In 2025, Baosteel posted revenue of RMB317.5bn (-1.43% YoY), attributable NP of RMB10.3bn (+40.53% YoY) and ex-nonrecurring attributable NP of RMB9.9bn (+44.76% YoY), beating our estimate of RMB9.4bn, mainly on a recovery in per-tonne steel profit. In 1Q26, the company reported revenue of RMB77.1bn (+5.74% YoY), attributable NP of RMB2.2bn (-8.59% YoY) and ex-nonrecurring attributable NP of RMB2.2bn (-8.59% YoY). The 1Q26 profit decline was mainly due to lower steel prices YoY alongside relatively resilient iron ore costs, which compressed per-tonne profitability. We expect earnings to recover as the share of high-end products rises and overseas market expansion continues. Maintain BUY.
Strong 2025 results on cost efficiency and product mix upgrade
The decline in revenue in 2025 was driven by lower selling prices, though a sharp fall in raw and auxiliary material prices supported profit improvement. Blended gross margin in 2025 reached 7.24% (+1.79pp YoY). Heavy plate gross margin rose 4.80pp to 7.00%, and CRC gross margin rose 3.20pp to 8.50%. The total expense ratio was 3.29% (-0.06pp YoY), with selling expenses of RMB1.8bn (+6.03% YoY), administrative expenses of RMB3.8bn (-6.42% YoY), R&D expenses of RMB3.9bn (+3.10% YoY) and financial expenses of RMB1.0bn (-23.04% YoY). The decline in financial expenses was mainly due to a smaller interest-bearing debt and lower financing rates. In terms of cash flow, 2025 net operating cash flow was RMB33.6bn, up by RMB5.9bn YoY, mainly from higher net profit and an increase in operating payables.
1Q26 revenue growth with lower steel prices weighing on profit
In 1Q26, sales volume of "2+2+N" products reached 8.62mn tonnes, up by 0.38mn tonnes YoY, while export order intake reached 1.96mn tonnes, up by 0.42mn tonnes YoY. However, lower steel prices YoY combined with relatively firm iron ore costs narrowed per-tonne profit and led to a YoY profit decline. On cash flow, 1Q26 net operating cash flow was RMB4.4bn, broadly flat YoY, mainly reflecting parallel movements in sales collections and procurement payments.
"1+6" Strategy: driven by premiumization, AI & green development
The company continues to advance its "1+6" strategy focused on premiumization, AI, green development, efficiency and internationalization, while deepening its "one company, multiple bases" management model. On the business side, 2025 sales volume of "2+2+N" products reached 34.16mn tonnes (+11.70% YoY), with export volume hitting a record high of 6.48mn tonnes, and the share of high-value-added products continuing to rise. For 2026, the company plans "2+2+N" product sales of 34.86mn tonnes, exports of over 10% of total volume, and a per-tonne cost reduction of more than RMB100/t. We expect earnings to remain solid as strategic products such as high-end silicon steel and auto sheet continue to ramp up.
Maintain BUY
Given solid progress in cost reduction and efficiency improvement, we raise our forecasts based on sales volume and per-tonne net profit of CRC and steel pipe while lowering our expense ratio assumption. We now expect 2026/2027/2028E attributable NP of RMB12.3bn/RMB15.0bn/RMB16.0bn, up by 0.73%/5.12% for 2026/2027 from our prior forecast, corresponding to BPS of RMB9.46/RMB9.80/ RMB9.87. Based on the company's 10-year average P/B of 0.83x, we set a target price of RMB7.85 (previous: RMB8.15, based on average P/B of 0.84x since 2017). Maintain BUY.
Risks: Weaker-than-expected downstream demand, sharp swings in raw material and fuel prices, intensifying industry competition, escalating international trade frictions.

