事件：中信证券发布2026年一季报，各条业务线全面增长。公司2026Q1实现营业收入231.55亿元，同比+40.91%；实现归母净利润102.16亿元，同比+54.60%；26Q1加权平均ROE为3.46%，同比+1.07pct。截至2026Q1末，公司总资产为22446.74亿元，相比年初增长7.82%，归母净资产为3345.71亿元，相比年初增长4.58%，杠杆率（剔除客户资金口径）达4.77倍。
　　点评：
　　收入端：经纪和投资业务贡献主要增量，利息净收入由负转正。从报表口径看各业务表现，经纪/投行/资管/利息净收入/（投资收益+公允价值变动损益）分别为49.15/12.07/35.05/10.53/119.29亿元，同比分别+48%/+24%/+37%/转正/+32%，在营收中占比分别为21%/5%/15%/5%/52%。
　　1、市场成交活跃带动经纪业务。26Q1A股日均交易额同比增长约77%，受益于市场成交活跃，公司经纪业务手续费净收入同比+48%。
　　2、A股和港股股权承销持续领先。26Q1投行业务手续费净收入同比增长24%至12.07亿元。26Q1，中信证券A股股权承销金额为342.59亿元（首发+增发+配股+优先股+可转债+可交债），同比+22.3%，继续维持行业第1；港股IPO承销金额86.67亿港元，同比+226.3%，行业排名第2。往后看，4月以来公司承销较多优质项目，如盛合晶微、联讯仪器IPO等，我们测算，联讯仪器跟投上市首日约带来5.5亿元浮盈；我们认为Q2以来公司完成较多优质项目的保荐，且当前创业板改革不断深化，预计公司全年投行业务表现稳中向好。
　　3、资管业务方面，华夏基金平稳增长。26Q1资管业务手续费净收入为35.05亿元，同比+37%，其中：华夏基金26Q1实现净利润6.32亿元，同比+12.7%，26Q1末华夏基金资产净值为2.09万亿元，同比+9.0%。
　　4、利息净收入方面，两融业务市占率持续提升。融资业务规模方面，26Q1末融出资金余额为2159.24亿元，同比+44.2%，以该口径测算公司两融业务市占率为8.28%，同比+0.47pct。26Q1利息净收入达10.53亿元，同比+12.55亿元，我们预计可能由于25年初以来短端利率下降较快，26Q1日均1年期SHIBOR利率为1.61%，同比-22bp，或使得卖出回购金融资产利息支出有所下降。往后看，Q2以来1年期SHIBOR利率持续呈下行趋势，我们预计Q2公司利息净收入仍有改善趋势。
　　5、投资业务方面，投资收益率表现优异。我们测算，26Q1公司年化金融工具综合投资收益率达6.07%，同比+1.20pct。我们预计公司Q1投资业绩的优异表现或与公司境外投资和私募股权投资业务有关。
　　费用端：管理费用率同比大幅下降。26Q1营业支出/营业收入占比同比大幅下降6.6pct至42.9%，主要系管理费用率同比-6.19pct至40.29%。
　　前十大股东中，大成中证金融资产管理计划已退出前十大股东名单。截至26Q1末，大成中证金融资产管理计划已退出前十大股东名单，相比25年末至少减持一半。
　　26年看好经纪和国际业务的增量贡献。1）截至2026/4/28，4月A股日均股基成交额为2.79万亿元，同比+87%，交投活跃度依旧向好，我们看好公司依靠综合金融服务能力持续深化财富管理转型的成果（25年中信证券股基交易市占率同比+1.33pct）。2）近年来，中信证券国际业务持续保持较快增长，2022-2025年境外业务营收CAGR为23.7%，2025年中信证券国际净利润占比相比2022年大幅提升17pct至21%；我们认为，26年机构经纪、港股IPO、境外投资和跨境衍生品业务将保持较高景气度，国际业务有望继续贡献可观增量。
　　盈利预测与评级：公司2026Q1业绩表现优异，各条线均实现较快增长，我们看好中信证券全牌照综合金融服务平台的打造。我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为365.91/409.84/479.08亿元，同比增速分别为21.7%/12.0%/16.9%，当前股价对应的PB分别为1.15/1.07/0.98倍，维持“买入”评级。
　　风险提示。资本市场波动风险，宏观经济波动风险，行业政策变化风险

　　业务全面增长，ROE和估值错配
　　2026Q1年营业收入/公司归母净利润为232/102亿元，同比+41%/+55%，年化加权平均ROE为13.84%，同比+4pct，期末杠杆率（扣客户保证金）4.77倍，同比+0.24倍，较2025Q4末-0.03倍。各业务全线增长，驱动净利润高增。我们上修自营投资收益率假设，上修2026-2028年归母净利润预测至347、379、411（342、375、405）亿元，同比+15%、+9%、+8%，加权ROE11%、11%、11%，当前股价对应PE11.2、10.2、9.5倍，对应PB为1.3、1.2、1.1倍。公司财富管理、投行和海外业务竞争优势突出，受益于行业集中度提升，当前公司ROE和估值错配，维持“买入”评级。
　　经纪、投行、资管收入保持同比高增，国际投行业务收入同比翻倍
　　（1）2026Q1经纪净收入49亿，同比+48%，环比+29%，2026Q1市场新开户1204万户，同比+61%，市场股基ADT为3.1万亿，环比+28%，同比+77%。期末公司客户保证金规模6222亿，环比+20%，同比+60%，客户入金体量持续增加。
