京能电力发布年报，2025年实现营收354.26亿元（yoy+0.01%），归母净利35.30亿元（yoy+101.77%），符合此前业绩预增公告（33.07~38.19亿元）），扣非净利35.14亿元（yoy+110.65%）。1Q26公司营收同比+2.21%至101.81亿元，归母净利润同比+1.50%至11.01亿元，接近我们此前预期下限（11.02~12.18亿元）。2025年公司DPS为0.17元，分红比例为32%。我们认为在建机组及储备项目未来陆续投产将增厚公司装机，有望驱动净利增长，维持“增持”评级。
　　2025年入厂标煤单价下降15%，1Q26火电发电量同比+9%
　　2025/1Q26公司火电装机均为2139万千瓦，无新增机组，发电量同比-6/+9%至908/242亿千瓦时。在电力市场化改革持续深化、用电结构变化致火电利用小时数承压的背景下，公司1）充分发挥“1+3+N”快速决策和市场营销机制，2025年火电电价同比升高；2）依托煤电“压舱石”优势，全面做好供热市场量、价营销工作，2025年旗下18家热电联产企业供热量同比增加548万吉焦，售热收入同比+9%至28亿元；3）坚持“长协为主、市场为辅”采购原则，加强燃料成本管控，提高采购议价能力，2025年入厂标煤单价同比下降15%。多重经营策略协同发力，充分彰显公司在复杂市场形势下稳健经营、逆周期盈利修复的核心运营能力。
　　2025年新能源装机同比+59%，发电量延续同比增长态势
　　公司2025/1Q26新能源发电量同比+154/+2%至44/13亿千瓦时，主要得益于装机容量提升。2025年武乡一期光伏项目（13万千瓦）、察右后旗81.8万千瓦风电项目（并网32万千瓦）、查干淖尔新能源项目（40万千瓦）等陆续并网，公司新能源并网容量增至327.7万千瓦。且公司仍大力推进新能源项目开发建设进度，截至2025年底，公司已累计取得新能源建设指标730万千瓦；在建项目装机容量65.365万千瓦。虽公司当前新能源电量占比仍较低，但随在建项目陆续投产，新能源电量规模有望维持增长态势。
　　盈利预测与估值
　　我们预计公司2026-28年归母净利润36.66/37.60/38.14亿元（较前值-9%/-10%/-），对应2026年BPS为4.64元，调整主因1）依据公司公告调整装机；2）2025年资产减值超预期，上调资产减值预测。可比公司2026年Wind一致预期PB均值为1.19倍（前值1.12倍），考虑在建机组及储备项目未来陆续投产将增厚公司装机，有望驱动净利增长，给予公司2026年1.20x目标PB，对应目标价5.57元（前值5.67元，对应1.13倍2026年PB）。
　　风险提示：煤价波动超预期、利用小时数下滑、在建项目进度不及预期。