核心观点
　　事件：公司发布2024年年报，报告期内，实现营业收入615.37亿元，同比-10.89%，实现归母净利润53.33亿元，同比+17.93%。其中Q4单季度实现营业收入148.13亿元，同比-6.00%，环比+0.55%，实现归母净利润9.09亿元，同比+11.15%，环比-42.58%。同时公司拟向全体股东每10股派发现金红利14元（含税），合计占2024年归母净利润的47.86%。
　　商贸物流业务收入减少拖累全年营业收入，但是尿素、复合肥产销量增长及磷化工维持高景气带来归母净利润同比增长。2024年，公司商贸物流（行业）营业收入255.80亿元，相比较于2023年的335.42亿元，大幅减少23.74%，是公司2024年营业收入同比减少的主要原因，但由于商贸物流（行业）的毛利率一直很低（2024年为1.4%，同比下降0.17pct），对利润的影响整体可控。自2023年二季度起新增子公司青海云天化，所以2024年公司尿素和复合肥产品的销量分别为275.29万吨、181.8万吨，同比分别为+10.57%、+16.90%，带来一定业绩增量。其他产品产销量保持相对稳定。2024年磷矿依旧维持高景气，从成本端支撑磷铵价格维持在3388元/吨的较高水平，较2023年的3290元/吨上涨2.98%。受此影响，2024年磷肥产品毛利率为37.93%，相较于2023年磷酸二铵和磷酸一铵的毛利率分别为32.42%、35.15%，盈利能力得到提升。2024年公司整体毛利率为17.50%，同比提升2.32pct，整体净利率为9.82%，同比提升1.87pct。
　　受让子公司少数股权，助力利润增长。2024年6月受让子公司磷化集团少数股权，使其成为公司全资子公司。磷化集团拥有昆阳磷矿、晋宁磷矿和尖山磷矿三座大型露天矿山、3套磷矿擦洗装置和2套磷矿浮选装置，原矿生产能力1,150万吨/年、擦洗选矿生产能力618万吨/年、浮选生产能力650万吨/年。2024年磷化集团实现净利润20.33亿元，助力公司业绩增长。
　　投资建议：
　　我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为54.26/58.10/61.12亿元，EPS分别为2.96/3.17/3.33元/股，对应PE分别为7/7/7倍。考虑公司作为国内磷化工龙头企业，磷矿资源丰富，磷矿维持高景气，维持“买入”评级。
　　风险提示：磷矿价格下跌，化肥产销不及预期。

　　事件：2025年3月24日，云天化发布2024年年报，公司2024年营业收入为615.37亿元，同比下跌10.89%；归母净利润53.33亿元，同比上涨17.93%；扣非净利润51.90亿元，同比上涨15.12%。对应4Q24公司实现营业收入148.13亿元，同比下降6.00%，环比提升0.55%；归母净利润9.09亿元，同比上涨11.15%，环比下跌42.58%。
　　点评：2024年公司优化成本控制，整体盈利改善。2024年公司总体销售毛利率为17.50%，较上年同期上涨2.32pcts。2024年财务费用同比下降30.52%；销售费用同比下降5.03%；管理费用同比上升12.38%；研发费用同比上升5.76%。公司2024年利润实现增长的主要原因是其在成本控制、产品结构优化、生产效率提升方面有所成效。
　　公司2024年经营活动产生的现金流同比上涨。2024年公司经营活动产生的现金流量净额为107.52亿元，同比增长13.93%，主要是由于净利润同比提升。投资性活动产生的现金流量净额为-12.87亿元，同比上涨55.87%。筹资活动产生现金流净额为-89.36亿，同比下跌43.36%，主要因为公司购买子公司少数股东股权支付的现金增加所致。期末现金及现金等价物余额为65.61亿元，同比上升8.87%。应收账款16.69亿元，同比上升84.82%，应收账款周转率下降，从2023年50.48次变为47.85次。存货周转率下降，从2023年7.55次变为7.46次。
