25年营收/归母净利/扣非净利22.9/1.4/1.2亿元，同比+4.1%/+12.8%/+7.3%，25Q4营收/归母净利/扣非净利6.6/0.02/0.03亿元，同比-0.9%/-73.6%/-61.2%。新任管理层自2025年上任以来，坚定推进国企改革，提出“做强主业、提升盈利能力”目标，1）聚焦食醋主业，巩固行业龙头地位；2）优化营销体系，成立专门的餐饮渠道事业部，发力B端市场；3）建立市场化的薪酬绩效体系，激发团队活力。25年Q4主力产品端小幅承压，主因春节错期收，但非醋品类增长亮眼。此外公司加快电商、新零售、特通及餐饮渠道布局，推动渠道结构持续优化。展望全年，公司聚焦醋酒酱主力品类，积极拓展外延产品，推进品牌、渠道与产品升级，改革成果进一步兑现，维持“买入”评级。
　　主业分化承压，非醋品类放量与渠道改革并进
　　分产品，公司25年醋/酒/酱/其他产品营收13.2/3.0/1.7/4.7亿元，同比+4.4%/-7.6%/-3.3%/+46.7%。25年醋系列仍增长稳健，酒系列因竞争加剧同比承压，酱系列受益新品导入、销量增长但均价下滑，非醋品类受新品类拓展、渠道加快布局及品牌推广带动增长放量。分渠道，25年经销/直销/外贸收入分别为20.4/1.9/0.4亿，同比+5.0%/+81.8%/-17.9%，线上收入同比+10.5%，电商、新零售、特通及餐饮渠道加速布局。分区域，25年北部/东部/苏北/苏南/西南/中部战区营收同比+13.7%/+7.1%/+2.3%/+17.6%/-2.3%/+0.3%，苏南大本营与北方市场表现较优。
　　费投精细化对冲毛利率压力，25年归母净利率同比+0.5pct
　　利润端，25年毛利率32.4%，同比-2.3pct（Q4同比-10.9pct至20.4%），毛利率同比下降系低毛利率的新品收入占比提升、产能投产带来折旧增加。费用端，25年销售/管理费用率同比-1.4/-0.9pct至16.5%/4.3%（25Q4同比-5.9/-1.4pct），销售费率变化主要系品牌推广及渠道投放力度调整所致，管理费用率亦有所回落，整体费用管控改善。最终25年录得归母净利率6.3%，同比+0.5pct（Q4同比-0.8pct）。展望看，随着精细化成本管控体系持续推进及产爬坡，盈利能力有望继续提升。
　　期待改革成效显现，维持“买入”评级
　　公司提出26年是行业分化中寻机遇、调整中促升级的关键一年，公司目标巩固“中国醋王”行业领先地位；抢占料酒行业市场前三份额；在主力市场挖潜酱油、复调等其他调味品的市场增量，并力争实现目标营收规模超行业增速，利润总额年均实现两位数增长。考虑产能爬坡带来折旧，以及外部环境导致成本上涨，我们下调26-27年毛利率，下调盈利预测，预计26-27年EPS为0.14/0.15元（较前次下调26%/27%），引入28年EPS0.17元，参考可比公司26年平均PE59x，给予26年59xPE，目标价8.26元（前值10.44元，对应25年58xPE，“买入”。
　　风险提示：市场竞争加剧、宏观经济表现低于预期、食品安全问题等。

　　事件：公司发布2026年一季报，2026Q1公司实现营业收入6.48亿元，同比+3.60%；实现归母净利润0.67亿元，同比+17.93%；实现扣非归母净利润0.60亿元，同比+24.95%。
　　Q1主业醋增长突出，线上持续亮眼。分产品来看，2026Q1公司醋/酒/酱/其他系列分别实现营收4.15/0.82/0.50/0.96亿元，同比分别+13.7%/-2.6%/+12.7%/-22.7%，占比分别64.6%/12.7%/7.8%/14.9%。分渠道来看，线上/线下分别实现收入0.86/5.57亿元，同比分别+24.3%/+1.5%。分战区来看，北部/东部/苏北/苏南/西南/中部战区分别实现收入0.58/1.60/0.90/1.84/0.75/0.75亿元，同比增长分别+9.0%/+2.0%/+1.0%/+8.9%/+1.9%/+0.1%，占比分别9.0%/24.9%/14.1%/28.7%/11.6%/11.7%。经销商数量方面，公司自2025Q4末的2107家调整至2026Q1的2169家。
