中国中免发布2026年半年度报告。2026H1中国中免实现营业收入达276.55亿元，同比下降1.76%；实现归母净利润达31.06亿元，同比增长19.49%。2026Q2中国中免实现营业收入达107.49亿元，同比下降5.75%；实现归母净利润达7.58亿元，同比增长14.54%。
　　中国中免盈利能力持续提升。2026H1中国中免实现毛利率达33.90%，同比提升1.14pct，实现归母净利率达11.23%，同比提升2.00pct。2026Q2中国中免实现毛利率达34.32%，同比提升1.87pct，实现归母净利率达7.05%，同比提升1.25pct。我们认为，海南区域的快速增长及海南区域盈利能力提升，驱动公司综合盈利能力走高。
　　深耕海南区域，离岛免税业务提质，海南区域盈利能力提升。根据中国中免2026年半年度报告,2026H1公司海南地区实现收入达185.54亿元，同比增长达23.44%；海南地区实现毛利率达22.77%，同比增长2.42pct。2026年上半年，海南“文旅赛事+会展节庆+免税购物”的融合发展模式，进一步拓宽了免税市场国内、国际客源渠道。据海口海关统计，2026年1-6月，海口海关累计监管离岛免税购物金额199.2亿元、购物件数1,596.6万件、购物人数279.3万人次，同比分别增长18.8%、7.3%、12.6%。中国中免紧抓海南自贸港封关机遇，深化“免税+”文旅融合运营，依托首店经济丰富门店业态，联动各类文体赛事活动吸引客流消费。2026H1，中国中免在海南离岛免税市场的优势地位进一步稳固，经营业绩与市场份额实现双提升。我们认为，在海南封关的政策红利下，公司有望通过深化品牌布局，丰富品类业态，带动海南区域收入提升，持续巩固龙头地位。
　　渠道拓展，丰富综合旅游零售场景布局。根据中国中免2026年半年度报告，公司紧抓国际客运恢复和入境消费增长机遇，持续加强重点机场、邮轮母港、海港及陆路口岸免税经营权拓展，新中标进出境免税项目29个。京沪机场免税门店完成升级焕新运营，丰富3C数码、黄金等热销品类供给，于浦东机场打造国货专属消费区域。市内门店拓展线上服务渠道，开展云仓云店、线上预定、直播及闪送业务，丰富数字化消费场景。公司稳步拓展机场有税零售业态，借鉴成熟空港商业运营经验落地新项目，同步推进呼和浩特机场及太原机场项目商业布局。我们认为，公司通过渠道多元化布局，为中长期提供增长抓手，且有望持续扩大其规模效应。
　　并购落地，国际化布局取得突破。根据中国中免2026年半年度报告，公司完成对DFS大中华区零售业务的收购，并有序推进采购供应链、会员体系、信息系统、组织人才等各维度整合，各门店经营平稳有序，促进海外业务规模扩大与质量提升。2026H1香港机场乐高门店顺利开业。我们认为，随着公司的并购落地，有望持续看到公司国际化的布局。
　　投资建议：公司凭借全免税牌照优势，在旅游出行复苏及奢侈品消费复苏的背景下，充分发挥免税零售龙头的优势。同时，公司紧抓海南封关契机，释放消费红利，口岸免税、市内免税、海外业务版图亦不断扩充，持续彰显免税龙头地位。我们看好公司的发展，预测公司2026-2028年归母净利润分别为47.38/56.49/66.73亿元，增速为+32.13%/+19.21%/+18.14%，对应PE为22.83/19.15/16.21，维持“买入”评级。
　　风险提示：出行客流表现不及预期；相关政策变动风险；市场竞争加剧风险；地缘政治、国际贸易争端带来供应链及财务风险。

　　中国中免收入增速放缓，盈利能力持续优化公司发布2026年半年报。26Q2公司实现营收107.49亿元，同比-5.75%；归母净利润7.58亿元，同比+14.54%。看好公司作为龙头企业在各渠道的完善布局，维持买入评级。
　　支撑评级的要点