　　（2）2026Q1投行业务净收入12亿，同比+24%，我们测算海外投行业务收入（合并口径-母公司口径）为4亿，同比+114%。据Wind，一季度公司A股IPO承销金额17亿，同比+46%，H股IPO承销金额97亿港元，同比+242%。
　　（3）2026Q1资管业务净收入35亿，同比+37%，环比+1%。华夏基金净利润6.3亿，同比+13%，据Wind，Q1末华夏基金非货、偏股AUM同比+5%/-5%，环比-25%/-35%，ETF规模下降所致。
　　自营投资收益环比高增，金融资产环比微增，两融市占率新高
　　（1）2026Q1公司自营投资收益（含公允价值变动损益和汇兑净收益，不含联营）113亿，同比+26%，环比+48%，年化自营投资收益率4.7%（2025年为4.2%），表现稳健。大自营结构来看，期末交易性金融资产/其他权益工具投资/其他债券投资分别为7955/1219/577亿，同比+2%/+33%/+7%，环比+2%/-1%/+1%，一季度扩表放缓。
　　（2）2026Q1利息净收入10.5亿（2025Q1为净支出2亿），利息收入/利息支出分别为59.4/48.8亿，同比+25%/-2%。期末融出资金规模2159亿元，同比+44%，环比+4%，市占率8.34%，环比+0.11pct，两融市占率新高。
　　风险提示：市场交投活跃度下降；公司自营投资收益率不及预期。

　　事件：4月24日，中信证券公布1Q26业绩。1Q26中信证券实现营业收入231.6亿/yoy+41%；实现归母净利润102.2亿/yoy+55%，单季利润超100亿历史新高；1Q26年化加权ROE为13.84%/yoy+4.28pct。
　　资本市场保持良好发展态势，公司各业务协同发力。分业务看，公司1Q26分别实现经纪、投行、资管、净利息、投资（含汇兑）收入49.2、12.1、35.1、10.5、112.9亿元，分别同比+48%、+24%、+37%、+621%、+25%，收入占比分别为21%、5.3%、15%、4.6%、49%。
　　扩表稳健，用资收益率显著提升。1Q26末总资产22447亿/较年初+7.8%，期末经营杠杆4.85x/较年初-0.04x；期末投资资产规模10270亿/较年初+2.9%，期末投资杠杆3.07x/较年初-0.05x，测算1Q26年化投资收益率4.46%/yoy+0.60pct，年化负债成本2.61%/yoy-0.30pct。
　　市场交投维持高水平，公司经纪业务、两融业务收入高增。1Q26市场交投活跃进一步提升，单日成交额刷新历史新高，日均股基成交额达3.15万亿/yoy+77.3%，驱动公司代理买卖证券收入高增；另一方面，两融余额规模也有一定攀升，1Q26全市场日均融资融券余额2.66万亿/yoy+42.0%，公司1Q26末融出资金规模2159亿/较年初+4.0%/yoy+44.2%。
　　投行业务回暖，公司龙头地位稳固。股权承销方面，1Q26中信证券分别实现IPO、再融资承销金额38、652亿，分别同比+199.4%、+112.6%，市占率分别为12.7%、33.1%，再融资市占率排名同业第1；债券承销方面，1Q26中信证券实现债券总承销金额4931亿/yoy+3.8%，市占率13.5%排名同业第1。
　　投资分析意见：中信证券作为券业龙头，各项业务表现持续领先，维持“强烈推荐”评级。上调盈利预测，预计2026-2028E中信证券归母净利润分别为388亿元、431亿元、452亿元，同比+29%、+11%、+5%。（3月27日《中信证券2025业绩点评》预计公司2026-2028E归母净利润分别为360亿元、397亿元、418亿元）4/24收盘价对应26-28E动态PB分别1.25、1.14、1.05x。
　　风险提示：经济下行压力增大；市场股基成交活跃度大幅下降；居民资金入市进程放缓。

CITIC Securities (CITIC) has posted 1Q26 revenue of RMB23,155mn (+40.91/+21.61% YoY/QoQ), with an attributable net profit (NP) of RMB10,216mn (+54.60/+47.69% YoY/QoQ), in line with its preliminary results and exceeding our forecast of RMB8,000mn. Quarterly profit surpassed RMB10bn, with performance beating our expectations and broad-based growth across all business lines, further consolidating CITIC’s leading position. We believe the company is well positioned to gain from a constructive capital market cycle. Maintain BUY. CITIC Securities-H (6030 HK) is on our Huatai Conviction BUY list.
Total assets further expanded from the beginning of the year
