China CSSC Holdings’2025 revenue was RMB151,978mn(+13.97%YoY;2024 results restated),and the attributable net profit(NP)was RMB7,848mn(+86.00%YoY),with the latter missing our forecast of RMB11,819mn,which we attribute mainly to fluctuations in the timing of ship delivery and revenue recognition.For 1Q26,revenue was RMB43,312mn(+54.90%YoY,-2.83%QoQ),and the attributable NP was RMB4,832mn(+251.64%YoY,+141.96%QoQ),with the latter’s strong growth mainly driven by an optimized ship order delivery mix and improving profitability.We are optimistic about the ongoing upward shipbuilding cycle and the company’s leading position in the shipbuilding sector.Ample orders on hand help the company continue to enhance its manufacturing efficiency.In addition,a higher proportion of high-value-added ship types is improving profitability.Maintain BUY.
1Q26:GPM rose markedly,expense control refined
The company’s 2025/1Q26 GPMs climbed by 2.10/4.57pp YoY to 12.58/17.48%,driven mainly by ahigher proportion of high-value-added ship types delivered and higher product prices,as well as improving production and construction efficiency.For 2025/1Q26,the overall expense ratio was 6.75/5.39%(-1.10/-1.77pp YoY).For 1Q26,the sales/administrative/R&D/financial expense ratios were 0.17/3.38/2.61/-0.77%(-0.11/-1.56/-0.64/+0.54pp YoY).The company has steadily strengthened its lean management to lower its overall expenses.
Shipbuilding business climate to remain robust
The newbuild market saw strong demand in 1Q26.According to Clarksons data,global new orders in 1Q26 were 57mn DWT(+105%YoY).Among them,new orders for oil tankers rose by 509%YoY to 33mn DWT,backed by tight downstream oil transportation capacity.Regarding prices,the Clarksons weekly newbuild price index rebounded for four consecutive weeks,rising from 182.08 on 27 March to 183.41 on 24 April.As demand further expanded,shipyards were witnessing fully booked production schedules(particularly across marginal capacity),which has bolstered their pricing power.Looking ahead,the core catalyst of the ongoing shipbuilding cycle remains the replacement demand from existing fleets.This tailwind is further enhanced by increasingly stringent environmental regulations that are accelerating the scrapping of ageing vessels.On the supply side,a contracting number of active global shipyards and the resulting tight capacity are lengthening lead times.We expect atight supply-demand balance to continue improving shipbuilding order volumes and prices.
Earnings forecasts and valuation
To factor in the company’s strong YoY earnings growth in 1Q26,which validated its improving profitability driven by an optimized mix of delivered ships,we raise our 2026/2027 attributable NP forecasts by 21/25%to RMB20,161/27,553mn,and add our 2028 forecast of RMB36,134mn,implying 2026/2027/2028 EPS of RMB2.68/3.66/4.80.We value the stock at 22x 2026E PE(unchanged),above its peers’average of 20x on iFind consensus,as we think that its world-leading capacity scale,manufacturing processes,and order acquisitions position it well to benefit from an upward shipbuilding cycle.Our target price is RMB58.96(previous:RMB48.62,based on 22x 2026E PE).

