2025年，公司实现营业收入790.75亿元（yoy+20.62%），归母净利润49.34亿元（yoy+45.71%），扣非归母净利润57.72亿元（yoy+63.41%）。2026年一季度，公司实现营业收入225.88亿元（yoy+52.01%），归母净利润23.81亿元（yoy+129.23%），扣非归母净利润23.89亿元（yoy+88.43%）。Q1业绩增长主要系上期所黄金均价同比大涨62.19%至1091.33元/克叠加金铜产销量增长，矿山业务盈利弹性充分释放；2025年归母净利润低于扣非净利润主要系套保等衍生工具产生非经常性损失约8.38亿元。展望后市，随着金价维持高位运行及公司资源整合深化，业绩有望保持高增长。维持“买入”评级。
　　25年金价驱动营收高增，矿山毛利率大幅提升
　　2025年营收增长主要因上期所黄金均价同比上行43.15%驱动金产品收入高增（501.02亿元，yoy+36.25%）及铜产品收入稳增（339.46亿元，yoy+9.27%）。公司2025年整体毛利率为16.71%（yoy+1.46pct），其中矿山业务毛利率53.90%（yoy+7.53pct），冶炼业务毛利率3.84%，矿山业务高毛利占比提升带动整体盈利能力改善。期间费用率3.89%（yoy-0.94pct），其中销售费用0.86亿元（yoy+3.43%），管理费用20.39亿元（yoy+1.13%），研发费用6.51亿元（yoy-10.93%），财务费用3.00亿元（yoy-11.56%），费用管控良好。现金流方面，2025年经营活动现金流净额83.75亿元，同比+6.15%，主要系销售回款随收入增长而增加。
　　26Q1金价续涨业绩高增，费用率下行释放利润弹性
　　2026年一季度，公司实现收入与利润均高增，主因上期所黄金均价同比大涨62.19%至1091.33元/克叠加金铜产品销量增长。26Q1期间费用率3.19%（yoy-1.62pct），其中销售费用0.15亿元（yoy-24.06%），管理费用5.32亿元（yoy+5.85%），研发费用1.17亿元（yoy-2.25%），财务费用0.57亿元（yoy-21.27%）。展望后市，若金价持续高位运行，且公司降本增效进度良好，业绩弹性有望进一步释放。
　　资源深耕与成本管控并举，金价高位夯实盈利基础
　　公司作为中国黄金行业龙头企业，持续推进资源整合与降本增效，2025年矿山金产量18.40吨、冶炼金产量38.39吨。业务层面，公司聚焦矿山主业，深化内部资源协同，矿山业务毛利率53.90%，彰显资源禀赋优势；冶炼业务通过工艺优化稳定盈利。产业链方面，公司依托中国黄金集团资源平台，持续获取优质矿产资源，与国内外大型冶炼企业及金融机构保持长期合作。随着全球央行购金需求持续及地缘避险需求支撑金价高位运行，公司矿山业务盈利弹性有望持续释放。
　　维持“买入”评级
　　考虑到金价上升超预期，但钼、硫酸等产品成本升高，我们上调矿产金、矿山铜产量与单价，下调铜板块毛利率，测算公司2026-2028年归母净利润分别为100.81/128.23/150.73亿元，26-27年上调38.35%/35.75%，对应EPS分别为2.08/2.65/3.11元。可比公司2026年iFind一致预期PE为13.29X，考虑到公司在建矿山沙岭金矿完全达产后年产量约为10吨，增量较大且可预见性较强，我们维持原有溢价率并给予公司26年15.28XPE，上调目标价为31.78元（前值25.05元，基于26年PE16.7X）。维持“买入”评级。
　　风险提示：国际金价大幅波动风险；铜价下行风险；矿山安全生产风险；人民币汇率波动影响汇兑损益。

　　央企控股黄金矿业上市公司