　　2024年公司资产负债率下降，分红持续高比例。2024年末公司资产负债率52.26%，较上年同期下跌5.87pcts。根据公司年年报，其制定了2024年-2026年不低于45%的现金分红规划，其中2024年每10股派息数（含税）为14元，合计分红金额（含税）为25.52亿元，合计分红金额占合并报表中归属于上市公司普通股股东的净利润的比率为47.86%。我们认为，得益于资产负债率的下降，公司得以维持高分红，利好投资者长期收益。
　　由于区域冲突、粮食安全等影响，国内磷肥价格受到支撑。近年来磷肥行业受到能耗双控、“三磷”治理等政策影响，资源自给率低、环保落后和经营困难的磷肥企业逐步退出，行业集中度不断增强，产业链完整、自主创新能力强、安全环保水平高的磷肥企业竞争力进一步提升。虽然国际市场存在如区域冲突、粮食安全等不确定性因素使得磷肥价格高位波动，但是国内市场制定了保供稳价政策，磷肥价格相对平稳，整体开工率稳中有升。
　　公司2024年多项主营产品产销同比增长，磷肥价格同比提升。根据公司2024年年报经营数据披露，在产品产销方面，2024年公司磷铵/复合（混）肥/尿素/聚甲醛/黄磷/饲料级磷酸氢钙的产量分别为505.42/178.20/282.34/11.02/2.92/60.03万吨，同比分别为9.98%/13.17%/9.87%/4.65%/-2.34%/6.34%；销量分别为464.25/181.80/275.29/11.09/1.98/58.81万吨，同比分别为-3.15%/16.91%/10.57%/2.21%/-6.16%/2.17%。
　　销售均价方面，2024年公司磷铵/复合（混）肥/尿素/聚甲醛/黄磷/饲料级磷酸氢钙销售均价分别为3388/3070/2043/11566/20435/3455元/吨，同比分别为4.28%/-0.23%/-12.02%/-0.74%/-7.72%/10.81%。2024年磷化工景气延续，公司主要产品销量同比大多提升，利好公司业绩。
　　公司围绕磷化工产业链，持续发挥一体化优势。公司主营业务包括化肥、磷矿采选、磷化工及新材料、商贸物流四项业务。肥料方面，公司拥有国内先进的大型化肥生产装置，主要生产和销售磷肥、尿素、复合肥。2024年公司磷肥产能达555万吨/年，尿素产能达260万吨/年，公司饲料级磷酸钙盐产能50万吨/年；2024年公司磷肥、尿素、饲料级磷酸钙盐、聚甲醛等产品均质量稳定，市场占有率较高。
　　磷矿采选方面，2024年公司磷矿储量近8亿吨，原矿生产能力1450万吨/年，擦洗选矿能力618万吨/年，浮选生产能力750万吨/年，是国内最大的磷矿采选企业之一，2024年公司共生产成品矿1153万吨。
　　根据公司2024年年报，公司对于子公司磷化集团二矿地采等项目投入增加，持续加强450万吨/年磷矿浮选项目建设，截至2024年年底已完成审批；2024年已实现10万吨/年磷酸铁装置的连续法技术改造，积极推进研发磷酸铁铁法工艺。公司持续加大磷矿采选、精细磷化工、新能源材料等研究投入，推进建设全平台产业链，增强产业化技术设备，优化产业布局。
　　精细化工方面，截至2024年，公司拥有聚甲醛产能9万吨/年，产能位居国内前列；饲料级磷酸氢钙产能达50万吨/年，单套产能国内排名第一。公司在云南、重庆、内蒙、青海等省市自治区建有10余个生产基地，产业规模位居国内前列。
　　商贸物流方面，公司拥有“金沙江”“云天化”“三环”“金富瑞”“红磷”“云峰”等近20个国内外知名品牌，拥有一万多个加盟商和分销商。根据公司2024年年报，公司2024年磷肥国内年销售量约占国内年施用量的22%，出口量占国内出口量的20%以上。