　　Q2营收端短期承压，盈利能力持续优化。26H1公司实现营收276.55亿元，同比-1.76%；归母净利润31.06亿元，同比+19.49%；扣非归母净利润30.78亿元，同比+18.61%。其中26Q2公司实现营收107.49亿元，同比-5.75%；归母净利润7.58亿元，同比+14.54%；扣非归母净利润7.41亿元，同比+12.33%。免税业务占比提升带动毛利率水平优化，26Q2公司的毛利率为34.32%，同比+1.87pct，环比+0.69pct。
　　海南免税销售引领市场，增速环比略有放缓。据海口海关统计，26H1共监管离岛免税销售额199.2亿元，同比+18.8%。公司在海南地区实现营收185.54亿元，同比+23.44%，增速领先于海南整体市场，市场份额进一步提升。核心子公司三亚市内店和海免公司26H1营收同比分别+28%、+3%，净利润同比分别+142%、+17%，经营杠杆显著释放，海口免税城业绩同比转亏为盈。Q2出行市场受到油价上涨影响，叠加海南免税市场的补贴力度减弱，免税销售增速环比Q1有所放缓。
　　口岸、市内免税有序推进，国际化布局取得突破。公司紧抓国际客运和入境消费恢复机遇，加强口岸免税经营权拓展，26H1公司新中标进出境免税项目29个；上海地区上半年受到机场项目交接的影响，营收同比-70.12%，目前京沪机场免税门店已经完成升级焕新运营，并丰富3C数码、黄金等热销品类供给，后续有望逐步修复。市内门店拓展线上服务渠道，开展云仓云店、线上预定、直播及闪送业务。国际业务方面，公司完成了对DFS大中华区零售业务的收购，并有序推进采购供应链、会员体系、信息系统、组织人才等各维度整合。
　　估值
　　基于公司的半年报和当前消费市场的景气度，我们调整公司26-28年EPS为2.36/2.77/3.31元，当前股价对应市盈率为22.1/18.9/15.8倍。中长期建议关注海外拓展带来的业绩增量，并看好公司作为龙头企业在各渠道的完善布局，当前估值已充分调整，维持买入评级。
　　评级面临的主要风险
　　市场竞争加剧、消费意愿恢复不及预期、国际游客恢复不及预期

　　事件：2026年8月20日，公司发布2026年半年度报告。2Q2026公司实现营业收入107.49亿元/yoy-5.75%；归母净利润7.58亿元/yoy+14.54%；扣非归母净利润7.41亿元/yoy+12.33%。
　　盈利能力持续提升。2Q2026公司毛利率为34.32%同比+1.87pcts；销售费用率为19.62%同比+1.52pcts，商品结构优化及精细化运营成效显现，管理/财务费用率同比各+0.28/+1.69pcts，利息收入及汇兑收益减少虽对整体利润形成一定扰动，但公司归母净利率为7.05%/yoy+1.25pcts，盈利能力延续修复趋势。
　　海南基本盘表现向好，核心渠道布局进一步完善。2026H1海南地区实现收入185.54亿元，占分地区收入的67.7%，公司在海南离岛免税市场的经营业绩及市场份额实现双提升。报告期内，公司新中标29个进出境免税项目，覆盖成都、武汉、广州、长沙等重点机场及多个水陆口岸，京沪机场免税门店亦完成升级运营。伴随海南离岛免税新政红利持续释放、国际客流稳步恢复，公司有望充分发挥供应链及渠道优势，推动收入端逐步改善。
　　DFS并表增厚海外规模，协同效应有望逐步释放。公司于2026年3月19日完成DFS大中华区零售业务收购，并表至期末实现收入7.46亿元、净利润0.11亿元，贡献新的海外业务增量。公司正有序推进双方采购供应链、会员体系、信息系统及组织人才整合，并与LVMH集团建立全球旅游零售合作伙伴关系，DFS门店盈利能力有望持续改善，公司国际化布局进入加速阶段。
　　投资建议：公司海南核心市场优势稳固，毛利率及运营效率持续改善，机场渠道恢复与DFS业务整合有望打开中长期成长空间。我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为44.58/57.22/67.20亿元，对应PE分别为24X/19X/16X，维持“买入”评级。
　　风险提示：消费需求恢复不及预期；海南离岛免税政策变化；国际客流恢复不及预期。

