事件:
　　铁龙物流于2026年4月8日发布2025年业绩公告。2025年实现营业收入114.94亿元，同比-11.69%，主要系供应链管理业务规模收缩，实现归母净利润5.25亿元，同比+37.48%，实现扣非归母净利润5.10亿元，同比+38.17%。
　　投资要点:
　　特种集装箱业务：发送量稳步增长，毛利率提升带动业绩高增。2025年公司特种集装箱业务板块实现收入27.20亿元，同比+7.24%，毛利率26.97%，同比+1.96pct，板块毛利同比增长15.63%至7.34亿元。2025年公司新购置特种箱2.1万只，集装箱保有量达到15.3万只，全年特种集装箱发送量同比+19.33%至220.38万TEU。集装箱发送量稳步增长叠加毛利率提升带动业绩高增。
　　铁路货运及临港物流：积极拓展市场，货量同比提升。2025年公司铁路货运及临港物流板块实现收入13.90亿元，同比-1.89%，毛利率15.0%，同比-0.42pct，板块毛利同比小幅下降4.58%至2.08亿元。其中，沙鲅铁路到发量合计完成5888.79万吨，同比+8.25%，通过持续提升运输组织和效率，大力拓展市场，实现货运量同比增长。
　　其他业务：供应链业务控制风险主动压降规模，房地产产品加速去化。供应链管理业务方面，公司采取压降规模等措施控制经营风险，2025年累计销售大宗商品845万吨，收入同比-18.88%至72.23亿元，毛利同比-16.01%至0.70亿元；房地产业务方面，努力推进销售工作，存量产品加速去化，收入同比+11.45%至1.01亿元，毛利同比+90.91%至0.11亿元。
　　盈利预测和投资评级：考虑到公司特种集装箱保有量有望稳步增长此外铁路货运及临港物流业务有望实现经营改善，预计公司2026-2028年营业收入分别为110.81亿元、111.82亿元、115.74亿元，同比分别-3.59%、+0.91%和+3.51%，归母净利润分别为6.33亿元、7.21亿元、8.20亿元，同比分别+20.54%、+13.85%、+13.77%，对应PE估值分别约13.1倍、11.5倍和10.1倍。我们认为公司的业绩成长性及经营稳健性或逐步提升，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：铁路货运收费政策调整；经济波动导致货物运输需求下滑风险；特种集装箱保有量增长不及预期；供应链业务信用违约；房地产业务存货跌价等。

　　推荐逻辑：1）公司是国铁集团旗下唯一铁路特种集装箱上市平台，业务结构清晰，盈利高度集中于高壁垒核心赛道，2025年上半年特种箱业务毛利占比近七成；2）2026年以来，国铁集团持续拓展硫酸、液碱、乙二醇等化工品运输，罐箱装备规模化推广叠加新版《铁路货物运输规则》提升运行时效，推动化学品罐箱运输向集装化、高毛利化、规模化加速发展；3）公司持续优化业务结构、收缩低毛利供应链业务，2025年前三季度核心业务量效齐升，毛利率与归母净利润大幅改善，盈利质量显著提升。
　　业务结构清晰，核心特箱业务毛利占比近七成。公司是国铁集团旗下唯一铁路特种集装箱上市平台，2025年上半年，铁路特种集装箱业务（干散货箱、罐箱、冷藏箱、卷钢箱等）毛利占比69.6%；铁路货运及临港物流业务（沙鲅铁路、营口实业、冷链等）毛利占比22.6%；供应链管理业务严控风险、平稳运营，毛利占比6.6%；房地产业务以风险控制为主，毛利占比1.5%。整体业务结构清晰，盈利高度集中于高壁垒核心赛道。
　　铁路货运品类与效率双升，利好第三方罐箱物流发展。2026年以来，国铁集团持续拓展硫酸、液碱、乙二醇等化工品类，罐箱谱系持续完善，硫酸罐箱等定型装备加速规模化推广，有效替代传统散装罐车。与此同时，5月起施行的新版《铁路货物运输规则》将货物日运行里程标准由250公里提至300公里，显著提升周转效率与时效稳定性。叠加危化品运输规范化与多式联运衔接优化，化学品罐箱运输正加速向集装化、高毛利化、规模化方向演进，为行业高质量发展提供坚实支撑。
　　结构优化成效显著，核心业务量效齐升。2025年前三季度公司营收85.82亿元，同比-15.22%，主要系主动收缩低毛利供应链业务；铁路特种集装箱业务量效齐升、铁路货运及临港物流稳中向好，营收结构持续优化，毛利率提升至10.8%。公司费用控制稳健，期间费用率1.69%保持低位；受益于核心业务毛利增长、减值损失下降，归母净利润5.48亿元，同比+38.57%，归母净利率升至6.38%，盈利质量显著改善。
　　盈利预测与投资建议。预计公司2025-2027年营业收入分别为99.9、91.9、88.6亿元，归母净利润分别为5.8、8、9.9亿元，EPS分别为0.45、0.61、0.76元，对应PE分别为15、11、9倍。考虑到公司为铁路特种集装箱稀缺龙头，国铁货运提速带来周转效率与盈利弹性显著释放、高毛利特种箱业务持续放量、低毛利供应链业务持续出清，盈利增长确定性强、估值具备修复空间，给予公司2026年14倍PE，对应目标价8.54元，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：特种箱发展不及预期、公转铁业务量不及预期、沙鲅线运量及盈利不及预期等风险。

　　经营稳健，毛利润持续增长