　　投资建议：预计公司2025-2027年实现营业收入分别为619.90/636.16/654.83亿元，实现归母净利润分别为55.65/58.23/60.35亿元，对应EPS分别为3.03/3.17/3.29元，当前股价对应的PE倍数分别为7.7X、7.3X、7.1X。我们基于以下几个方面，1）磷化工景气延续，公司磷矿资源储备丰富，资源优势显著，有望进一步发挥一体化优势；2）由于区域冲突、粮食安全等影响，化肥价格有所支撑，利好公司业绩；3）公司主要产品产销有望保持增长势头，提升业绩弹性。我们看好公司资源优势及磷化工景气延续，维持“买入”评级。
　　风险提示：市场价格波动风险；原材料价格波动风险；产能爬坡不及预期风险；安全环保风险等。

　　事件：公司近期发布2024年年报，期内实现营收615.37亿元，同比减少10.89%；实现归母净利润53.33亿元，同比增长17.93%。公司拟向全体股东每10股派发现金红利14元（含税）。
　　资源一体化优势明显，主营产品毛利率提升，2024年业绩稳健增长。据年报，公司现有磷矿石产能1450万吨/年，是我国最大的磷矿采选企业之一，资源规模优势明显。2024年，公司主营产品磷肥、饲钙价格分别为3388、3455元/吨，较上年的3249、3118元/吨同比上涨；复合肥、聚甲醛价格分别为3070、11566元/吨，较上年的3077、11652元/吨基本持平。主要原材料方面，硫磺、原料煤、燃料煤、合成氨的价格分别为1187、989、637、3206元/吨，较上年的1269、1132、725、3602元/吨均明显下降。磷肥、复合肥、聚甲醛、饲钙毛利率分别为37.93%、14.36%、28.56%、35.37%，较上年分别增加4.97%、3.42%、2.68%、4.17%。
　　分红比例进一步提升，发布未来三年（2024-2026年度）现金分红规划，拟注销回购股份，维护公司价值及股东权益。据2024年年报，公司拟派发现金红利25.52亿元，占2024年归母净利润比例为47.86%，较上年的40.31%进一步提升。2025年1月24日，公司公告未来三年（2024-2026）现金分红的利润原则上不少于此三年度累计可分配利润总额的45%。此外，公司拟将回购专户持有的公司股份用途由“用于公司未来员工持股计划或股权激励”变更为“用于注销并减少注册资本”，进一步维护公司价值及股东权益，提高股东投资回报。
　　投资建议：公司是磷矿石-磷肥-磷化工行业龙头，我们预计公司2025/2026/2027年归母净利润分别为55.45/57.44/58.28亿元，对应当前股价PE分别为7.83/7.56/7.45倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料、产品价格剧烈波动风险；行业产能过剩风险；不可抗力风险等。

　　投资要点：公司公布2024年年度报告，2024年公司实现营业收入615.37亿元，同比下滑10.89%；实现归属于上市公司股东的净利润53.33亿元，同比增长17.93%，扣非后的净利润51.90亿元，同比增长15.12%，基本每股收益2.91元。公司同时公布了24年度利润分配预案，拟每10股派发现金红利14元。
　　磷化工景气上行推动公司业绩增长。公司是我国磷化工领域的龙头企业，主要产品包括化肥、磷矿采选、精细化工等，产品包括磷肥、尿素、复合肥、聚甲醛、饲料级磷酸钙盐、黄磷等。2024年，磷化工行业景气有所复苏，公司产品价格及盈利提升推动了业绩增长。从公司产品销售和价格来看，2024年公司磷肥实现销量464.25万吨，同比下滑3.15%，销售均价3388元/吨，同比上涨4.28%，此外复合肥、尿素、聚甲醛、黄磷和饲料磷酸氢钙分别销售181.8、275.29、11.09、1.98和58.81万吨，同比变动16.91%、10.57%、2.21%、-6.16%和2.17%，销售均价分别为3070、2043、11566、20435和3455元/吨，同比下滑0.23%、12.02%、0.74%、7.72%%和上涨10.81%。总体来看，在销量增长的带动下，公司全年主营产品收入小幅增长，由于商贸业务收入的下滑，全年实现营业收入615.37亿元，同比下滑10.89%。
