26Q1结构升级延续，销量延续正增、开端良好
　　26Q1公司啤酒销量88.65万千升，同比增长0.34%，销量保持稳健微增。测算26Q1吨酒收入约4,797元/千升，同比下降约0.14%，吨价小幅下降主要系推新品较多，增加促销折扣。吨酒成本方面，测算26Q1吨酒成本约2,470元/千升，同比下降2.86%，延续大麦成本红利。分产品档次看，26Q1高档（8元及以上）/主流（4-8元）/经济（4元以下）营收26.66/14.92/0.95亿元，同比+2.42%/-3.75%/+3.62%，占比62.69%/35.08%/2.23%，同比+1.35/-1.44/+0.09pct。8元以上高档产品占比提升，公司高端化战略持续推进，产品结构稳中有升。
　　嘉士伯深耕“啤酒+足球”场景，旺季餐饮渠道有望边际向好
　　26年“美加墨世界杯”将于6月11日开赛，主流啤酒品牌已密集启动体育营销布局。重庆啤酒旗下嘉士伯品牌深耕“啤酒+足球”的消费场景。25年公司嘉士伯品牌就利物浦获英超冠军开展品牌传播，强化“懂追求，就喝嘉士伯”的品牌主张；并赞助佛山西甲及广东省超联赛，在本土增厚嘉士伯品牌与足球场景的情感链接。预计公司啤酒销量将受益世界杯带动的啤酒消费需求。同时，25年旺季啤酒行业受禁酒令政策波及，餐饮渠道消费疲软，拖累啤酒结构及销量表现。26年旺季将至，叠加今年有概率发生厄尔尼诺高温现象，预计今年旺季啤酒的餐饮渠道有望在低基数下修复，促进啤酒销量修复，利好产品结构提升。
　　风险提示：1）啤酒消费不及预期；2）原材料成本上涨超预期；3）竞争加剧；4）极端天气风险

　　事件：公司发布2026年一季报。2026Q1公司实现营业总收入43.50亿元，同比下降0.12%；实现归母净利润4.38亿元，同比下降7.40%；实现扣非后归母净利润4.34亿元，同比下降7.07%。
　　高档产品延续增长，量增价稳结构分化仍存。2026Q1公司啤酒销量88.65万千升，同比增长0.34%；实现吨价4797.0元/千升，同比-0.1%，整体收入表现平稳。分产品档次看，高档/主流/经济产品收入分别为26.66/14.92/0.95亿元，同比+2.42%/-3.75%/+3.62%，高档产品收入占比提升至62.7%，较上年同期提升约1.4pct，公司产品结构升级仍在延续。从品牌表现看，乌苏、嘉士伯、乐堡、1664、风花雪月等高档及次高档品牌表现较好，其中国际品牌整体表现优于本地品牌，公司继续通过1L装、果味化、精酿化等新品迭代适应当前“质价比+多元化”消费趋势。
　　成本红利继续释放，费用投放与税率抬升拖累利润表现。2026Q1公司毛利率49.7%，同比提升1.2pct，主要受益于吨成本同比下降2.9%、大麦等主要原材料价格回落及供应链优化带来的成本节约。公司继续加大新渠道、即时零售、便利店及高端品牌建设投入，导致销售费用率同比提升0.6pct至13.3%；此外，所得税率同比提升约6pct至24.0%，主要因为西部大开发所得税优惠政策调整。综上，归母净利率同比下降0.8个百分点至10.1%，归母净利润同比下降约7.4%。
　　多品类多渠道渗透，高分红高股息支撑估值。公司持续推进1L大罐、茶味/果味啤酒、汽水、能量饮料等新品矩阵，以扩大饮用场景和消费人群覆盖。同时，在传统现饮渠道恢复仍偏慢的情况下，公司通过非现饮、即时零售、创新包装与创新口味争取市场增量。2025年公司全年经营性现金流为26.2亿元，资本开支约4.2亿元，账上仍有约7.5亿元现金储备，同时全年累计现金分红约12.1亿元，分红率高达98.3%。
　　我们预测公司2026-2028年每股收益分别为2.62、2.73、2.90元，维持2026年EPS23倍PE估值，维持60.26元目标价，维持买入评级。
　　风险提示