　　投资要点
　　事件：公司2026年上半年实现营收276.55亿元，yoy-1.8%；归母净利润31.06亿元，yoy+19.5%；扣非归母净利润30.78亿元，yoy+18.6%。
　　毛利率、净利率持续提升：Q2营收107.49亿元，yoy-5.7%；归母净利润7.58亿元，yoy+14.5%；扣非归母净利润7.41亿元，yoy+12.3%。26年H1毛利率为33.9%，yoy+1.1pct，其中Q2毛利率34.3%，yoy+1.9pct，主要因为折扣收窄、人民币升值和免税占比提升等因素；26Q2归母净利率为7.1%，yoy+1.2pct，公司盈利能力持续提升。
　　7月离岛免税景气度回升，龙头优势凸显：26H1海南离岛免税销售额199.2亿元，yoy+18.8%；购物人次279.3万人次，yoy+12.6%。26年Q1/Q2/7月销售额同比增速分别为+25.7%/4.3%/7.4%。分地区看，海南地区26年H1收入185.54亿元，yoy+23.4%，增速快于海南离岛免税大盘，公司海南业绩和市场份额双升；毛利率22.8%，yoy+2.4pct。上海地区26年H1收入20.53亿元，yoy-70.1%，机场免税运营权变动和线上业务切换影响；毛利率22.0%，yoy-2.7pct。按商品类型拆分，26H1免税商品收入217.28亿元，yoy+6.8%，毛利率36.9%，yoy-2.1pct；有税商品收入51.22亿元，yoy-28.8%，毛利率15.1%，yoy+1.9pct。
　　积极拓展渠道，推进新项目落地：26年上半年公司新中标29个进出境免税项目，完成对DFS大中华区零售业务的收购整合；三亚海棠湾三期太古里项目预计于今年底开业，有望带来新的增长点。
　　盈利预测与投资评级：中国中免作为旅游零售龙头市场地位稳固，海南自贸港封关后离岛免税销售高景气，相关政策陆续出台，市内免税店落地有望带来长期销售增量。考虑机场上海和北京地区免税运营权调整的影响，下调公司盈利预测，2026-2028年归母净利润分别为45.8/53.7/60.4亿元（前值为52.2/58.2/64.5亿元），对应PE为24/20/18倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：政策推进不及预期、居民消费意愿恢复不及预期等。

　　事件：2026H1营收276.55亿元/同比-1.76%，归母净利润31.06亿元/同比+19.49%，扣非归母净利润30.78亿元/同比+18.61%。其中26Q2，营收107.49亿元/同比-5.75%，归母净利润7.58亿元/同比+14.54%，扣非归母净利润7.41亿元/同比+12.33%。
　　收入小幅下降，利润持续改善。1）收入端，我们认为小幅下降主要系机场经营主体切换、转场装修影响。2）利润端，主营业务毛利率持续改善，2026H1主营业务毛利率32.72%/同比+0.47pct，26Q2主营业务毛利率32.69%/同比+0.76pct；净利率同样改善，26H1归母净利率11.23%/同比+2.00pct，26Q2归母净利率7.05%/同比+1.25pct。
　　海南离岛免税新政，全岛封关红利持续兑现。公司明确把握海南自贸港全岛封关运作及离岛免税新政机遇，海南市场份额持续提升。据海口海关统计，26H1海南离岛免税购物金额199.2亿元/同比+18.8%、购物件数1596.6万件/同比+7.3%、购物人数279.3万人次/同比+12.6%，客单价同比+5.6%。公司新落地128个国内外热门品牌、落地多家海南区域首店，联合MINISOSPACE、三丽鸥、玩具总动员等打造IP主题场景；海口国际免税城日用消费品免税店投入运营。
