收入规模持续扩容，关注公司自身主业的价值体现
　　公司25Q1实现营业收入37.67亿元，同比+47.05%，实现归母净利润3.47亿元，同比+11.38%，扣非归母净利润3.23亿元，同比+17.13%，我们认为一季度海外建材业务营收大幅增长，以及配件耗材、通用机械业务的持续拓展，带动公司收入规模持续扩容，但汇兑损失增加导致利润增速不及收入增速，剔除汇兑影响后归母净利润为4.12亿元，同比+32.3%。往后来看，公司海外建材产能建设仍在持续推进，有望充分受益于非洲瓷砖需求扩容。结合此前公司发布的员工持股计划来看，公司制定25-27年收入及净利润的年化增速目标分别为+20%、+20.8%、+20.7%。在碳酸锂标签有望逐步弱化的背景下，我们判断25年或为公司业绩向上拐点，重点关注公司自身主业的经营价值体现，预计公司25-27年归母净利润为12.2、14.7、17.7亿元，同比分别+21%、+21%、+20%，维持“买入”评级。
　　海外产能建设持续推进，蓝科锂业利润占比持续下降
　　分业务看，
　　1）建材机械业务：受到行业需求周期性放缓及客户投资节奏调整等多重因素影响，该业务整体业绩出现小幅下滑，但公司持续优化海外基地布局，设立巴西子公司并筹划越南子公司，我们判断后续配件耗材业务有望加速拓展；
　　2）海外建材销售：受益于玻璃业务的拓展及建筑陶瓷产品价格策略的优化，海外建材业务营业收入同比实现大幅增长，毛利率同比亦有较好提升，但汇兑损失影响了净利率，剔除汇兑影响后，该业务净利率有所提升，整体盈利能力增强。新产能方面，公司非洲科特迪瓦陶瓷项目预计于25年内投产，南美秘鲁玻璃项目正在稳步推进建设，预计于2026年投产，投产后有望进一步支撑收入增长；
　　3）蓝科锂业：25Q1蓝科锂业生产碳酸锂0.85万吨，销售碳酸锂0.81万吨，期末库存0.15万吨，实现营业收入5.28亿元、净利润2.07亿元，给科达贡献投资收益0.90亿元，同比-10.4%，占25Q1科达制造整体归母净利润的比例较24Q1同比下降6.3pct至26.0%（22-24年利润占比分别为81.2%、61.8%、23.2%）。
　　毛利率有所提升，汇兑损失侵蚀了部分利润
　　25Q1公司毛利率29.68%，同比+2.83pct，期间费用率17.32%，同比+1.42pct，其中销售、管理、研发、财务费用率同比分别-2.17、-0.86、-1.11、+5.56pct，财务费用绝对值显著提升，我们判断主要由于货币汇率波动导致汇兑损失大幅增加，综合影响下净利率13.84%，同比-2.08pct。25Q1公司CFO净额为0.91亿元，同比少流入0.13亿元。
　　风险提示：汇率大幅波动，海外瓷砖竞争加剧，碳酸锂价格大幅下滑，产能扩张进度不及预期。

　　业务出海前景可期，员工持股彰显发展信心
　　公司发布24年报，24年实现营业收入126.0亿元，同比+29.96%，实现归母净利润10.06亿元，同比-51.90%，扣非归母净利润9.21亿元，同比-51.0%，参股蓝科锂业业绩同比减少80%，导致公司业绩承压。24Q4公司单季度收入、归母净利润分别为40.36、3.03亿元，同比分别+51.32%、+317.69%。往后来看，我们认为“出海”或为公司业务的核心看点，24年海外收入占比已超过63%。一方面，随着蓝科锂业的业绩贡献度降低和海外建材产能释放，我们认为公司的碳酸锂标签有望逐步弱化，海外建材销售业务有望成为业绩增长和估值催化的核心变量；另一方面，公司借助海外陶机渠道优势重点拓展配件耗材服务，也有望带动盈利能力改善。此外，公司发布员工持股计划，制定25-27年收入及净利润的年化增速目标分别为+20%、+20.8%、+20.7%，彰显了中长期发展信心。
　　配件耗材业务取得进展，海外建材产能释放支撑规模扩张
　　分业务看，24年公司建材机械、海外建材销售、锂电材料分别实现营收56.1、47.1、8.8亿元，同比分别+25.2%、+29.0%、+19.2%，毛利率分别为26.6%、31.2%、2.4%，同比分别-1.8、-4.5、-6.8pct，公司积极拓展配件耗材业务，其接单金额在陶瓷机械业务接单中占比约20%，此外产能释放支撑海外建材销售业务收入保持较好增长，毛利率则受制于瓷砖价格竞争加剧。截至24年末，公司与战略合作伙伴已在非洲布局10个生产基地，运营19条建筑陶瓷产线、2条洁具产线以及2条玻璃产线，2024年建筑陶瓷产量超1.76亿平米，销量1.72亿平米，同比分别+17.6%、+21.5%，洁具产量已突破250万件。截至25年3月，公司在海外有3条产线仍在建设中，预计项目投产后有望持续进一步支撑收入规模扩容。
　　盈利能力有所承压，费用控制能力增强