　　原材料成本大幅上行，产品推新不及预期，消费复苏不及预期。

　　事项：
　　公司发布2026年一季报，26Q1公司实现营业收入43.5亿元，同降0.1%；实现归母净利润4.4亿元，同降7.4%。
　　评论：
　　量增价稳，稳健开局。26Q1公司实现销量88.7万千升，同比+0.3%；实现吨价4797.0元/千升，同比-0.1%，量价表现整体平稳，收入基本符合预期。分结构看，26Q1高档/主流/经济产品分别实现收入26.7/14.9/0.9亿元，同比+2.4%/-3.8%/+3.6%，收入占比分别同比+1.4/-1.4/+0.1pct至62.7%/35.1%/2.2%，高档产品占比持续提升。分品牌看，嘉士伯、1664、乐堡等高端产品表现较好。分区域看，西北区/中区/南区分别同比+4.1%/-3.1%/+1.4%，判断系西北基地市场份额提升及旅游消费拉动，中区阶段性竞争加剧，南区佛山工厂投产后产能持续释放所致。
　　渠道布局平稳过渡，业绩保持增长潜力。公司一季度针对重点产品提价、叠加成本红利仍有延续，吨成本同比下降2.9%至2470.2元/千升，带动毛利率同比提升1.2个百分点至49.7%。费用端，由于公司加强流通渠道布局及产品广宣类支出，销售费用率/管理费用率分别同比增加0.6/0.1pct。综上归母净利率同比下降0.8个百分点至10.1%，归母净利润同比下降约7.4%。
　　高端化与多元化并举，全年经营有望保持稳健。公司理性看待行业存量竞争状态，持续推进产品创新，提升运营效率和组织能力建设。市场端公司持续推进大城市计划，深耕核心市场、优化产品组合。渠道端基于高端产品结构，持续加大O2O渠道投入，提升歪马、量贩、京东、仓储会员店等新消费渠道渗透率。产品端，公司推新力度较强，通过大红袍、全麦、乌苏秘酿等多风味精酿等丰富产品矩阵、1L罐装产品加速铺货，稳步提升罐化率；非酒类业务上积极布局苍洱汽水、能量饮料等新品类。成本端，虽然铝罐价格小幅上涨，但公司通过产品提价+主要原材料锁价，成本端压力可控，预计26年收入与业绩均有望保持稳健。
　　投资建议：Q1稳健开局，股息率具备吸引力，维持“强推”评级。公司作为啤酒高端化先行者，开局量价表现稳健，Q2逐步进入旺季，叠加世界杯期间提振效应，收入端有望实现增长。同时公司分红保持高位，25年分红率98.3%，测算股息率约4.4%属较优水平。我们维持26-28年业绩预测13.6/14.6/15.1亿元，维持目标价67元，维持“强推”评级。
　　风险提示：高端化不及预期，竞争加剧，成本大幅波动，恶劣天气等。

　　事件：公司发布2026年一季报，26Q1实现收入43.5亿元，同比-0.1%，实现归母净利润4.4亿元，同比-7.4%，实现扣非归母净利润4.3亿元，同比-7.1%。
　　Q1销量增速稳健，高档酒表现良好。量方面，26Q1公司实现销量88.7万吨，同比增长0.3%。分价格带看，26Q1公司高档/主流/经济档次啤酒收入增速分别为+2.4%/-3.8%/+3.6%；受餐饮渠道恢复较慢及居民消费力下滑等因素影响，主流啤酒增速相对承压。价方面，受产品结构变动影响，26Q1公司吨价同比分别-0.1%至4797元/吨水平。分区域看，26Q1西北区/中区/南区收入增速分别为+4%/-3.1%/+1.4%，西北及南区维持稳健增长态势。
　　费用投放加大+税率调整，26Q1盈利能力小幅承压。26Q1公司毛利率为49.7%，同比增长1.2pp，毛利率提升主要系大麦及包材等原材料价格持续下行；从吨成本角度看，26Q1吨成本同比-2.9%至2470元/吨水平。费用方面，26Q1公司销售费用率为13.3%，同比+0.6pp，主要系公司适度提升渠道费用投放力度；管理费用率同比+0.1pp至3.5%。此外，26Q1所得税率同比+6.2pp至24.1%，税率调整拖累整体盈利。综合来看，26Q1公司净利率同比-1.6pp至20.1%。