　　机场渠道改善与新中标项目。①持续推进重点机场免税店面运营改善与提升，京沪机场免税门店完成升级焕新运营，丰富3C数码、黄金等热销品类供给，于浦东机场打造国货专属消费区域。首都、上海机场前期受转场阶段影响近期运营已升级焕新。②26H1新中标进出境免税项目29个，覆盖成都天府、武汉天河、广州白云、长沙黄花、海口美兰、厦门翔安、济南遥墙等重点机场，上海吴淞口、广州南沙等水运口岸，孟定清水河、东宁、二连浩特等陆路口岸。
　　DFS大中华区收购并表，贡献正向盈利。公司完成对DFS大中华区零售业务的收购，并有序推进采购供应链、会员体系、信息系统、组织人才等各维度整合，各门店经营平稳有序。收购对应商誉新增约7.85亿元。DFS于3月并表后，取得良好的整合成效和经济效益。
　　投资建议：离岛免税新政，全岛封关红利持续兑现，叠加机场转场逐步完成，收入有望逐步攀升。利润端受益于主营业务毛利率改善，DFS并表爬坡等持续改善。我们预计公司2026~2028年营收542.80/641.12/703.47亿元，归母净利润48.24/58.94/65.39亿元，对应26-28年PE22.5/18.4/16.6倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧；政策风险；业务改善不及预期。

　　事件：公司发布2026年中期报告，2026H1公司实现收入276.55亿元，同比下降1.76%；实现归母净利润31.06亿元，同比增长19.49%；扣非归母净利润30.78亿元，同比增长18.61%。2026Q2实现收入107.49亿元，同比下降5.75%；实现归母净利润7.58亿元，同比增长14.54%；扣非归母净利润7.41亿元，同比增长12.33%。
　　分区域看，公司在海南核心市场收入持续增长，毛利率改善。1）海南：26H1实现收入186亿元/+23.44%，毛利率22.77%/+2.4pct；2）上海：26H1实现收入20.5亿元/-70%，毛利率22%/-2.7pct。
　　分子公司看：1）中免国际：26H1实现收入216亿元/+1%，实现净利润14亿元/+31%，对应净利率6.3%/+1.4pct；2）三亚市内免税店：26H1实现收入133亿元/+28%，实现净利润15亿元/+142%，对应净利率11.1%/+5.2pct；3）海口免税城：26H1实现收入37亿元/+20%，净利润0.1亿元，对应净利率0.3%，扭亏为盈。
　　毛利率同比改善，财务费用受利息支出增加、汇兑收益减少等原因上涨。2026H1公司毛利率为33.9%/+1.1pct，销售/管理/财务费用率分别为15.0%/3.2%/-1.0%，同比-0.1/+0.2/+0.8pct，财务费用增长主要系租赁负债利息开支及银行手续费增加、利息收入及汇兑收益减少所致。
　　机场渠道有望逐步恢复，收购DFS大中华区零售业务协同发展。2026年上半年，公司新中标进出境免税项目29个，项目覆盖成都天府、武汉天河、广州白云、长沙黄花、海口美兰、厦门翔安、济南遥墙等重点机场。京沪机场免税门店完成升级焕新运营，丰富3C数码、黄金等热销品类供给，于浦东机场打造国货专属消费区域。市内门店拓展线上服务渠道，开展云仓云店、线上预定、直播及闪送业务，丰富数字化消费场景。公司完成对DFS大中华区零售业务的收购，并有序推进采购供应链、会员体系、信息系统、组织人才等各维度整合，各门店经营平稳有序，促进海外业务规模扩大与质量提升。
　　行业层面：受益于海南自由贸易港全岛封关运作以及海南离岛免税新政实施持续释放的政策红利，海南离岛免税消费热度提升。据海口海关统计，2026年1-6月，海口海关累计监管离岛免税购物金额199.2亿元、购物件数1,596.6万件、购物人数279.3万人次，同比分别增长18.8%、7.3%、12.6%。
　　盈利预测与投资建议：看好公司作为免税龙头具备显著规模优势壁垒及运营能力，预计公司2026-2028年归母净利润分别为47/54/60亿元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：宏观经济波动风险，自然天气变化风险，竞争加剧风险。