　　管理日益精细化，盈利能力稳步提升。2026Q1公司实现销售毛利率35.78%，同比+0.28pct；实现销售净利率10.25%，同比+1.29pct；实现扣非销售净利率9.28%，同比+1.58pct。其中销售/管理/研发费用率分别+0.11/-0.39/-0.25pct至17.26%/3.47%/3.74%。
　　战略明确，资源聚焦。公司将坚持“餐桌调味品全方位解决者”与“功能性饮品推广者”的发展战略思路，聚焦资源重点巩固“中国醋王”行业领先地位，抢占料酒行业市场前三份额，在主力市场挖潜酱油、复调等其他调味品的市场增量，力争实现目标营收规模超行业增速，利润总额年均实现两位数增长。
　　投资建议：以醋为根本，利润率稳步提升。公司坚持“稳增长、提质量、补短板”的总基调，坚持年轻化、健康化、数字化，系统深化根据地市场、主动布局进攻性市场、稳步培育新兴潜力市场。坚持醋是根本、坚持大单品策略、坚持品牌提升、坚持创新。基于此，我们预计公司2026-2028年归母净利润分别同比+11.7%/+9.9%/+10.8%至1.60/1.76/1.95亿元，维持“增持”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧；原材料成本上涨；餐饮恢复不及预期。

　　事项：
　　公司发布2025年报，25年公司实现营业收入22.87亿，同比+4.13%；归母净利润1.44亿，同比+12.80%。其中Q4公司实现营业收入6.59亿，同比-0.88%，归母净利润0.02亿，同比-73.57%。
　　评论：
　　25年营收稳健增长，其中新品表现亮眼，25Q4高基数背景下平稳收官。分产品来看，25年公司醋/酒/酱/其他产品分别实现收入13.21/3.04/1.74/4.68亿元，分别同比+4.38%/-7.60%/-3.34%/+46.72%，醋产品增长稳健，料酒因竞争加剧有所承压，酱系列产品略有下滑，非醋品类受新产品拓展、渠道加快布局及品牌推广带动增长加快。分地区来看，25年北部/东部/苏北/苏南/中部战区及出口表现较好，分别同比+13.72%/+7.12%/+2.28%/+17.58%/+0.32%，西南收入略有下滑，同比-2.27%。分销售模式来看，25年公司经销/直销/外贸分别实现营收20.39/1.89/0.39亿元，同比+5.0%/+81.84%/-17.95%，直销主要是电商及新零售渠道发展带动。而具体到2025Q4来看，公司营收在高基数背景下同比基本持平，其中醋/酒/酱/其他系列实现营收2.68/0.66/0.35/2.87亿元，同比分别-7.2%/+0.9%/-20.7%/+46.4%。
　　产品结构拖累，但费率同比优化，25年净利率小幅修复。25年公司毛利率32.4%，同比-2.3pcts，主要系低毛利率的新品收入占比提升影响，实际醋产品毛利率同比提升。在费用端，25年公司销售/管理费用率分别为16.5/4.3pcts，分别同比-1.4/-0.9pcts，销售费率变化主要系人员费用减少所致，公司整体费用管控趋于精细，最终公司归母净利率6.3%，同比+0.5pcts。25Q4公司毛利率20.4%，同比-10.9pcts，同比大幅下降主要仍是其他产品营收占比提升拖累结构，最终25Q4利润未呈现明显改善。
　　25年经营平稳，26年期待调整进一步深化，带动公司回归稳定增长轨道。2026年公司坚持“稳增长、提质量、补短板”的总基调，坚持“餐桌调味品全方位解决者”与“功能性饮品推广者”的发展战略思路，聚焦资源重点巩固“中国醋王”行业领先地位，抢占料酒行业市场前三份额，在主力市场挖潜酱油、复调等其他调味品的市场增量，力争实现目标营收规模超行业增速，利润总额年均实现两位数增长，推动公司在2026年迈上发展新台阶，为实现在十五五末期登上调味品行业前三的目标而奋斗。