　　2025年，公司实现营业收入3,175.08亿元（yoy-1.43%），归母净利润103.46亿元（yoy+40.53%），扣非归母净利润99.03亿元（yoy+44.76%），超出我们预期（93.62亿元），主因吨钢利润修复。2026年一季度，公司实现营业收入770.61亿元（yoy+5.74%），归母净利润22.25亿元（yoy-8.59%），扣非归母净利润21.93亿元（yoy-8.59%）。Q1利润下滑主要系钢价同比下行而成本端铁矿石价格相对坚挺，吨钢盈利空间收窄。展望后市，随着高端产品占比提升及海外市场拓展，业绩有望修复。维持"买入"评级。
　　25年利润高增，降本增效与产品结构优化共振
　　2025年公司营收下滑主要受销售价格下降影响，但原辅料价格降幅更大推动盈利改善。公司2025年整体毛利率为7.24%（yoy+1.79pct），其中厚板产品毛利率提升4.80pct至7.00%，冷轧碳钢板卷毛利率提升3.20pct至8.50%。期间费用率3.29%（yoy-0.06pct），其中销售费用17.93亿元（yoy+6.03%），管理费用37.62亿元（yoy-6.42%），研发费用38.96亿元（yoy+3.10%），财务费用9.82亿元（yoy-23.04%），财务费用下降主要系融资规模压降叠加融资利率下行。现金流方面，2025年经营活动现金流净额335.97亿元，同比增加58.61亿元，主要系净利润增加及经营性应付项目增加所致。
　　26Q1营收增长，钢价下行拖累盈利
　　2026年一季度，公司"2+2+N"产品销量861.90万吨，同比增加37.70万吨，出口接单量196.10万吨，同比增加41.60万吨，但钢价同比下行叠加成本端铁矿石价格相对坚挺，吨钢盈利空间收窄导致利润同比下滑。现金流方面，26Q1经营活动现金流净额44.17亿元，同比基本持平，主要系销售回款与采购支出同步变动。
　　深化"1+6"战略，高端化智能化绿色化并进
　　公司持续推进"1+6"发展战略，以"高端化、智能化、绿色化、高效化、国际化"为方向，深化"一公司多基地"管理模式。业务层面，2025年"2+2+N"产品销量3,416.00万吨（yoy+11.70%），出口销量647.90万吨创历史新高，高附加值产品占比持续提升。公司2026年计划"2+2+N"产品销量3,486万吨，出口比例10%以上，吨钢成本环比削减100元/吨以上。随着高端硅钢、汽车板等战略产品持续放量，公司业绩有望保持稳健。
　　维持“买入”评级
　　考虑到公司降本增效进度良好，我们调高公司冷轧、钢管等产品的销量及单吨净利润，且降低公司期间费用率预测，预计公司2026-2028年公司归母净利润为123.46/150.23/160.46亿元，26/27年较前值上调0.73%/5.12%，对应BPS为9.46/9.80/9.87元。公司近十年平均PB为0.83X，我们给予公司目标价7.85元（前值8.15元,基于公司2017年以来平均PB0.84X）。维持“买入”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期；原燃料价格大幅波动；行业竞争加剧；国际贸易摩擦升级。

　　事件：近日，公司发布2025年度及2026年一季度业绩报告。公司2025全年实现营收3175.08亿元，同比下降1.43%；实现归母净利润103.46亿元，同比增长40.53%；实现毛利率7.24%，同增1.8pct，实现净利率3.59%，同增0.93pct。2026Q1实现营收770.61亿元，同比增长5.74%；归母净利润22.25亿元，同比下降8.61%。
　　核心冷轧产品毛利率提升，差异化品种销量增长。分产品看，冷轧碳钢板卷全年实现营收1155.16亿元，同比增长3.70%，实现毛利率8.5%，同增3.2pct；热轧碳钢板卷全年实现营收642.54亿元，同比下降17.00%，实现毛利率5.5%，同增2.6pct；钢管全年实现营收125.33亿元，同比增长2.00%，实现毛利率2.8%，同增0.8pct。公司差异化品种全年销量超过3400万吨，冷轧汽车板和硅钢产品持续保持高市占率。同时，公司全力推进创新并优化产品结构，青山基地新能源无取向硅钢工程项目全面达产，东山基地特厚板板坯连铸机建成投产。
　　积极践行技术引领，加速数智化转型落地。2025年R&D投入率6.29%，发明专利申请超1306件，全年9项产品全球首发，42项标志性技术取得突破。开发超高级别水轮发电机组所需的全球最高强度级别磁轭钢、解决特高压工程输电效率和声震污染难题的高磁感低噪音取向硅钢、新一代复兴号动车组列车CR450试验线路所用钢轨等产品。新能源汽车驱动电机用无取向硅钢应用于全球首台5万转速“超级电机”；高效工业电机用无取向硅钢（B50AM250）实现全球首发，成功用于制造全球首台超一级能效异步电动机；成功试制储氢油套管交付亚洲最大盐穴储氢库。积极推动人工智能与钢铁主业深度融合，强化算力支撑，2025年形成124P算力总规模，构建“共享专用”三大算力资源池。