　　中金黄金是A股黄金矿业唯一央企控股上市公司，控股股东为中国黄金集团，实际控制人为国务院国资委，2000年成立、2003年上市，被誉为“中国黄金第一股”。公司主营金铜等有色资源开发，核心产品为黄金、铜，兼产白银、硫酸，截至2024年底保有金894.55吨、铜228.16万吨、钼59.46万吨。历经多阶段并购整合，公司构建“探采选冶贸”全产业链，2024年营收破650亿元。产业布局聚焦金铜主业，实现采选冶一体化，拥有28座自有矿山，核心矿山为内蒙古矿业和在建的莱州纱岭金矿，未来纱岭金矿投产有望扭转矿产金产量呈下滑的颓势。
　　铜金矿业协同发展，纱岭金矿助力成长
　　中金黄金核心看点聚焦优质产能释放与多金属协同发展，依托金铜钼采选冶一体化布局，成长潜力凸显。
　　金矿板块，公司现有25座在产黄金矿山，6座年产金超1吨；2023年耗资48.6亿元收购莱州中金股权，间接持股纱岭金矿44%。该矿为国家深地开采重点项目，金资源量超372吨，总投资44.93亿元，目前建设进度近7成，达产后年产金约10吨，有望彻底扭转公司矿产金产量下滑颓势，打造全新增长极。
　　铜钼业务板块，内蒙古矿业、湖北三鑫构成双核心支撑：内蒙古矿业手握大型铜钼矿，2024年产铜6.32万吨、钼6100吨，2025年上半年净利润近13亿，盈利稳增；湖北三鑫金铜产能稳健，2025年上半年净利润同比大增44.65%。
　　铜金冶炼为盈利重要支撑
　　冶炼业务是中金黄金核心利润板块之一，2024年公司冶炼金产量37.95吨、电解铜产量39.69万吨，核心依托全资子公司中原冶炼厂。该厂历经股权整合，2020年实现全资控股，产能雄厚，具备年处理矿量172万吨，年产冶炼金35吨、电解铜45万吨、硫酸150万吨的能力，还能综合回收11种有价元素。中原冶炼厂盈利具备强劲的韧性，近四年净利润均超5亿元，为公司重要的盈利支撑。
　　铜金价格有望持续处于景气周期
　　当前铜金行业持续处于上行周期，两大品种价格中枢均具备稳步抬升动力。黄金板块由地缘与货币双轮驱动，美联储自2024年9月开启降息周期，叠加美元信用弱化、美国财政赤字高企引发市场担忧，支撑金价走强；需求端表现亮眼，2025年全球黄金需求刷新历史新高，央行购金虽增速放缓但仍处高位，黄金ETF由流出转为大幅净流入，供需格局分化助推金价上行。
　　铜板块供需缺口持续扩大，全球大型铜矿增产乏力、频发事故拖累供给增速，原生铜产量增长疲软；需求端受益于国内新能源、电网大额投资拉动，海外制造业复苏回暖，预计2026-2028年全球精炼铜缺口逐年扩大，铜价中枢有望逐年上移。
　　盈利预测
　　预测公司2025-2027年营业收入分别为826.45、1015.55、1065.55亿元，归母净利润分别为51.80、83.78、100.83亿元，当前股价对应PE分别为24.4、15.1、12.5倍，维持“买入”投资评级。
　　风险提示
　　1）公司纱岭金矿投产不及预期；2）金矿及铜矿成本上升幅度超预期；3）铜冶炼加工费下降超预期；4）铜需求不及预期；5）铜价金价大跌等。

　　主要观点：
　　公司发布2025年三季报
　　中金黄金2025年前三季度实现营收539.76亿元，同比+17.23%；实现归母净利润36.79亿元，同比+39.18%。单25Q3实现营收189.09亿元，同比+7.97%；实现归母净利润9.84亿元，同比+9.28%；扣非后归母净利润12.56亿元，同比+32.65%。
　　金、铜价格齐增带动业绩增长
　　25Q3国内黄金均价793.5元/克，较24Q3同比+39.36%，较25Q2环比+2.99%；铜均价7.97万元/吨，同比+6.04%，环比+2.15%。金属价格增长带动公司利润提升，2025年10月30日国内黄金、铜价格分别为906.89元/克和8.80万元/吨，业绩有望持续提升。
　　重点项目建设推进，产能有望持续增长
　　公司持续拓展资源量，上半年变更延续矿业权10宗，面积27.21平方千米；整合采矿权1宗，面积6.71平方千米；竞拍取得探矿权4宗，新增面积21.90平方千米。公司重点推进纱岭金矿建设工程，增量项目投产后黄金产量有望持续增长。