　　2025年前三季度，铁龙物流营业收入85.82亿元，同比下滑15.2%；毛利润9.23亿元，同比增长11.7%；毛利率10.8%，同比提高2.6pct；利润总额7.52亿元，同比增长29.7%，主要来自毛利润增长和资产减值损失减少；归母净利润5.48亿元，同比增长38.7%；扣非归母净利润5.4亿元，同比增长40.49%。从2025年半年报看，毛利润增长主要来自铁路特种集装箱业务，而铁路货运及临港物流、供应链管理业务毛利润略有下滑。
　　铁路特种集装箱业务持续增长
　　铁龙物流的特种集装箱业务发送量呈增长趋势，2014-24年年化增速13%，2025年上半年同比增长7%。这与中国铁路集装箱运量增长趋势一致，2014-24年铁路集装箱运量年化增速23%，2015-24年铁水联运集装箱运量年化增速21%。交通部预计，到2027年我国集装箱铁水联运量年均将增长约15%。随着铁路集装箱运量快速增长，我们预计铁龙物流的特种集装箱业务也有望较快增长。
　　铁路货运、临港物流等业务收缩
　　2020年以来，铁路货运及临港物流业务的收入和毛利润都呈下降趋势，原因是货运量呈下滑趋势。2021年以来，供应链管理业务收入和毛利也呈下滑趋势，或与大宗商品价格下跌有关。房地产业务大幅下滑后，收入和利润贡献都较小。考虑到房地产投资承压、经济结构转型等，我们预期铁龙物流这三项业务或将延续下滑趋势。
　　调整盈利预测，维持评级
　　由于大宗商品价格下跌、房地产销售下降，下调2025-26年归母净利润至5.7、6.8亿元（原预测5.9、6.9亿元），引入2027年预测归母净利润7.3亿元，对应PE为16、13、12倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：大宗散货运输需求下降风险，特种箱减值风险，铁路行业政策变化风险，地产项目存货跌价风险，供应链管理业务客户集中度过高风险

　　事件：公司发布2025年三季度报告。
　　2025年前三季度公司实现营业收入85.82亿元，同比-15.22%，主要受供应链业务收缩影响；归母净利润5.48亿元，同比+38.57%，扣非归母净利润5.40亿元，同比+40.49%。
　　其中，25Q3公司实现营业收入30.69亿元，同比+0.89%，归母净利润1.69亿元，同比+51.89%，扣非归母净利润1.66亿元，同比+54.49%。
　　点评：
　　受益于特种集装箱业务稳步增长，25Q3毛利同比+25.81%。
　　25Q3公司归母净利润同比高增51.89%，一方面，我们认为，主要系公司特种集装箱业务板块稳步增长，带动Q3毛利同比增长25.81%至2.95亿元，公司聚焦主业，扩大特种箱资产与业务规模，上半年公司特种集装箱完成发送量102.49万TEU，同比+7.17%。另一方面，主要系期间费用节降，Q3公司期间费用合计0.47亿元，同比-4.47%，其中，销售费用下降312万至1659万元，同比-15.85%，财务费用下降247万元至28万元，同比-89.86%。
　　国铁特箱运输龙头，有望迈入新增长周期。
　　铁路特种集装箱业务为公司核心业务板块，公司过去产能投放节奏与需求变化匹配度相对较高，伴随公司进入新一轮造箱周期，业务规模有望迎来进一步扩张。此外，我们分析，铁路货运及临港物流业务伴随沙鲅铁路增量货源开拓及新投产大连冷链物流基地经营改善有望保持稳健；供应链管理业务及房地产业务在公司加强主动管控下，有望保持风险可控。
　　盈利预测与投资评级：
　　考虑公司新一轮造箱周期的节奏，以及有望稳健提升的特箱周转水平，此外我们分析铁路货运及临港物流业务有望实现经营改善，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为5.85亿元、6.97亿元、8.06亿元，同比分别+53.2%、+19.1%、+15.7%。我们认为公司的业绩成长性及经营稳健性或逐步提升，维持“买入”评级。
　　风险因素：铁路货运收费政策调整；供应链业务信用违约；房地产业务存货跌价；经济波动导致货物运输需求下滑风险等。

China Railway Tielong's(Tielong)2025 revenue was RMB11,500mn(-11.7%YoY),attributable net profit(NP)was RMB525mn(+37.5%YoY),and operating cash flow was RMB690mn(+12.0%YoY).Its attributable NP of RMB525mn missed our estimate of RMB579mn,mainly due to increased overall expenses in 4Q25 and investment losses recorded by its associates.In 2024,Tielong charged impairment provisions of RMB115mn on property inventories,which lowered its profit base.Excluding this item,its 2025 adjusted NP grew by c5.7%YoY.By segment,in 