Shanghai Jahwa has reported 1Q26 revenue of RMB1,795mn(+5.38%YoY);attributable net profit of RMB222mn(+2.30%YoY),with attributable net margin at 12.37%(-0.37pp YoY);recurring net profit of RMB266mn(+38.21%YoY),with recurring net margin at 14.80%(+3.51pp YoY).On the product front,the three RMB100mn-GMV SKUs delivered strong sales growth in 1Q26.Jahwa continues to replicate its flagship product incubation playbook,with the Immortal Herb Oil emerging as anew revenue growth driver.Several new launches—including Little Liushen,Dr.Yu Extra-Moisturizing Cream,and Herborist’s Immortal Herb Drink—round out the product portfolio.Channel-wise,e-commerce organizational redesign and capability building are yielding results,with core brands posting strong online growth.Offline channels are undergoing optimization,supported by tight control over Liushen’s supply and pricing.Jahwa has released its 2026 action plan for quality/efficiency enhancement and shareholder returns,reinforcing the strategy of“focusing on core brands,brand building,online,and efficiency.”As brand and channel strategies upgrade and operating efficiency improves,brand momentum should accelerate,in our view.We expect profitability to keep improving,underpinning high-quality long-term growth.Maintain BUY.
ASPs rose across all categories;beauty stood out
By category:1)Personal care(Liushen/Maxam):1Q26 revenue of RMB775mn(-2.06%YoY),ASP of RMB9.21/unit(+5.02%YoY).2)Beauty(Dr.Yu/Herborist/Shanghai VIVE/Derma):revenue of RMB468mn(+42.24%YoY),ASP of RMB43.50/unit(+165.57%YoY).3)Innovation(Giving/HomeAegis/GF,etc.):revenue of RMB199mn(-14.46%YoY),ASP of RMB13.41/unit(+27.71%YoY).4)Overseas(Tommee Tippee):revenue of RMB353mn(+1.74%YoY),ASP of RMB16.85/unit(+8.36%YoY).By channel:per the company’s results briefing,overall online channels posted double-digit YoY growth,with domestic online channels growing at amid-teens YoY,while offline channels continued to see proactive shipment adjustments.
Flagship products sustained high growth
Per the company’s earnings call,in 1Q26,the three RMB100mn-GMV SKUs—Herborist Advanced Whitening&Revitalizing Mask,Dr.Yu Skin Barrier Recovery Cream,and Liushen Mosquito Repellent—all delivered GMV growth of 100%or more YoY.The promising Immortal Herb Oil emerged as Herborist’s second sales growth curve,ranking No.1 on Tmall’s“Facial Oil Bestseller List”during the Chinese New Year shopping festival.Core brands posted strong online results:Liushen,Dr.Yu,and Herborist all achieved double-digit or higher online sales growth,with Douyin and Kuaishou outpacing other channels.
Earnings forecasts and valuation
We maintain our 2026/2027/2028 revenue forecasts of RMB7,379/8,219/9,081mn and attributable net profit forecasts of RMB357/433/530mn,implying EPS of RMB0.53/0.64/0.79.Based on 2026E PS of 2.98x for comparable companies on iFind consensus,and considering that the company’s channel and organizational restructuring is yielding initial results,brand operating capabilities continue to strengthen,promising new SKUs are scaling up,and asteady stream of new product launches should keep driving revenue growth,we assign a2026E PS of 3.04x.Should the uptrend in gross margin and operating efficiency persist,earnings could continue to improve,in our view.We maintain our target price of RMB33.34.
Risks:Failed strategic transformation,slowing earnings growth,intensifying industry competition.