　　24年公司毛利率26.0%，同比-3.29pct，期间费用率16.65%，同比-2.67pct，其中销售、管理、研发、财务费用率同比分别-0.90、+0.02、-0.28、-1.52pct，汇兑收益增加带动财务费用显著减少，综合影响下净利率10.23%，同比-16.68pct。24年公司CFO净额为5.57亿元，同比少流入1.74亿元。
　　看好公司主业的价值体现，维持“买入”评级
　　至24年末，蓝科锂业贡献投资收益占公司整体归母净利润的比例为23.2%，较以往显著降低（22-23年分别为81.2%、61.8%），我们认为锂电利润占比下降也有利于公司自身经营主业的价值体现。考虑到锂电板块对业绩贡献的下降，预计公司25-27年归母净利润为12.2、14.7、17.7亿元（25-26年前值为14.1、17.3亿元），同比分别+21%、+21%、+20%，对应PE分别为14、11、9倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：汇率大幅波动，海外瓷砖竞争加剧，碳酸锂价格大幅下滑，产能扩张进度不及预期。

　　事件：
　　公司发布24年年报及2025年一季报,24年实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润126.0/10.1/9.2亿元，同比+30.0%/-51.9%/-51.0%。25Q1实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润37.7/3.5/3.2亿元，同比+47.0%/+11.4%/+17.1%。
　　点评：
　　24年营收高速增长，碳酸锂价格下行使利润端仍有所承压：受益于建材机械海外市场销售规模增长和非洲建材产能及负极材料产能进一步释放，24年公司营业收入实现快速增长，主要业务板块收入高增，机械装备/海外建材/锂电材料实现营收67.2/47.2/8.8亿元，同比+35.1%/+29.0%/+19.2%。24年公司国内/国外营收为45.7/80.2亿元，同增18%/38%，海外业务收入占比超过63%。24年碳酸锂价格整体下跌，使公司参股公司蓝科锂业净利润同比-82%，24年蓝科锂业对公司的归母净利润贡献约为2.33亿元，较上年同期减少约10.6亿元，导致公司24年利润端持续承压。
　　25Q1营收持续高增，海外业务持续扩张：受益于公司海外建材产能扩张及提价落地，25Q1公司营收实现快速增长，受部分货币汇率波动（如欧元兑美元升值）影响，25Q1公司汇兑损失大幅增加，拖累利润增速。公司海外建材业务竞争格局趋于稳定，产能扩张叠加提价推进，使25Q1海外建材营收同比大幅增长，剔除汇兑影响后，海外建材板块净利率亦有所提升。受行业需求周期性放缓及客户投资节奏调整等影响，25Q1陶机业务在高基数下整体业绩出现小幅下滑。受碳酸锂价格下行影响，公司参股的蓝科锂业25Q1实现归属于公司的净利润0.9亿元，同比下降11%，随着海外建材板块的快速发展及陶机业务的扩张，碳酸锂价格变化对公司盈利的影响预计将趋弱。
　　24年盈利阶段性承压下滑，现金流小幅改善：24年公司毛利率/净利率为26.0%/10.2%，同比-3.29/-16.68pcts，蓝科锂业利润贡献大幅下滑使净利率下行。24年机械装备/海外建材/锂电材料毛利率为25.4%/31.2%/2.4%,同比-2.2/-4.5/-6.8pcts，或受海外市场竞争影响，公司机械装备业务毛利率小幅下滑；海外建材受非洲市场结构性竞争、项目策略性调价及产能改造爬坡等影响，海外建材业务毛利率阶段性承压，目前瓷砖销售价格已逐步提升；24年负极材料价格持续低迷，业务盈利空间被挤压。24年公司期间费用率为16.6%，同比-2.67pcts；其中销售/管理/财务/研发费用率分别4.0%/8.8%/1.1%/2.7%，同比-0.90/+0.02/-1.52/-0.28pcts。公司汇兑收益增加使财务费用率显著下降，海外建材业务拓展及对应总部管理框架的搭建使公司管理费用率略有提升。24年公司经营现金流净流入5.57亿元，较上年同期少流入1.74亿元。
　　25Q1毛利率小幅增长，盈利能力逐步提升：25Q1年公司毛利率/净利率为29.7%/13.8%,同比+2.83/-2.08pcts，海外建材提价推动毛利率小幅提升。25Q1公司汇兑损失大幅增加，使财务费用率大幅增长至5.1%，除财务费用外公司其他期间费用管控良好，25Q1公司销售/管理/财务/研发费用率为4.0%/6.2%/5.1%/2.0%,同比-2.17/-0.86/+5.56/-1.11pcts。25Q1公司经营性现金流净流入0.91亿元，较上年同期少流入0.13亿元，与去年基本持平。
