Guangzhou Development Group's 2025 revenue was RMB50,883mn (+5.3% YoY), attributable net profit (NP) was RMB2,319mn (+34% YoY), and recurring NP was RMB1,054mn (-35% YoY). The attributable NP was largely in line with our forecast of RMB2,406mn, with YoY growth mainly driven by the recognition of land bank handover gains (RMB1,789mn). The YoY decline in recurring NP was mainly caused by falling new energy power tariffs and coal prices. For 4Q25, revenue was RMB12,918mn (+4.9% YoY, -12% QoQ) and attributable NP was RMB161mn (+11% YoY, -69% QoQ). As Guangdong has implemented capacity-based tariffs, natural gas and coal value chains continued to deliver a business synergy. For 2025, the company plans to distribute a DPS of RMB0.35, with total dividend payouts of RMB1,227mn implying a payout ratio of 52.9%. The current dividend yield is c. 4.9%. Maintain BUY.
Power & NE: installation/policy served as two drivers
The thermal power generation segment demonstrated resilience. For 2025, annual power output fell by 7.9% YoY to 15.7bn kWh on relatively loose power S/D dynamics in Guangdong and the shutdown of the Pearl River Power Plant's coal power units (shifting to eco-friendly alternatives). Volume-based and capacity-based thermal power tariffs supported the recovery of fixed costs. The capacity-based tariff collection rate exceeded 97% in 2025. Starting from 2026, the capacity-based tariffs for coal-fired power in Guangdong province will be raised to RMB165/kW, and the capacity-based tariffs for gas-fired power will be maintained at RMB165-396/kW. In our view, thermal power profitability has bottomed. For 2025, the newly-installed capacity of new energy power units was 1.35GW. Wind/PV power output was 5.9/2.8bn kWh (+19/+47% YoY). Green power trading volume was c. 1.1bn kWh (+86% YoY), and green electricity certificate trading volume exceeded 32mn (+377% YoY). For new energy assets, appreciation potential continued to expand.
ESS and emerging units: strategic pipelines to drive growth
The company accelerated its energy storage system (ESS) segment expansion. For 2025, newly-added ESS capacity exceeded 1GWh. It engaged in the bidding for stakes in the Yunan Fumin and Lufeng pumped-storage projects, signaling a key breakthrough in hydropower resource development. In addition, in the hydrogen energy chain, it promoted hydrogen fuel cell vehicles and is on track to build hydrogen refueling stations and a demo project for gas hydrogen blending. The comprehensive energy business expanded on track. The transportation hub cooling station at Guangzhou International Financial City Comprehensive Energy Project basically met the commissioning conditions. The company guides for 2026 capex of RMB9,272mn, including RMB3,954mn for new energy construction projects and RMB1,025mn for ESS projects. Lower earnings forecasts and target price Considering rising natural gas prices, falling power generation hours, and new energy GPM declines caused by market-oriented trading, we lower our 2026/2027 attributable NP forecasts by 14/12% to RMB2,022/2,061mn and project 2028 attributable NP at RMB2,329mn, implying 2026/2027/2028 BVPS of RMB7.98/ 8.22/8.53. We value the stock at 1.1x 2026E PB, at par with its peers' average on Wind consensus. Our target price is RMB8.78 (previous: RMB9.06 on 1.1x 2026E PB). The company's current dividend yield is c. 4.9%. It adopts a clear dividend policy and has distributed cash dividends for 26 consecutive years, offering sound defensive allocation value.
Risks: energy price fluctuations; project construction falling short of our expectations; policy adjustments.