As of end-1Q26, total assets reached RMB2,244.7bn, up 8% from the beginning of the year, continuing the balance sheet expansion trend. The leverage ratio stood at 4.85x at quarter-end, down slightly by 0.04x from end-4Q25 but still at a relatively high level. Financial investments totaled RMB975.1bn (+2% vs start of year), trading financial assets came to RMB795.5bn (+2%), OCI equity instruments declined 1% to RMB121.9bn, while OCI debt investments rose 1% to RMB57.7bn, indicating a stable asset allocation structure. At quarter-end, the proprietary equity securities and derivatives-to-net capital ratio reached 39.75% (+14.77/+0.86pp YoY/QoQ), while the proprietary non-equity securities and derivatives-to-net capital ratio was 340.23% (-19.44/-2.88pp YoY/QoQ), reflecting some divergence in leverage deployment between equity and fixed-income assets, in our view.
All business lines delivered strong YoY revenue growth
By segment, brokerage net income reached RMB4,915mn (+48% YoY), the fastest-growing segment, driven by robust market activity, with average daily equity and fund turnover reaching RMB3.1tn in 1Q26 (+79% YoY). Investment income was RMB11,679mn (+32% YoY), accounting for 50% of total revenue and becoming a key pillar. Asset management net income was RMB3,505mn (+37% YoY), supported by strong performance at ChinaAMC. Investment banking net income reached RMB1,207mn (+24% YoY), benefiting from market recovery. Net interest income was RMB1,053mn, a positive turn (vs -RMB202mn in 1Q25, having been dragged by high interest expenses). All business lines achieved broad-based YoY growth, driving robust profit performance.
Earnings forecasts and valuation
Given the sustained high market activity and strong investment business performance, we slightly raise our assumptions for investment income. We forecast attributable NP of RMB39,364/44,607/49,299mn for 2026/2027/2028 (+3/+1/+2% vs our previous estimates), implying EPS of RMB2.66/3.01/3.33 and a 2026E BVPS of RMB23.33. Considering CITIC's stronger earnings than we expected, broad-based growth, and reinforced leadership, we assign 2026E PB multiples of 1.9/1.5x for its A/H-shares, above their peers' average of 1.0/0.7x on Wind consensus, for our target price of RMB44.33/HKD39.92 (previous: RMB44.23/HKD39.52, based on 1.9/1.5x 2026E PB). CITIC Securities-H (6030 HK) is on our Huatai Conviction BUY list.
Risks: Disappointing business development, market volatility.