　　非现饮渠道持续加码，产品结构持续提升。1）产品方面，随着消费力的持续复苏，中高端品牌销量有望逐步回暖；此外公司非现饮渠道推新力度较强，风花雪月茶啤、乌苏大红袍等1L罐装产品持续铺货，叠加以天山果园汽水为代表的新品撑起多元化布局，产品结构有望持续提升。2）渠道方面，公司持续加强非现饮渠道渗透力度，罐化率提升为利润端贡献充足动能；同时亦积极开展与酒类即时零售等新渠道合作力度。3）成本方面，预计26全年成本端呈现稳中有降的态势。展望后续，随着公司结构稳步升级，叠加消费场景平稳复苏，公司盈利能力有望持续提升。
　　盈利预测与投资建议：预计2026-2028年EPS分别为2.63元、2.74元、2.88元，对应动态PE分别为21倍、20倍、19倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：现饮场景恢复不及预期风险，高端化竞争加剧风险。

　　事件：公司发布2025年年报，25年实现营业收入147.22亿，同比+0.53%；归母净利润12.31亿，同比+10.43%；扣非归母净利润11.88亿，同比-2.78%。25Q4公司实现营业收入16.63亿，同比+5.15%，归母净利润-0.1亿，同比增加2.07亿。分红方案拟派发现金红利5.8亿（含税），25年中期已派发每股现金红利6.3亿（含税），公司2025年度共计派发现金红利12.1亿（含税），分红率为98.3%，维持高分红比例。
　　整体量价稳定，产品结构延续高端化。2025年度，公司销量/吨价分别同比+0.7%/+0.2%至299.5万吨/4774元，分产品结构看，高档、主流、经济啤酒分别实现营业收入87.8/51.89/3.3亿，分别同比+2.19%/-1.03%/-1.8%，销售量分别为150.43/137.86/11.23万吨，分别同比+3.23%/-1.95%/+0.53%。高端产品保持增长，整体销售表现稳健，产品结构持续优化。非现饮渠道占比进一步提升，1升装系列在非现饮渠道表现出色。
　　成本红利兑现，费用略有提升。2025年公司整体吨成本2290元，同比-4.4%，25年公司综合毛利率为50.88%，同比提升2.31pct，主因原料成本下降，以及产品结构提升带动吨价小幅改善。2025年公司销售/管理费用率分别同比+0.9/0.5pct至18.0%/4.1%，主要系市场投入增长带动费用率有小幅上行；综上，2025年公司归母/扣非归母净利率同比+0.8/-0.3pct至8.4%/8.1%。
　　产品积极推新，非现饮渠道有望持续高增。2026年，公司将继续推进“嘉速扬帆”战略重点项目，以“国际品牌+本地品牌”的品牌组合为依托，持续推进产品创新，提升运营效率和组织能力建设，推动公司高质量发展。产品方面，推出嘉士伯全球首款国际高端1L精酿啤酒，并持续推进“嘉士伯曜享大师系列”的市场拓展。
　　投资建议：维持“买入”评级。出于对2026年行业原料成本上行的谨慎考虑，略下调26-27年盈利预测，我们预测公司2026-2028年每股收益分别为2.62、2.73、2.90元（原值分别为2.95、3.09、新增），对应PE分别为22、21、20倍。参考行业可比公司2026年调整后平均市盈率，按2026年EPS给于23倍PE，给于60.26元目标价。
　　风险提示：原材料成本大幅上行，产品推新不及预期，消费复苏不及预期。

　　事件：公司公告2026年一季报，26Q1实现营收/归母净利润分别为43.50/4.38亿元，同比-0.12%/-7.40%。