　　投资建议：25年平稳收官，26年有望延续改善，维持“推荐”评级。公司25年平稳收官，26年公司若深化调整，经营有望改善，中长期公司目标积极，期待基本面稳步兑现。结合2025年报，我们调整26-27年EPS预测为0.15/0.18元（原预测为0.17/0.19元），并引入28年预测为0.20元，对应PE分别为48/42/38倍，考虑潜在改革带来的改善空间，维持目标价8.8元，对应26年57倍PE。
　　风险提示：新品拓展不及预期、行业竞争加剧、食品安全问题等。

　　事件：公司发布2025年年报，2025年公司实现营业收入22.87亿元，同比+4.13%；实现归母净利润1.44亿元，同比+12.80%；实现扣非归母净利润1.22亿元，同比+7.33%。其中2025Q4实现营业收入6.59亿元，同比-0.88%；实现归母净利润-0.02亿元，同比-73.57%；实现扣非归母净利润0.03亿元，同比-61.23%。公司2025年股利支付率为92.44%，对应现金分红为1.33亿元。
　　Q4食醋主业下滑，东部和苏南战区表现亮眼。分产品来看，2025Q4公司醋/酒/酱/其他系列分别实现营收2.68/0.66/0.35/2.87亿元，同比分别-7.2%/+0.9%/-25.8%/+48.6%，占比分别40.9%/10.0%/5.3%/43.7%。分渠道来看，线上/线下分别实现收入0.78/5.78亿元，同比分别-0.8%/+12.0%。分战区来看，北部/东部/苏北/苏南/西南/中部战区分别实现收入0.40/2.17/0.56/2.39/0.60/0.44亿元，同比增长分别-8.6%/+68.1%/-29.1%/+19.3%/-22.6%/-32.2%，占比分别6.2%/33.1%/8.6%/36.4%/9.2%/6.6%。经销商数量方面，公司平稳调整，自2025Q3末的2095家调整至2025Q4的2107家。
　　费用率下降，归母净利率提升。公司2025年实现毛利率32.39%，同比-2.33pct；实现归母净利率6.28%，同比+0.48pct。其中销售/管理/研发费用率分别16.50%/4.30%/4.11%，同比分别-1.38/-0.90/+0.02pct，销售费用率主要系市场促销费用、广告费用增加，人员费用减少所致。
　　战略明确，资源聚焦。公司将坚持“餐桌调味品全方位解决者”与“功能性饮品推广者”的发展战略思路，聚焦资源重点巩固“中国醋王”行业领先地位，抢占料酒行业市场前三份额，在主力市场挖潜酱油、复调等其他调味品的市场增量，力争实现目标营收规模超行业增速，利润总额年均实现两位数增长。
　　投资建议：以醋为根本，坚持大单品策略。公司坚持“稳增长、提质量、补短板”的总基调，坚持年轻化、健康化、数字化，系统深化根据地市场、主动布局进攻性市场、稳步培育新兴潜力市场。坚持醋是根本、坚持大单品策略、坚持品牌提升、坚持创新。我们预计公司2026-2028年归母净利润分别同比11.7%/+12.2%/+12.8%至1.60/1.80/2.03亿元，维持“增持”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧；原材料成本上涨；餐饮恢复不及预期。

　　事件：公司发布2025年报，全年实现营收22.9亿元，同比+4.1%；实现归母净利润1.4亿元，同比+12.8%；其中25Q4实现营收6.6亿元，同比-0.9%，实现归母净利润0.02亿元，去年同期为0.07亿元，同比-73.6%。
　　醋类主业增长稳健，其他产品实现高增。分业务看，25年醋类实现收入13.2亿元，同比+4.4%，其中全年量价增速分别为+7.2%/-2.6%；酒类与酱类业务分别实现收入3.0/1.7亿元，同比分别-7.6%/-3.3%；其他产品实现收入4.7亿元，同比+46.7%。全年来看，醋类凭借品牌优势维持稳健增速，新品系列放量带动销量提升；受市场竞争加剧拖累酱类与酒类业务收入均有所承压；其他产品实现高增。分渠道看，25全年公司线上/线下渠道收入增速分别为+8%/+10.4%，线下渠道受益于公司渠道精耕实现稳健增长。分区域看，25全年北部/东部/苏北/苏南/西南/中部战区收入分别同比+13.7%/+7.1%/+2.3%/+17.6%/-2.3%/+0.3%，苏南大本营及北部战区表现突出。
