事件：中国船舶发布25年报及26一季报。25年归母净利润78亿元，同比增86%，接近业绩预增范围中值，符合预期。26Q1归母净利润48亿元，同比增252%，利润释放超预期。公司旗下船厂民船制造效率提升，交付节奏加快，业绩释放加速。
　　民船交付节奏加快，26Q1利润率表现超预期。26Q1公司毛利率17.5%，较25Q4增长4.8pct。26Q1交付订单对应签单时段为21年7月-24年9月，包含前期低价订单，油/散/集/其他船型占比38%/10%/16%/36%。25年公司重组完成后，旗下船厂分工更清晰，围绕优势船型推进批量化建造，生产组织效率持续提升，利润加速释放。
　　排产量逐年增长，高价单陆续交付。据克拉克森，当前公司权益民船手持订单金额约688亿美元，油/散/集/其他船型占比24%/16%/32%/28%。合同负债端，公司26Q1末合同负债1524亿元，环比平稳，侧面印证交付效率提升。公司26-28年排产量（船厂按股权加权）同比增速为26%、19%、2%，排产量逐年增长。船厂效能提升叠加高价单陆续交付，周期弹性持续显现。
　　船价上行动能充足，有望重启上行通道。下游油运维持高景气，油轮新签订单加速释放，散货船替换需求仍旧充足，集装箱船在运力竞赛背景下订单需求可持续性强。供需紧张叠加下游需求持续催化，后续上行动能充足。当前新造船价指数已企稳并连续4周环比回升，有望重启上行通道。若船价重回趋势性上涨，船企有望进入估值切换状态。
　　关注中船集团解决同业竞争问题进展。中船集团曾于2025年1月公告对解决同业竞争的新承诺：1）沪东中华：三年内剥离不宜注入的资产，此后再提议注入中国船舶。2）黄埔文冲：五年内解决黄埔文冲与存续上市公司间的同业竞争。
　　利润释放超预期，维持买入评级。结合最新排产情况，上调26-27年民船收入至1139、1333亿元，对应26-27年归母净利润218、275亿元（原预测为177、235亿元），新增28年预测300亿元，对应PE14，11，10倍。当前公司PO（市值/手持订单金额）仅0.66，若后续新造船价回升趋势确定，估值有望上修。
　　风险提示：民船新接订单不及预期风险，航运景气度下滑风险，钢价大幅上涨风险。

　　业绩简评
　　4月29日，公司发布2025年报和2026年一季报。2025年公司实现收入1519.78亿元，同比+93.39%，26Q1收入433.12亿元，同比+173.13%。2025年公司实现归母净利润78.48亿元，同比+117.16%，26Q1归母净利润48.32亿元，同比+328.81%。
　　经营分析
　　造船周期持续上行，中国造船竞争力提升，完工订单持续提升。受益老旧船舶更新替换、航运业环保政策等催化，造船周期持续上行。2025年，我国造船完工量5369万载重吨，同比上涨11.4%；新船订单量10782万载重吨，同比下降4.6%；手持订单量27442万载重吨，同比上涨31.5%，分别占世界总量的56.1%、69.0%和66.8%，优势船型地位持续巩固，新船订单结构不断优化。2025年，我国造船完工量修载比（修正总吨/载重吨）达到0.43，处于历史高位，我国在高端船舶领域实现批量交付，产品结构持续向高技术、高附加值领域优化升级。外高桥造船第二艘国产大型邮轮“爱达·花城号”项目工程总进度超90%，整体建造效率及国产替代化率较首制船均显著提升。
　　新接船型高端化，建造生产效率提升，在手订单饱满助力公司长期收入提升。2025年，公司承接民品及海工船舶订单237艘/3050.67万载重吨/1758.36亿元。其中，中高端船型占比超80%、绿色船型占比近50%。2025年，公司在生产效率快速提升，全年完工交付民品及海工船舶161艘/1367.75万载重吨，吨位数同比增长7.70%。2025年末，公司手持民品及海工船舶订单652艘/7997.30万载重吨/4674.51亿元，在手订单饱满助力公司收入长期提升。