　　中国中免发布2026年半年报，海南支撑业绩增量大盘，北上机场及日上有税扰动营收表现：2026H1，公司营业收入/营业利润/归母净利润/扣非归母净利润分别为276.55亿元/37.13亿元/31.06亿元/30.78亿元，同比分别-1.76%/+0.15%/+19.49%/+18.61%。其中2026Q2，公司营业收入/营业利润/归母净利润/扣非归母净利润分别为107.49亿元/9.20亿元/7.58亿元/7.41亿元，同比分别-5.75%/-22.61%/+14.54%/+12.33%。
　　离岛免税保持相对高速增长，业务调整致上海地区营收下降。拆分收入结构来看，2026H1公司免税/有税同比分别+6.8%/-28.8%；公司海南/上海/其他地区同比分别+23.4%/-70.1%/+11.0%。而据海口海关披露2026年1-6月海南离岛免税购物金额同比增长18.8%，对比公司整体免税增速及上海地区增速来看，上海机场免税及中免日上有税因业务调整对整体免税、有税增速表现造成拖累。
　　多因素推动公司毛利率持续提升，北上机场毛利率开启逐步修复。2026H1，公司毛利率为33.90%，同比+1.13pct。其中2026Q2，公司毛利率为34.32%，同比+1.87pct。毛利率稳中有升，判断主要系有税业务短暂调整下免税业务占比扩大、黄金等高毛利率产品占比增长、有税折扣回收、人民币升值推动业务毛利率提升所致。同时Q2毛利率同比提升加速，判断主要系北上机场随销售恢复，毛利率有所回升。
　　2026Q2，销售费率及财务费率增长致净利率同比下行，全资子公司业绩放量支撑归母净利润增长。2026H1，公司净利率为11.01%，同比+0.69pct。2026Q2，公司净利率为6.27%，同比-1.19pct。2026Q2公司净利率较毛利率有所下行主要系口岸销售有所回升、DFS并表对应销售费率增长；及租赁负债利息开支及银行手续费增加、利息收入及汇兑收益减少。2026Q2公司归母净利润同比增长显著快于经营利润同比增长，主要系少数股东损益同比减少，即公司100%持股海南等分部利润增长明显、同时合资公司上海机场口岸免税店、中免日上等因业务调整有所亏损。
　　分子公司来看，海南免税净利率恢复显著，日上上海业务调整致使亏损。2026H1三亚市内免税店/海口免税城店/海免公司净利率同比分别+5.21pct/+14.16pct/+0.45pct。三亚店净利率提升显著，为2023年以来同期最高水平。海口店在销售持续爬坡下回归盈亏平衡线之上。其他分部主要为北京、上海等各大机场口岸及线上有税业务，业务调整下2026H1倒挤净利润为负。
　　估值与评级：2026上半年，在海南销售及盈利水平恢复下公司归母净利润同比增速回升。展望2026下半年，尽管海南免税同期基数面临走高，但北上机场、日上有税业务调整已接近尾声，销售持续爬坡恢复下有望补充增量，同时品类结构优化、免税及有税渠道折扣收窄、人民币升值等因素将继续为公司毛利率提供支撑，叠加市内免税等政策存在优化预期，公司基本面整体向好趋势不改。预计2026-2028年公司归母净利润为45.34/53.07/60.17亿元，2026年8月27日股价对应PE为24.4/20.8/18.4倍。维持“增持”评级。
　　风险提示：政策变化风险、消费提振不及预期、投资不及预期、行业竞争加剧风险。

　　事项：
　　中国中免发布2026年上半年业绩：26H1公司实现收入276.55亿元，同比-1.76%；归母净利润31.06亿元，同比+19.49%；扣非归母净利润30.78亿元，同比+18.61%。收入小幅承压，主因有税及线上业务主动收缩；利润延续高增，盈利弹性持续兑现。单季度来看，26Q2收入107.49亿元，同比-5.75%；归母净利润7.58亿元，同比+14.5%。
　　评论：
