主业经营具备韧性
　　2025年公司实现营业收入13.96亿元，同比增长11.2%；受业务投资影响，归母净利润有所下滑，但扣非归母净利润实现同比增长0.52%。2026年第一季度，公司业绩在行业下行周期中展现出较强韧性。单季度实现营业收入3.46亿元，同比微降1.45%。尽管收入端承压，但公司通过优化内部管理、降本增效，盈利能力显著提升，实现归母净利润8064万元，同比增长5.44%；扣除非经常性损益后的归母净利润为6449万元，同比增长9.27%。
　　创新驱动品线推陈出新，非瘟疫苗望打开新增长曲线
　　2025年公司持续加大自主研发和联合创新投入力度，聚焦“生物技术+人工智能+应用场景”的融合创新。2025年，公司研发投入1.74亿元，占到营业收入的12.49%。25年公司推进细菌疫苗、多联多价疫苗、迭代疫苗的技术创新，成功获批国际首创一类新兽药证书牛支原体活疫苗（HB150株），国内首研的牛产气荚膜梭菌病（A型）亚单位疫苗等9个新兽药证书，12个新生产文号，全年申请受理专利30项，授权专利15项，同时取得全球首创猫传染性腹膜炎mRNA疫苗的临床试验批件。2026年Q1公司率先获得南非I型口蹄疫灭活及亚单位疫苗的应急生产批文。
　　非洲猪瘟疫苗方面，公司连续七年坚持攻克非洲猪瘟疫苗难题，在P3实验室基础上建立的非洲猪瘟疫苗集成研发平台，同时开展基因缺失疫苗、亚单位疫苗、腺病毒疫苗、mRNA疫苗多条并行技术路线的研究。2025年7月，非洲猪瘟亚单位疫苗成功获得农业农村部临床试验批件，成为国内首款进入临床试验阶段的非瘟疫苗。目前该疫苗免疫猪只完成首次攻毒试验。公司非瘟疫苗研发和审批进展均处于领先地位，非瘟疫苗作为行业大单品，未来落地推广有望显著支撑公司业绩。
　　投资建议
　　生物股份是国内以研发创新为驱动的头部动保企业。公司非瘟疫苗产业大单品研发和审批领先，研发创新优势有望持续驱动成长。我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为1.3亿元、2.1亿元、2.9亿元，EPS分别为0.12元、0.18元、0.26元，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　兽药审批进展不及预期、下游养殖周期波动等风险。

　　非瘟亚单位疫苗全球首发在即，创新龙头成长动能强劲，维持“买入”评级
　　公司为我国动保龙头，产品涵盖猪、禽、反刍、宠物四大类百余种疫苗，常规疫苗新品多点开花持续成长，非瘟疫苗打开成长新空间。公司非瘟疫苗上市确定性逐步增强，我们维持公司2025年盈利预测不变，上调2026-2027年盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.88/7.12/12.11（原2026-2027年预测分别为3.52/5.08）亿元，EPS分别为0.17/0.64/1.09元，当前股价对应PE分别为98.5/25.9/15.3。公司非瘟疫苗全球首发在即，成长动能强劲，维持“买入”评级。
　　技术创新构筑核心竞争壁垒，公司新品多点开花持续成长
　　公司重视技术创新，研发体系完善，拥有高规格P3实验室，2025H1公司研发投入0.84亿元，占营收比重13.51%，居可比公司前列。2025H1公司在研疫苗项目20余个，未来五年布局研发管线新苗40余个，疫苗持续迭代升级拓宽品类，新品多点开花持续成长。
　　非瘟亚单位疫苗全球首发在即，公司先发优势明显有望充分受益