　　事件：中信证券发布2026年一季报，调整后2026Q1实现营业收入231.6亿元，同比+40.91%/环比+23.77%；归母净利润102.2亿元，同比+54.60%/环比+52.67%；加权平均年化ROE13.84%，较去年同期增加4.28pct。
　　经纪业务随市增长，资管业务维持优势。1）公司2026Q1累计实现经纪业务收入49.2亿元，同比+47.8%/环比+28.9%。2）公司2026Q1累计实现资管业务收入35.1亿元，同比+36.8%/环比+0.9%。截至2026Q1末，华夏基金非货基AUM13228亿元，同比+17.2%，规模排名行业第二。2026Q1华夏基金实现净利润6.32亿元，贡献公司归母净利润比重为3.85%。
　　投行业务强劲复苏，机构业务龙头优势尽显。公司2026Q1累计实现投行业务收入12.1亿元，同比+23.7%/环比-54.4%。公司境内投行业务各项指标维持行业领先：（1）按发行日统计，2026Q1公司累计IPO规模38亿元，同比+200%，市占率12.5%，行业第三。（2）再融资规模652亿元，同比+171%，市占率33.1%，行业第一。（3）债承4944亿元，同比+14%，市占率13.5%，行业第一。
　　2026Q1投资收益率同比增长，金融投资资产规模破万亿。公司2026Q1累计实现投资净收入（含汇兑收益）112.9亿元，同比+26.3%/环比+47.9%。占证券主营收入（剔除大宗商贸和政府补助）比重为49.4%。我们测算2026Q1公司经营杠杆为4.85倍，同比提升0.22倍；投资杠杆为3.07倍，同比下降0.12倍。截至2026Q1末公司金融投资资产合计规模1.03万亿元，同比+6%/环比+3%，其中交易性及衍生金融资产规模8474亿元，同比+3%/环比+4%。我们测算公司2026Q1年化投资收益率为4.46%，同比+0.65pct/环比+1.36pct。
　　投资建议：我们认为公司未来将持续保持行业领先地位，业绩有望稳步增长。我们预计2026/2027/2028年公司营收分别为851/906/954亿元，同比+13.7%/+6.5%/+5.3%;归母净利润分别为351/376/397亿元,同比+16.0%/7.5%/+5.7%；EPS分别为2.37/2.53/2.68元/股。当前A股股价对应2026-2028年PB估值分别为1.31/1.24/1.07倍。当前H股股价对应2026-2028年PB估值分别为1.15/1.09/0.94倍。维持“推荐”评级。
　　风险提示：市场修复不及预期；流动性收紧，居民资金入市进程放缓；政策变化风险。

　　事项：
　　中信证券发布2026年一季报，1季度公司实现营业收入231.6亿元，同比增长40.9%，实现归母净利润102.2亿元，同比增长54.6%。截至1季度末，公司总资产规模达到2.24万亿元，同比增长25.5%，归母净资产规模达到3346亿元，同比增长10.6%。
　　平安观点：
　　盈利增速稳中有升，1季度归母净利增速54.6%。分业务来看，2026年1季度公司经纪/投行/资管/自营净收入分别同比+47.8%/+23.8%/+36.7%/+30.3%，利息业务净收入达到10.53亿元（-2.02亿元，25Q1），经纪/投行/资管/利息/自营占营收比重分别为21.23%/5.21%/15.14%/4.55%/50.44%。1季度公司杠杆率为4.85x（4.89x，25A），年化加权平均ROE（公布值）为13.8%（10.6%，25A）。1季度公司管理费率同比下降6.20pps至40.3%，信用减值损失为4.17亿元（3.22亿元，25Q1），归母净利率达到44.12%（40.18%，25A）。整体来看，公司用表能力保持优异，ROE水平稳中有进。
　　交投活跃推动业绩持续修复。26年1季度沪深股市股基日均交易额同比增长78.9%至3.12万亿元，推动公司经纪业务净收入同比增长47.8%至49.15亿元。两融业务同样受益于市场活跃度的提升，根据wind数据，1季度末市场两融规模约达到2.61万亿元，测算公司1季度两融业务市场份额达到8.28%，较25年末提升11bp，两融业务净收入达到10.53亿元，实现较好增长。