　　陶瓷机械业务稳健增长，海外建材有望量增利升：公司通过完善海外本土化服务网络与产业链建设，加速向全球建陶生产服务商转型。24年公司陶瓷机械业务在国内市场占有率稳步提升，在海外市场如东南亚、中东、南亚等地区保持稳健增长，并在欧洲等高端市场实现良好突破，依托“装备+配件耗材+服务”的全产业链整合优势，公司配件耗材服务24年接单金额在陶瓷机械业务接单中占比约20%，实现快速增长。公司通过延伸服务链条，聚焦绿色化及数字智能化等需求，叠加价格优势，公司海外陶机市场稳步扩张，在进一步深化陶机业务全球化布局的同时，公司也积极拓展配件耗材及通用机械等增量市场，设立巴西子公司并筹划越南子公司，海外基地布局持续优化，助力耗材及通用机械等增量市场进一步拓展。
　　海外建材方面，24年公司肯尼亚基苏木洁具项目、喀麦隆陶瓷项目及坦桑尼亚玻璃项目已相继投产；截至2024年底，公司海外建材业务在非洲肯尼亚、加纳、坦桑尼亚、塞内加尔、赞比亚、喀麦隆6国拥有10个生产基地，运营19条建筑陶瓷产线、2条洁具产线及2条玻璃产线。2024年，公司建筑陶瓷产量约1.76亿平方米，同比增长约17.62%，并出口至东非乌干达、卢旺达、马拉维及西非多哥、贝宁、布基纳法索、科特迪瓦等多个国家，洁具产量突破250万件。公司积极拓展海外建材业务，25年内产能有望进一步提升，在建的科特迪瓦项目预计25年内投产，南美秘鲁玻璃项目预计26年投产。
　　盈利预测、估值与评级：公司24年及25Q1营收高增，海外业务持续扩张，我们认为公司25年盈利有望逐步向上，上调公司25年及26年的归母净利润预测至15.2/16.8亿元（分别上调3.7%/2.4%），新增27年的归母净利润预测为18.4亿元，维持公司“增持”评级。
　　风险提示：环保要求提高提升提锂成本；非洲建材需求增速不及预期；国内经济复苏及碳改推进不及预期。

　　事件：
　　科达制造发布24年三季报，24年1-9月公司实现收入/归母净利润/扣非净利润分别为85.6/7.0/6.4亿元，同比+21.9%/-65.2%/-67.5%。24Q3，公司实现收入/归母净利润/扣非净利润分别为30.7/2.5/2.4亿元，同比+34.6%/-66.9%/-68.3%。
　　点评：
　　创收喜人，蓝科锂业净利润下滑拖累业绩，公告回购计划提振信心：公司海外建材及陶机业务的营收增加，推动收入保持高增，前三季度公司海外业务收入占比超过60%。受碳酸锂价格下降及回溯调整确认前期成锂卤水采购金额等影响，公司联营企业蓝科锂业净利润及公司对应确认的投资收益同比大幅下滑83.3%，使得公司业绩持续承压下行。公司公告拟回购2000-3000万股份，彰显长期发展信心。
　　毛利率环比提升，管理及财务费用率上行压缩盈利空间：24年1-9月公司毛利率/净利率为26.9%/9.8%，同减4.4/27.7pcts，24Q3公司非洲瓷砖产品提价明显，单三季度毛利率为29.2%，环比提升4.6pcts，但受上半年海外建材价格战影响，前三季度公司毛利率较去年同期仍有所下行。24年1-9月公司期间费用率为20.2%，同增4.4pcts，管理及财务费用率的上行压缩了公司的盈利空间，24年1-9月销售/管理/财务/研发费用率分别为5.2%/8.1%/4.0%/2.9%，同比-0.8/+0.6/+4.8/-0.2pcts公司海外建材板块二级总部的成立及海外人才竞争加剧推涨管理费用率，非洲货币贬值及外币借款增多下财务费用率明显上扬。24年1-9月公司经营性现金流量净额为0.24亿元，较去年同期多流出3.0亿元。
　　海外建材持续扩产，蓝科锂业量增利减：分业务板块看，受益于全球化布局、本土化服务及品牌生产线的持续完善，公司陶瓷机械业务接单和收入金额维持在较好水平，将继续赋能“装备+配件耗材+服务”的业务组合。公司海外建材项目陆续投产，继年内喀麦隆两条瓷砖生产线投产后，24Q3公司在坦桑尼亚的玻璃生产线已点火投产，海外建材产销量实现稳定增长，三季度提价显著，毛利率环比增长。24年1-9月，蓝科锂业碳酸锂产量/销量/库存量分别为3.1/2.8/0.5万吨，同比+19.8%/-0.4%/+225%，随销量有所增加，但受碳酸锂价格下行影响，蓝科锂业营业收入同比下降59.7%至22.2亿元，受回溯调整前期卤水采购金额等影响，净利率大幅下滑34.3pcts至24.3%。
　　盈利预测、估值与评级：受汇兑损失增加及蓝科锂业投资收益下降等原因影响，公司经营持续承压，谨慎考虑，我们下调公司归母净利润预测至10.8/14.6/16.4亿元（分别下调10.2%/10.0%/3.8%），考虑到公司陶机主业经营稳定，海外建材不断扩产且毛利率环比改善，我们仍维持公司“增持”评级。
　　风险提示：碳酸锂价格持续下探，环保要求提高提升提锂成本；非洲建材需求增速不及预期；国内经济复苏及碳改推进不及预期。