2025,special railway containers/railway freight&port-adjacent logistics/supply chain services contributed 72/21/7%of gross profit,with GPMs changing by+15.6/-4.6/-16.0%YoY.Tielong proposes afinal dividend of RMB0.071 per share(tax included)for 2025.This,combined with the interim dividend,brings the full-year dividend to RMB0.121 per share(tax included),implying adividend payout ratio of 30.09%(2024:30.77%)and adividend yield of 1.9%.Considering its core segment(special railway containers)has sustained strong growth,we maintain our OVERWEIGHT rating.
Special railway containers:shipment volume and rate rose
The special railway container logistics segment posted both volume and profit uplifts.In 2025,its special container fleet expanded by 16%YoY to 153,000 units,and shipment volume grew by 19%YoY to 2.2mn TEUs.This segment recorded arevenue of RMB2,720mn(+7.24%YoY)and agross profit of RMB734mn(+15.63%YoY),with aGPM of 26.97%(+1.96pp YoY).Tielong is actively developing new containers and upgrading old containers,making inroads into categories such as alumina,coil steel,and sulfuric acid.In the composition of in-service special containers,dry bulk containers,liquid tank containers,and other containers accounted for c70%,20%,and 10%respectively.Dry bulk containers primarily carry coal,sulfur and phosphates,grains,alumina,and iron ore.Since 2026,geopolitical conflicts in the Middle East have pushed up oil prices.Increasing road transport costs have shifted some dry bulk shipping demands towards railways.Tielong plans to purchase c12,000 special containers with RMB650mn,slightly higher than its 2025 investment(RMB634mn).The investment amount accounts for c10%of the original value of special container fixed assets,reflecting that this segment remains in an expansion phase.
Earnings forecasts and valuation
Considering weak profitability of associates and unclear anti-involution outcomes from upstream sectors,we cut our 2026/2027 attributable NP estimates by 7.5/14.1%to RMB638/671mn and add our 2028 forecast of RMB749mn.We value the stock at 15.2x 2026E PE,in line with the domestic industry's weighted average on Wind consensus(previous:16.9x 2025E PE),for our updated target price of RMB7.42(previous:RMB7.44).