　　公司发布2025年年报及2026年一季报：2025年公司实现营业收入63.17亿元，同比+11.25%；归母净利润2.68亿元，同比+132.12%；扣非后归母净利润0.45亿元，同比+105.32%。2025Q4公司实现营业收入13.56亿元，同比+12.83%；2025Q4归母净利润-1.38亿元，2024Q4为-9.96亿元；2025Q4扣非后归母净利润-1.86亿元，2024Q4为-9.58亿元。2026Q1营业收入为17.95亿元，同比+5.38%；归母净利润2.22亿元，同比+2.30%；扣非后归母净利润2.66亿元，同比+38.21%。2026Q1公司扣非后归母净利润实现快速增长，根据上海家化2026年第一季度业绩说明会会议纪要，主要因为1）主业增长，2026Q1国内业务同比增长6.6%，其中线上业务同比增长47.0%且投产、ROI等指标优化；2）受益于产品结构优化、新品推出及成本压降，毛利率同比+2.4pct；3）渠道费用率整体下降，规模效应、品效、人效优化效果显著。
　　美妆业务收入高增，核心产品表现突出。根据上海家化2025年年报，2025年公司美妆、个护、创新、海外业务分别实现收入16.13亿元、24.19亿元、8.11亿元、14.71亿元，分别同比+53.70%、+1.65%、-2.31%、+3.90%；根据上海家化2025Q1及2026Q1经营数据公告，2026Q1公司美妆、个护、创新、海外业务收入分别为4.68亿元、7.75亿元、1.99亿元、3.53亿元，分别同比+42.24%、-2.06%、-14.46%、+1.74%。根据上海家化2026年第一季度业绩说明会会议纪要公告，公司美妆业务（含玉泽、佰草集、双妹、典萃品牌）表现突出，从单品来看，2026Q1佰草集大白泥、玉泽干敏霜的GMV实现良好增长，佰草集仙草油展现出了品牌第二增长曲线的潜力。个护业务方面，2026Q1六神驱蚊蛋的GMV也实现了良好的增长，从后续布局来看，六神将持续拓展户外赛道，驱蚊蛋和沐浴露计划推出新款香型，扩大人群覆盖，且通过新品牌“小六神”切入婴童赛道。
　　毛利率、毛销差的同比数据连续两个季度改善。2025Q4、2026Q1公司归母净利率分别为-10.16%、12.37%，分别同比+72.69pct、-0.37pct；毛利率分别为61.81%、65.85%，分别同比+10.99pct、+2.44pct；毛销差来看，分别为5.24%、23.83%，分别同比+6.97pct、+0.84pct。根据上海家化2026年第一季度业绩说明会会议纪要公告，美妆品类销售占比提升，采购端价格优化导致整体毛利同比上升。
　　盈利预测及投资建议。公司美妆业务实现快速增长，逐步兑现产品矩阵扩张、渠道及内容营销优化的成效，我们看好公司的发展，预测公司2026-2028年实现归母净利润4.09亿元、5.06亿元、6.18亿元，对应PE33.0X、26.7X、21.8X，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：新品牌开拓不及预期，线上渠道费用超预期，线下渠道开拓不及预期，原材料价格大幅波动，行业竞争加剧。

　　公司发布26年Q1业绩：
　　26Q1营收17.95亿元/+5.4%；归母净利润2.22亿元/+2.3%；扣非净利润2.66亿元/+38.2%。
　　收入拆分：
　　分渠道：线上高双位数增长拉动
　　1.线上收入约6.3亿元/+27.7%。其中国内业务线上渠道同比+47.0%。
　　（1）分品类看，美妆线上同比+62.5%，个护线上同比+37.9%。
　　（2）.分品牌看，六神线上+70%（其中抖快+90%）、玉泽线上+43%（其中抖快+129%）、佰草集线上+100%（其中抖快+131%）。
　　2.线下新增2000个批发客户，百货门店净减少7家（新开5家/关闭12家），持续推进结构优化和门店位置升级。
　　分品类：三大亿元大单品均增长翻番
　　1.美妆收入4.68亿元/+42.2%。
　　（1）.佰草集：亿元大单品大白泥GMV同比+120%+，新品第二曲线仙草油Q1贡献占比约10%；
　　（2）.玉泽：亿元大单品干敏霜GMV同比+150%+，后续针对油敏霜开设独立直播间运营；500光电防晒签约孙坚为代言人。