　　世界航运业的伙伴，拥有全谱系的船舶建造设计能力。中国船舶是中船集团旗下核心军民品主业上市公司，是我国海军装备供应的主体力量，主要业务包括造船业务（军、民）、修船业务等。2026年一季度，中国船舶实现营业收入433.12亿，同比增长54.90%；实现归属于母公司净利润为48.32亿元，同比增长251.6%。受益于交付的民船建造产品数量及单船平均价格同比增加，公司业绩显著同比提升。
　　大国重器勇登峰，南北合璧创辉煌。中国船舶吸收合并中国重工于2025年9月实现换股合并，中国重工完成退市。中国船舶上市公司主体整合了大连造船、武昌造船、北海造船等资产，进一步提升了公司的自主研发设计建造能力。
　　中船扬帆兴海业，众厂聚力筑深蓝。目前，中国船舶下属：江南造船、大连造船、外高桥造船、广船国际、武昌造船、中船澄西、北海造船7家重要船厂。上述7家骨干船厂各具特色，在细分船型领域积累了深厚的技术储备与项目经验。合并后，中国船舶的资产规模、营业收入和经营业绩均显著提升，手持订单规模全球领先，新接订单结构持续优化，核心竞争力和价值创造力持续加强。
　　盈利预测：预计公司2026-2028年实现营收1797.26/2112.32/2431.06亿元，同比增18.3%/17.5%/15.1%，归母净利润181.26/237.16/289.25亿元，同增131.0%/30.8%/22.0%，对应EPS为2.41/3.15/3.84元。公司受益于船舶行业景气度回升及订单结构优化，业绩增长动能强劲，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：技术迭代不及预期风险、新船订单不及预期风险、产能扩张与交付不及预期风险、原材料价格波动风险。

　　事件：
　　公司发布2025年年报和2026年一季报，2025年全年公司实现营业收入1519.78亿元，调整后yoy+13.97%；归母净利润78.48亿元，yoy+85.97%；
　　销售毛利率为12.58%，yoy+2.1pct；销售净利率为6.92%，yoy+3.1pct；期间费用率为6.75%，yoy-1.1pct。
　　①分业务来看：船舶及海工实现营收1312.79亿元，yoy+14.71%，占比86.38%；机电设备实现营收186.17亿元，yoy+9.09%，占比12.25%。
　　②分地区来看：内销营收810.03亿元，yoy+11.18%，占比53.30%；外销营收688.93亿元，yoy+17.46%，占比45.33%。
　　2026年一季度公司营业收入为433.10亿元，调整后同比+54.90%，环比-2.85%；归母净利润为48.32亿元，同比+251.67%，环比+141.96%；销售毛利率为17.48%，同比+4.57pct，环比+4.77pct；销售净利率为11.94%，同比+5.51pct，环比+5.95pct；期间费用率为5.39%，同比-1.77pct，环比-1.36pct。
　　全球新造船价格仍处于高位，推动公司利润增速跑赢收入增速
　　2025年，公司实现营收1519.78亿元，调整后yoy+13.97%；归母净利润78.48亿元，yoy+85.97%。利润增速跑赢收入增速，主要受益于公司手持订单结构升级优化、交付民品船舶价格同比提升、重组整合落地增强竞争力等因素。
　　2025年末全球新造船价格指数报184.65点，较本轮周期起点（2020年末）增长近50%，接近2008年名义值最高值，推动公司营收增速加快，公司业绩指引2026年营业收入1650亿元，yoy+8.55%。
　　考虑到3-4年造船周期，中国船舶在手订单价格正在持续上行，2026年交付订单对应2023年平均船价（较2022年平均船价上行约10%），假设2026年超额8%完成收入计划，即预计实现营收1782亿元；叠加重整合并带来产能利用率、经营效率提升，2026年公司全年业绩有望延续高增长态势。
　　2025年公司新接订单445.47万CGT，对应全球份额13.65%
　　中国船舶精准把握市场动态，多维度持续推进全产业链经营，提升国际化经营能力。
　　2025年公司新接订单量为0.31亿DWT，同期全球新接订单量为1.52亿DWT、国内新接订单量为1.08亿DWT，对应全球/国内份额分别为20.1%/28.3%，受益于重整合并及市场竞争力增强等多重因素，份额较2024年全年水平大幅提升。
　　合并中国重工交易落地，进一步大规模资产及业务整合有望加速进行