　　毛利率虽有承压，净利率小幅改善。2025年公司毛利率为32.4%，同比-2.3pp；其中25Q4毛利率为20.4%，同比-10.9pp。25年毛利率下滑主要由于部分低毛利产品占比增加所致。费用率方面，2025年公司销售费用率同比-1.4pp至16.5%，主要系公司积极控制广宣费投力度；25年管理费用率同比-0.9pp至4.3%，内部管理降费提效助力全年管理费率下行。综合来看，25全年公司净利率为6.2%，同比+1.1pp。
　　内部改革持续深化，后续业绩改善值得期待。展望未来：1）公司将落实国企深化改革提升行动，持续优化组织结构，打造市场化薪酬绩效体系并建立全员营销推广激励政策；2）坚持聚焦大单品策略，推动“醋、酒、酱”三大品类同步发展，扩大主力市场品牌优势，增强全国市场的品牌地位。3）加大渠道拓展力度，推进餐饮、电商产品规划和渠道建设，依据市场体量匹配专项政策资源赋能发展，增强渠道竞争力。随着后续公司内部改革不断深化，产品结构及渠道开拓持续理顺，中长期公司稳健增长值得期待。
　　盈利预测与投资建议：预计2026-2028年EPS分别为0.16元、0.18元、0.19元，对应动态PE分别为46倍、41倍、38倍，维持“持有”评级。
　　风险提示：全国化开拓不及预期风险，市场竞争格局恶化风险，食品安全风险。

　　事项：
　　公司发布2025年三季报，2025Q1-Q3实现营收16.28亿元，同比+6.30%；实现归母净利润1.42亿元，同比+17.98%。其中单三季度实现营收5.02亿元，同比-4.63%；实现归母净利润0.31亿元，同比+17.65%。
　　评论：
　　醋酒酱表现平稳，但受其他业务拖累下，25Q3营收同比下滑。分产品来看，25Q3醋/酒/酱营收分别同比+7.3%/-16.3%/+11.3%，整体表现相对平稳，合计营收同比+2.3%，而其他产品贡献0.39亿左右，同比较24Q3下滑44.4%。分渠道来看，线上/线下营收0.80/4.20亿元，同比分别+17.4%/-7.1%。分战区来看，北部/东部/苏北/苏南/西南/中部战区分别同比+29.8%/-27.6%/-12.4%/+6.4%/+15.6%/-2.4%。此外，公司经销商数量由25Q2的2049家增加46家2095家。
　　毛利率同比微降，费投优化带动Q3净利率继续改善。25Q3毛利率34.7%，同比-0.9pcts，预计是受到产品结构调整影响，在费用端，销售费用率有所下降，同比-1.6pcts，而管理/研发/财务费用率基本保持平稳，分别同比持平/-0.2/+0.2pcts，最终公司25Q3归母净利率录得6.2％，同比+1.2pcts。
　　25全年平稳运行，来年期待调整进一步深化，若调整得当公司有望回归增长轨道。25Q1受益春节备货高增，Q2环比有所回落，Q3在外部需求承压背景下，主业平稳增长，而展望Q4，由于去年新品集中发货，若今年春节备货后置，预计报表或存在一定压力，最终全年预计营收平稳，但利润率实现修复。明年来看，期待相关部署进一步落实深化，若后续相关动作执行得当，公司有望恢复到平稳增长轨道，营收端进一步增长提速。
　　投资建议：主业表现平稳，利润持续修复，维持“推荐”评级。25Q3平稳运营，改革成效逐步释放，长期更盼新领导层改革深化，激发效率、加速增长。基于三季报，我们调整25-27年EPS预测为0.15/0.17/0.19元（原预测为0.16/0.18/0.21元），对应PE为54/48/43倍，考虑潜在改革带来的改善空间，维持目标价8.8元，对应26年51.8倍PE。
　　风险提示：下游需求低迷；市场竞争加剧；费用投放加大；食品安全问题等