　　盈利能力方面，在自产磷矿石的保障下，加上原材料硫磺、原料煤价格均呈下跌态势，公司盈利能力有所提升。分产品看，磷肥、复合肥、聚甲醛和饲料磷酸氢钙业务毛利率同比提升，毛利率分别为37.93%、14.36%、28.56%和35.37%，同比提升4.97、3.42、2.68、4.17个百分点。此外受产品价格下跌影响，尿素毛利率23.01%，同比下降10.20个百分点。在磷化工业务毛利率提升的带动下，公司全年综合毛利率17.50%，同比提升2.32个百分点，净利率9.82%，同比提升1.87个百分点。在盈利能力提升的推动下，加上回购子公司磷化集团少数股权等因素，全年公司实现净利润53.33亿元，同比增长17.93%，扣非后的净利润51.90亿元，同比增长15.12%。
　　磷化工景气有望延续，磷矿资源保障公司长期发展。2021年以来，受需求提升和供给收缩等因素推动，磷矿石供需较为紧缺，价格大幅上涨。2024年以来，磷矿石价格维持高位运行态势。根据卓创资讯数据，2025年一季度30%磷矿石主流市场均价1038元/吨，同比上涨0.48%，环比保持稳定。由于磷矿石资源的不可再生性和开采过程中环保要求的提高，未来磷矿石的稀缺性将不断提升。随着下游磷肥、新能源领域对需求的拉动、磷矿石供给的紧张态势有望延续，推动磷矿石价格高位运行。公司磷矿资源储备丰富，目前的磷矿生产能力1450万吨/年，磷矿石储量近8亿吨，是我国最大的磷矿采选企业一。公司产能和储量均位居国内第一，资源优势显著。2024年参股子公司聚磷新材成功取得镇雄磷矿探矿权，持续推进镇雄磷矿开发工作，未来公司磷矿权益有望进一步提升。在磷矿资源的保障下，公司长期发展具有保障。
　　注重投资者回报，提升分红力度。根据公司的分红预案，2024年公司计划派发现金红利25.52亿元（含税），占2024年归母净利润比例为47.86%。每股红利1.4元，对应2025年3月26日收盘价的股息率为5.9%。根据公司近期发布的未来三年（2024-2026年度）现金分红规划，在公司当年盈利且累计可供分配利润为正数的情况下，公司每年度至少进行一次现金分红。2024年度至2026年度以现金方式累计分配的利润原则上不少于此三年度累计实现可供分配利润总额的45%。公司分红力度较大，有利于提高上市公司质量，增强投资者获得感以及促进公司长期战略目标的实现。
　　盈利预测与投资评级：预计公司2025、2026年EPS为3.06元和3.26元，以3月26日收盘价23.52元计算，PE分别为7.68倍和7.21倍。考虑到公司的发展前景与资源优势，维持公司“买入”的投资评级。
　　风险提示：新项目不及预期、产品价格下跌、行业竞争加剧

　　2024年公司尿素和复合肥产品销量实现同比增长
　　公司商贸大豆价格下跌导致2024年营业收入下降，回购子公司磷化集团少数股权致归母净利润增加。分产品来看，2024年除黄磷和磷肥外，其他产品均迎来产销量增长。其中，尿素和复合肥产品销量较上年同期增加较多主要原因为本期产销量包含2023年二季度新增子公司的全年产销量。1）磷肥：2024年产量为505.42万吨，同比+7.16%，销量为464.25万吨，同比-5.59%；2）尿素：公司尿素产销量显著增加，产量为282.34万吨，同比+9.87%，销量为275.29万吨，同比+10.57%；3）复合肥：产量为178.2万吨，同比+13.17%，销量为181.8万吨，同比+16.9%；4）聚甲醛：产量为11.02万吨，同比+4.65%，销量为11.09万吨，同比+2.25%；5）饲料级磷酸钙盐：产量为60.03万吨，同比+6.34%，销量为58.81万吨，同比+2.18%；6）黄磷：产量为2.92万吨，同比-2.49%，销量为1.98万吨，同比-6.12%。