　　投资能力优异，自营收入稳健增长。1季度万得全A年度涨幅达到6.6%，推动1季度公司自营业务收入同比增长30.3%至116.8亿元，自营投资规模达到9620亿元（YOY+10.9%），测算考虑公允价值变动损益的综合总投资收益率为4.86%（4.14%，25A）。
　　国际化能力突出，综合化竞争优势有望巩固。25年公司子公司中信证券国际营收和净利润贡献率分别达到31.2%和20.6%，国际化战略效果逐渐显著，根据wind统计，截至4月24日，公司今年在香港市场IPO募资金额达到90.24亿港元，市场份额为6.19%，国际业务优势显著。
　　投资建议：公司多项业务领先优势持续扩大，综合服务能力和专业能力提高竞争壁垒。2025年以来资本市场持续向好，市场交投情绪显著回暖，公司作为头部券商，估值及业绩均将受益于市场β。基于此，我们维持公司26-28年盈利预测，预计26-28年归母净利润分别为341.77/375.06/403.9亿元，目前公司股价对应26-28年PB分别是1.19x/1.11x/1.04x，维持“推荐”评级。
　　风险提示：1）资本市场改革进度不及预期；2）货币政策超预期收紧；3）宏观经济超预期下行影响市场风险偏好。

　　事项：
　　中信证券发布2026年一季报。剔除其他业务收入后营业总收入：230亿元，同比+41.9%。归母净利润：102.2亿元，环比+33亿元，同比+56.1%。
　　点评：
　　Q1归母净利润超百亿，ROE环比修复。公司报告期内ROE为3.1%，同比+0.9pct，环比+0.9pct，杜邦拆分来看：
　　1）公司报告期末财务杠杆倍数（总资产剔除客户资金）为：4.29倍，同比+0.14倍，环比持平。
　　2）公司报告期内资产周转率（总资产剔除客户资金，总营收剔除其他业务收入后）为1.6%，同比+0.3pct。
　　3）公司报告期内净利润率为44.5%，同比+4pct。
　　总资产扩表，杠杆同比抬升。资产负债表看，剔除客户资金后公司总资产为14351亿元，同比+1791.9亿元，净资产：3346亿元，同比+321.3亿元。杠杆倍数为4.29倍，同比+0.14倍。公司计息负债余额为7194亿元，环比+249.9亿元。
　　自营收益率改善，跑赢主动权益。公司重资本业务净收入合计为127.3亿元，重资本业务净收益率（非年化）为1%。拆分来看：
　　1）公司自营业务收入（公允价值变动+投资净收益-联营合营企业投资净收益）合计为116.8亿元。单季度自营收益率为1.5%，环比+0.6pct，同比+0.3pct。对比来看，单季度期间主动型股票型基金平均收益率为-1.29%，环比+0.8pct，同比-4.57pct。纯债基金平均收益率为+0.71%。环比+0.2pct，同比+0.9pct。
　　2）信用业务：公司利息收入为59.4亿元，环比+2.94亿元。两融业务规模为2159亿元，环比+82.7亿元。两融市占率为8.28%，同比+0.47pct。
　　3）质押业务：买入返售金融资产余额为762亿元，环比+218.5亿元。
　　轻资本业务同比改善。经纪业务收入为49.2亿元，环比+28.9%，同比+47.8%。对比期间市场期间日均成交额为25826.5亿元，环比+30.8%。投行业务收入为12.1亿元，环比-14.4亿元，同比+2.3亿元。资管业务收入为35.1亿元，环比+0.3亿元，同比+9.4亿元。
　　监管指标上，公司风险覆盖率为216.1%，较上期+5.7pct（预警线为120%），其中风险资本准备为774亿元，较上期+3.7%。净资本为1673亿元，较上期+6.5%。净稳定资金率为137.8%，较上期+12.6pct（预警线为120%）。资本杠杆率为13.5%，较上期-0.4pct（预警线为9.6%）。自营权益类证券及其衍生品/净资本为39.8%，较上期+0.9pct（预警线为80%）。自营非权益类证券及其衍生品/净资本为340.2%，较上期-2.9pct（预警线为400%）。
　　投资建议：公司持续维持行业领先地位，业绩超预期。结合财报，我们预计中信证券2026/2027/2028年EPS为2.33/2.53/2.73元人民币（2026/2027/2028年前值为2.23/2.44/2.62元），BPS分别为20.36/21.82/23.38元人民币，当前股价对应PB分别为1.29/1.2/1.12倍，加权平均ROE分别为11.82%/12.01%/12.09%。参考可比公司估值，结合当前市场景气度变化，我们将中信证券2026年PB估值预期上调至1.5倍，目标价30.55元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：市场交易量回落；资本市场创新不及预期；实体经济复苏不及预期。

