投资要点：
　　事件：公司发布2025年年报及2026年一季报。
　　2025年公司实现营收105亿元（同比-15.2%），归母净利润1.2亿元（同比+352.4%），扣非归母净利润0.44亿元（同比+13.3%）；实现毛利率29.6%（同比-9.7pct），净利率1.15%（同比+0.7pct）。
　　2025Q4公司实现营收24.12亿元（同比+23.57%），归母净利润-0.45亿元，扣非归母净利润-0.47亿元。
　　2026Q1公司实现营收25.28亿元（同比-10.6%），归母净利润6562万元（同比-12.0%），扣非归母净利润3857万元（同比-52.1%）。
　　受销售结算模式、核心品种集采等影响，公司25年及26Q1持续承压。
　　分行业看，2025年医药工业实现销售收入52亿元（同比-26.1%）；医药商业62.10亿元（同比下-7.9%）；中药材资源板块11.83亿元，（同比+12.4%）；大健康及国际业务1.54亿元（同比-66.7%）。短期承压主要系售结算模式变化、集采政策对主要产品价格的影响等因素所致。
　　2026Q1医药工业实现销售收入14.2亿元（同比-3.4%）；医药商业15.4亿元（同比-4.9%）；中药材资源板块2.9亿元（同比+56.4%）。
　　分治疗领域，2025年呼吸系统用药销售16.55亿元（同比-23.5%），消化及代谢用药销售14.9亿元（同比-20.6%），神经系统用药销售5.9亿元（同比-3.15%），大健康产品销售4.67亿元（同比-22.8%），心脑血管用药销售4.87亿元（同比-3.55%），抗感染药物销售2.39亿元（同比-75.2%），抗肿瘤及免疫调节药销售0.97亿元（同比-52.8%）。鼻窦炎口服液、通天口服液院内销售分别同比增长40.5%、35.2%，藿香正气口服液终端销量同比增长47%。
　　26Q1呼吸系统用药销售5.2亿元（同比+0.8%），消化及代谢用药销售4.1亿元（同比+16.1%），神经系统用药销售1.7亿元（同比-7%），心脑血管用药销售1.2亿元（同比+15.5%），大健康产品销售1.0亿元（同比-27.9%），抗感染药物销售0.35亿元（同比-69.1%），抗肿瘤及免疫调节药销售0.3亿元（同比+5.1%）。藿香、通天口服液实现较好销售带动消化代谢和心脑血管板块增长。
　　盈利预测与投资建议
　　我们根据最新行业及公司业绩情况调整盈利预测，我们预测2026/2027/2028年公司营收分别为113.4/122.6/132.8亿元（前值为155.2/174.6/-亿元）；净利润分别为4.3/5.7/6.9亿元（前值为6.8/8.8/-亿元），考虑公司作为国药系中药平台，长期发展逻辑明确，短期承压因素基本出清，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　产品销售和推广不及预期风险，行业竞争加剧风险，行业政策风险。

　　事项：
　　公司1H26收入50.8亿元（-10.1%yoy），归母净利0.9亿元（-36.7%yoy）、扣非净利0.4亿元（-66.4%yoy）。2Q26收入25.6亿元（-9.7%yoy）、归母净利0.2亿元（-65.4%yoy）、扣非净利0.02亿元（-95.9%yoy）。收入降幅较上年同期明显收窄，但市场动销投入增加拖累利润。
　　评论：
　　工业端降幅收窄，消化代谢品种率先修复。1H26公司医药工业收入25.9亿元（-9.0%yoy），毛利率49.7%（+7.3pct）。分品类看，消化及代谢用药收入9.5亿元（+10.8%yoy）、毛利率48.5%（+6.6pct），主要受藿香正气口服液恢复增长带动；呼吸系统用药收入7.4亿元（-15.5%yoy）、毛利率54.6%（+9.5pct），复方甘草片、玄麦甘桔颗粒等仍承压；神经、心脑血管、大健康、抗感染、抗肿瘤及免疫调节用药收入分别同比-5.2%、+1.0%、-25.2%、-63.6%、-26.1%。我们认为公司已由全面去库存逐步转向核心品种修复，但品类分化仍大。
　　终端动销与组织改革持续推进，OTC核心单品增势良好。1H26公司OTC渠道收入同比增长2.7%，藿香正气口服液、通天口服液、散列通、鼻窦炎口服液OTC渠道分别增长31%、20%、38%、14%；新增覆盖三级医院2238家、二级医院2963家、基层诊所超6.1万家，并推进医疗准入、新零售和私域运营。研发端，双苓止泻颗粒、DSC158A片获批临床，咽喉宁口服液完成Ⅱ期，司美格鲁肽注射液完成Ⅰ期；制造端，涪陵制药厂入选全球灯塔工厂网络。
　　财务指标：1）盈利能力：1H26毛利率32.0%（+4.3pct），净利率1.7%（-0.9pct）、扣非净利率0.8%（-1.3pct）；2Q26毛利率28.2%（+1.6pct），环比1Q26下降7.6pct，归母净利率0.9%，扣非净利率0.1%，利润端仍承压。2）费用率：1H26销售费用率18.6%（+4.6pct），管理费用率6.8%（+0.7pct），研发费用率2.0%（-0.4pct）。3）应收账款29.4亿元，较2025年末增长37.2%，主要系年初铺货尚未到结算期；存货22.4亿元，较年末略增。4）1H26经营性净现金流-2.2亿元（1H25+1.1亿元），2Q26净流入1.8亿元。
　　投资建议：中药老牌企业改革攻坚，静待业绩拐点，维持“推荐”评级。受政策波动影响，我们调整公司26-28年归母净利润预测为2.3/3.5/4.6亿元，同比增速为+91%/+52%/+32%。参考行业可比公司估值（2027E均值16x），给予公司27年25x目标PE（考虑到公司改革推进深水区，存在业绩反转可能性给予溢价），对应目标价16.0元。
　　风险提示：核心产品销量不及预期，政策波动。