1Q24亏损明显收窄，期待旺季催化盈利表现；维持“买入”
　　中国东航1Q24营收331.89亿，同增49.1%，归母净亏损8.03亿，弱于我们此前预期的归母净利润7.8亿，1Q23为归母净亏损38.03亿。1Q24公司运营在春运旺季的推动下进一步恢复，不过3月环比明显回落，拖累1Q24盈利。考虑民航供需结构恢复仍需时间，我们调整2024-26净利润至36.84/68.39/85.26亿元（前值：64.43/88.96/110.36亿元），公司历史10年PB均值A/H股2.1x/1.1x，由于公司有望ROE实现突破，给予溢价至A/H股2.5x/1.3x2024EPB，并预计24年BPS为1.99元，A/H股目标价人民币4.95元/2.85港币，维持“买入”。
　　收益水平受高基数效应同比承压，旺季有望再次受到催化
　　1Q24公司运力继续恢复，并在春运的推动下需求继续爬升，整体ASK/RPK分别同增52.2%/73.9%，恢复至1Q19的111%/109%（4Q23为97%/92%），客座率80.7%，同增10.1pct。同时1Q24在高基数下，我们测算单位客公里收益同比下降约14%，不过相比1Q19仍提升约2%。最终A股口径1Q24营收为331.89亿，同增49.1%，恢复至1Q19的110%。我们认为我国民航需求在旺季仍较为旺盛，有望借助“五一”小长假和暑运旺季再次迎来高峰，推动公司经营持续改善。
　　成本端控制效果良好，1Q24亏损缩窄明显，扭亏在即
　　1Q24航空煤油出厂价均价同比下降4%，并且得益于利用率提升和成本控制措施，单位座公里成本同比下降13.9%，公司1Q24营业成本录得316.82亿，同增31.0%，录得毛利润15.07亿，同比改善34.29亿。另外其他收益同增4.28亿至13.73亿，最终公司归母净亏损同比缩窄30.00亿至8.03亿。不过与1Q19相比，毛利润下降27.27亿，且财务费用或由于资产负债率提升和汇率波动，增加12.03亿（1Q19美元兑人民币上升1.9%，1Q24为上升0.2%），最终与1Q19的净利润20.06亿仍有一定差距。
　　调整A股目标价至人民币4.95元、H股至2.85港币，维持“买入”
　　考虑民航供需结构改善尚未在淡季充分体现，我们调整2024-2026年净利润至36.84/68.39/85.26亿元（前值：64.43/88.96/110.36亿元），给予A/H股2.5x/1.3x2024EPB，预计24年BPS为1.99元，给予A/H股目标价人民币4.95元/2.85港币（前值人民币5.30元/3.00港币）。行业景气仍在回升中，叠加全票价放松管制以及公司上海主基地优势，公司盈利中枢有望提升，维持“买入”。
　　风险提示：需求恢复不及预期，机队引进超预期，油汇波动，安全事故。

　　中国东航披露2023年年报
　　中国东航披露2023年年报，全年营业收入1137.4亿元，同比增长145.6%，实现归母净利润-81.7亿元，同比减亏291.9亿元。
　　运量及客座率均显著恢复，营收同比明显增长
　　2023年民航业逐步走出低谷，回归常态运营，主要航空公司营业收入均实现大幅增长。2023年公司业务量显著恢复，叠加2022年上海市场的低基数，公司业务数据同比实现大幅增长，全年ASK2450亿，同比增长154.6%，RPK1823亿，同比增长197.4%，客座率恢复至74.4%，同比提升10.72pct。
　　运价方面，国内市场需求恢复，公司运价同比明显提高，而国际及地区市场因运力投入恢复叠加高基数而同比显著回落，2023年公司整体客公里收益0.574元，同比小幅提升0.4%。收入方面，分业务来看，因民航客流复苏，公司客运收入为1045.8亿元，同比增长198.8%；因运价下降，公司货邮运输收入36.3亿元，同比减少53.2%。
　　成本随业务量恢复而显著增长
　　因业务量恢复，公司2023年营业成本1124.6亿元，同比增长50.8%，其中航油成本因用油量上升及航油价格下降的综合影响，成本达到411.0亿元，升幅为84.9%，单位ASK航油成本0.1678元，同比下降27.4%。非油成本方面，因业务量大幅恢复，公司可变成本明显提高，非油成本为713.6亿元，同比增长36.3%，单位ASK非油成本0.2913元，同比下降46.5%。
　　费用率降低，全年大幅减亏