　　事项：
　　中信证券发布2025年年报，全年营业收入749亿元（YOY+28.8%），归母净利润301亿元（YOY+38.6%）。总资产20819亿元（YOY+21.7%），归母净资产3199亿元（YOY+9.2%）。EPS（期末股本摊薄）2.03元，BVPS为19.01元。公司宣布2025年度利润分配预案，预计2025年分红比例为35.73%（36.88%，2024）。
　　平安观点：
　　资本市场高景气，盈利增速稳中有升，25Q4单季度归母净利润同比增长41.0%。分业务来看，2025年公司经纪/投行/资管/利息/自营/其他业务净收入分别同比+37.72%/+52.35%/+15.90%/+50.44%/+46.03%/-74.09%，占比分别为19.71%/8.46%/16.27%/2.18%/51.57%/1.81%。其中25Q4单季度实现营业收入190.4亿元（YoY+18.6%），归母净利润69.17亿元（YoY+41.0%），公司全年管理费率达到44.24%（YOY-7.53pps），信用减值损失计提8.37亿元（上年同期转回11.14亿元）。公司25年度杠杆率为4.89x（YOY+0.29pps），ROE（加权，公布值）为10.59%（YOY+2.50pps），扩表+提杠杆趋势延续。
　　资本市场高景气助推经纪业务高增。25年全年沪深股市股基日均交易额同比增长69.7%至2.05万亿元，推动公司25年经纪业务净收入同比增长37.72%至147.53亿元，其中代理买卖证券净收入/基金销售净收入/交易单元席位租赁净收入分别同比增长44.93%/36.60%/33.37%至100.25亿元/20.26亿元/15.06亿元。此外，公司公募基金A+H股交易量市场份额7.65%，保持行业领先地位，WIND公募基金佣金分仓排名保持市场第一。
　　自营业务贡献率提升。25年万得全A年度涨幅达到27.6%，推动公司全年自营业务收入同比增长46.0%至386.04亿元，自营规模达到9322亿元（YOY+8.80%），考虑公允价值变动损益后的年化总投资收益率为4.14%（YOY+1.06pps）。
　　两融业务市场份额进一步提升。根据wind数据，25年末市场两融余额25407亿元，公司融出资金2077亿元，公司融出资金/市场两融规模8.17%（YOY+0.75pps），均较上年末明显增长，两融市场份额持续提升，推动公司25年度两融业务利息收入同比增长15.1%至82.18亿元，测算公司两融利率为4.11%（YOY-1.23pps），公司整体利息业务净收入同比增长50.44%至16.30亿元。
　　资管业务：华夏基金稳健增长，集合资产管理产品占比提升。公司25年度资管业务净收入同比增长15.9%至121.77亿元，截至2025年末，公司资产管理规模达到17615亿元（YOY+14.2%），其中集合资产管理计划占比较上年末提升2.10pps至24.35%。公司私募资产管理业务（不包括养老业务、资产证券化产品）市场份额14.02%，排名行业第一。华夏基金25年末本部管理资产规模30,144.84亿元，25年度营收和净利润分别达到96.26亿元/23.96亿元。
　　投行业务：国际化布局持续推进。公司25年度投行业务净收入同比增长52.3%至63.36亿元，境内股权和债权融资回暖，根据公司公告，2025年A股股权融资发行规模11110亿元（YOY+245.42%），债券（全口径）融资发行规模人民币89.1万亿元，同比增长11.54%，公司25年度股权承销市场份额为24.36%，承销规模全市场第一，公司债权承销占全市场承销总规模的6.95%、证券公司承销总规模的14.11%。25年末，公司旗下中信证券国际25年度营业收入和净利润分别是33.4亿美元/9.13亿美元，国际业务布局稳步推进。