　　非瘟病毒结构复杂，防控及疫苗研发难度大，非瘟疫苗落地有望显著改善我国生猪养殖成本。我们保守假设测算下，非瘟疫苗仍可贡献年84.0亿元增量市场空间。2025年7月公司合作研发的非瘟亚单位疫苗临床试验首家获批且公司为临床试验唯一承担单位，当前临床试验有序推进，2025年12月底已进行首轮攻毒试验，2026下半年或2027年有望上市，公司先发优势明显，有望充分受益。
　　口蹄疫苗基本盘稳固，聚焦非口战略成长动能强劲
　　（1）猪苗：口蹄疫苗基本盘稳固，以价换量抢占市场，圆环圆支、腹泻苗等持续发力带动业绩增长。（2）反刍苗：市场景气，公司布病、牛二联苗等大单品频出，成长动能强劲。（3）禽苗：管理经营重构，业绩修复增长。（4）宠物苗：猫三联苗上市放量，猫传腹mRNA苗临床试验获批，多款猫犬联苗在研值得期待。
　　风险提示：猪价持续低迷、行业竞争加剧、非瘟疫苗兑现不及预期。

　　事件：
　　4月22日，生物股份发布2025年度报告和2026年一季度报告，公司2025年实现营业收入13.96亿元，同比增长11.23%，实现归母净利润1.0亿元，同比减少8.14%；公司2026Q1实现营业收入3.46亿元，同比减少1.45%，实现归母净利润0.81亿元，同比增长5.44%。
　　宠物及海外布局渐佳，26Q1业绩增长：
　　公司2025年业绩下滑主要原因是人用抗体药物研发费用及无形资产折旧摊销同比大幅增加，而全年受益于宠物和国际业务高速增长，收入同比增加，毛利率同比稳定。2025年，公司宠物板块实现突破性高速增长，宠物疫苗收入同比增长300%以上。其中猫三联疫苗主要原材料成本较研发移交阶段下降50%以上，市场份额快速扩大，成功跻身国产猫三联第一阵营。2025年公司国际业务营收翻倍增长，其中核心产品猪口蹄疫疫苗在越南市场销售实现大幅增长，国际化发展步伐稳步加快。
　　2026年1月1日起，普通生物制品增值税政策调整，由3%增值税调整为13%一般计税税率，预计已对公司26Q1收入确认产生较大影响，因此公司26Q1营收同比减少，但我们认为公司通过优化进项抵扣和售价调整来缓解税负压力，同时受益于宠物和国际业务高速增长，26Q1业绩同比增加5.44%。
　　下游养殖亏损收窄，存量业务预期稳定：
　　根据农业农村部公布数据，2025年末，全国牛存栏量同比减少4.4%。全国羊存栏量同比减少6.9%，全国能繁母猪存栏同比减少2.9%，产能持续有序调控。行业养殖亏损面持续收窄的形势下，因同质化竞争激烈，动保业仍内卷严重，但公司核心产品持续创新、销售渠道持续扩容，预期公司2026年传统存量业务或保持稳定。
　　2026年口蹄疫疫苗新增，后续新苗上市增利可期：
　　2026年4月，子公司金宇生物获准生产紧急免疫用口蹄疫南非1型亚单位疫苗和灭活疫苗（Re-SAT1/2026株）。现阶段行业中金宇生物和中农威特获批生产资格，公司拥有全国首家通过农业部GMP认证的强毒灭活疫苗车间，并建成了全球规模最大的口蹄疫疫苗智能制造生产线，预计南非1型口蹄疫疫苗上市后将从26年二季度开始提供持续业务增量。
　　2025年7月，公司非洲猪瘟亚单位疫苗成功获得农业农村部临床试验批件，成为国内首款进入临床试验阶段的非瘟疫苗。目前该疫苗免疫猪只完成首次攻毒试验，我们预计非瘟疫苗或在2027年上市，非瘟疫苗市场空间较大或为公司带来可观业务增量。
　　此外，公司产品不断出新，已成功获批国际首创一类新兽药证书牛支原体活疫苗（HB150株）（预计2026年开始业务高速增长），国内首研的牛产气荚膜梭菌病（A型）亚单位疫苗等9个新兽药证书，12个新生产文号，同时取得全球首创猫传染性腹膜炎mRNA疫苗的临床试验批件，新品获批上市将助力公司增收获利。