　　2.个护收入7.75亿元/-2%。六神驱蚊蛋GMV同比+350%+。
　　3.海外收入3.53亿元/+2%。
　　4.创新类收入1.99亿元/-15%。
　　盈利能力看：
　　毛利率提升＆费率优化，线上盈利模式逐步跑通拉动盈利端上行26Q1综合毛利率65.9%/同比+2.4pct，主要系产品结构优化、新品推出及成本下降所致。
　　26Q1销售、管理、研发费用率分别为42.0%、7.4%、2.3%，同比分别+1.6pct、-0.49pct、-0.03pct。销售费用率上升主要系品牌费用前置投入，渠道费率实际同比下降，我们预估线上盈利模式逐步跑通；管理费用率随规模效应持续优化。
　　26Q1归母净利率12.4%/-0.37pct；扣非净利率14.8%/+3.5pct，在费用率优化及毛利率提升驱动下扣非净利率达近年单季最高水平。
　　投资建议：公司当前在新的渠道和品牌聚焦战略美妆板块整体优先恢复：线上运营效率提升，三大核心品牌线上均高双位数增长，产品端三大过亿单品增长翻番，同时渠道费率同比下降，线上盈利模式也逐步跑通。公司Q2目标线上实现高双位数增长，26全年将继续锚定收入双位数增长目标。同时可以观察到核心品牌Q1渠道投放相对克制，留有余量有望给618大促做增长蓄力，建议关注消费业绩修复兑现的弹性行情机会。
　　风险提示：产品销售不及预期风险；行业政策风险；引用第三方数据可信度及滞后风险。

　　事件概述
　　公司发布2026年一季报，2026Q1公司实现营收17.95亿元，同比增长5.38%；归母净利润2.22亿元，同比增长2.30%；扣非后归母净利润为2.66亿元，同比+38.21%（扣非增速明显快于收入增速，我们判断主要系公司聚焦核心品类与主业，积极处置与主业、核心品牌关联度较低的周边业务及投资，同时主营业务实现高质量增长，此外叠加毛利率的提升等共同因素导致）。
　　分析判断:
　　收入端：战略调整持续投入，亿元单品成功孵化，品牌势能提升
　　分产品看，2026Q1个护/美妆/创新/海外分别实现收入7.75/4.68/1.99/3.53亿元，同比-2.1%/+42.2%/-14.5%/+1.7%。2026Q1个护/美妆/创新/海外ASP分别为9.21/43.50/13.41/16.85元/支，分别同比+5.02%/+165.57%（去年同期美妆产品均价受佰草集部分产品降价及清理库存影响，本期已恢复正常水平）/+27.71%/+8.36%。结合2025年报披露信息，公司（1）聚焦核心品牌，细分赛道实现突破，成功培育三大亿元单品，品牌势能显著提升。①佰草集大白泥全年GMV超2亿元，②玉泽干敏霜（第二代）焕新上市后实现两轮数增长，增速超越品牌整体水平。③六神驱蚊蛋，精准把握户外经济与Z世代消费趋势，采用含20%羟哌酯的专业配方，实现8.2小时长效驱蚊；打造深海龙涎、雨后栀子等香水级香型，让驱蚊从功能刚需升级为感官体验；辅以便携设计适配户外多元场景，兼具实用性与潮流属性，有效拓展品类使用场景，提升市场竞争力。此外，六神清爽香氛沐浴露、玉泽油敏霜（第二代）、玉泽特润霜、佰草集仙草油等潜力单品表现亮眼，持续复用亿元单品孵化经验，构建起可持续的产品增长生态。（2）聚焦品牌建设，推动产品升级和内容运营。公司聚焦六神、玉泽、佰草集等核心品牌建设，加大投放力度，强化品牌心智，推动核心品牌实现高质量增长。“六神”推出全新升级驱蚊蛋，联动IP强化与年轻群体的沟通触达。“玉泽”以“皮肤屏障修护专家”为核心定位，深化医研共创；同时邀请运动员樊振东代言身体护理系列，助力品牌知名度提升与第二梯队单品增长。“佰草集”核心单品大白泥借助抖音电商达播渠道实现增长。同时，品牌完成视觉体系全面升级，同步推进线下门店焕新，门店经营效能提升。
　　（3）聚焦线上业务增长，提升渠道效率。公司大力推动线上业务发展，达播端通过头部主播与腰尾部达人分层运营，提升内容质量与响应速度，集中资源打造亿元单品，有效扩大品牌声量。自播端完成直播间标准化建设，依托精细化排品和场景化话术优化全链路转化效率，核心品牌抖音自播业务实现较好增长。线下渠道与成长型客户协同发展，通过拥抱新业态、新增成长型渠道经销商提升市场覆盖率；终端落地“万店万堆”、“逢六必爽”以加强场景化组货营销活动；优化KA渠道货盘结构，整体运营质量持续改善。