　　解决同业竞争是优化中国船舶集团整体效率、增强集团整体竞争力、打造世界一流旗舰型造船企业的必由之路。2025年1月25日中国船舶《关于公司控股股东及实际控制人变更避免同业竞争承诺的公告》表示要在发函日起后三年内剥离沪东中华不宜注入上市公司的资产使沪东中华符合注入上市公司条件，并向中国船舶董事会提议将沪东中华注入中国船舶。据此，我们判断2026-2027年将是中国船舶集团资产及业务整合大年，沪东中华等优质资产都有望注入中国船舶，进而塑造“产能整合、分工协同、集中研发、统一营销”的集团化运营体系、建设中国乃至全球规模最大的旗舰型船舶制造企业。
　　盈利预测及投资建议
　　盈利预测：考虑到本轮船舶行业周期还在上行早期阶段，存量船队老龄化程度仍在高位，绿色船型发展趋势确定，我们预计2026-2028年，公司分别实现营业收入1782.4/2014.1/2235.6亿元，yoy+17.3%/13.0%/11.0%，分别实现净利润170.9/239.2/259.3亿元，yoy+117.8%/39.9%/8.4%，对应PE分别为18.1/13.0/12.0X。
　　投资评级：维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：全球贸易摩擦带来的风险；红海航道危机得到缓解，运距下滑导致船队需求下降；全球新造船价格水平维持历史高位，可能导致船东购船意愿减弱；新造船市场新接订单水平具有脉冲性，存在短期间内冲高或下降的可能性；运价被部分市场人士视为新造船订单的前瞻性指标，若出现大幅波动将给订单和市场情绪造成影响；美暂停对华造船行业301调查限制措施，但并未完全撤销，对中国造船业的影响程度仍存不确定性

　　投资要点
　　Q1归母净利润超预期、现金流改善明显：
　　2025年公司实现营收1520亿元，同比+14%；归母净利润78亿元，同比+86%，业绩近预告中值，符合市场预期。受益于新造船市场景气延续，公司在手订单持续增长，结构继续优化：2025年公司共承接民品及海工船舶订单237艘（3051万载重吨），其中高端船型占比80%+，绿色船型占比近50%；截至年底，公司在手订单652艘（7997万载重吨，同比+45.6%），排期已至2028年。2026Q1公司实现营收433亿元，同比+55%，归母净利润48亿元，同比+252%，业绩超预期。同时，2026Q1经营活动现金流净额81亿元，同比大幅转正，利润释放同步兑现为现金流。
　　高毛利率订单兑现、南北船协同效应增强、盈利中枢持续上移：
　　2025年公司销售毛利率12.6%，同比提升2.1pct，销售净利率6.9%，同比提升3.0pct；期间费用率6.8%，同比下降1.0pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.2%/4.2%/3.9%/-1.5%，同比分别持平/-1.1/-0.3/+0.4pct。2026Q1公司销售毛利率17.5%，同比提升4.6pct，销售净利率11.9%，同比提升5.5pct。公司盈利能力改善明显，主要受益于前期高价、高毛利率的民船订单兑现，南北船合并后精益管理推进，以及规模效应摊薄费用。展望后续，公司盈利能力提升主逻辑仍将继续兑现。
　　新造船市场景气度将延续、看好全球造船龙头
　　2026年Q1新造船市场景气度高：全球新签订单5672万载重吨，同比+105%，克拉克森新造船价格指数维持历史高位，且二手船价格指数自2025年初环比持续上行。展望后续，行业供需缺口难以消除，景气度将延续：根据克拉克森，2025年全球船厂产能/活跃数量较2010年高点分别下降约20%/50%，且中国以外扩产困难。即使到2027年，全球产能恢复至2010年水准（按cgt计算，按dwt计算仍有13%的差距），15年间船队规模已增长50%以上，存量更新逻辑下，供给并未过剩。同时，新能源转型为确定性趋势，可替代能源船舶占新签订单比率逐年提升，2025年达46%，产业结构将持续优化。中国船舶为全球最大造船厂——中船集团下船舶总装核心上市平台，完成对“北船”的吸收合并后，市场地位更加稳固，本轮周期最为受益，看好其订单、业绩持续兑现。此外，集团下还有优质资产沪东中华尚未注入上市平台，根据2025年1月24日公司公告承诺书，将在2028年1月24日之前，将其不宜注入上市平台的资产剥离，使其符合注入条件，中国船舶综合竞争力还有望进一步增强。
　　盈利预测与投资评级：
　　考虑到外部环境不确定性，我们调整2026-2028年公司归母净利润预测为200（原值137）/257（原值179）/313亿元，当前市值对应PE为16/12/10X，维持“买入”评级。
　　风险提示：地缘政治冲突加剧、原材料价格波动等