　　Q1销量节奏稳健，高档产品维持增长。26Q1营收同比-0.12%，量价拆分来看，26Q1销量同比+0.34%至88.65万吨，销量节奏稳健，预计Q1乌苏、嘉士伯、风花雪月、乐堡销量稳中有增，重庆品牌销量延续承压；26Q1吨酒营收同比-0.46%至约4907元/吨，预计产品推新下投入略有增加，吨酒营收小幅承压。分档次来看，26Q1高档/主流/经济产品收入分别同比+2.42%/-3.75%/+3.62%。分地区来看，26Q1西北区/中区/南区收入分别同比+4.05%/-3.08%/+1.37%。
　　所得税率提升冲抵毛利率改善，净利率略有承压。26Q1净利率同比-1.55pct至20.06%，盈利能力略有承压，具体来看：26Q1毛利率同比+1.24pct至49.66%，原料成本仍有一定红利；26Q1销售费率同比+0.61pct至13.34%，管理费率同比+0.06pct至3.47%。此外，26Q1所得税率同比+6.17pct至24.06%拖累盈利能力，与税收政策调整有关。
　　经营节奏稳健务实，股息率提供安全边际。短期来看，2026年公司有望延续务实经营节奏，持续聚焦新增长机会，加速开拓非现饮渠道，增加SKU投放以响应多元化需求，2026年公司业绩有望维持稳健节奏，此外我们预计公司仍有望延续高分红水平（2022/2023/2024/2025年度现金分红比例分别为99.6%/101.4%/104.2%/98.3%），当前股息率约4.5%，股息率提供充足安全边际，价值属性彰显。中长期来看，公司渠道精耕进一步深入，品牌组合竞争力仍强，期待扬帆27进一步强化高端化动能，此外公司已陆续推出了天山鲜果庄园橙味汽水、电持能量饮料等产品，加快布局非啤酒品类，打开长期成长空间。
　　盈利预测与投资建议：我们根据最新公告调整此前盈利预测，预计2026-2028年营收分别为148.70/152.31/155.54亿元，归母净利润分别为12.44/13.01/13.57亿元，以2026年4月30日收盘价计算，对应PE分别为21.4/20.5/19.6倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济波动风险；高端化进程不及预期；大城市战略竞争加剧。

　　事项：
　　公司发布2026年一季报，2026年一季度实现营业收入43.50亿元，同比-0.12%，归属于上市公司股东的净利润4.38亿元，同比-7.40%平安观点：
　　高档产品领跑，核心渠道保持稳定。26Q1，公司实现销量88.65万千升，同比+0.34%。分产品档次来看，高档产品（8元及以上）收入26.66亿元，同比+2.42%；主流产品（4-8元）收入14.92亿元，同比-3.75%；经济产品（4元以下）收入0.95亿元，同比+3.62%，高端化趋势延续。分区域来看，西北区收入12.26亿元，同比+4.05%；南区收入12.48亿元，同比+1.37%；中区收入17.78亿元，同比-3.08%，区域表现分化。分渠道来看，批发代理收入42.40亿元，同比+0.05%，核心渠道保持稳定。
　　费用投放稳健，运营效率保持良好。26Q1公司销售费用5.80亿元，同比+4.62%，销售费用率13.34，较上年同期提高了0.6pct；管理费用1.51亿元，同比+1.76%，管理费用率为3.47%，较上年同期基本持平。公司销售毛利率为49.7%，较上年同期提高了1.2pct；销售净利率为20.1%，较上年同期下降1.6pct。