　　高价船订单持续交付，公司盈利能力持续提升。随着前期高价船舶陆续交付，公司利润率显著提升。2025年公司毛利率/净利率分别为12.58%/6.92%，同比24年提升2.38/2.01pcts，1Q26公司毛利率/净利率进一步提升到17.48%/11.94%，盈利能力持续改善。
　　盈利预测、估值与评级
　　我们预计公司2026-2028年营业收入为1924/2193/2432亿元，归母净利润为166/234/320亿元，对应PE为19/13/10X，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　原材料价格波动、人民币汇率波动、新订单增速不及预期、碳减排政策执行力度低于预期风险。

　　事件：中国船舶发布2025年业绩预增公告。预计2025年归母净利润70-84亿元，同比增长66%-99%，对应25Q4单季度归母净利润11-25亿元。公司与2025年9月完成与中国重工的合并，此次预告的利润计算口径与三季报时一致，即在编制合并财务报表比较信息时，仅合并自中国重工控股股东及其一致行动人购买的47.63%股权份额，中国重工其他股权作为少数股东权益列报。考虑计算口径问题，业绩符合预期。
　　油散景气度中枢上行，集装箱船需求被低估，造船迎来下游需求强催化。油散运价中枢向上，中周期上行态势确定性较强。油轮2025年末即期运价上行后期租跟涨，反映船东对未来市场景气度持乐观态度，景气度有望向造船加速传导。集装箱船在2025年运价回落，但新船下单量（CGT口径）反较2024年增长11%。寡头垄断格局下班轮公司重视规模扩张，不同公司手持订单差距拉大，后续签单需求有望持续。未来造船板块有望转向需求驱动主导。
　　二手船价指数连续11个月上行，新造船价现已企稳，未来有望持续回升。2024年二手船价与新造船价先后见顶回落，2025年内二手船价率先企稳并超过2024年回撤前高点。截至2025年12月末，二手船价指数已连续上涨11个月。二手船价上涨反映船舶资产稀缺度提升，当前部分船型已出现二手船价与新船倒挂，新船性价比相对提升。当前新造船价格指数已出现月度级别回升，下游需求催化下回升趋势有望持续，未来造船市场有望出现量价回升。
　　首只船舶产业ETF发布，资金面存在催化。12月19日中证智选船舶产业基金指数产品发布，该指数聚焦船舶制造与航运装备产业链，有望提升市场对船舶板块关注度。该指数中中国船舶权重超过10%，为核心成分股，资金面受益。
　　下调2025年业绩，维持买入评级。此次业绩预增公告中归母净利润在计算时仍只考虑原中国重工47.63%的股权份额，基于此算法及预增公告指引，调整公司2025年少数股东损益份额，下调归母净利润至77亿元（原预测90亿元），维持2026-2027归母净利润177、235亿元的盈利预测，对应PE34，15，11倍。当前公司手持订单金额约613亿美元，PO（市值/手持订单金额）仅0.61，若后续新造船价回升趋势确定，估值有望向1倍PO修复，上行空间充足，维持买入评级。
　　风险提示：民船新接订单不及预期风险，航运景气度下滑风险，钢价大幅上涨风险，定增方案决议不通过风险。

　　业绩简评
　　2026年1月29日，公司发布2025年业绩预告，公司预计2025年实现归母净利润70-84亿元，与上年同期（按合并完成后重述口径）相比，增加27.8-41.8亿元，同比增加约65.89%至99.07%，业绩显著改善。
　　经营分析
　　行业基本面近期边际改善，新造船价格回升，中国造船全球份额提升。根据克拉克森，2025年12月全球新船价格指数达184.65，环比+0.17%，是25年7月份以来首次实现月度环比提升。此外，从订单量上看，25年12月全球新接订单2488.5万DWT，中国新接订单2153.3万DWT，新接订单全球份额达86.5%，环比11月提升20.1pcts，中国造船竞争力提升。