　　公司财务费用显著下降，主因带息负债减少
　　四费方面，2024年公司销售费用同比-5.03%；管理费用同比+12.38%，主要原因为公司报告期计提辞退福利增加；财务费用同比-30.52%，主要原因为公司带息负债减少，综合资金成本同比下降；研发费用同比+5.76%。
　　子公司大为制氨通过技改优化，合成氨产能已由50万吨/年提升至58万吨/年
　　2024年公司旗下子公司大为制氨通过技改优化，合成氨产能已由50万吨/年提升至58万吨/年；子公司天安化工电池新材料前驱体（磷酸铁）项目部分生产线开展技改优化，优化后可针对客户要求优化提升产品的指标稳定性，降低产品成本。
　　未来，公司将致力于成为世界级的肥料、现代农业及精细化工产品提供商。通过成本领先战略巩固肥料产业优势，推动肥料与现代农业协同发展；依托资源优势，构建以黄磷和湿法工业级磷酸为基础的精细磷化工产品链，布局高附加值氟化工及电子化学品；拓展聚甲醛应用领域，增强工程材料竞争力；同时积极发展新能源电池新材料产业，建设磷酸铁及新能源电池一体化项目，培育新的业务增长点。
　　盈利预测
　　公司技改增量有望快速释放，业绩增长预期较强。预测公司2025-2027年归母净利润分别为54.90、57.77、61.69亿元，当前股价对应PE分别为7.9、7.5、7.0倍，首次覆盖公司，给予“买入”投资评级。
　　风险提示
　　下游需求波动风险；产品价格下跌风险；原材料价格上涨风险；新建项目不及预期等风险。

　　主要观点：
　　事件描述
　　3月24日晚，云天化发布2024年年报告。公司2024年度实现营业总收入615.37亿元，同比下降10.89%；归母净利润53.33亿元，同比上升17.93%；扣非归母净利润51.90亿元，同比上升15.12%。其中Q4营业收入148.13亿元，同比下降6.00%，环比上升0.56%；归母净利润9.09亿元，同比上升11.16%，环比下降42.58%；扣非归母净利润8.45亿元，同比下降9.17%，环比下降45.65%。
　　磷矿产业高景气叠加原料采购成本下降，全年业绩显著提升
　　得益于磷矿石价格维持高位，对磷化工产品磷肥与饲钙等主要产品价格形成有力支撑，同时主营产品产销同比齐增长冲抵尿素等部分产品均价下跌，主要产品营收保持稳定，继续保持较好的盈利水平。公司2024年度实现营业总收入615.37亿元，同比下降10.89%；主要源于商贸物流板块大豆价格下降，但该部分营业收入与营业成本下降幅度一致，并未对公司盈利能力造成较大冲击。主营产品产销量的同步提升成为业绩增长的重要驱动力，2024全年磷肥、尿素、复合肥、聚甲醛、饲钙的生产量分别为：505.42、282.34、178.2、11.02、60.03万吨，同比提升7.16%、9.87%、13.17%、4.65%、6.34%；销量分别为：464.25、275.29、181.8、11.09、58.81万吨，同比提升-5.59%、10.57%、16.90%、2.25%、2.18%，其中磷肥销量下降主要系国内化肥执行保供稳价政策；主营产品年均价分别为：3388、2043、3070、11566、3455元/吨，同比提升2.98%、-12.02%、-0.23%、-0.74%、10.81%；主营产品产销齐升加之核心利润中枢磷肥板块基本稳定，助力业绩稳步增长。
　　硫磺、煤炭、天然气等主要大宗原材料采购成本同比下降，助力公司利润增厚。公司2024年度营业成本507.67亿元，同比下降13.34%；刨除受商贸物流板块影响所减少的61.36亿元，仍减少13.87亿元。其主要源于公司大宗原材料价格普遍且大幅下降，硫磺/天然气/液氨采/原料煤购年均价格同比下降6.46%、0.53%、10.99%、12.60%，其中得益于75%国外进口＋25%国内采购的市场化采购模式，硫磺采购均价逆市而下。原材料采购价格优势助力全年毛利实现107.70亿元，同比增长2.76%。