　　2023年公司运营恢复常态，营收显著修复，销售费用同步回升，管理、研发费用基本稳定，财务费用则因汇兑损失减少而有所降低。因收入大幅上涨，各项费用率均明显下降，全年销售、管理、研发、财务费用率分别为3.79%、3.09%、0.24%、5.75%，同比分别下降1.10pct、4.83pct、0.42pct、12.35pct。
　　其他报表科目方面，除因业务量增长带来补贴收入提高导致公司其他收益提高17.5亿元至50.0亿元，其他科目波动不大。2023年公司客运业务企稳复苏，但因一季度春运缺失，年末淡季需求回落，全年大幅减亏，但尚未实现盈利。
　　盈利预测及投资建议
　　2024年我国民航业有望进一步复苏，主要航司运力引进保持克制，国际线进一步修复改善市场格局，预计行业景气度有望持续提升。预计2024-2026年公司营业收入分别为1503.6亿元、1589.6亿元、1638.9亿元，同比分别增长32.2%、5.7%、3.1%，归母净利润分别为43.0亿元、84.8亿元、104.1亿元，同比分别扭亏、增长97.2%、增长22.8%，维持“买入”评级。
　　风险提示：
　　宏观经济下滑，民航需求复苏不及预期，油价持续高位，汇率贬值，安全事故。

　　2023年仍录得明显亏损，2024年盈利有望全面恢复；维持“买入”
　　中国东航2023营业收入1137.41亿，同增147%，归母净亏损81.68亿，符合此前公司预告的净亏损68-83亿，相比2022净亏损373.86亿大幅缩窄；其中4Q23淡季需求较弱叠加较高的油价，公司归母净亏损55.61亿，弱于4Q19的净亏损11.72亿。考虑淡季民航需求较弱，我们调整2024-26净利润至64.43/88.96/110.36亿（前值：131.99/160.70/-亿），公司历史10年PB均值A/H股2.1x/1.1x，由于公司有望ROE实现历史突破，给予溢价至A/H股2.5x/1.3x2024EPB，并预计24年BPS为2.11元，A/H股目标价人民币5.30元/3.00港币，维持“买入”。
　　2023年国内线收益水平表现良好，等待国际线进一步恢复
　　4Q23民航淡季需求较弱，整体供给/需求环比下降4.8%/5.0%，为4Q19的97%/92%（3Q19为99%/92%），客座率76.4%，与4Q19相差3.9pct，不过国际航线仍继续恢复，4Q23供给/需求分别为4Q19的67%/63%（3Q23为56%/53%）。A股口径4Q23营收为282.03亿，环比下降21.9%，相比4Q19提升2.7%。全年来看，公司运营显著恢复，整体供给/需求分别同增154.6%/197.5%，恢复至2019年91%/82%，客座率74.4%，同增10.7pct。另外国际线票价趋向常态，23年公司单位客公里收益小幅同降1.5%，不过国内航线同增6.0%，整体营收1137.41亿，为19年的94%。
　　4Q23和2023全年盈利仍承压
　　4Q23公司归母净亏损55.61亿，明显弱于4Q19的净亏损11.72亿，主因淡季需求较弱，且4Q23航空煤油出厂价均价相比4Q19提高53%，使得毛亏损为32.96亿，4Q19为毛利润0.29亿，另外或由于公司于4Q23存在较多未确认递延所得税资产的可抵扣暂时性差异和可抵扣亏损，公司在亏损情况下仍记账8.28亿所得税。全年来看，公司营业成本为1124.64亿，运力回升使得营业成本同增50.5%，但飞机利用率同增4.14小时至8.16小时，摊薄公司单位扣油可用吨公里成本46%，使得毛利润录得12.80亿，同增297.22亿，最终净亏损同比缩窄292.18亿至81.68亿。
　　调整A股目标价至人民币5.30元、H股至3.00港币，维持“买入”
　　我们给予A/H股2.5x/1.3x2024EPB（较前值2023EPB5.5x/2.7x下调，主因考虑净资产回升以及下调净利润预测，影响公司ROE等盈利能力指标），预计24年BPS为2.11元，给予A/H股目标价人民币5.30元/3.00港币（前值人民币6.15元/3.30港币）。我们看好行业景气回升，叠加全票价放松管制以及公司上海主基地优势，推动公司盈利中枢提升，维持“买入”。
　　风险提示：需求恢复不及预期，机队引进超预期，油汇波动，安全事故。

　　事件：公司发布2023年三季报，2023前三季度实现收入855.38亿元，同比+138.60%；实现归母净利润-25.70亿元，实现扣非归母净利润-32.01亿元。2023年第三季度，实现营业收入361.13亿元，同比+118.92%；实现归母净利润36.42亿元，实现扣非归母净利润34.81亿元，为历史单季度最高业绩。