　　嘉速扬帆，维持“推荐”评级。2026年，公司将继续推进“嘉速扬帆”战略重点项目，以“国际品牌+本地品牌”的品牌组合为依托，持续推进产品创新，提升运营效率和组织能力建设，推动公司高质量发展。我们维持2026-28年归母净利预测为11.7/12.2/12.9亿元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：1）宏观经济波动影响：啤酒受宏观经济影响较大，如果宏观经济下行对行业需求有较大影响；2）消费复苏不及预期：宏观经济增速放缓下，国民收入和就业都受到一定影响，短期内居民消费能力及意愿复苏可能不及预期，从而影响啤酒行业复苏。3）行业竞争加剧风险：竞争格局恶化会一定程度扰乱行业定价，对行业造成不良影响。4）原材料波动风险：大麦、包材等主要原材料价格出现波动将影响公司毛利率水平。

　　事件：公司公告2026年一季报，26Q1营收43.50亿元，同比-0.12%，归母净利润4.38亿元，同比-7.40%，扣非后归母净利润4.34亿元，同比-7.07%。
　　量价表现平稳，乐堡、乌苏稳健增长。26Q1啤酒业务收入同比+0.19%，其中销量同比+0.34%至88.65万吨，吨价同比-0.15%至4797元/吨。考虑到25年分季度销量分别同比+1.93%、+0.03%、-0.68%、+2.89%，对应二、三季度基数不高，我们预计26年旺季销量有望逐步向好。分档次来看，26Q1高档、主流、经济收入增速分别为+2.42%、-3.75%、+3.62%，预计乐堡、乌苏、嘉士伯品牌延续稳健增长，重庆品牌仍有下滑。分地区来看，26Q1西北区、中区、南区收入增速分别为+4.05%、-3.08%、+1.37%，西北区高市占率市场更为稳固。
　　毛销差稳健，所得税率抬升拖累盈利。26Q1销售净利率同比-1.6pct至20.1%。其中销售毛利率同比+1.2pct至49.7%（吨酒营收同比-0.5%、吨酒成本同比-2.9%），销售费用率同比+0.6pct至13.3%，毛销差同比+0.6pct维持改善。非经科目表现平稳，但26Q1所得税率仍同比提升6pct至24%、对利润端有所拖累。面对复杂多变的外部环境，公司维持高分红政策，2025年分红率高达98.3%。
　　消费β修复逐步兑现，关注重啤自身经营节奏。短期来看，一方面主动权益基金持仓处于相对低位，同时CPI自25Q4以来同比转正、餐饮表现亦逐步修复，消费β修复已在逐步兑现，关注后续重啤自身经营节奏。
　　中长期来看，公司将继续推进“扬帆27”和“嘉速扬帆”战略重点项目，以“6+6”品牌组合为依托，加快渠道精耕细作，进一步强化产品高端化动能。
　　盈利预测与投资评级：当前消费β已呈现逐步修复节奏，关注后续重啤自身经营节奏。参考一季度报表节奏，我们维持2026-2028年归母净利润预测为12.95、13.90、14.66亿元，对应当前PE分别为21、20、19X，维持“增持”评级。
　　风险提示：原材料价格波动风险、食品安全风险、高端升级不及预期、大城市战略竞争加剧。

　　高端化持续兑现，所得税上行影响净利润，维持“增持”评级
　　公司2026年Q1实现营收43.50亿元，同比-0.12%，归母净利润4.38亿元，同比-7.40%，扣非归母净利润4.34亿元，同比-7.07%。营收端基本持平符合市场预期，得益于高档产品放量对冲了主流产品阶段性压力；利润端短期承压主要系春节旺季品牌投放增加、所得税费用同比上行。考虑公司高端化战略稳步推进，我们维持2026-2027年盈利预测，并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为12.9、13.4、13.9亿元，同比分别+4.7%、+4.2%、+3.4%，当前股价对应PE分别为21.1、20.2、19.6倍，维持“增持”评级。
　　高端产品驱动结构升级，主流产品有所承压
　　2026Q1啤酒收入同比微增0.19%，核心源于高档产品的增长韧性，有效对冲了行业需求环境带来的品类分化压力。分档次看，高档产品延续较好景气度，实现营收26.66亿元，同比+2.42%，贡献核心营收增量，高端化战略成效持续凸显。主流产品营收14.92亿元，同比-3.75%，主要受受区域消费环境影响有所承压。