　　投资建议：公司多项业务领先优势持续扩大，综合服务能力和专业能力提高竞争壁垒。2025年以来资本市场持续向好，市场交投情绪显著回暖，公司作为头部券商，估值及业绩均将受益于市场β。基于此，我们上调公司2026、2027年盈利预测，并新增2028年盈利预测，预计公司26-28年归母净利润分别为341.77/375.06/403.9亿元（原26-27年盈利预测分别是316亿元/318亿元），目前公司股价对应26-28年PB分别是1.19x/1.11x/1.04x，维持“推荐”评级。
　　风险提示：1）资本市场改革进度不及预期；2）货币政策超预期收紧；3）宏观经济超预期下行影响市场风险偏好。

　　事项：
　　中信证券发布2025年年报。剔除其他业务收入后营业总收入：742亿元，同比+29.4%，单季度为189亿元，环比-37.5亿元。归母净利润：300.8亿元，同比+38.6%，单季度为69.2亿元，环比-25.2亿元，同比+20.1亿元。
　　点评：
　　ROE同比显著提升，单季度环比下行；资产周转率、利润率均同比改善，单季度环比有所回落。公司报告期内ROE为9.4%，同比+2pct。单季度ROE为2.2%，环比-0.8pct，同比+0.5pct，杜邦拆分来看：
　　1）公司报告期末财务杠杆倍数（总资产剔除客户资金）为：4.34倍，同比+0.17倍，环比+0.01倍。
　　2）公司报告期内资产周转率（总资产剔除客户资金，总营收剔除其他业务收入后）为5.3%，同比+0.7pct，单季度资产周转率为1.4%，环比-0.3pct，同比+0.05pct。
　　3）公司报告期内净利润率为40.5%，同比+2.7pct，单季度净利润率为36.7%，环比-5.1pct，同比+6pct。
　　资产负债表看，剔除客户资金后公司总资产为13881亿元，同比+1652.7亿元，净资产：3199亿元，同比+268.2亿元。杠杆倍数为4.34倍，同比+0.17倍。公司计息负债余额为6944亿元，环比+92.7亿元，单季度负债成本率为0.7%，环比+0.02pct，同比-0.1pct。
　　重资本业务净收益率单季度环比下行，或主要受权益市场调整影响。公司重资本业务净收入合计为402.3亿元，单季度为78.7亿元，环比-52.2亿元。重资本业务净收益率（非年化）为3.3%，单季度为0.6%，环比-0.5pct，同比+0.2pct。
　　拆分来看：1）公司自营业务收入（公允价值变动+投资净收益-联营合营企业投资净收益）合计为386亿元，单季度为70亿元，环比-55.5亿元。单季度自营收益率为0.9%，环比-0.7pct，同比+0.2pct。
　　对比来看，单季度期间主动型股票型基金平均收益率为-2.09%，环比-31.08pct，同比-7.41pct。纯债基金平均收益率为+0.51%。环比+0.94pct，同比-0.92pct。
　　2）信用业务：公司利息收入为202.4亿元，单季度为56.4亿元，环比+5.55亿元。两融业务规模为2077亿元，环比+159.4亿元。两融市占率为8.17%，同比+0.75pct。
　　3）质押业务：买入返售金融资产余额为544亿元，环比-19.7亿元。
　　经纪业务收入同比提升，环比随市场成交活跃度下行而回落。经纪业务收入为147.5亿元，单季度为38.1亿元，环比-15.9%，同比+7.2%。对比期间市场期间日均成交额为19746.2亿元，环比-6.5%。
　　投行业务IPO及再融资主承销规模市占率均位于行业首位，头部优势持续巩固。投行业务收入为63.4亿元，单季度为26.5亿元，环比+10.6亿元，同比+13.1亿元。股权融资方面，公司全年完成A股主承销项目72单，承销规模2,706亿元，市场份额24.36%，承销规模排名市场第一。债券融资方面，公司全年承销债券规模22,095亿元，占全市场承销总规模的6.95%。
　　资管业务主动管理转型成效逐步显现，收入规模稳步增长。资管业务收入为121.8亿元，单季度为34.7亿元，环比+2.1亿元，同比+4.5亿元。
　　监管指标上，公司风险覆盖率为210.5%，较上期+0.5pct（预警线为120%），其中风险资本准备为747亿元，较上期+1.7%。净资本为1571亿元，较上期+1.9%。净稳定资金率为125.3%，较上期+2.4pct（预警线为120%）。资本杠杆率为13.8%，较上期-0.2pct（预警线为9.6%）。自营权益类证券及其衍生品/净资本为38.9%，较上期+8.9pct（预警线为80%）。自营非权益类证券及其衍生品/净资本为343.1%，较上期-16.6pct（预警线为400%）。