　　事件：公司发布2025年年度业绩，符合市场预期。2025年公司实现营业收入508.42亿元，同比增加5.33%；实现归母净利润23.19亿元，同比增长33.93%。
　　火电电量下滑但气电容量电价上调带来盈利支撑。2025年，公司火电全年发电量157.10亿千瓦时，同比下降7.87%。受广东省电力供需宽松及年度中长期交易价格同比下降影响，火电收入69.28亿元，同比下降16.24%，但火电成本大幅降低，同比降低14.03%，支撑火电业绩。值得关注的是，广东省于2025年8月起大幅上调气电容量电价，9E及以上常规机组容量电价从100元/千瓦·年上调至264元/千瓦·年，这一政策调整直接利好公司天然气发电业务。
　　风光电量高增，电价承压。2025年公司新能源业务延续高速增长态势，从电量数据看，风电发电量58.63亿千瓦时，同比增长18.69%，光伏发电量28.03亿千瓦时，同比大增46.91%。风电上网电价435.24元/兆瓦时，较去年同期降低23.06元/兆瓦时。光伏上网电价412.12元/兆瓦时，较上年同期的508.16元/兆瓦时下降96.04元/兆瓦时，新能源电量规模增加但电价承压。
　　天然气业务供气规模持续扩大。2025年公司天然气业务收入105.0亿元，同比增长7.1%。2025年，公司天然气供气量超58亿立方米，为"十三五"末的3.1倍。气源保障方面，公司依托自有LNG接收设施，与BP（65万吨/年）、中化石油（40万吨/年）、摩科瑞（40万吨/年）等签订海外LNG长协，有效平抑价格波动风险。业务拓展方面，公司积极开发异地市场，实现异地管道气销售；广州LNG应急调峰气源站实现车载气常态化外销；首次开展国家管网侧气源托运业务，打通"产地气源采购-国家管网托运-终端用气"业务链条。广州LNG二期项目、金融城综合能源项目等重点工程稳步推进，为未来气量增长和综合能源服务奠定坚实基础。
　　25年股息率4.92%，重视股东回报。2025年公司每股派发现金红利人民币0.35元（含税），占可供分配归母净利润的52.90%。以2026年4月16日的收盘价计算，公司股息率达到4.92%，股息率处于较高水平。
　　盈利预测与评级：我们维持公司2026-2027年的盈利预测为24.04、23.54亿元、新增2028年盈利预测为27.50亿元，公司当前股价对应PE为10、11、9倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：煤价大幅上升的风险，电价波动风险

　　广州发展发布年报，2025年实现营收508.83亿元（yoy+5.3%），归母净利23.19亿元（yoy+34%），扣非净利10.54亿元（yoy-35%）；归母净利基本符合华泰预测（24.06亿元），同比增长主要受益于土地交储收益兑现（17.89亿元）；扣非净利同比下滑主要受新能源电价与煤价下降影响。其中Q4实现营收129.18亿元（yoy+4.9%，qoq-12%），归母净利1.61亿元（yoy+11%，qoq-69%）。广东容量电价政策落地，天然气与煤炭产业链协同效应持续显现。2025年公司拟派发DPS0.35元，派息总额12.27亿元，派息率52.9%，当前股息率约4.9%。维持“买入”评级。
　　电力与新能源：结构优化，装机与政策双轮驱动
　　火电业务体现韧性，全年发电量yoy-7.9%至157亿千瓦时，受省内电力供需偏宽松及珠江电厂煤电环保替代关停影响。火电电量电价但容量电价政策保障固定成本回收，2025年容量电费获取率超97%，2026年起广东省内煤电容量电价提至165元/千瓦，气电容量电价维持165~396元/千瓦，火电盈利底部已现。新能源全年新增装机135万千瓦，风电/光伏发电量yoy+19%/+47%至59/28亿千瓦时，绿电交易约11亿千瓦时（yoy+86%），绿证交易超3,200万张（yoy+377%），新能源资产增值空间持续拓展。
　　天然气与燃料：量增支撑，产业链优势凸显
　　天然气业务量扩张，全年管道气销量yoy+10%，其中商业yoy+11%、分销与直供yoy+13%；LNG销量yoy+28%。广州LNG应急调峰站实现液态外输常态化。公司新增摩科瑞五年期LNG长协资源（年供40万吨）、计划于2026年4月开始履约，资源池多元化程度提升。燃料业务规模扩容，全年煤炭销售量yoy+21%至5,202万吨，油品销售量yoy+232%至100万吨；煤价下行导致煤炭销售利润承压。