　　2023年前三季度，随着航线修复，伴随小长假和暑运出行旺季，需求侧出行恢复，东航经营扭亏为盈。2023年第三季度，全行业完成运输航空飞行340.9万小时，同比增长73.4%，较2019年同期增长7.1%；累计飞行137.3万架次，同比增长65.7%，较2019年同期增长5.5%。东航前三季度RPK为131454.72百万客公里，同比+171.39%，其中，国内+137.15%，国际+1370.34%，地区+1571.37%；恢复至2019年的78.92%，其中，国内恢复至2019年的104.25%，国际恢复至2019年的31.3%，地区恢复至2019年的59.12%。
　　供给侧运力提升，可用座公里恢复至2019年同期的88.48%，国内供给较2019年增长17.57%。东航前三季度ASK为178468.05百万客公里，同比+133.83%，其中，国内+104.4%，国际+993.32%，地区+1145.66%；恢复至2019年的88.48%，其中，国内恢复至2019年的117.57%，国际恢复至2019年的35.61%，地区恢复至2019年的63.54%。
　　23冬春航季时刻量对比2019年增长，优化航线网络质量，抬升盈利水平。23年冬春航季换季，中国东航所有航线航班量对比2019年同期增长10.84%，其中国内增长18.01%，国际航线恢复至2019年的67.14%，地区航线较19年增长13.22%。
　　投资建议：航空出行情况修复，中国东航第三季度扭亏为盈，预计随着供给端运力增长、需求端出行热情提升，航空行业将迎来新的盈利增长。我们将2022-2024年归母净利润预期由8.9/123.9/150.9亿元调整至-34.0/111.6/139.1亿元，以最新收盘价计算PE为-27.6/8.4/6.7。维持公司“买入”评级。
　　风险提示：经贸环境、地缘政治、疫情风险；政策法规风险；安全运行风险；航油价格波动风险；汇率波动风险；利率变动风险。

　　事件：公司发布2023年报。公司2023年实现营业收入1,137亿元，同比增长147%（调整后，下同）；归母净亏损82亿元，较上年同期（亏损374亿元）大幅减亏；扣非归母净亏损89亿元，较上年同期（亏损380亿元）大幅减亏。其中Q4实现营业收入282亿元，环比下降21.9%；归母净亏损56亿元，环比Q3（盈利36亿元）由盈转亏；扣非归母净亏损57亿元，环比Q3（盈利35亿元）由盈转亏。
　　生产经营回升向好，国际航线仍待恢复。2023年公司可用座公里（ASK）同比增长155%，较2019年减少9%，其中国内航线ASK较2019年上涨16%，国际航线、地区航线ASK分别恢复至2019年的44%、75%。公司2023年综合客座率为74.41%，同比增加10.71pct，较2019年同期减少7.6pct。公司2023年底机队规模为782架，较2022年底增长0.9%，较2019年底增长8.16%。整体来看，公司运营数据恢复速度略慢于国航和南航。
　　客公里收益保持高位，客运收入仍未恢复至19年水平。2023年公司客公里收益为0.574元，较2022年增长0.44%，较2019年同期增长15.4%。综合量价影响，公司2023年客运收入为1,046亿元，较2022年增长199%，较2019年下降5.2%。
　　毛利率较19年同期仍有差距。2023年公司主营业务成本同比增长50.5%，主要是由于航空客运市场恢复，航班量大幅增加，营业成本相应增加所致。其中，可变成本项目如起降费、餐饮费、民航基础建设基金增幅较高，分别同比增长133%、191%、118%；航油成本同比增长84.9%，除航班量和飞行小时增加导致加油量增长之外，还需要考虑油价的影响，参考2023年布伦特原油均价82美元/桶，同比下降17%，国内航空煤油出厂均价约6,778元/吨，同比下降9.8%，但仍处于历史相对高位；维修费、折旧、员工薪酬分别同比增长35.3%、16.2%、20.2%。公司2023年毛利率为1.13%，较上年由负转正，较2019年同期下降10.17pct。