　　市场波动及交投活跃度回落致单季度业绩承压，带动板块估值中枢下修。结合单季度表现来看，四季度权益市场调整以及全市场日均成交额的环比回落，导致公司重资本业务及经纪业务收入环比下降。考虑到当前实体经济复苏节奏及资本市场景气度变化，券商板块整体估值中枢有所下移。我们在看好公司基本面长期向好的同时，对未来的估值预期进行适度下调。
　　投资建议：公司持续维持行业领先地位，业绩符合预期。结合财报，我们预计中信证券2026/2027/2028年EPS为2.23/2.44/2.63元人民币（2026/2027年前值为1.91/2.08元），BPS分别为20.27/21.67/23.17元人民币，当前股价对应PB分别为1.20/1.12/1.05倍，加权平均ROE分别为11.38%/11.63%/11.73%。参考可比公司估值，结合当前市场景气度及板块估值中枢变化，我们下调2026年业绩PB估值预期至1.4倍，目标价28.38元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：市场交易量回落；资本市场创新不及预期；实体经济复苏不及预期。

　　投资要点：
　　事件：中信证券发布2025年报，报告期内分别实现营业收入和归母净利润748.54和300.76亿元，同比分别+28.8%和+38.6%；其中2025年第四季度分别实现营业收入和归母净利润190.40、69.17亿元，环比分别-16.4%和-26.7%；加权平均ROE同比+2.50pct至10.6%；剔除客户资金后经营杠杆为4.80倍，较年初提升6.3%。
　　权益市场走强带动各业务全面增长，自营投资业务是业绩增长核心驱动。收入端，2025年公司分别实现收费类和资金类业务收入348.48和391.75亿元，同比分别+33.6%和+26.5%，权益市场连续走强并且带动成交活跃度显著提升成为盈利增长核心驱动力；成本端，公司管理费用同比+10.1%至331.14亿元，管理费用率同比-7.65pct至44.4%，计提信用减值损失8.37亿元。
　　经纪业务客户基础稳固，资管业务收入小幅增长。收费类业务方面，2025年公司经纪、投行和资管净收入分别为147.53、63.36和121.77亿元，同比分别+37.7%、+52.3%和+15.9%。经纪业务得益于权益市场上行带动交易量放量，同时公司境内财富管理聚焦精细化客户经营，客户规模进一步提升，截至2025年末，客户数量较年初增加10%至超1700万户，托管客户资产规模较年初增长24%，突破15万亿元。投行业务维持行业领先优势，依托充足的项目储备与领先的保代人才储备，投行业务有望持续巩固行业龙头地位。资管业务围绕多元客群开展分层经营，实现规模快速增长，截至2025年末，中信证券资管、华夏基金资管规模分别1.76、3.01万亿元，同比分别+14.2%、+22.3%，预计系华夏基金持续受益于公募基金被动化进程带来的规模和业绩增长。
　　持续增配债券为主的金融资产，带来自营投资收益稳定增长。资金类业务方面，2025年利息净收入和投资业务收入分别为16.30、375.45亿元，同比分别+50.4%、+25.6%。利息净收入增长主要系公司客户规模增加带动资本中介业务增长，截至2025年末公司融出资金较年初增长50.1%。公司延续增配金融资产，截至2025年末，金融资产投资规模较年初增长11.2%至9583.25亿元，以其他权益工具投资为主要增配目标，其规模同比+36.5%，预计通过增加永续债和高股息资产的配置来弱化市场波动的影响。
　　我们持续看好中信证券的长期配置价值，公司在客户资源、业务覆盖等方面具备竞争优势，在资本市场上行周期中有望通过自身综合的业务能力兑现长期成长性。我们预计公司2026-2027年归母净利润为331.43、366.62亿元，同比+10.2%、+10.6%，对应2026年03月26日收盘价PB估值分别1.14、1.02倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：资本市场大幅波动风险、宏观经济下行风险、市占率提升不及预期风险。