　　收入结构进一步向高毛利主业集中，盈利能力改善。26H1有税商品销售51.22亿元，同比-28.7%，而免税商品销售217.28亿元，同比+6.8%，收入结构进一步向高毛利免税主业集中。从费用端看，26Q2毛利率34.3%，同比+1.9pct，渠道与品类结构优化逻辑延续；销售费用21.09亿元，同比+2.2%，销售费用率19.6%，同比+1.5pct；管理费用率4.08%，同比+0.28pct。京沪机场焕新与DFS并表带来阶段性投入，费用端短期抬升，随运营磨合有望优化。
　　海南市场仍是核心增长引擎，份额与业绩双提升，封关红利持续兑现。26H1公司引入128个国内外热门品牌、落地多家海南首店，海口国际免税城日用消费品免税店投入运营，岛民免税全链路系统改造完成，封关红利持续兑现。26H1海南地区实现营业收入185.54亿元，同比+23.4%；同期海口海关监管离岛免税购物金额199.2亿元、购物人数279.3万人次，同比分别+18.8%/+12.6%，公司增速跑赢行业，龙头份额进一步巩固。
　　渠道拓展与国际化布局加速落地。26H1新中标进出境免税项目29个，覆盖成都天府、武汉天河、广州白云、长沙黄花、海口美兰、厦门翔安等重点机场及多个水运、陆路口岸；京沪机场免税门店完成升级焕新，浦东机场打造国货专属消费区。DFS大中华区零售业务并表后整合有序推进，采购供应链、会员体系、信息系统多维协同，香港机场乐高门店开业，26H1其他地区收入67.89亿元，同比+11.0%，港澳及海外业务打开增量空间。会员规模突破6,000万，AI购物助手、数字人直播等数智化工具全面落地。
　　投资建议：26H1业绩验证了海南高景气+结构优化+费率管控下的利润弹性释放逻辑，海南地区收入实现双位数增长、份额持续提升，封关红利、DFS整合、核心渠道焕新三重催化共振。考虑到公司上半年业绩表现我们小幅下调26-28年归母净利润预测至46.99/55.33/62.99亿元（前值为49.98/56.08/64.13亿元），当前市值对应23/20/17xPE，结合市场消费可比公司估值给予26年归母净利润30xPE，对应目标价为67.8元。维持“推荐”评级。
　　风险提示：1）消费复苏不及预期；2）离岛免税竞争加剧；3）机场口岸国际客流恢复放

　　事件概述：
　　公司发布半年报，26H1公司实现营收276.55亿元/同比-1.76%，归母净利润31.06亿元/同比+19.49%，扣非归母净利润30.78亿元/同比+18.61%；其中26Q2营收107.49亿元/-5.75%，归母净利润7.58亿元/+14.54%。
　　分析判断:
　　盈利质量显著改善，利润与营收增速"剪刀差"扩大
　　归母净利润增速高于收入增长，主要系：（1）高毛利精品、黄金、3C品类占比提升叠加折扣收窄，26H1毛利率同增1.87pct，人民币升值亦有贡献；（2）销售费用率同比-2.78pct；（3）少数股东损益由去年同期+3.07亿元转为本期-0.62亿元。分品类看，免税商品收入217.28亿元/同比+6.81%，免税主业率先恢复正增长；有税商品收入51.22亿元/同比-28.75%，线上有税业务主动收缩、聚焦质量，是营收端的主要拖累。
　　渠道分化：海南基本盘稳固、上海大幅下滑、DFS并表
　　分渠道来看，（1）海南地区：收入185.54亿元/同比+23.44%，占总营收近七成，为核心增长引擎。其中三亚公司收入132.56亿元/+28.17%，归母净利润14.67亿元/+142.35%；海口公司收入36.66亿元/+19.97%，同比扭亏；海免公司收入18.72亿元/+2.53%。（2）上海地区：收入20.53亿元/同比-70.1%，主因机场免税店新一轮合同交接及线上有税业务调整，为营收端最大拖累项，我们认为后续基数压力将逐季减轻。（3）DFS大中华区：期内完成收购交割（合并成本21.13亿元、商誉7.85亿元，并表时间为3月19日），中国港澳9家核心门店并表，整合效果初步显现。另新中标进出境免税项目29个及深圳、广州等6家市内店，形成13城布局。