　　投资建议：23年航空客运需求回暖，公司经营业绩大幅改善；但受国际航线恢复较慢、淡季国内航空出行需求仍显不足、油汇正面贡献有限等因素影响，公司业绩仍出现亏损。24年航空客运供需两端预计保持恢复/增长，海外航线将继续恢复，公司盈利弹性也将充分释放。我们基本维持公司24、25年归母净利润预测分别为50亿元、70亿元，新增26年归母净利润预测为90亿元；维持公司A股、H股“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济大幅下滑导致行业需求下降；中美贸易摩擦持续发酵，人民币汇率出现巨幅波动；原油价格大幅上涨。

　　投资要点：
　　事件：中国东航公告2023年年度业绩，录得归母净亏损81.68亿元，接近业绩预告下限，符合预期。2023年国内航空需求正式步入后疫情恢复阶段，公司营收同比增长145.6%至1137亿元，受制于国际航线恢复较慢、油汇均处高位、23Q1仍未正常运行等因素影响公司23年录得归母净亏损81.68亿元，亏损同比大幅收窄。
　　从运营数据来看，中国东航运送旅客运输量11564万人次，恢复至19年的88%。中国东航整体ASK恢复至19年的91%，RPK恢复至19年同期的105%，整体客座率达到74%，同比19年-8pcts。国内：根据公司公告，2023中国东航国内ASK恢复至2019年同期的116%；国内RPK恢复至19年同期的105%；国内客座率达到75%；国内客运量恢复至19年同期的98%。国际：2023公司国际航线复苏较快，公司ASK、客座率大幅回升，但与疫情前水平仍有一定差距，全年国际复苏不到五成。公司国际ASK恢复至19年同期的44%；国际RPK恢复至19年同期的39%；国际客座率达到71.5%，与19年相比-8.5pcts；国际客运量恢复至19年同期的39%。
　　营收与成本：根据公司公告，中国东航全年营收1137亿元，同比增长145.6%，录得归母净亏损81.68亿元。其中客运收入同比+198.75%至1045.76亿元，货邮收入同比-53.23%至36.34亿元。公司2023年国内/国际/地区客公里收益分别同比19年+8%/+33%/+6%。2023年布伦特原油均价达到83美元，仍大幅高于疫情前水平，公司单位成本同比19年+18%达到0.453元，扣油单位成本同比19年+10%。2023年人民币兑美元中间价贬值导致公司录得汇兑损失9.01亿。
　　公司机队机龄保持年轻化，未来机队低增速确定增速。根据公司公告，中国东航2023年机队机龄8.7年，为三大航中最低（南航为9.2年，国航为9.4年）。根据最新发布的2023年报，东航2023年实际飞机782架，增速仅为0.9%。同时预计2024-2026年飞机数值到823/834/868架，预计增速为5.2%/1.3%/4.1%。（2022年报中预计24-25增速为3.4%/-0.2%，24-25飞机数预计为824架和822架）。
　　投资分析意见：考虑到国际恢复不及预期、油汇仍处高位影响，我们调整24-26E年布油假设至85美元（原假设为80美元），国际恢复率为83%/98%/103%（24-25原假设为100%/110%），故下调公司24-25E盈利预测至54.44/97.34亿元（原预测为94.6/167.9亿元），新增2026E盈利预测123.76亿元，对应24-26EPE15/8/7x。以假设恢复正常年份2025年的可比公司（选取国内上市航空公司中国国航、南方航空、海航控股、吉祥航空、春秋航空）平均估值10x比较，公司25年估值水平低于行业平均，仍维持“增持”评级。
　　风险提示：油价大幅上涨；汇率波动较大；宏观经济下滑；突发航空安全事故

　　事件：公司发布2023年业绩预亏公告。公司预计2023年归母净亏损为68~83亿元，较上年同期（亏损374亿元）大幅减亏；扣非归母净亏损75~89亿元，较上年同期（亏损380亿元）大幅减亏。其中Q4预计实现归母净亏损41.9~56.9亿元，环比Q3（盈利36.4亿元）由盈转亏；扣非归母净亏损43.0~57.0亿元，环比Q3（盈利34.8亿元）由盈转亏。
　　生产经营回升向好，国际航线仍待恢复。2023年公司可用座公里（ASK）同比增长155%，较2019年减少9%，其中国内航线ASK较2019年上涨16%，国际航线、地区航线ASK分别恢复至2019年的44%、75%。公司2023年综合客座率为74.41%，同比增加10.71pct，较2019年同期减少7.6pct。公司2023年12月底机队规模为782架，净增加7架，较2022年底增长0.9%，较2019年底增长8.16%。整体来看，公司运营数据恢复速度略慢于国航和南航。