　　中国船舶发布2025年年报及2026年一季报，2025年实现营收1519.78亿元（yoy+13.97%），归母净利78.48亿元（yoy+86.00%）。公司25年归母净利润低于我们此前预测（预测值118.19亿元），我们认为或主要系公司造船交付确收节奏有所波动。2026年Q1实现营收433.12亿元（yoy+54.90%，qoq-2.83%），归母净利48.32亿元（yoy+251.64%，qoq+141.96%），一季度归母净利润同环比高增主要系公司交付船型结构不断优化，盈利能力持续提升。我们看好本轮船舶周期向上的韧性以及公司在造船领域的龙头地位，公司在手订单饱满，制造效率不断提升，高附加值船型占比提升持续带来盈利改善。维持“买入”评级。
　　26Q1毛利率显著提升，费用管控不断优化
　　公司25年/26Q1毛利率为12.58%/17.48%，同比+2.10pp/+4.57pp，毛利率持续改善主要系公司交付的高附加值船型占比及产品价格有所增加，同时生产建造效率不断提升。25年/26Q1期间费用率6.75%/5.39%，同比-1.10pp/-1.77pp。26Q1销售/管理/研发/财务费用率0.17%/3.38%/2.61%/-0.77%，同比-0.11pp/-1.56pp/-0.64pp/+0.54pp。公司持续强化精益管理，期间费用不断优化。
　　量价趋势向上，看好造船景气周期延续
　　26Q1新造船市场迎来高景气，根据克拉克森数据，26Q1全球新接订单0.57亿DWT，同比+105%。其中油轮受益于下游油运运力紧张，表现尤为突出，新接订单0.33亿DWT，同比+509%。船价方面，克拉克森周度新造船价格指数近四周连续回升，由3月27日的182.08逐步上行至4月24日的183.41。我们认为随着需求再释放，船厂订单排产尤其是部分边际产能更加饱满，议价能力有所增强。展望未来，本轮造船周期核心驱动力仍来自存量船队更新替换需求，环保法规趋严进一步加速老旧船舶出清，考虑到供给端全球活跃船厂数量持续收缩，产能偏紧态势下排期不断拉长，供需紧平衡格局下，造船量价有望持续改善。
　　公司获得大额订单，订单结构不断优化
　　3月30日，公司全资子公司大连造船联合中国船舶工业贸易有限公司与国内某知名船东签订10艘超大型油船（VLCC）建造合同，合同金额80-90亿元；4月23日，大连造船再次联合中船贸易与某知名船东签订12艘9200TEU集装箱船建造合同，合同金额约90亿元；4月30日，中国船舶集团联合沪东中华与东方海外签订12艘13600TEULNG双燃料动力集装箱船建造合同，总金额超150亿元。三笔订单合计金额超320亿元，涵盖VLCC、大型集装箱船及LNG双燃料绿色船型，标志着公司在高端船型与绿色航运领域的竞争力进一步巩固，高附加值订单占比持续提升。
　　盈利预测与估值
　　考虑到公司26年一季度业绩同比高增，验证了公司交付船型结构优化下盈利能力持续向好的趋势，我们上调公司2026-2027年归母净利润（21%,25%）预测至201.61亿元、275.53亿元，并预测2028年归母净利润为361.34亿元，对应EPS分别为2.68/3.66/4.80元。可比公司26年iFind一致预期PE均值20倍，考虑到公司作为全球造船龙头，产能规模、制造工艺、接单能力均领先，有望受益于造船周期景气的上行，应享有一定估值溢价，维持给予公司26年22倍PE，对应目标价58.96元（前值48.62元，对应26年22倍PE）。
　　风险提示：原材料价格波动风险；汇率波动风险；政策变动风险。

　　投资要点：
　　公司发布2025年报及2026年一季报：公司发布2025年报及2026年一季报，2025年实现营收1519.78亿元，同比（追溯调整后，下同）增长13.97%；实现归母净利润78.48亿元，同比增长86.00%；扣非后归母净利润61.26亿元，同比增长99.42%。2026Q1公司实现营业收入433.12亿元，同比增长54.90%，归母净利润48.32亿元，同比增长251.64%，扣非后归母净利润47.67亿元，同比增长326.69%。2026年公司目标全年完成营业收入超1650亿元，较2025年实际收入增长8.57%。
　　批量建造优势和成本管控效果凸显，利润率同比提升。2025年，公司毛利率为12.58%，同比增加2.10pct；归母净利率为5.16%，同比增加2.00pct。2026Q1,公司毛利率为17.48%，同比增加4.57pct，归母净利率为11.16%，同比增加6.24pct。2025年，公司手持订单结构进一步优化，交付的中高端船型占比及单船平均价格同比均有所增加，主建船型建造周期持续缩短，生产建造效率不断提升。2026Q1公司把握船舶行业发展态势，进一步发挥主建船型批量建造优势，强化精益管理，深化成本管控，交付的民船建造产品数量及单船平均价格同比增加，经营业绩同比提升。