　　行业周期持续上行，公司订单饱满，叠加前期高价船陆续交付，看好公司未来利润率持续提升。我们认为本轮船舶周期仍处于上行阶段，全球造船产能供不应求，同时叠加2025年低基数因素，2026年全球造船订单有望实现量价齐升。公司作为全球造船龙头，在手订单充足。2025年12月8日，公司实际控制人中国船舶集团与中国远洋海运集团在上海完成新造船项目的合作签约，合作涉及各型船舶87艘，金额约500亿元人民币，其中跨境人民币结算约470亿元，均由公司下属相关子公司承建。此外，叠加2021年以来的高价船陆续交付，看好公司未来利润率持续提升。
　　2025年成功换股吸收合并中国重工，看好公司未来综合竞争力、盈利能力提升。2025年，公司换股吸收合并中国重工收官，新增股份已于25年9月16日上市交易，中国重工于2025年三季度起纳入公司合并范围。展望未来，我们认为公司未来将充分发挥协同效应，将集团内部资源统一规划，通过产能与订单的统筹，可灵活应对市场波动，提升资产运营效率，提升造船的综合竞争力。同时凭借规模效应，未来有望降低成本，提高盈利能力。
　　盈利预测、估值与评级
　　根据公司三季报，中国重工自2025年9月起并表。我们预计公司2025-2027年营业收入为1602/1894/2219亿元，归母净利润为80/134/196亿元，对应PE为33/19/13X，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　原材料价格波动、人民币汇率波动、新订单增速不及预期、碳减排政策执行力度低于预期风险。

　　事件：中国船舶发布2025年三季报。前三季度营收1074亿元，同比+18%，归母净利润58.5亿元，同比+115%。其中，2025Q3营收348亿元，同比+5%，归母净利润20.7亿元，同比+98%。业绩处于此前预告范围中游，符合预期。
　　手持订单充足，未来两年排产量逐年提升。结合克拉克森最新数据测算，合并后的中国船舶当前手持订单约2113万CGT/554亿美元，2026-2027年预计交付订单586万、696万CGT，同比增长19%、19%，对应订单金额1042亿、1320亿人民币，同比增长37%、27%。2026-2027年交付订单主要为2023-2024年签订的高价订单，预计利润持续释放。
　　二手船价超越回撤前高点，新造船价有望重企上行。二手船价可作为新造船价的辅助前瞻指标。2024下半年二手船价与新造船价均出现回调。当前二手船价已出现回暖并已突破2024年高点，伴随二手船价提升新船性价比提高，新造船价格有望重启上行。
　　中美港口费延期，造船业利空松动。中国交通部于2025年10月14日出台特别港务费措施，针对一系列涉美船舶征收特别港务费。在中国建造船舶可豁免的背景下，造船订单有望持续回流中国。10月30日，商务部称美方将暂停实施其对华海事、物流和造船业301调查措施一年。美方暂停实施相关措施后，中方也将相应暂停实施针对美方的反制措施一年。影响造船业的最大利空出现松动，造船基本面边际改善。
　　关注中船集团解决公司与沪东中华/黄埔文冲同业竞争的进展。中船集团曾于2025年1月公告对解决同业竞争的新承诺：1）沪东中华：三年内剥离不宜注入的资产，此后再提议注入中国船舶；2）黄埔文冲：五年内解决黄埔文冲与存续上市公司间的同业竞争。当前沪东中华/黄埔文冲的手持订单金额约206亿/72亿美元，关注后续解决同业竞争进展。
　　上调盈利预测，维持“买入”评级。当前公司合并中国重工事项已完成，调整盈利预测以适配合并后情况。据公司此前公告，在编制合并财务报表比较信息时，仅合并自控股股东及其一致行动人购买的47.63%股权份额，中国重工其他股权作为少数股东权益列报。针对2025Q4及之后的盈利预测，由于中国重工全部股权已被合并，其他52.37%股权也计入合并后主体的归母净利润。据此调整公司2025E-2027E年归母净利润至90、177、235亿元（原预测70、103、146亿元），对应PE为30、15、11倍，当前PO（市值订单比）0.69倍，处于本轮船周期以来的低位水平，维持“买入”评级。
　　风险提示：民船新接订单不及预期，航运景气度下滑，钢价大幅上涨。