　　利润端：毛利率同环比提升，受费率同比提升影响净利率同比略降
　　2026Q1公司毛利率为65.85%（同比+2.44pct、环比+4.03pct）毛利率同比提升我们判断主要系产品结构优化/新品推出/成本压降等综合因素导致。期间费率51.64%（同比+0.66pct，环比-21.38pct），具体管理费率7.37%（同比-0.49pct，环比-3.79pct）（管理费率同比下降我们判断主要系公司效率聚焦和规模增长等综合因素导致）、销售费率42.01%（同比+1.60pct，环比-14.56pct）（销售费用提升我们判断系品牌费用提前投放所致）、财务费率0.00%（同比-0.42pct，环比+0.12pct）；研发费率2.25%（同比-0.03pct，环比-3.15pct）。综合作用下2026Q1净利率12.37%（同比-0.37pct，环比+22.53pct）。
　　投资建议
　　2025公司持续深化战略调整与改革，局部改革效果显现，亿元单品成功孵化，品牌势能提升。2026Q1公司延续前期发展态势，我们看好公司渠道、组织架构调整后带来的业绩释放，我们维持盈利预测，预计2026-2028年公司收入为71.85/80.58/88.64亿元，归母净利润为3.39/4.14/4.81亿元，EPS为0.50/0.62/0.72元。对应2026年4月29日20.5元/股收盘价，PE分别为41/33/28倍，维持公司“买入”评级。
　　风险提示
　　1）宏观经济景气度不及预期，2）行业竞争加剧，3）公司经营改善不及预期。

　　公司26Q1实现营收17.95亿元/yoy+5.38%；归母净利润2.22亿元/yoy+2.30%，归母净利率12.37%/yoy-0.37pct；扣非归母净利润2.66亿元/yoy+38.21%，扣非归母净利率14.80%/yoy+3.51pct。产品端，26Q1三大亿元单品GMV贡献高增表现，公司持续复用亿元单品孵化经验，潜力单品仙草油成为第二增长曲线；小六神/玉泽特润霜/佰草集仙草饮等产品密集上新，持续完善产品矩阵。渠道端，电商组织设计和能力建设成效显著，核心品牌线上增速亮眼；线下渠道持续优化，六神货源价盘严格管控。公司发布26年提质增效重回报行动计划，贯彻深化“聚焦核心品牌、聚焦品牌建设、聚焦线上、聚焦效率”的经营战略，随品牌/渠道战略升级，运营效能优化，有望带动品牌势能加速释放，期待公司盈利能力持续提升，贡献长期高质量发展，维持“买入”评级。
　　各品类单价均有提升，美妆类表现突出
　　品类视角：1）个护类（六神/美加净品牌）26Q1实现收入7.75亿元，yoy-2.06%，单价9.21元/支，yoy+5.02%。2）美妆类（玉泽/佰草集/双妹/典萃品牌）收入4.68亿元，yoy+42.24%，单价43.50元/支，yoy+165.57%。3）创新类（启初/家安/高夫等品牌）收入1.99亿元，yoy-14.46%，单价13.41元/支，yoy+27.71%。4）海外类（汤美星品牌）收入3.53亿元，yoy+1.74%，单价16.85元/支，yoy+8.36%。渠道视角：据公司业绩说明会，公司整体线上渠道同比实现双位数增长，其中国内业务线上渠道同比中双位数增长，线下渠道仍在主动调整发货节奏。
　　亿元大单品延续高增，潜力单品放量
　　据公司业绩说明会，26Q1亿元单品佰草集大白泥、玉泽干敏霜、六神驱蚊蛋GMV同比均实现翻倍及以上增长；潜力单品仙草油成为佰草集第二成长曲线，天猫年货节获“面部精华油热卖榜TOP1”。核心品牌线上表现亮眼，六神/玉泽/佰草集线上均实现双位数及以上增长，抖音/快手渠道增速更快。
　　毛利率优化，经营逐步改善
　　1）毛利率：公司26Q1毛利率为65.85%/yoy+2.44pct，主因采购端价格优化。2）费用率：公司26Q1销售费用率42.01%/yoy+1.60pct，主因聚焦线上和品牌建设带来销售费用投入；管理费用率7.37%/yoy-0.49pct；研发费用率2.25%/yoy基本持平；财务费用率0.004%/yoy-0.42pct。公司应收账款6.27亿元/yoy-16.6%，存货6.72亿元/yoy+4.0%，主因26Q1购入较多生产原材料。非经常性损益项目中金融资产/负债公允价值变动损益和处置损益亏损58.45百万元，对公司归母净利润产生影响。