　　投资建议
　　我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为49.39/57.90/63.21亿元（前值为43.7/48.5/52.2亿元），对应PE分别为21.76/18.56/17.00倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　金、铜等金属价格大幅波动；产量不及预期；矿山安全及环保风险等

　　事件：公司发布2025年三季报。
　　2025年前三季度公司实现营收539.76亿元，同比增长17.23%，归母净利36.79亿元，同比增长39.18%，扣非归母净利42.14亿元，同比增长60.92%；单季度看，Q3单季度公司实现营收189.09亿元，同比增长7.97%，环比下降6.43%，归母净利润9.84亿元，同比增长9.28%，环比下降40.59%；扣非归母净利12.56亿元，同比增长32.65%，环比下降25.63%，业绩低于预期。
　　点评：子公司停产影响铜板块产销，现已顺利复产。量：前三季度公司实现矿产金产/销量13.75/13.4吨，同比增长5.4%/5.2%，Q3单季度产/销量4.62/4.53吨，同比增长12.0%/3.7%，环比变动+0.1%/-1.9%。结合2024年年报，目前公司矿产金库存已达3.3吨；铜板块，前三季度公司矿产铜产/销量5.00/5.07万吨，同比减少19.5%/21.9%，Q3单季度矿产铜产/销量1.2/1.1万吨，同比下降41.7%/50.5%，环比下降38.0%/46.2%；前三季度电解铜产/销量30.43/29.25万吨，同比增长5.2%/5.8%，Q3单季度电解铜产/销量10.0/10.2万吨，同比下降8.0%/7.6%，环比下降5.6%/6.4%；生产目标：根据年报，公司计划全年实现矿产/冶炼金产量18.17/35.30吨，矿产/电解铜产量7.94/39.62万吨。价：金：前三季度黄金均价3203美元/盎司，同比增长39.6%；Q3金均价为3459美元/盎司，同比增长39.9%、环比增长5.4%；铜：前三季度铜均价7.84万元人民币/吨，同比增长4.9%，Q3铜均价7.98万元人民币/吨，同比增长6.1%，环比增长2.2%；利：Q1-3公司毛利率/净利率17.44%/8.71%，同比+2.04/+1.65pct，Q3单季度毛利率/净利率15.23%/6.94%，同比+1.68/+0.55pct，环比-2.66/-3.30pct。结合公司公告，公司第三季度业绩边际下滑主要系内蒙古矿业停产影响铜板块产销，现已于9月10日全面复产。
　　集团优质资产注入，助力产量增长：为支持公司主业并解决同业竞争问题，今年5月控股股东黄金集团计划将内蒙金陶等资产入上市公司，根据2024年数据换算注入后将增厚公司矿产金权益产量约1.09吨，增厚利润约1.37亿元。
　　重点项目持续推进，纱岭金矿待投产。公司在建重点项目进展顺利，内蒙古矿业公司深部资源开采项目已完成一期工程，并投入生产；莱州汇金纱岭金矿平均品位达到2.67g/t，为全国十大金矿之一，目前建设工程正有序实施中，未来有望大幅提升公司矿产金产量。
　　投资建议：公司大力推进“资源生命线”战略，纱岭金矿投产后有望大幅增加公司黄金产能，考虑2025年贵金属价格增幅明显，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为52.95/71.27/94.79亿元，按照10月30日收盘价，对应PE为20/15/11倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：产品价格波动风险，安全生产风险，项目进展不及预期等。