　　渠道基本盘平稳，核心优势区域增长较好
　　2026Q1批发代理渠道实现营收42.40亿元，同比+0.05%，渠道基本盘保持稳固，报告期末公司经销商数量3280家，较2025年末净增91家。分区域看，西北区核心优势持续巩固，实现营收12.26亿元，同比+4.05%；南区营收12.48亿元，同比+1.37%，保持稳健增长；中区受区域消费环境影响营收同比-3.08%，后续有望随消费场景复苏逐步修复。
　　成本下降提升毛利率，费用率提升和所得税上行，净利率下降
　　2026Q1毛利率同比+1.24pct至49.66%，产品结构持续升级叠加原材料成本优化，毛利率上行。销售费用率/管理费用率/研发费用率同比分别+0.60pct/+0.06pct/+0.05pct，销售费用率提升主要系品牌宣传与市场推广投入增加。受费用投入增加与所得税费用上行影响，归母净利率同比-0.8pct至10.1%。
　　风险提示：宏观经济下行、市场竞争加剧、主业销售不及预期风险。

　　事件：公司发布2025年年报，25年实现营业收入147.22亿，同比+0.53%；归母净利润12.31亿，同比+10.43%；扣非归母净利润11.88亿，同比-2.78%。单第四季度，公司实现营业收入16.63亿，同比+5.15%，归母净利润-0.1亿，同比增加2.07亿。分红方案拟派发现金红利5.8亿（含税），25年中期已派发每股现金红利6.3亿（含税），公司2025年度共计派发现金红利12.1亿（含税），分红率为98.3%。
　　投资分析意见：出于对26年行业原料成本上行的谨慎考虑，略下调26-27年盈利预测，新增28年，预测26-28年归母净利润为12.7、13.3、13.8亿（前次26-27年预测为13.09、13.72亿），同比+3.1%，+4.6%，+4%，当前股价对应2026~2028年PE为22x，21x，21x。维持“增持”评级。中长期看，我们认为啤酒结构升级并未结束，公司背靠嘉士伯集团，高端啤酒单品储备丰富，同时积极探索无醇、低醇啤酒和无酒精饮料赛道，若未来需求恢复，那么依然有望恢复到较快的增长区间。
　　总销量微增，产品结构继续提升。2025年度，公司实现啤酒销量299.52万吨，比上年同期增长0.68%。分产品结构看，高档、主流、经济啤酒分别实现营业收入87.8/51.89/3.3亿，分别同比+2.19%/-1.03%/-1.8%，销售量分别为150.43/137.86/11.23万吨，分别同比+3.23%/-1.95%/+0.53%，吨酒价格分别为5836.72/3764.1/2926.55元，分别同比-1.01%/+0.94%/-2.31%，吨成本分别为2611.28/1960.47/2026.36元，分别同比-7.36%/-0.27%/-11.25%。公司产品结构高端化趋势延续，在高档产品中，嘉士伯与风花雪月增长突出，乌苏与乐堡保持稳健，1升装系列在非现饮渠道表现出色。
　　受益成本下降盈利能力同比提升。25年公司整体吨酒价格为4773.63元，同比+0.22%，吨成本为2289.8元，同比-4.42%，25年公司综合毛利率为50.88%，同比提升2.31pct，主因吨成本下降，以及产品结构提升带动吨价小幅改善。从成本分析来看，占比最高的原料成本同比-2.89%，成本下降主要由原料成本下降所致。25年销售费用26.55亿，同比增长5.7%，销售费用率18%，同比提升0.9pct，主因持续的市场投入。25年销售净利率16.83%，同比提升1.47pct，主因原料成本下降带来的毛利率提升。
　　核心风险假设：原材料成本大幅度提升，消费复苏缓慢。
　　股价表现的催化剂：乌苏、1664等大单品快速放量。