　　盈利预测与估值
　　我们维持公司26-28年营收预测73.79/82.19/90.81亿元，维持公司26-28年归母净利润预测3.57/4.33/5.30亿元，对应EPS为0.53/0.64/0.79元。参考可比公司iFind一致预测26EPS2.98倍，考虑公司渠道及组织调整已初显成效、品牌运营能力持续巩固，潜力单品开始放量，新品不断落地有望继续驱动营收增长，毛利率提升与经营效率提升趋势若延续，有望驱动业绩持续优化，给予公司26年3.04PS估值，维持目标价33.34元。
　　风险提示：战略转型失败，业绩增速放缓，行业竞争加剧。

　　投资要点：
　　事件：上海家化发布2026年第一季度报告。据披露，2026年单Q1，公司实现营收17.95亿元，同比+5.38%；实现归母净利润2.22亿元，同比+2.30%；实现扣非归母净利润2.66亿元，同比+38.21%。扣非净利润增长亮眼主要系高毛利美妆业务占比提升和采购成本优化所驱动的毛利上行，以及政府补助因确认节奏差异带来的同比增加。
　　线上渠道驱动增长，美妆业务表现亮眼。2026年单Q1，公司个护业务实现营收7.75亿元，同比-2.06%；美妆业务实现营收4.68亿元，同比+42.2%；创新业务实现营收1.99亿元，同比-14.46%；海外业务实现营收3.53亿元，同比+1.74%。美妆业务中，以佰草集大白泥、玉泽干敏霜等为代表的核心大单品，2026年第一季度GMV均实现良好增长。渠道方面，公司持续聚焦线上渠道，完成核心品牌内容团队的组建，实现内容自建能力，并新开设四个直播间，不断加码线上运营能力。2026年第一季度公司线上业务营收同比增加47.0%，占比提升9.7个百分点。
　　产品结构优化拉升毛利，投放前置推高销售费用率。盈利端：2026年单Q1，公司毛利率为65.85%，同比+2.44pp；公司净利率为12.37%，同比-0.37pp。费用端：公司销售费用率为42.01%，同比+1.6pp，主要原因是为支撑线上业务发展，品牌营销投入的节奏有所前置，导致当期的广告及营销类支出同比有所增加。管理费用率为7.37%，同比-0.49pp，主要系规模效应释放，以及品效、人效持续优化；研发费用率为2.25%，同比-0.03pp。
　　盈利预测与投资建议：随着公司“四个聚焦”经营战略持续落地显效，公司盈利能力稳步改善。2026年第一季度扣非净利润同比实现高增，进一步验证了盈利能力已筑底回升。短期来看，第二季度为核心品牌六神的传统销售旺季，叠加线上渠道持续加码，公司有望延续增长势头。中长期而言，随着品牌建设投入不断加大、产品矩阵持续迭代拓展，公司成长潜力逐步释放。持续看好公司未来收入增速的提升以及盈利能力的进一步改善。2026-2028年，预计公司实现归母净利润4.18/5.63/7.21亿元，EPS分别为0.62/0.84/1.07元，当前股价对应的PE分别为32.93/24.50/19.10倍，首次覆盖，给予公司“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济波动风险；行业政策变化风险；市场竞争度加剧风险；风险产品质量风险；产品研发和注册风险等。

　　营收重回增长，净利扭亏为盈。1）公司2025年营收63.2亿元/+11.25%，归母净利3.15亿元扭亏为盈（上年-8.3亿元），扣非2.68亿元扭亏为盈（上年-8.33亿元）。2）Q1-4单季度归母净利分别2.17/0.49/1.4/-1.4亿元，同比分别-15%/367%/285%/86%；扣非分别1.92/0.29/0.1/-1.86亿元，同比分别-35%/150%/108%/81%。3）营收分品类：个护（六神、美加净）24.2亿元/+1.65%，美妆（玉泽、佰草集、双妹等）16.1亿元/+53.7%，海外（汤美星）14.7亿元/+3.9%，创新（启初、家安、高夫等）8.11亿元/-2.31%。4）营收分渠道：线上26.6亿元/+4.92%，线下36.5亿元/+16.39%。
