为78.62%；2026年预计额为17.91亿元，较2025年预计额增长5.27%，较2025年实际额增长33.90%。2025年公司接受劳务关联交易金额48.93亿元，实际发生额同比增长23.64%，完成度为81.50%；2026年预计额为55.87亿元，较2025年预计额下降6.96%，较2025年实际额增长14.17%。2021-2025年公司预计关联销售商品金额的实际完成率分别为85.33%、89.20%、83.61%、89.84%、78.62%。
　　基于关联交易数据估算出的2026年预计营业收入较2025年实际营业收入增长。复盘公司2021-2025年向关联方销售产品、商品预计金额及提供劳务/占同类业务比重估算得出预计营业收入金额分别为321.00、410.06、462.09、502.56、413.29亿元；2021-2025年估算出的预计营业收入与当年实际营业收入比值分别为94.17%、98.58%、99.92%、117.32%、92.55%；2026年通过预计关联交易及占同类业务比重估算得出的预计营业收入金额为494.76亿元，同比增长19.71%，较2025年实际营业收入增长10.79%。
　　我们根据最新财报调整盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为29.9/34.41/40.7亿元，EPS分别为1.05/1.21/1.44元/股，对应2026年4月17日收盘价PE为48.3/42.0/35.5倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：下游需求增长低于预期，外部配套供应不及预期，订单交付进度不及预期。