　　投资建议
　　预计公司2025-2027年归母净利润分别为55.67、57.58、58.84亿元（前值2025-2026年为52.88、54.53亿元），对应PE分别为8、7、7倍。维持“增持”评级。
　　风险提示
　　（1）原材料及主要产品价格波动引起的各项风险；
　　（2）安全生产风险；
　　（3）环境保护风险；
　　（4）项目投产进度不及预期；

　　公司发布2024年年报，业绩符合预期。24年公司实现营业收入615.37亿元（yoy-11%），归母净利润为53.33亿元（yoy+18%），扣非后归母净利润为51.90亿元（yoy+15%），毛利率同比提升2.32pct至17.50%，财务费用率同比下滑0.23pct至0.79%，业绩符合预期。其中24Q4公司实现营业收入148.13亿元（YoY-6%，QoQ+1%），归母净利润9.09亿元（YoY+11%，QoQ-43%），扣非后归母净利润为8.45亿元（YoY-9%，QoQ-46%），毛利率环比提升1.31pct至19.12%，财务费用率环比下滑0.03pct至0.69%。公司2024年业绩同比增长的主要原因为：1.主要产品产、销量同比增加；2.硫磺、煤炭等主要大宗原材料采购成本同比下降；3.带息负债规模和财务费用同比进一步降低；4.完成子公司磷化集团少数股权回购，享有的归母净利润同比增加。24Q4年单季度业绩环比下滑，我们预计主要系1）期间费用率环比提升2.78pct至7.1%；2）资产减值损失环比增加5.14亿元至5.12亿元。
　　分红率继续提升，24年分红率约47.86%，对应当前股息率6.1%。公司拟向全体股东每10股派发现金红利14元（含税），合计派发现金红利约25.52亿元，占24年归母净利润的47.86%，以3月24日市值计算，股息率为6.1%。
　　24全年磷肥售价及毛利率双升，磷矿高景气支撑盈利。根据公司年报及经营数据，24年磷肥销量464.25万吨（YoY-6%），销售均价3388元/吨（YoY+4%），毛利率37.93%（YoY+4.97pct）。公司24Q4磷肥销量105.0万吨（YoY-5%，QoQ-14%），销售均价3449元/吨（YoY-0.4%，QoQ+6%）。根据百川盈孚数据，24年国内磷矿均价1014元/吨（YoY+2%），磷矿高景气支撑公司盈利。
　　青海云天化并表，尿素量增但价格仍承压，非肥业务毛利有所改善。根据公司年报，24年尿素销量275.29万吨（YoY+11%），销售均价2043元/吨（YoY-12%），毛利率23.01%（YoY-10.20pct）。24Q4尿素销量70.5万吨（YoY+23%，QoQ+13%），销售均价1824元/吨（YoY-24%，QoQ-8%）。根据百川盈孚数据，24Q4云南尿素小颗粒均价2259元/吨（YoY-12%，QoQ-4%），若后续尿素出口放开，盈利有望修复。非肥业务方面，24年聚甲醛销量11.09万吨（YoY+2%），销售均价11566元/吨（YoY-1%），毛利率28.56%（YoY+2.68pct），饲料级磷酸钙盐销量58.81万吨（YoY+2%），销售均价3455元/吨（YoY+11%），毛利率35.37%（YoY+4.17pct）。24Q4公司聚甲醛销量2.9万吨（YoY+18%，QoQ+4%），销售均价11513元/吨（YoY-6%，QoQ-1%）、饲料级磷酸钙盐销量16.4万吨（YoY-7%，QoQ+4%），销售均价3507元/吨（YoY+11%，QoQ-1%）。