　　铁龙物流发布年报，2025年实现营收115亿元（yoy-11.7%），归母净利5.25亿元（yoy+37.5%），经营活动现金流6.90亿元（yoy+12.0%）。归母净利（5.25亿元）低于我们预期（5.79亿元），主要是Q4期间费用增加以及联营公司录得投资亏损。公司在24年对房产存货计提减值损失1.15亿元，使盈利基数较低，剔除该事项后，25年调整后净利润同比增长约5.7%。分业务看，25年铁路特种箱、铁路货运及临港物流、供应链业务的毛利占比分别为72%、21%、7%，三项业务的毛利润分别同比变化+15.6%、-4.6%、-16.0%。公司拟派发25年度末期股息0.071元/股（含税），连同中期分红，全年股息达到0.121元/股（含税），分红比例达到30.09%（24年：30.77%），对应股息率1.9%。考虑核心业务铁路特种箱延续强劲增长，维持“增持”。
　　铁路特种箱：延续强劲增长趋势，量利双升
　　铁路特种集装箱物流业务实现量利双升。25年，公司特种箱保有量同比增长16%至15.3万只，发送量同比增长19%至220万TEU。业务实现收入27.20亿元，同比增长7.24%；毛利7.34亿元，同比增长15.63%；毛利率26.97%，同比提升1.96pct。公司积极持续推进新箱研发和老箱迭代升级，在氧化铝、卷钢、硫酸等品类实现市场突破。公司存量特种箱构成中，干散货箱、液体罐箱、其他箱的占比约为7成、2成、1成。干散货箱的主要货物为煤炭、硫磷、粮食、氧化铝、铁矿石等。26年以来，中东地缘冲突引起油价中枢抬升，进而推高公路运输成本，部分干散货或转为铁路运输。公司计划以6.5亿元购置约1.2万只特种集装箱，投资额略高于25年（6.34亿元），投资额约占特种箱固定资产原值的10%，反映业务处于扩张阶段。
　　铁路货运及临港物流：临港物流仍受腹地经济的影响
　　25年，国铁集团优化调整铁路货运清算机制与物流中心经营机制。在此背景下，沙鲅铁路到发量完成5889万吨，同比增加8.25%，增速高于同区位的营口港货物吞吐量（同比增长0.5%）。临港物流方面，营口实业25年净利润同比下降4.3%至0.5亿元；铁龙冷链25年亏损扩大至0.94亿元（24年亏损0.79亿元）。综上，25年铁路货运及临港物流业务总体收入同比减少1.89%至13.90亿元，毛利同比减少4.58%至2.08亿元，毛利率同比下降0.42pct至15.0%。由于冷链物流园长期经营亏损，公司在25年度的母公司报表上对铁龙冷链计提长期股权投资减值准备3.1亿元。
　　供应链管理业务：大宗商品需求偏弱，业务规模收缩
　　公司的供应链管理业务主要为下游炼钢厂采购铁矿、煤、焦炭等原材料，通过供销差价获利。公司25年销售铁矿、煤、焦炭等大宗商品845万吨，实现销售收入72.23亿元，同比减少18.88%；毛利润0.70亿元，同比减少16.01%；毛利率0.96%，同比增加0.03pct。供应链经营主体子公司中铁铁龙（营口）国贸25年净利润同比减少26%至0.22亿元。公司25年报披露，26年经营收入目标为106.5亿元，较25年下滑约7%，反映供应链管理业务规模或继续收缩。
　　盈利预测与估值
　　考虑联营公司盈利不佳以及铁路上游行业反内卷传导效果不明显，我们下调公司2026-2027年归母净利7.5%/14.1%至6.38亿/6.71亿元，首次引入2028年预测7.49亿元。我们基于Wind一致预期行业加权均值15.2x2026PE（前值16.9x2025PE），调整目标价至7.42元（前值：7.44元）。
　　风险提示：特箱增长放缓，冷链物流园出租率低，沙鲅线需求弱，资产减值。