　　盈利能力提升，经营现金流改善。1）毛利率62.6%/+5pct，主要因高毛利率业务占比提升、规模效应强化及成本管控能力增强；各品类毛利率均提升，其中个护/美妆/海外/创新毛利率分别64.9/73.8/53.6/49.8%，同比分别+1.3/+4.13/+5.27/+8.82pct；净利率4.24%/+18.9pct。2）期间费用率60.61%/-0.02pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别48/9.27/0.12/3.22%，同比分别+1.31/-1.47/-0.42/+0.56pct。3）经营净现金流8.01亿元/+193%。
　　战略改革收获成效，持续推动产品迭代及研发创新。1）聚焦潜力细分赛道，建立亿元单品组织保障体系，成功培育三大亿元单品，其中佰草集大白泥GMV超2亿元、玉泽干敏霜二代创新采用青蒿提取物、六神驱蚊蛋带动六神体量扩张。2）聚焦效率提升、强化品效及人效管理，一方面系统性推进供应链降本增效与品效优化；另一方面持续深化事业部制改革，通过核心团队优化与人才迭代构建敏捷高效的组织体系。3）持续加强研发创新，2025年3月创新中心-合成生物揭幕；与交大医学院附属瑞金医院“医研共创”合作进入全新的科研成果转化与合作模式；全面升级“6+4+1”研创体系。
　　根据年报，我们下调公司2026-27年盈利预测，我们预测公司2026-28年归母净利分别4.67/6.28/8.05亿元（此前预测2026-27年归母净利分别4.83/6.32亿元，本次新增2028年预测）；考虑到公司为行业龙头且2026-28年业绩高增，给予公司10%估值溢价，给予公司2026年33倍PE，对应目标价约22.77元，维持“增持评级”。
　　风险提示：行业竞争加剧、新品拓展不及预期、海外业务低于预期可能引发商誉减值等。

　　业绩简评
　　2026年3月25日公司披露2025年年报，2025年公司实现营收63.17亿（同比+11.25%），归母净利2.68亿元，扣非净利润0.45亿元，均实现扭亏为盈。全年毛利率同比提5pct至62.59%，经营性现金8.01亿，同大幅增长193.3%，经营质量显著改善。
　　经营分析
　　聚焦战略成效显著，亿元单品打造能力得到验证。公司聚焦潜力细分赛道，报告期内成功培育三大亿元单品：佰草集大白泥（全年GMV超2亿元）、玉泽干敏霜和六神驱蚊蛋。爆款单品大幅拉动了相关品类增长，美妆品类全年收入同比高速增长53.70%至16.13亿元，成为增长最快的业务板块。公司26年有望持续复用成功经验，重点打造佰草集仙草油、六神香氛沐浴露等潜力单品。其中，仙草油作为公司在“以油养肤”赛道的重要布局，在2026年初与头部主播的单场合作GMV已实现超千万，有望接力新增长引擎。
　　渠道转型加速，线上业务成为核心增长引擎。公司聚焦线上，渠道转型成果显著。2025年线上渠道收入同比增长21.89%，对国内主营业务收入贡献占比44.4%，同比提升7.5pct，成为驱动公司增长的核心引擎。公司在线上渠道采取精细化运营，通过分层运营达人直播和标准化建设自播间，有效提升了转化效率。抖音平台公司核心品牌持续高速增长，佰草集抖音自播GMV同比增长249.9%、玉泽抖音自播GMV同比增长130.8%、六神抖音自播GMV同比增长91.2%。线下渠道商公司主动调整，优化KA渠道货盘结构，同时积极拓展经销商渠道至新业态，同比增长4.60%。
　　盈利能力逐步修复，Q4战略性投入蓄力长远发展。公司全年实现扭亏，盈利能力开始修复，毛利率同比提升5pct，主要得益于高毛利的美妆品类占比提升、新品上市等。公司Q4有所亏损，主要系在双十一等大促节点集中增加品牌代言、梯媒投放等营销费用，全年销售费用同比增长14.36%。当前战略性投入旨在修复品牌资产、提升品牌势能，为26年的持续增长奠定基础。
　　盈利预测、估值与评级
　　公司四个聚焦战略改革成效显著，大单品孵化能力得到验证，线上渠道增长强劲，经营质量明显改善。我们看好公司在品牌势能修复、产品矩阵优化和渠道效率提，预测公司2022/2023/2024年EPS分别为0.32/0.41/0.5元，公司股票现价对应PE估值为66/51/42倍，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　新品推广未达预期；行业竞争加剧。

　　公司变化