　　投资建议：预计2026-2028年公司营收分别为3209.15/3255.92/3320.83亿元；归母净利润分别为114.85/127.76/140.43亿元。公司为国内钢铁行业龙头企业，核心冷轧产品毛利率稳步修复，差异化产品保持高市占率，叠加技术引领与数智化转型赋能，中长期发展前景向好，维持“推荐”评级。

　　3月4-5日宝钢股份（600019）出席了我们组织的2026年春季投资峰会，会上公司主要介绍了当前各产线产能情况，未来资本开支计划；公司对“双碳”政策执行对钢铁供需格局影响持乐观态度。我们认为，公司作为钢铁板块龙头，盈利结构持续优化，绿色产能布局优势显著，外延并购持续推进，高端产能有望提升，我们维持“买入”评级。
　　核心亮点：
　　1、盈利结构持续优化，高端产能释放在即。2025年上半年，在销量同比承压的背景下，公司差异化产品销量逆势增长，品种结构持续优化，1-3季度“2+2+N”产品销量2,568.9万吨，较上年同期增加13.9%。产品端，公司产品吉帕钢1470DP-EG顺利下线，问鼎电镀锌双相钢全球最高强度。产能端，宝山、青山基地高牌号硅钢扩产项目稳步推进。考虑硅钢吨毛利显著高于普钢，若公司高端产能持续释放，盈利结构或持续改善。
　　2、AI+双碳构筑绿色竞争红利。公司持续落实节能降碳专项行动，2024年重点推进宝山基地1号高炉大修改造等极致能效项目；产品端，旗下低碳品牌硅钢产品较常规路径减碳超过30%；工艺端，持续推进富氢碳循环氧气高炉（HyCROF）等低碳技术研发，首套百万吨级氢基竖炉已通过周达产考核。公司依托相对领先的碳核算体系及减排能力，在碳配额收紧情景下成本优势明显。叠加高等级取向硅钢绿色制造项目持续推进，公司有望在溢价与成本两端持续受益。同时持续推进智慧制造体系建设，AI在质量控制、物流调度及能耗管理等环节的应用有望进一步提升运营效率并强化成本优势。
　　3、外延扩张精准发力，强化区域协同效应。公司持续完善沿江沿海“弯弓搭箭”的战略布局。2023年末收购山钢集团持有的山东钢铁集团日照有限公司（山钢日照）48.6139%股权，有效提升了在北部沿海区域的产业引领力，实现了优质基地整合与区域协同。2025年6月，公司进一步获得马钢有限49%股权，此举旨在通过技术赋能与管理输出改善其经营现状，优化华东区域资源配置。若公司整合进度符合预期，有望提升整体产能利用率及资产回报水平，增强在高端板材领域的集中度与定价能力。
　　4、供给约束预期升温，行业盈利弹性或逐步释放。据华泰金属《双碳减排先行，钢铁或迎业绩弹性》（26-02-26），近期两会自主减排或标志着双碳政策进入实质执行阶段，供给约束常态化或成为行业盈利修复核心驱动，2026年钢铁行业盈利或具备向上修复空间。当前行业景气度处于历史低位，叠加粗钢产量长期下行，下游需求结构持续优化，钢铁正进入供给收缩、政策驱动、利润弹性放大的复苏周期。在此背景下，公司高端品种占比较高、成本结构相对稳健，盈利弹性或优于行业平均水平。
　　盈利预测与估值
　　我们维持公司2025-2027年归母净利润预测为93.62/122.57/142.91亿元，对应EPS为0.43/0.56/0.66元。2026-2027年BVPS分别为9.59、9.87元（均值9.73元），维持目标价8.15元（基于公司2017年以来平均PB为0.84X）。
　　风险提示：需求走弱导致钢材利润下行，炉料供给侧扰动导致钢材成本侧上行侵蚀钢材利润。

　　宝钢股份：国内钢铁行业龙头企业，硅钢高端产品国际领先。公司钢铁主业专业生产高技术含量、高附加值的碳钢薄板、厚板与钢管等钢铁精品。主要产品被广泛应用于汽车、家电、石油化工、机械制造、能源交通等行业。2025年前三季度宝钢股份实现营业收入2324.36亿元，同比下降4.29%；实现归母净利润79.59亿元，同比增长35.32%，营收和净利润规模均排名钢铁行业第一。2025年前三季度三大期间费用率合计2.03%，较2023年下降0.14pct，期间费用控制良好；研发费用25.34亿，同比增长3.30%。
　　政策指引产能调控，整体盈利修复。2025年Q1-Q3，SW钢铁板块营业总收入14074.56亿元，同比下降6.13%，营业成本为13879.69亿元，同比下降8.29%，收入降幅小于成本降幅2.16个百分点。2025前三季度板块实现归母净利润达201.47亿元，扣非归母净利润176.70亿元，相比去年同期均实现扭亏为盈。前三季度行业平均销售毛利率为12.35%，同比提升1.33个百分点；销售净利率为3.74%，同比提升1.11个百分点。年初以来，供给端反内卷政策加码，行业供需结构改善，推动板块盈利水平显著回升。