　　船舶造修及海洋工程毛利率增加。2025年，公司船舶造修及海洋工程实现营业收入1312.79亿元，同比增长14.71%，毛利率为11.72%，同比增加2.94pct。船舶配套、机电设备及其他实现营业收入186.17亿元，同比增长9.09%，毛利率为16.15%，同比减少2.49pct。
　　订单承接充裕，交付产值稳步提升。2025年，公司共承接民品及海工船舶订单237艘/3050.67万载重吨/1758.36亿元（按2025年底汇率），中高端船型占比超80%、绿色船型占比近50%；2025年，公司修船改装业务承接820艘/55.15亿元；2025年完工交付民品及海工船舶161艘/1367.75万载重吨，吨位数同比增长7.70%，2026年目标实现民品造船完工168艘/1650万载重吨。公司船舶配套、机电装备及其他业务全年承接合同金额167.73亿元；2026年目标产值超过170亿元。
　　在手任务饱满支撑后续增长。截至2025年末，公司累计民品及海工船舶订单652艘/7997.30万载重吨/4674.51亿元。按照订单艘数统计，油船占比近30%，集装箱船占比近20%，散货船占比近20%，液化气船占比超10%，特种船等其他船型占比近20%；修船订单189艘/8.39亿元，船舶配套、机电装备及其他业务合同订单金额129.63亿元。
　　盈利预测：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为180.29/260.62/322.92亿元，EPS分别为2.40/3.46/4.29元，对应5月11日收盘价PE为17.2/11.9/9.6倍，首次覆盖给予“增持”评级。
　　风险提示：交付节奏不及预期；原材料价格和汇率波动；下游需求不及预期。

　　事件：中国船舶发布2025年年报及2026年一季报。
　　两船合并规模效应初显，盈利能力超预期提升
　　2025年公司完成对中国重工的换股吸收合并，成为控股7家骨干船厂、15家配套企业的旗舰造船龙头。公司以重组整合为契机积极构建高效协同与错位发展相结合、全谱系覆盖与优势主建船型相呼应、批量化接单与节拍化生产双突破的经营格局。25年全年公司实现营收1519.78亿元，同比增长13.97%；扣非归母净利润61.26亿元，同比增长99.42%。
　　26Q1公司进一步发挥主建船型批量建造优势，强化精益管理，深化成本管控，经营业绩大幅提升，实现营收433.12亿元，同比增长54.9%；扣非归母净利润47.67亿元，同比增长326.7%。公司一季度净利率高达11.94%，较25Q4提升5.95pct，盈利能力超预期提升。
　　主建船型不断升级优化，迈向高端筑牢行业壁垒
　　公司凭借前瞻性的产品布局与卓越的建造能力，中高端产品批量交付，产品结构持续优化升级。2025年公司共承接民品及海工船舶订单237艘，合计1758.36亿元，其中中高端船型占比超80%、绿色船型占比近50%，批量签订的世界最大舱容MarkIII薄膜式乙烷运输船、LNG双燃料集装箱船、VLCC油轮、超大型矿砂船、MR油船等代表船型，充分展示了公司中高端船型的建造实力。公司顺应市场趋势，积极推进新船型研发与建造，完成10.2万方VLEC船、9万方VLAC船、15000立方米液态二氧化碳运输船等新船型方案，高端产品储备持续丰富；与此同时，加大对深海、极地等新兴领域的探索和研发力度，极地原油船、LNG-FSRU、海上风电制氢平台等新产品研发有序推进。公司不断优化产业结构，持续引领行业向新突破。
　　造船市场有望长期保持景气上行，全球造船龙头扬帆远航
　　一季度全球新造船订单共1760万CGT，较去年同期增长40%，连续四个月保持同比正增。截至一季度末全球手持订单总量飙升至1.91亿CGT创下2011年以来的最高水平；克拉克森新造船价格指数达182点，保持在历史高位，较21年同期增长约40%。新造船市场保持景气上行趋势。
　　展望后市我们认为船龄老化船东主动更新、航运脱碳进程加速倒逼船队更新这两个结构性支撑将长期存在，四大主流船型需求有望轮动增长。油船：韩国长锦商船扫货叠加黑船出清，合规运力稀缺性进一步加强。散货船：新能源产业链正在成为“新散货需求源泉”，西芒杜铁矿项目催生百条好望角船需求。集装箱船：主流船东为巩固竞争优势持续下单，同时供应链区域化趋势催生支线集装箱船需求。LNG船：大型综合性油气公司长期租约推动下单。公司作为国内规模最大、技术最先进、产品结构最全的造船旗舰上市公司，将顺势把握行业景气大周期，驭潮而上、聚力远航。
　　盈利预测：我们预测公司2026-2028年营业收入为1815.03/2122.35/2336.04亿元，归母净利润为228.61/310/358.83亿元，对应PE为13.55/9.99/8.63X，维持“推荐”评级。
　　风险提示：宏观经济波动风险、原材料价格波动风险、政策变化风险