　　储能与新业务：战略布局，打开增长空间
　　储能业务加速布局，全年新增新型储能规模超1GWh，参与竞拍云南富民、禄丰抽水蓄能项目股权，实现水能资源开发重大突破。氢能产业链系统发力，公司完成氢燃料电池汽车推广任务，稳步推进加氢站建设及燃气掺氢示范应用。综合能源业务稳步拓展，广州金融城综合能源项目交通枢纽冷站基本具备调试条件。公司2026年计划资本支出92.72亿元，其中新能源新建项目39.54亿元、储能项目10.25亿元。
　　下调盈利预测与目标价
　　我们将公司26-27年归母净利下调14%/12%至20.22/20.61亿元、预计28年23.29亿元，对应BPS为7.98/8.22/8.53元。下调主要是考虑到天然气价格上涨、发电小时数下降；市场化交易导致新能源毛利率下降。可比公司26E平均PB为1.1x，给予公司26E1.1xPB，目标价8.78元/股（前值9.06元，对应26E1.1xPB）。公司当前股息率约4.9%，分红政策明确、已连续26年实施现金分红，具备较高的防御配置价值。
　　风险提示：能源价格波动风险；项目建设不及预期风险；政策调整风险。

　　广东省综合能源平台，兼具稳成长及高分红。广州发展是广东省综合能源服务商，业务范围涵盖电力、能源物流、燃气、新能源、储能、能源金融等领域。公司形成资源获取、运输、销售上中下一体化的全产业链布局模式，各业务协同性强。9M25公司归母净利润21.59亿元，同比增长36.1%。公司已连续26年稳定分红，近三年分红比例稳定在50%以上。2024年公司每股分红0.27元/股，分红比例54.67%，分红规模创历史新高，并在2025年首次实施中期分红。随着业绩基数提升，公司有望持续增加派息力度，成长分红兼备，保障投资人长期回报。
　　火电：在建机组保障成长，气电、煤电的容量电价稳定盈利能力。截至1H25，公司控股火电装机483.65万千瓦，其中煤电装机250万千瓦、气电装机233.65万千瓦。在建项目有，广州增城旺隆2×460MW气电项计划于2026年投产运行，珠江电厂2×600MW煤电环保替代项目首台机组已启动建设。2025年广东省年度交易成交均价较广东省燃煤基准价已下浮13.5%，未来降幅空间极为有限。广东省发文，计划将煤电和气电分别于2026年1月、2025年8月起提升容量电价，可部分抵消电量电价下降的不利影响。根据公司控股火电容量进行测算，容量电价可分别为公司煤电、气电年化增收1.6、4.0亿元。公司一体化运营降低燃料成本波动，叠加容量电价托底，公司火电盈利能力有望持续上行。
　　新能源：装机稳步扩张，电价承压仍贡献利润增量。截至9M25，公司新能源项目覆盖全国20个省市，风电和光伏总装机达595万千瓦，项目整体质地优秀消纳情况良好。近年来受风光上网电价下滑影响，公司新能源毛利率有所下降，但仍为公司贡献重要利润增量。2020-2024年公司光伏毛利CAGR达27%，风电毛利CAGR达30.8%，保持高速增长趋势。2025年公司在新能源及储能领域计划投资45.63亿元，占全年总资本开支计划的53%。
　　天然气：量增降本可期，潜力有望逐步兑现。公司天然气业务主体为广州燃气集团，业务集上游气源采购、中游运输、下游销售于一体。上游：公司通过广州市天然气利用四期工程接收增量管道气，并签订多个LNG长协保障气源供应（已执行合同年供应量合计105万吨）。中游：公司投资广州LNG应急调峰气源站，并参股多个广东省LNG接收站保障资源转运能力。下游：近年来公司管道燃气销售量稳定增长。2024年，公司管道燃气销售量同比增长26.18%，其中分销与直供量同比高增50%，主要系珠江LNG电厂二期投产后贡献增量。
　　首次覆盖，给予“买入”评级。公司综合能源版图下各主业协同发力，利润来源多元稳定。我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为22.45、24.04、23.54亿元，EPS分别为0.64元、0.69元、0.67元/股。当前股价对应2025-2027年PE分别为10.5、9.8、10.1倍。公司市盈率及市净率均低于可比公司，参考行业平均估值水平，给予公司2026EEPS12.5倍PE，公司合理市值水平为301.2亿元，较当前市值有27.3%的上涨空间。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：电量不及预期风险、电价下行风险、能源成本波动风险、销气增速不及预期风险