　　2024年5月公司再次换帅，由林小海接任董事长兼CEO。林拥有宝洁、阿里及大润发等跨渠道管理经验，上任后迅速推行“四个聚焦”改革，并对品牌实施梯队化管理。25Q3改革已初见成效，前三季度营收达49.61亿元，同比增长10.8%；净利润4.05亿元，同比大幅增长149.1%，国内线上收入占比首次过半。
　　投资逻辑
　　（1）动销显著改善，业绩拐点确立。不同于2021年潘秋生任期内内利润表和经营指标的短期改善，本轮改革推动动销显著优化，截至25Q3存货规模降至6.18亿元，存货周转天数压降至94天，均为2020年以来最优水平，并首次反超珀莱雅；应收账款周转天数降至40天，创十年来新低，经营性现金流大幅提升至7.34亿元。
　　（2）大单品战略驱动品牌升级，提前完成三个亿元大单品建设。截至25Q3六神驱蚊蛋、玉泽面霜及佰草集大白泥面膜三款单品销售额均突破亿元，提前完成年度目标。各品牌升级路径清晰，六神通过拓展户外场景与香氛赛道推动年轻化转型；玉泽专注皮肤屏障修护系列产品升级；佰草集回归本草定位重塑东方品牌形象。公司长期目标打造10个亿元级单品，目前佰草集仙草油、玉泽身体乳等新品市场表现良好，为持续增长提供产品梯队支撑。
　　（3）线上全渠道双位数增长，自播达播双轮驱动。25Q3公司自播端已完成超10个标准化直播间建设，经历618实战后效率已接近行业平均水平；达播端佰草集通过头部合作与腰尾部拓展形成良性循环，经验有望复制至玉泽、六神等品牌，线上策略有效性初步验证，驱动估值重估。
　　盈利预测、估值和评级
　　公司业绩拐点确认，亿元大单品战略驱动品牌升级，渠道转型深化，线上运营效率提升驱动利润释放。我们预测，2025/2026/2027年公司实现营业收入63.15亿/70.27亿/78.02亿元，同比+11.21%/+11.28%/+11.02%，归母净利润2.52亿/3.86亿/4.88亿元，2025/2026/2027年同比-34.09%/+52.89%/+26.46%。考虑到全年经营性利润扭亏确定性高，短期内公司迎来利润、估值双重上修机会，给予上海家化2026年42倍估值，对应目标价24.11元，首次覆盖给予“增持”评级。
　　风险提示
　　公司管理层变动；新品销售不达预期。

　　增长提速结构优化，美妆领跑线上主导。公司2025年前三季度累计实现营业收入49.61亿元，同比增长10.83%；其中第三季度单季收入达14.83亿元，同比增长28.29%，增速显著提升。这一增长主要得益于美妆业务的强劲表现和线上渠道的有效拓展。分品类看，美妆板块表现最为突出，25Q3收入3.54亿元，同比大幅增长272.25%，佰草集大白泥、玉泽屏障修护面霜等亿元单品贡献显著；个护板块稳扎基本盘，25Q3收入6.06亿元，同比增长13.83%，六神第二代驱蚊液等新品拉动增长；创新板块实现4.50%的同比增长，成为潜在增长极，仅海外板块收入同比微降2.58%。分渠道看，国内线上收入同比增长1.7倍，25Q3线上收入占比首次突破50%，抖音投流加码与天猫精细化运营成为核心推力，线下渠道则通过KA结构优化、经销商新业态拓展实现效率提升。
　　毛利率与费率管控均呈现积极变化。公司25年前三季度毛利率为62.81%，同比+3.39pcts。主要得益于高毛利的美妆品类及新品占比提升，以及部分原材料采购价格的下降。费用方面，销售/管理/研发费率为45.66%/8.75%/2.63%，分别同比+0.54/+0.20/+0.30pcts。综合来看，公司25年前三季度净利率8.17%，同比+4.54pcts。
　　增长路径清晰可期，短长期目标协同落地。短期来看，公司围绕核心品牌、主力单品及线上优势渠道深化促销布局，第四季度公司持续加大品牌投放力度，为2026年开门红蓄力，有望支撑全年增长目标的稳步推进。长期层面，2026年公司将持续聚焦核心品牌与线上渠道，目标推动核心品类进入细分赛道前列，通过深化大单品策略、加大高端化与功能化研发投入，实现毛销差提升与利润率稳步改善。同时，线上渠道运营能力提升、第二梯队品牌破圈及成本管控优化将成为支撑长期增长的关键发力点。我们预计公司2025~2027年EPS为0.62/0.69/0.76元，维持“增持”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧；新品推广不及预期；战略转型不及预期。