　　负债结构持续优化，资产负债率下滑至52.26%。强化可控费用的管理与优化，扎实开展国企深化改革，持续优化负债规模和结构，资产负债表继续优化。公司持续加强应收账款清收，稳步压降资金占用，同时强化母子公司资金的集中管控，优化借款结构，不断降低公司带息负债规模。24年末公司资产负债率为52.26%，同比下滑5.87pct，后续有望进一步优化。
　　投资分析意见：一体化优势明显的磷化工企业，资产负债结构持续优化，同时转型布局精细磷化工业务、磷矿资源高效开发及氟硅资源综合利用项目，考虑到尿素价格下行，我们下调公司2025-2026年归母净利润预测为55.18、57.52亿元（前值为58.15、61.23亿元），并新增2027年归母净利润预测为60.37亿元，对应的EPS分别为3.01、3.14、3.29元，目前市值对应的PE分别为8X、8X、7X。我们仍然看好磷矿石资源价值属性，维持增持评级。
　　风险提示：1.磷矿石、磷肥、黄磷、聚甲醛等价格持续下跌；2.减债进度低于预期，资产负债率上行；3.期间费用大幅增长；4.分红率下滑。

　　公司发布2024年业绩预告，业绩符合预期。2024年公司预计实现归母净利润53亿元左右，同比增长17.20%，预计扣非后归母净利润为52.37亿元左右，同比增长16.16%，业绩符合预期。其中24Q4单季度预计实现归母净利润8.76亿元，同比增长7.12%，环比下降44.66%，业绩符合预期。公司2024年业绩同比增长的主要原因为：1.主要产品产、销量同比增加；2.硫磺、煤炭等主要大宗原材料采购成本同比下降；3.带息负债规模和财务费用同比进一步降低；4.完成子公司磷化集团少数股权回购，享有的归母净利润同比增加。24Q4年单季度业绩环比下滑，我们预计主要系12月磷肥出口量下滑，国内尿素价格下滑影响。
　　24Q4磷肥价格相对稳定，12月冬储期出口收紧。根据百川盈孚数据，24Q4磷酸一铵均价为3097元/吨（YoY-6%，QoQ-6%）、磷酸二铵均价为3617元/吨（YoY-1%，QoQ-1%）。根据海关总署数据，10月/11月磷酸一铵出口量分别为9.05/20.47万吨，同比-43%/-6%，磷酸二铵出口量分别为46.07/59.84万吨，同比+5%/-3%，进入冬储期，11月底出口报检暂缓，预计12月国内磷肥出口量相对有限。
　　四季度尿素价格下行，25Q1需求释放或存阶段性修复。根据百川盈孚数据，24Q4国内尿素均价为1833元/吨（YoY-24%，QoQ-12%），云南区域尿素均价为2259元/吨（YoY-12%，QoQ-4%）。24Q4尿素市场需求低迷，供应虽有下滑，但与去年同期相比仍处高位水平，叠加出口继续受限，因此价格环比继续下滑。展望后市，25Q1春耕即将来临，备肥需求将陆续启动；工业端随着天气逐渐转暖，下游板材厂开工也有提升预期提升；春节后到3月高氮复合肥生产旺季来临，尿素需求将逐步释放，价格存在一定修复预期。
　　磷化集团少数股权并表，公司季度新增归母净利润约1亿元。2024年6月14日，公司公告拟受让磷化集团18.6%股权，对价约10亿元。截至2024年6月30日，已完成股权价款支付，8月2日办理完成工商变更，磷化集团已成为公司全资子公司。根据公司半年报，磷化集团上半年实现净利润9.19亿元，以此计算，此次受让后公司季度新增归母净利润约1亿元。
　　投资分析意见：一体化优势明显的磷化工企业，资产负债结构持续优化，同时转型布局精细磷化工业务、磷矿资源高效开发及氟硅资源综合利用项目，考虑到尿素价格下行，12月磷肥出口量或有下滑，我们下调公司2024年归母净利润预测为53.21亿元（前值为55.32亿元），并维持2025-26年预测为58.15、61.23亿元，对应的EPS分别为2.90、3.17、3.34元，目前市值对应的PE分别为8X、7X、7X。我们仍然看好磷矿石资源价值属性，维持增持评级。
　　风险提示：1.磷矿石、磷肥、黄磷、聚甲醛等价格持续下跌；2.减债进度低于预期，资产负债率上行；3.期间费用大幅增长；4.新材料项目投产进度低于预期。