　　积极推进产能聚合，龙头整合价值凸显。2023年12月，中国宝武战略投资山钢集团，宝钢股份持有山钢日照48.61%股权。公司完善沿江沿海“弯弓搭箭”战略布局，提升北部沿海区域产业引领能力，实现优质钢铁基地强强联合，释放区域协同效应，更好发挥科技创新、产业控制和安全支撑作用。2025年6月27日，宝钢股份获得马钢有限49%股权，强化高端板材龙头地位，旨在优化资源配置、提升华东区域市场协同效应，通过技术与管理输出帮助马钢有限改善经营状况，强化宝武集团在高端板材领域的龙头地位，推动区域钢铁产业布局优化与结构升级。
　　投资建议：预计2025-2027年公司营业总收入分别为3,115.15/3,174.15/3,244.85亿元；归母净利润分别为110.25/120.77/133.33亿元。公司属国内钢铁行业龙头，积极联合重组赋能行业产能聚合，凸显龙头整合价值，未来业绩修复可期，首次覆盖，给予“推荐”评级。

　　事件：公司发布2025年度报告及2026年一季度报告。
　　公司2025年实现营业收入3175.08亿元，同比减少1.43%；归母净利润为103.46亿元，同比增长40.53%；2026年一季度营业收入770.61亿元，同比增长5.7%；归母净利润为22.25亿元，同比减少8.61%。
　　年度盈利大增，一季度业绩彰显经营韧性。公司2025年实现归母净利103.46亿元，同比增长40.53%，2025Q4实现归母净利23.86亿元，同比增长61.25%，2026Q1实现归母净利22.25亿元，同比减少8.61%；2025年钢铁企业利润普遍改善，中钢协重点统计企业实现利润总额1151亿元，同比增长1.4倍，公司归母利润同步增长，展现出公司经营业绩具备弹性；2026Q1钢价同比下降4.45%，铁矿石价格同比增长3.15%，主焦煤价格同比上涨12.48%，钢铁行业利润总额-33.4亿，同比由盈转亏，公司归母净利同比仅小幅下滑，彰显公司经营兼具韧性特征。公司2025Q2-2026Q1逐季销售毛利率分别为6.56%、7.76%、7.38%、6.62%，逐季销售净利率分别为3.47%、4.22%、2.94%、3.27%，在推进行业产能治理和无序竞争背景下，落后低效产能逐步退出，国内产业链秩序有望改善，叠加消费驱动的需求改善趋势，后续行业及公司盈利有望持续好转。
　　产品结构持续优化，高端产品占比提升。根据公司公告，公司2025年实现钢材产量5183万吨，同比增长0.8%，实现钢材销量5246万吨，同比增长1.6%；2025全年“2+2+N”产品实现销量3416万吨，较上年同期增加11.7%，全年出口销量共计647.9万吨，较上年同期增加6.8%；2026年一季度“2+2+N”产品实现销量861.9万吨，同比增加4.6%，出口接单量共计196.1万吨，同比增加26.9%。2025年公司多项目建成结转，包括宝山基地无取向硅钢产品结构优化工程、宝山基地取向硅钢绿色制造示范项目、青山基地无取向硅钢结构优化工程等，累计将新增无取向硅钢产能规模73.8万吨/年，取向硅钢产能规模44万吨/年，高等级薄板连铸坯产能180万吨/年，在建项目包括宝钢钢管精品基地项目，一期建设形成110万吨精品无缝钢管规模；高附加值品种产能扩张带动公司产品结构持续优化。
　　参股马钢有限协同发展，分红政策进一步优化。2025年6月27日，宝钢股份通过受让股权+增资的方式获得马钢有限49%的股权，宝钢股份参股马钢有限协同发展，双方将通过取长补短、全面协同，形成1+1＞2的协同效应。2025年上半年，公司在原有股利分配政策的基础上，承诺2024年、2025年、2026年年度现金股利不低于每股0.20元人民币，为投资者提供一个最低收益保障的同时，还保留了按比例分红向上的弹性，以此增强投资者的信心。
　　2025年公司现金分红（包括中期已分配的现金红利）总额6,413,193,627.60元，占2025年合并报表归属于母公司股东净利润的61.99%，随着公司超低排放改造完成，后续资本开支或将回落，分红比例有望继续提升。
　　投资建议：公司为行业龙头，专注于中高端专用板材制造，受益于兼并重组属性、产品结构高端化以及显著降本空间，其盈利能力有望改善，我们预计公司2026年~2028年实现归母净利分别为119.2亿元、130.6亿元、140亿元，按照市值与重置成本的比对来看，目前公司仍处于价值低估区，具备较好的战略配置价值，给予“增持”评级。
　　风险提示：上游原料价格大幅上涨，钢材需求不及预期，新业务发展存在不确定性。