　　油价正面贡献有限，汇率波动延缓盈利修复节奏。2023年布伦特原油均价约82美元/桶，同比下降17%；国内航空煤油出厂均价约6,778元/吨，同比下降9.8%，但仍处于历史相对高位。汇率方面，2023年人民币兑美元汇率出现较大波动，第二季度贬值幅度约5.2%，第四季度小幅升值（1.4%）。
　　春运即将开启，民航市场有望迎来量价齐升。民航局预测，2024年春运期间民航旅客运输量将达到8000万人次，日均200万人次，较2019年春运增长9.8%，较2023年春运增长44.9%，有望创历史新高。航班管家预测，2024年春运经济舱平均票价（含油）近千元，较2019年提升12%。
　　2024年航空供需继续恢复，公司盈利能力也将继续修复。民航局预计2024年国内航线旅客运输量将达6.3亿，较2019年增长7.7%，国际客运定期航班将在2024年底恢复至疫情前约80%。考虑到2024年航司客座率、飞机日利用率继续恢复（2023年飞机日利用率比2019年低1.2小时、正班客座率比2019年低5.3pct），全民航供给有望进一步释放；同时由于部分运力由国内市场转移至国际市场，平均票价水平同比有望微降，进一步刺激需求释放，航司盈利能力将继续修复/释放。
　　投资建议：23年航空客运需求回暖，公司经营业绩大幅改善；但受国际航线恢复较慢、国内客运供给增大、公商务旅客出行需求疲软、汇率波动等因素影响，公司业绩仍出现亏损。24年航空客运供需两端预计保持恢复/增长，海外航线将继续恢复，公司盈利弹性也将充分释放。考虑海外航线恢复较慢，我们下调公司23-25年净利润预测分别为-69亿元、+50亿元、+70亿元（原为-11亿元、+70亿元、+91亿元）；维持公司A股、H股“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济大幅下滑导致行业需求下降；中美贸易摩擦持续发酵，人民币汇率出现巨幅波动；原油价格大幅上涨。

　　国内三大骨干航司之一，航空超级承运人先锋。公司实现多品牌运营，机队布局全面。中国东航借由强大的行业地位以及市场敏锐度，在2010年兼并中国联合航空，领先打入低成本航空市场，并在疫情期间筹建一二三航空，成为国内首家同时布局全服务、低成本、及国产飞机的航空公司。公司宽体机占比三大航中最小，机队年轻化优势显著，公司为国内首家同时运营ARJ21以及C919两款国产飞机的航空公司，与国产机队相伴发展。
　　主基地区位优势显著，“四梁八柱”航网支撑优质资源。公司主基地位于长三角地区的核心航空枢纽上海，在上海两场份额均达到40%以上。以“四梁八柱”国内航线网络建设为重点，中国东航核心时刻资源稳定，主要机场时刻量稳步提升。商务航线公司均占据优势低位，公司在上海对飞的热门旅游线上份额同样保持高位，保证国内航网的全面覆盖。
　　国际航网全面覆盖，全球布局重点清晰。中国东航以国际大都市上海为主基地，受益于“具有全球竞争力的航空运输超级承运人”的打造计划，放眼全球全面布局国际航线，着重投放日韩、东南亚及港澳台航线运力。公司国际地区收益水平领先，国际运力占比高于行业平均，未来将充分受益于国际航线复苏。
　　短期受益于“国际+供给”双轮驱动投资主线。1）国际：2023年国际整体恢复五成左右，签证、突发国际事件、劳动力等方面仍客观影响航班恢复；2024年国际航线复苏为主要向上边际变化，国际航线加班有望释放国内市场多余运力，支撑票价。2）供给：制造商产能仍在恢复进行时，同时目前因普惠发动机事件行业停飞飞机将持续影响国内供给，降低国内可用运力。
　　看好供需关系改善、国际线格局重塑后利润中枢提升的长趋势。大型航司利润水平呈现出较强的周期性，疫情后公司盈利能力持续承压，但恢复期过后有望进入新一轮盈利周期，再次实现利润中枢的增长。受制造商面临供应链问题，以及宏观层面的机队引进调控，供给增速收紧将继续成为行业未来趋势。公司具备在国际航线市场份额提升的潜力，未来中国东航国际市场收入占比有望提高，加速国际业务的利润增长。
　　投资分析意见：
　　2024-2025年为航空公司业绩释放期，在过剩运力逐步投运至国际航线，飞机利用率提升，国内市场供需趋于平衡的趋势下，公司业绩将大幅改善，盈利弹性潜力有望兑现。我们预测中国东航2023E-2025E归母净利润分别为94.6/167.9亿元，24-25年对应PE分别为9x/5x。首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：需求恢复不及预期，宏观经济下滑；油汇向不利方向变化；航空安全事故风险