　　风险提示：行业竞争加剧导致疫苗降价风险、下游养殖行业周期性波动风险、产品审批进度不及预期风险、产品推广不及预期风险、盈利预测不及预期风险。

　　事项：
　　公司发布2025年报和2026年一季报：2025年营收13.96亿元，同比+11.23%，归母净利1.0亿元，同比-8.14%，扣非后归母净利4974万元，同比+0.52%。2026Q1营收3.46亿元，同比-1.45%，归母净利8064万元，同比+5.44%，扣非后归母净利6449万元，同比+9.27%。
　　评论：
　　传统疫苗市场优势延续，新兴业务逐步发力。2025年疫苗主业收入12.94亿，同比+9.16%。其中，传统畜禽疫苗方面，公司以口蹄疫疫苗筑牢经营压舱石，充分发挥多产品协同优势，推动圆环系列疫苗、反刍疫苗（牛二联疫苗、布病疫苗等）、高致病性禽流感疫苗等核心品种协同增长，其中，口蹄疫疫苗销量同比+25.21%，圆支二联疫苗销量同比+52.18%，伪狂犬活疫苗销量同比+30.53%，牛二联疫苗同比+76.78%，不少品种均取得可观增量；新兴业务方面，宠物板块实现突破性高速增长，宠物疫苗收入同比+300%以上，其中，狂犬疫苗销量同比+160.71%，猫三联疫苗市场份额快速扩大，成功跻身国产猫三联第一阵营；另外，出海业务方面，2025年营收取得翻倍增长，核心产品猪口蹄疫疫苗在越南市场销售实现大幅增长，海外市场布局持续完善。26Q1在下游猪价低迷状态下，公司实现收入3.46亿，同比稳定微降。
　　25年疫苗主业毛利率小幅回升。2025年公司整体毛利率53.53%，同比-0.33pct，其中疫苗主业毛利率54.78%，同比+0.12pct，其中，经销毛利率同比+8.25pct，直销和政采业务毛利率则分别同比下降4.30和1.74pct。费用端来看，25年期间费用率43.40%，同比+2.03pct，其中销售费用率和管理费用率分别同比增长0.98、2.18pct，研发费用率则同比下降1.51pct。2026Q1毛利率53.48%，同比-1.05pct，期间费用率则同比-4.81pct，主要是研发费用率下降所致。
　　大单品研发进展顺利，持续高强度研发有望步入真正收获期。过去5年公司累计研发投入10.53亿，占营收比重高达13.94%，高强度研发聚焦“生物技术+人工智能+应用场景”的融合创新。其中，非洲猪瘟亚单位疫苗在去年7月份获得农业农村部临床试验批件的基础上，目前已经顺利完成该疫苗免疫猪只的首次攻毒试验，后续有望在完成临床试验的基础上尽快提交新兽药注册申请，商业化前景可期；另外，今年4月份，公司成为获批南非1型口蹄疫疫苗的生产企业之一，南非1型口蹄疫作为我国新发疫病，畜群处于群体免疫空白的状态，公司作为口蹄疫疫苗龙头企业，工艺技术领先、产能储备充裕，后续口蹄疫O型、A型、南非1型三价疫苗有望成为当下口苗内卷破局的关键。
　　投资建议：看好公司新产品管线后续前景，弹性可期。综合考虑行业景气度变化、新产品管线释放节奏，调整公司26-27年归母净利至2.63亿、3.66亿，并引入28年盈利预测4.33亿，对应EPS分别为0.24元、0.33元、0.39元，采用DCF估值，调整目标价为18.1元，考虑公司未来新产品、新业务高增长潜力（南非1型口蹄疫疫苗、非洲猪瘟疫苗等等），维持“推荐”评级。
　　风险提示：养殖景气度不及预期、产品推广不及预期、新业务拓展不及预期等。