　　离岛免税：近期呈现改善趋势，公司持续加码布局
　　据海口海关，26H1海南离岛免税购物金额199.2亿元/同比+18.8%，购物人数279.3万人次/+12.6%，客单价上行至约7135元，3C、黄金珠宝占比持续提升。公司增速快于行业，份额进一步提升：期内引入128个国内外品牌、落地多家海南区域首店，海口国际免税城日用消费品免税店投入运营。政策端，岛内居民"每人每年1万元"免税额度加速落地——8月22日中免日月日用消费品免税店开业，海口同类门店扩至4家，8月以来三亚、儋州、文昌等市县陆续跟进。此外，根据海口海关月度数据，26年5-7月份，海南离岛免税销售额分别为19.6/15.1/16.8亿元，同比+0.4%/2.5%/7.4%，短期海南离岛免税销售呈现改善趋势。
　　下半年看点：看封关一周年+太古里一期开业
　　（1）封关一周年（12/18）：离境退税"即买即退"异地通办9月起全面铺开、岛民日用消费品免税店持续扩容，叠加Q4传统旺季，有望迎来"政策+客流+客单"三重共振。参考封关首月行业+46.8%的高景气节奏，我们预期封关一周年成果有望驱动主观动能进一步释放，下半年弹性可期。（2）三亚太古里：一期年底开业：太古地产×中免50:50合资，总投资70亿元、建面41.27万㎡，主打高端完税奢侈品首店，与免税城一二期联动互补，首批区块计划2026年12月开放，将强化海棠湾"免税+有税+文旅"消费生态。我们认为，太古里作为高端消费业态标杆，将进一步补充和完善中免海棠湾高端消费业态及品牌布局，持续增强对高端消费客流的吸引力，夯实长期流量壁垒。
　　投资建议
　　我们调整此前盈利预测并新增28年盈利预测，预计公司26-28年实现营业收入分别为542.83/620.80/683.07亿元（原26-27年预测为612.42/707.77亿元），实现归母净利润46.45/55.98/65.82亿元（原26-27年预测为50.91/61.50亿元），EPS分别为2.24/2.69/3.17元，对应最新PE分别为23/19/17倍（参照2026年8月21日收盘价52.29元），维持“增持”评级。
　　风险提示
　　（1）海南离岛免税市场不及预期；（2）离岛免税政策不及预期；（3）宏观消费市场不及预期。

　　公司发布2026年一季报，26Q1实现收入169.06亿元/yoy+1%，实现归母净利润23.48亿元/yoy+21%，扣非归母净利润23.37亿元/yoy+21%。
　　公司利润高增，主要系海南离岛免税销售改善驱动。2026年一季度，海口海关共监管海南离岛免税购物金额142.1亿元/yoy+25.7%，购物人数181.6万人次/yoy+18%，购物件数1097.7万件/yoy+12%。26Q1，公司海南地区实现收入125.85亿元/yoy+28%，其中春节期间三亚国际免税城单日最高销售额突破2亿元，单日最高客流达9.2万人次。离岛免税销售情况在海南自贸港封关运作、离岛免税新政支持、中高端消费复苏多重驱动下持续改善，利好公司整体收入与利润增长。
　　公司持续推进境外业务进展。公司全资子公司收购DFS大中华区零售业务事项完成交割，最终代价将根据交割账目进行惯常调整，相关审计和评估工作正在进行中。同时，公司完成向LVMH集团、Miller家族增发H股股份，正式确立三方在全球旅游零售领域的合作伙伴关系，公司国际化布局和品牌协同能力进一步增强。
　　机场免税店顺利开业。渠道布局方面，上海机场、北京机场免税店相继实现高效转场和顺利开业，公司核心机场渠道运营能力进一步提升，有利于公司充分把握国际客流恢复机遇、持续升级国际航空枢纽免税购物体验。
　　盈利预测与投资建议：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为50.18/58.65/67.46亿元，当前股价对应PE分别为26/22/19X，维持“推荐”评级。
　　风险提示：宏观经济波动风险，自然天气变化风险，竞争加剧风险。